打新“黃金周”弱爆了，A股牛市爆發期正蓄勢待發？！十大券商五大私募最新策略：牛市第二階段這兩大板塊更強！

　　來源：中國基金報 

　　江右 吳君 

　　科創板開市在即，10大券商最新策略：

　　海通證券翻多稱行情有望步入爆發期

　　事件方面，7月22日，科創板將迎來首批企業掛牌上市，A股后市將往什么方向發展？中國基金報整理最新十大券商策略，以供投資者參考。

　　中信證券策略表示，7月初市場攻勢較弱源于機構調倉和個人減倉，核心資產并未出現系統性高估，且短期系統性調整可能性較小。調倉疊加增配驅動市場行穩致遠，配置上重點關注地產竣工產業鏈。

　　值得注意的是，此前一直偏謹慎的海通證券策略團隊近期明顯翻多。海通證券策略團隊表示，上證指數2440點是牛市反轉點，下半年市場有望逐漸步入爆發期。牛市第二階段將確認主導產業，科技和券商更強，消費白馬和制造龍頭等核心資產為基本配置。

　　中信證券策略：

　　調倉疊加增配驅動市場行穩致遠

　　對于7月初攻勢較弱，一向看多的中信證券策略團隊進行了解釋。中信證券策略表示，7月初市場攻勢較弱源于機構調倉和個人減倉，核心資產并未出現系統性高估，且短期系統性調整可能性較小。調倉疊加增配驅動市場行穩致遠，配置上重點關注地產竣工產業鏈。

　　機構和個人調倉：

　　1）對機構而言，G20之前避險情緒占主體，持倉集中在確定性更高的核心資產，而當貿易爭端階段性緩和后，市場對前期漲幅明顯的核心資產分歧加大，情緒從“避險”轉向“恐高”，加之進入季初，貿易爭端緩和的利好反而成為調倉的催化因素，從一線核心資產開始向部分二線核心資產轉移、從前期漲幅偏大的板塊向漲幅偏小且未來存在超預期空間的板塊轉移。

　　2）對個人投資者而言，今年集中入場的時點恰好就在上證指數3000~3100區域，經過近期市場的修復，重新回到盈虧平衡點，存在一定的減倉意愿。

　　核心資產并未系統性高估：

　　1）縱向來看，A股核心資產整體未達到過往“抱團”瓦解時的極端估值水平。當前55只A股龍頭整體處于歷史估值高點的75%分位左右。

　　2）橫向來看，綜合考慮動態估值、增速和市值空間，A股核心資產并未系統性高估。以可比程度較高的龍頭股作為樣本（各55只，詳見附錄），中信一級行業中，靜態市盈率偏高的行業9個，動態市盈率偏高的行業12個，PEG偏高的行業8個，數量占比并不高。

　　3）行業內來看，A股市場的行業龍頭相對于行業整體的估值溢價還有較大提升空間。美國市場各行業前三大市值公司相對于行業的平均估值溢價達到24.5%，其中可選消費和日常消費行業龍頭的平均估值溢價達到137%和40%。而A股市場各行業平均估值溢價僅為-28.7%。

　　海通證券策略：下半年市場有望逐步爆發

　　此前偏謹慎的海通證券策略團隊，近期更為樂觀。在最新的中期策略報告中稱，下半年市場有望逐漸步入爆發期。

　　核心結論：

　　①上證綜指2440點是牛市反轉點，類似05年998點，大邏輯：牛熊周期輪回、企業盈利見底回升、國內外資產配置A股。

　?、诟鶕厔?，牛市分為孕育期、爆發期、泡沫期，年初以來處于孕育期，經歷3288點以來調整后，下半年市場有望逐漸步入爆發期。

　　③牛市第二階段將確認主導產業，科技和券商更強，消費白馬和制造龍頭等核心資產為基本配置。

　　展望：牛市爆發期正蓄勢待發。

　?、匍L期看盈利是股市最核心變量，1929年以來標普500指數年化漲幅為5.3%、EPS為5.2%、PE為0.1%，1991年以來上證綜指為11.6%、22.9%、-9.2%。借鑒歷史，牛市進入第二階段的條件是基本面見底回升。

