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出品：新浪財經上市公司研究院

作者：天利

　　近日，浙江同源康醫藥股份有限公司（以下簡稱“同源康醫藥”）遞表港交所，擬通過18A規定于主板上市，中信證券為獨家保薦人。

　　招股書顯示，同源康醫藥為一家臨床階段的生物制藥公司，主要專注于腫瘤新藥研發。IPO前投資者中不乏浙江長興金控控股股份有限公司、株洲市國有資產投資控股集團、株洲市人民政府國有資產監督管理委員會、長興縣財政局等國有實體。

　　然而，在對招股書進行梳理后發現，公司仍存在諸多隱憂。首先，公司尚無商業化產品，核心產品仍未進入Ⅲ期臨床，且由于氘代藥物特性或面臨較高專利糾紛風險。其次，公司目前已資不抵債，且身負對賭協議，面臨上市或破產二選一的尷尬境地。在此背景下，公司估值5年翻超20倍，在市場環境不佳的當下，能否獲得投資者認可有待關注。

　　尚無商業化產品 核心產品仍未進入Ⅲ期臨床

　　同源康醫藥成立于2017年，目前尚無商業化產品，屬于典型的“三無公司”，即無產品、無收入、無利潤。目前，公司仍陷入持續虧損之中。招股書顯示，同源康醫藥已根據上市規則第18A.06條規定，申請豁免完整披露三個財政年度的綜合業績并獲證監會批準，因此僅披露了2022年及2023年前三季度業績表現。

　　其中，2022年公司收入4424.2萬元，全部來自2020年與麗珠醫藥達成的管線對外授權協議的里程碑付款，2023年前三季度公司無營收。2022年及2023年前三季度，公司期內虧損額分別為3.12億元及2.66億元。截至2023年9月30日，公司累計虧損已經高達8.92億元。

　　由于持續的虧損，目前公司已資不抵債，截至2023年9月30日，公司凈負債額已高達7.67億元。

　　從產品角度看，同源康醫藥共計建立了11款藥物管線，但沒有任何一款在研管線度過臨床Ⅱ期的藥物研發“死亡之谷”成功進入臨床Ⅲ期。僅研發進度最快的第三代EGFR-TKI“TY-9591”聯合化療一線治療EGFR突變NSCLC的注冊性III期臨床試驗于2024年1月提交申請。

　　資料來源：招股書

　　需要指明的是，與澤璟制藥的奧卡替尼類似，同源康醫藥的TY-9591事實上并非同源康醫藥從0-1研發的創新藥，而是通過氘代（把藥物分子上處于特定代謝部位的一個或多個碳氫鍵用碳氘鍵替代）對阿斯利康研發的奧西替尼進行修改得來。

　　通常而言，原型藥物經過氘代修飾后，可以實現改善藥物代謝的作用，包括延長藥物的半衰期、降低毒性或減少不良反應等。TY-9591的Ⅰ期、Ⅱ期臨床也展示出初步的優效性，但受限于樣本數量等原因，最終的藥效仍有待Ⅲ期臨床或陽性對照實驗確認，存在較大的不確定性。

　　此外，氘代藥物伴生的專利糾紛同樣成為懸在同源康醫藥頭頂的達摩克里斯之劍。由于氘代藥物的原型藥物多數為是他人的成功藥品，所以其授權、確權、侵權都會有所爭議，這也為公司的長期發展增加了不小的風險。

　　身負對賭協議 上市或破產二選一

　　同源康醫藥的現金情況同樣不容樂觀。招股書顯示，截至2023年11月30日，同源康醫藥的現金及現金等價物僅有4950.1萬元，而公司按2022年情況估算，公司單季度營運資金使用需求約5500萬，公司資金已無法支持公司正常運營。

　　從財務數據看，截至2023年前三季度，公司流動比率僅0.1。窘迫的資金情況也使得同源康醫藥的合規經營面臨挑戰，招股書顯示，于往績記錄期間，公司并無為若干僱員足額繳納社會保險及住房公積金。

　　2023年第四季度，公司獲得了來自匯宇制藥等投資人的D輪融資，融資凈額1.43億元，使同源康醫藥得以有喘息之機。然而，獲得融資并非是沒有代價的。招股書顯示，同源康醫藥先后經歷了天使輪、Pre-A輪、A輪、B輪、B2輪、C輪及D輪融資，相關融資均包含有贖回特權的對賭協議。

　　對賭協議觸發的條件主要包括：

　　1.IPO失敗或預計失敗；

　　2．已注冊的核心專利遭撤銷；

　　3．第三方針對公司核心專利及專利申請權利提出的任何仲裁或訴訟可能導致開發的藥物無法上市；

　　4．任何主管機構有效判定或裁定核心專利及專利申請權利侵犯第三方的權利；

　　通過對賭協議可以看出，IPO前投資人關注的重點同樣在于專利糾紛風險，以及公司能否上市進而給投資人以退出途徑。按照協議，投資者擁有的贖回權在同源康醫藥遞交招股書的前一日起失效，但是，其中一項規定，若公司未能自向港交所提交招股書日期起計14個月內完成上市，這項權利將自動恢復。

　　截至2023年11月30日，同源康醫藥的權益股的贖回負債已高達9.83億元，遠高于公司總資產。這也意味著，如對賭協議中的回購條款觸發，同源康醫藥根本無力支付回購款，公司正面臨著上市或破產二選一的尷尬局面。

　　伴隨著多輪融資，同源康醫藥估值水平也水漲船高。D輪融資之后，公司投后估值已達到30.84億元，在5年時間里已翻超20倍。在當下市場情況不佳的背景下，商業化預期尚不明朗，而估值已大幅增長的同源康醫藥能否得到市場認可仍有待觀察。

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責任編輯：田李昊文