　?、陬A計A股凈利潤同比19Q3見底，ROE于19Q4見底：一是從周期因素看，庫存周期和盈利周期三年一輪回，政策出臺傳導到實體經濟存在5-9個月時滯；二是從結構因素看，新時代產業結構升級，這時經濟平盈利上。

　?、圪Y產配置角度，未來居民將通過購買保險類產品、養老目標基金、銀行理財等間接進入股市，資金入市潛力巨大。回顧歷史，場外資金往往在牛市第二階段中后期才開始進場。年初以來資金尚未入市，我們測算未來兩年保險類潛在增量入市資金1.5萬億元，外資0.9萬億元，銀行理財長期潛在增量入市資金2.9萬億元。

　　廣發證券策略：把握7月科技股好時光

　　廣發證券策略表示，A股金融供給側慢牛溫和抬頭，科創板對A股的映射至少維持到開板初期，科技股迎來一個月的好時光。

　　A股金融供給側慢牛溫和抬頭

　　引發Q2市場調整的“三因素”有不同程度修復：1）政策小修基本完成；2）實體經濟悲觀預期緩和；3）海外波動轉向正貢獻。我們判斷熊轉牛的首個調整期結束，金融供給側慢牛溫和抬頭。

　　科創板對A股科技公司的映射至少維持到開板初期

　　7月22日科創板將舉行首批公司上市儀式，科創板開板在即。借鑒2011年創業板開板的經驗，我們認為，科創板開板初期將提升A股的風險偏好，并帶來顯著的科技成長股的風格效應。

　　四因素助力科技股迎來1個月左右的超額收益期

　　我們在6.30《如何看G20峰會對A股的影響？》中提示：科創板首批公司過會后，對應的A股可比公司的映射效應持續至今；美聯儲7月下旬如果降息將提升中國貨幣政策寬松的預期；7月公募基金可能會換倉至配置較輕的科技成長股。

　　把握7月科技好時光，中期“中國優勢企業勝于易勝”

　　7月四因素可能會引發短期的風格切換，行業配置建議關注：（1）把握7月科技好時光—卡脖子的“自主可控”（半導體、軟件）；（2）中期“中國優勢企業勝于易勝”—長線資金偏愛的ROE穩定性（食品飲料、休閑服務等）；（3）金融供給側改革供給端受益的頭部券商。主題投資關注科創板映射、上海自貿區等。

　　華泰證券策略：

　　受益科創板溢出效應的電子/通信/醫藥

　　華泰證券策略表示，隨著協商進展良好，7/1-7/5上證綜指估值已修復到位，市場進一步風險偏好修復有賴國內經濟景氣回升+企業盈利改善。

　　華泰證券表示，認為5-6月初房地產拿地激進引發融資監管趨嚴+包商銀行事件沖擊+景氣回落企業融資收縮引發短期信用傳導承壓，是制約景氣回升的重要因素。6月底房企拿地面積及溢價率大幅回落+專項債發行加速，預計房企融資監管繼續加碼空間有限、基建資金來源有望加快到位，7月信用傳導有望改善，關注受益專項債加速發行的建筑，受益科創板溢出效應的電子/通信/醫藥，及受益景氣邊際回升可選消費（家電/汽車）和房地產。主題關注國企改革和經開區。

　　安信證券策略：利好兌現調整預期

　　在安信證券策略看來，G20會議預期、科創板預期等利好已經兌現，市場可能轉弱乃至調整。

　　安信證券策略表示：

　　短期來看，我們認為2822點開始的本輪反彈主要由G20會議預期、科創板預期以及寬松加碼預期驅動。從目前看，伴隨著反彈，核心驅動利好基本也已兌現或price in，從某些因素看，市場的寬松加碼預期甚至有打得過滿的可能，這也對應著本輪反彈行情從整體上可能已經基本到位，如果沒有新增超預期利好，市場短期趨勢可能逐漸轉弱，從反彈轉向震蕩乃至調整，未來可能更多需要在結構上捕捉一些類似中報超預期的個股機會等，行業配置重點關注通信、電子、計算機、券商等，結構性主線建議關注華為產業鏈、中報超預期公司、國企改革、上海自貿區等。

　　中期來看，對于目前的A股，“做好自己的事”是決定下一階段市場空間的核心因素，如果減稅降費，國企改革，金融供給側改革，以及土地改革等政策能夠推向縱深，A股有望迎來戰略性大機會。

　　中信建投證券策略：

　　外部緩和經濟尋底，市場震蕩慢牛持續

　　中信建投證券策略最新觀點如下：

　　（一）經濟下行尋底，關注中報行情

　　從2019年6月PMI等經濟產出指標來看，在2019年1季度經濟反彈之后仍然持續下行。經濟下行尋底得到了工業增加值、全社會用電量等數據的印證。中國經濟還處于2季度下行尋底的過程中。在經濟下行過程中，工業企業利潤2019年前5月下降2.3%。從中報業績預報情況來看，2019年中報業績預喜率為55%，低于去年同期。經濟下行觸底過程中，中報超預期的行業更加值得關注。

　?。ǘ┓寝r強勁不改寬松預期

　　從流動性來看，包商銀行被托管事件的影響逐步遠去，央行為了維護金融機構的正常運轉，通過注入流動性的方式維護市場穩定。7月以來，央行以自然到期的方式逐步回歸貨幣政策中性。6月中下旬以來，美國經濟指標下行，美聯儲降息概率大幅提升，成為影響流動性的重要因素。但是非農數據超預期，市場對降息的預期有所下修，7月降息50BP的預期從30%下降到5%，但降息25BP的預期從70%上升到95%。非農數據強勁并未改變寬松預期。

　　（三）改革開放持續推進

　　在經濟下行尋底的過程中，改革開放工作持續推進。在實體經濟轉型方面，供給側改革持續推進，水泥行業大氣污染防治方案出臺，落后加快淘汰。在金融市場改革方面，險資權益投資比例提升，資本市場資金來源得到邊際改善。我們仍然建議關注推進利率并軌帶來的實質性降息。利率并軌之后，貸款利率和金融市場利率都會整體下降，將成為市場上行的重要動力。

　?。ㄋ模┩顿Y策略：震蕩不改慢牛格局，消費科技齊頭并進

　　在中國經濟下行尋底的過程中，我們將逐步觀察到產出水平逐步觸底，利率也會緩緩下行，改革過程將推進將逐步推動經濟轉型和產業升級。因此，當前經濟實際是進入了一個均衡期。從大類資產配置的角度來看，債券，特別是國債是最占優的品種，其次是股票，商品和本幣都進入均衡位置，債券>股票>本幣>商品是當前位置的配置順序。從行業配置來看，在慢牛市場中，消費受到經濟下行影響相對較小，在當前相對占優。但隨著產出下降和利率下降的宏觀條件同時具備，成長股重新占優。因此，我們建議消費科技齊頭并進，并逐步調增科技股的配置比重。

　　方正證券（維權）策略：

　　大消費大金融抱團行情還將持續

　　方正證券策略對目前市場關注的消費、金融抱團行情進行了分析。

　　1、目前還沒觀測到消費和大金融板塊業績相對優勢被取代的跡象。從目前有限的中報預告披露情況來看，消費中食品飲料和生物醫藥行業公司出現了較普遍的業績持續好轉情況，大金融行業披露較少，消費和大金融板塊目前為止尚未發現業績相對優勢有被取代的跡象，至少目前來看抱團仍將繼續。到7月中旬中小板和創業中報預告將披露完畢，是觀察業績變化的重要窗口，下一次觀察窗口則是在8月底的中報報告。

　　2、表現出持續長久的業績相對優勢，才是抱團選擇的關鍵。業績相對優勢是指在消費、成長、周期、大金融板塊的增速對比中，增速排名須在前二，這樣才能形成相對的業績優勢。此外這種相對優勢還必須具備一定的持續性，才能形成持倉占比的持續提升。如2009Q3-2010Q3期間，機構表現出對消費抱團的一致性傾向，則本質是由于在這期間消費板塊增速始終維持著在4大類別行業中第一的地位。

　　3、業績相對優勢消失，同樣也是板塊抱團瓦解的最重要原因。三次弱市環境下的五個階段性抱團案例，在抱團瓦解時都呈現出同一種明顯特征，即業績增速的相對優勢消失了，或者說出現了業績層面上更具吸引力的板塊。

　　4、僅憑政策等催化劑刺激，難以形成或維持長久有效的抱團。弱市環境下，基本面支撐相對估值刺激顯得更為重要，政策催化興許會帶來一波估值提升的機會，但只有當這種政策利好真正傳導至業績層面并且能持續有效的提振業績時，抱團效應才會穩固持久。如2009年國家出臺包括裝備制造、電子信息等“十大產業振興規劃”時，受政策刺激，成長板塊持倉占比曾有過十分短暫的明顯提升，但由于對業績的提升并不能立竿見影，因此很快持倉占比回歸到了原點，直到2010年政策效果顯現疊加智能手機浪潮需求爆發，成長板塊業績出現了持續的相對優勢時，持倉占比才得以穩步持續提升。

　　5、弱市行情中，長久的抱團通常只會集中在消費和成長板塊。2009年以來的三次弱市環境，其中2009-2014年和2015-2016年的抱團都集中在消費和成長，2018年的抱團則集中在消費。周期和大金融板塊抱團通常并不能持久，如2011年前三個季度周期抱團等。造成這種差異的最本質原因在于成長和消費板塊更容易形成持續的業績相對優勢，而大金融板塊業績相對穩定，周期板塊的業績持續性較弱，都難以形成持久的業績相對優勢。

　　招商證券策略：

　　關注科創板映射的投資機會

　　招商證券策略表示，7月22日科創板首批公司將正式上市，科創板的設立和相關制度的革新是中國證券建設的新里程碑，對現有A股估值體系、投資邏輯和制度預期都將產生一定的影響，建議關注科創板映射存量A股的投資機會。

　　1、科創板映射：市場對于科創板第一批優秀標的估值預期較高，通過比價效應，使得A股中優秀科技公司估值水平進一步提升。另外，科創板聚焦的高研發投入的硬科技領域將形成獨特的估值體系，科創板企業的估值體系和基準將成為存量A股科技股的估值錨。此外，A股相關影子股、創投、券商等在科創板開板后可能存在新一波主題機會。

　　2、直接投資于科創板：即通過科創板打新、認購科創板基金以及科創板開市后的二級市場交易。

　　國金證券策略：

　　本輪反彈有望延續，但高度受限于3100點

　　國金證券策略表示，站在當前時點，延續2019年A股中期策略研報《韜光養晦、否極泰來》的觀點：二、三季度A股處于“圓弧底”的階段，6月中下旬有望開啟年內第二輪反彈，相對看好三季度A股行情。6月27日我們發布的7月研報《資金不眠，反彈繼續》進一步闡述了我們對A股走勢演繹的觀點。

　　站在當前時點，三因素仍有助于A股延續此輪超跌反彈行情，但高度受限于3100點的位置。三大因素分別是：

　　1）全球貨幣寬松信號有望得到確認，7月美聯儲大概率選擇實施十年來首次降息25個BP；

　　2）摩擦暫緩，給予了權益類市場喘息的機會；

　　3）新興市場匯率企穩，外資凈流入仍可持續，我們預計7月份“北上資金”凈流入規模有望在“250億-300億”。A股延續超跌反彈的同時，我們也應看到潛在制約A股反彈高度的風險點，如A股企業盈利偏弱、A股產業資本減持，且包商行被接管引發市場信用收縮，金融機構同業業務避險情緒很難說短期內完全釋放。鑒于此，我們預計本輪A股超跌反彈有望延續，但反彈高度受限于3100點附近。

　　行業配置上，A股投資者在行業配置和個股選擇中仍會堅持兩個“溢價”原則：即給予板塊“業績確定性溢價”，給予中大市值個股“流動性溢價”，短期內這個風格還難以看到實質性轉變。由此，行業上我們仍主推“金融、消費”板塊，對弱周期且有政策紅利的“新能源（光伏）、軍工、環保”板塊我們亦給予推薦評級。

　　國盛證券策略：聚焦中報業績

　　國盛證券策略表示，指數性行情還要等待流動性信號，隨著中報期臨近，市場焦點在業績超預期個股。

　　1、指數性行情需國內政策尤其流動性出現進一步放松信號，目前看還要等待。外部貿易摩擦、人民幣匯率等風險暫緩后，主要矛盾回到內部。在分子端未來一段時間難以看到向上拐點的前提下，指數性機會只能依靠分母端明顯改善。但當前，一方面貿易摩擦沖擊暫緩；另一方面在財政加力地方債加速發行下經濟數據短期內或仍有韌性。因此，雖然下半年貨幣放松大趨勢不變，但短期還需等待，建議關注7月政治局會議的表態與信號。

　　2、隨著中報期臨近，市場焦點將回歸分子端。隨著中報業績預告披露期臨近，市場關注點將再度聚焦于業績有望超預期的個股，同時部分存在業績風險或不確定性的個股或板塊也須謹慎或規避。

　　3、關于核心資產，短期調整、波動不改變其長期大趨勢。核心資產連續大漲甚至創新高后，很多投資者擔憂其估值和交易結構，板塊也出現了波動調整。對于這兩個問題，一方面，與歷史相比，核心資產估值確實不便宜。但是，隨著A股機構、國際化的進程，估值體系必然將逐漸與國際接軌、與歷史脫軌，因此橫向（國際）比較比縱向（歷史）比較更有意義。通過與美股比較我們得出結論，A股核心資產與細分行業龍頭無論從絕對估值或是相對估值均不算貴，除了部分個例外，整體估值增速匹配更具優勢。從外資全球配置的角度，A股核心資產配置價值依然顯著。另一方面，“抱團論”更是一種誤導，核心資產過去、現在和未來最重要的驅動力并非來自存量機構的“抱團”，而是來自外資、以及未來社保養老、險資、理財子公司等中長期增量的集中配置。因此，即使短期由于漲幅過大、相對收益過巨出現調整、波動，長期大趨勢依然未變。

　　五大知名私募中期策略：

　　A股投資價值在上升

　　看好消費、科技成長方向

　　上周A股的下半年拉開帷幕，大盤在經歷大漲后再度進入震蕩行情，滬指在3000點左右徘徊。關于下半年走勢，投資者心里難免有諸多困惑，到底現在宏觀環境如何，市場在調整后能否繼續上攻，現在有哪些投資機會。

　　最近，不少業內知名的大型私募基金推出了中期策略報告，基金君做了一些總結和歸納，希望對大家下半年的投資策略有幫助。

　　星石投資：穩增長政策會貫穿全年，預計三季度政策將再度寬松?，F階段，主要把握已經實現技術突破、且市場空間大的國家戰略新興產業，比如新能源、高端裝備、生物醫療等。

　　清和泉資本：股市的投資價值在上升，現階段隱含收益率較高，盈利有望三季度見底，四季度企穩。下半年仍然擾動會比較多，但可能震蕩偏強，看好消費服務和科技創新。

　　北京和聚投資：對下半年行情更加樂觀，包括外部環境明朗化、宏觀經濟增速同比的修復、政策效果的疊加顯現等，下半年將是成長股難得的投資窗口期。

　　拾貝投資：市場可能進入一個比較長的可投資階段，好的公司相對應該有更好的估值正在變成大家的常識，投資組合上關注金融、食品飲料、家電等龍頭公司。

　　世誠投資：對于核心資產保留一份清醒，隨著科創板正式掛牌臨近，科技及券商相關的板塊及個股的活躍度將提升，在任何情況下，有質量的成長始終是選擇具體品種的不二標準。

　　對宏觀經濟環境的看法

　　星石投資：今年國內經濟開局良好，但宏觀杠桿率和通脹成為國內政策階段性的約束。一方面，在以基建地產為主的穩增長政策推動下，宏觀杠桿率再次快速上升。另一方面，由于供給的原因，農產品價格上漲較多，尤其是豬肉的上行壓力預期會使年內通脹維持在相對較高水平，這也給貨幣政策構成了一定的掣肘。此外，外部摩擦不僅體現在經貿爭端的升級上，而且往科技等其他領域蔓延，給國內的產業發展增加了一定的不確定性。G20峰會就貿易摩擦問題達成了超預期成果，貿易談判將重啟，階段性減緩國內的外部壓力，有利于提振此前較低的市場偏好。

　　從中期來看，伴隨著結構性去杠桿，以及外部摩擦的反復，國內經濟下半年依舊面臨一定的下行壓力，但相應的穩增長政策也會貫穿全年，預計三季度政策將再度寬松。國內方面，與去年不同的是，今年財政政策重點以穩消費替代穩投資，以減稅降費支撐企業盈利。從全球來看，今年來海外央行鴿聲四起，為中國貨幣政策打開寬松空間。

　　長期來看，國內政策不僅著眼于中期穩增長，更注重制度變革，解決體制性問題。貿易摩擦使得中國面臨的產業鏈問題愈加顯性化，加快經濟結構調整和配套制度改革已經刻不容緩。金融供給側改革是未來幾年的工作重心，而科創板將落實以信息披露為核心的注冊制，是支持實體經濟、尤其是新經濟企業融資的重大改革。

　　清和泉資本：一是宏觀視角-長期趨勢：從增量驅動到存量主導，從需求刺激到供給改革，股市的投資價值在上升。

　　二是微觀視角-靜態估值：股市隱含的收益率較高，在利率預期下行的背景下，相對價值更加凸顯。上半年A股雖然估值修復明顯，但仍然處于歷史相對低位，上證50、滬深300和全A指數的PE（TTM）分別為10倍、13倍和18倍左右，均處于2010年以來的20%分位數上下。當前10年期國債收益率低于3.2%，整個市場隱含的ERP達到了2.6%，股市相對債市的吸引力仍處于相對高位。其次，相對國際市場，A股估值也處于低位，例如標普500處于22倍、歐洲STOXX50為17倍、富時100為18倍、日經225為16倍。所以，當前的配置價值會受益于兩個核心趨勢：一是實體投資回報率下行推動利率中樞下行，二是國內金融市場開放帶來外資的持續流入。

　　三是中觀視角-宏觀環境：流動性總量寬松，結構性偏緊持續；盈利有望三季度見底，四季度企穩。其中投資端，基建仍然可以高看一點以此來對沖地產的高位回落和制造業的低位震蕩；消費下半年在汽車周期的改善下有望小幅回升；出口預計壓力仍較大；庫存周期處于底部位置。

　　北京和聚投資：第一，下半年或迎來經濟同比修復，上行周期中盈利彈性比穩定性更加重要。2019年在寬信用政策的推動下，M1、PPI、工業產成品存貨同比在上半年先后見底，經驗規律下，40個月左右的庫存周期正處在下行到上行的轉折期。但是從企業利潤的改善、房地產銷售的觸底回暖等諸多跡象看，庫存上行周期帶來的經濟復蘇正在逐步臨近。同時受益于基數效應影響，下半年的各項經濟數據同比較有可能迎來同比修復。而一旦迎來經濟上行周期，或者是投資者普遍預期經濟大概率上行的情況下，利潤高增速的成長類個股將迎來更具彈性的估值提升。

　　第二，當下正處在成長股更為受益的積極政策窗口期，宏觀政策、產業政策多箭齊發。全球主要經濟體貨幣政策轉向寬松，且根據官方預測國內CPI大概率6月見頂，國內定向降準、降準政策的操作空間打開，利率顯著下行將從分母端對估值帶來提升，高久期的成長股最為受益。同時，年初金融供改被首次提及，降低中小企業融資難融資貴的問題被作為金融服務實體的重要方面之一，年初以來一行兩會各項配套措施頻出，實體經濟的角度，過往“去化”政策導致的資金空轉、大小企業融資能力的分化問題有望得到改善。產業政策層面，新一代信息技術、高端裝備、新材料、新能源、生物醫藥等高新技術產業已經明確納入未來國家重點發展支持領域，以及科創板新政在內的融資環境改善，成長類企業實體經營環境、市場空間、估值環境等都已經并且將進一步迎來政策利好。

　　拾貝投資：未來盈利周期想要出現明顯向上的難度會越來越大。因為從趨勢來看，整體盈利的波動逐步在變小，這是因為整個中國經濟的經濟結構逐步變成消費和服務驅動為主以后，其波動本來就會減少。第二點就是市場的份額逐步集中到一些頭部公司以后，這些頭部公司的市場掌控力也在提升，相比小公司更具備熨平經濟周期的能力。所以我們對未來諸多行業盈利周期向上的彈性已經不再奢望了，我們更多的還是指望穩定，然后更多的好公司能夠通過份額的增加，來獲得在行業增速相對比較平穩的情況下自身更高的增長，我們對優秀公司盈利的穩定性和持續性，會給予其更高的估值。

　　對于流動性，我們也不指望未來有明顯的好轉，尤其是對整個經濟的流動性。隨著新的各種剛性兌付的打破，我覺得信用利差的拉開是比較正常的。而對股市未來的流動性，我個人持比較樂觀的態度。一是外資對A股的需求，有一個分散效應，另外A股相對的盈利增速和估值也處于對他們有一定吸引力的地位。二是從A股國內投資者需求來看，現在看起來權益類的二級市場投資相對比較好——有非常好的流動性，并且長期來看還提供了10%左右的回報，對這些超高凈值群體來說，無論是主動還是被動，可能未來或者在這個時間點開始，他會把權益類的二級市場投資提高到一個前所未有的高度。

　　關于市場關心的貿易問題，我們的談判力可能也比大家想象中的要高一些，雖然美國有些東西比如芯片等是不可或缺的，但是其實離開我們，他們很多公司也很難繼續很好地存活下去。我想表達的一個意思就是，現在的全球化其實已經很難逆轉。未來可能會朝兩個方面發展，一方面經過這次波折，大家的信任度要恢復到原先是比較困難的，估計國內會大力發展自己的相關產業，求人不如求己，有個備份總是好的；另外從全球的角度，新的WTO體系升級可能也會加快。這樣的話，其實貿易問題就會變成整個市場的背景，矛盾可能會一直存在，時好時壞，大家也都會調整自己的行為，但其對市場的沖擊也會逐步淡化。

　　我們覺得中國經濟可能已經進入到一個比較平穩發展的階段，背后是經濟結構的變化，中國經濟政策也比以前更加成熟，精準式微調這個模式，用的比以前更加得心應手。

　　對A股市場的判斷

　　清和泉資本：當前影響市場最核心的三個要素是貿易環境、經濟穩增長和金融供給側改革。貿易環境放在最前邊，經濟穩增長和金融去杠桿是一個政策組合。綜合來看，市場內生的風險不是很大，外生的風險相對不確定性更高，但基于三種情形的概率加權，清和泉認為市場整體屬于震蕩偏強，但無論是行業之間還是內部都會分化比較嚴重。

　　北京和聚投資：相對估值比、相對收益比處在對成長股更有利的階段。2019年上半年，上證50、滬深300代表的所謂核心資產、頭部資產，股價表現要強于中證500等成長類指數。歷史經驗規律看，這種長周期的大小風格分化，大體呈現2年一切換的經驗規律，背后是相對比價角度均值回歸的過程。本輪權重指數相對強勢的局面，大體始于2017年，也是經濟（庫存周期）趨勢性下行的時間階段，一方面從另一個角度驗證了過去經濟下行周期中優勝劣汰強者恒強的市場邏輯，而同期成長股整體迎來了較為持續的估值回調；另一方面也預示著，這一輪持續長達超過2年的權重抱團行情，即將由持續的量變帶來風格切換。因此無論是從相對估值比、還是相對收益比的情況，未來一階段的市場，成長股都處在相對有利的配置地位。

　　此外，A股入摩入富等事件帶來的投資者結構變化，尤其是2019年上半年備受市場關注的北上資金，作為權重指數的重要推升因素，未來的力量預計將會減弱，參照日韓等市場指數的歷史經驗，對指數的顯著拉升作用更主要的體現在首次，而后逐漸衰退。

　　拾貝投資：雖然市場從年初到現在已經漲了不少，但我們認為站在稍微長一點的角度看，市場整體上的可投資性還是很高，市場有可能已經進入到一個比較長的可投資的階段。尤其是對于好公司，整個市場投資的共識正在發生一些很大的逆轉，我覺得新的投資共識——投資好的公司，好的公司相對就應該有更好的估值——可能會逐步的從共識最后變成大家公認的一個常識。

　　從上證50或滬深300這些主要指數來看，現在的估值相對我們的債券收益率還是有比較大的吸引力，雖然相對去年底的時候，已經漲了一段，但是如果跟其他資產類別相比的話，相對的吸引力還是很明顯。上證50每年整體業績的增長有10%左右，整體估值也就在11倍左右，1.2倍的PB，分紅收益率可比現在的10年期國債收益率，滬深300稍微貴一點，但它盈利的增速也稍微好一點，估值基本上是匹配上的。整體上這些股票的估值現在不是一個主要矛盾，估值上的問題主要是結構性的。

　　世誠投資：六月份A股市場表現略強于我們在月初的判斷，而這是下列主要因素共同作用的結果：對G20會談的正面展望、包括專項債在內的更加積極的國內宏觀政策、包含并購重組在內的針對資本市場的及時政策修正、全球風險偏好的提升。另外，與避險情緒起伏交織在一起的是機構投資人對“核心資產”的進一步擁抱，而權重股的良好走勢亦進一步提振了主流指數的階段性表現。不過，在世誠投資看來，上述因素已相當程度地反應在了股價和估值里。

　　基于高頻宏觀數據以及微觀層面的調研，并結合上市公司自身的指引，我們有理由相信1）二季度整體業績或小幅低于預期，及2）二季度尚難以成為業績底。這還不包括上市公司管理層在目前的宏觀及二級市場背景下對于短期業績的主觀（保守）調節。年初至今，包括核心資產在內的全市場已經完美地享受了估值擴張，如果業績不能接過“接力棒”，股價進一步向上的空間及其有限。

　　投資方向怎么選？

　　星石投資：外部摩擦的背景下，全球產業鏈的重塑對現有國內產業鏈有一定的沖擊，但具體是往好的方面，還是往差的方向走，因產業地位而異。整體而言，中國將堅定不移地進行產業升級，往微笑曲線的高附加值鏈走。

　　盡管短期受各方面因素影響，市場風險偏好偏低，但是當前市場整體估值也較低，有利于尋找長期投資標的。我們認為，現階段更應該著眼于長期，把握成長空間大的優質企業。這類企業將存在于已經實現技術突破的國家戰略新興產業中，比如新能源、高端裝備、生物醫療等。以新能源車為例，積極發展新能源車不僅能有效解決我國能源短缺問題，更能使我國汽車工業彎道超車。而在目前電池產業鏈的各個核心環節，我國優質企業均有全球競爭力，有望充分享受未來10年新能源汽車產業的發展。

　　清和泉資本：看好消費服務和科技創新。一是中長期看好保險行業的投資機會，主要受益于中國保險滲透率提升，人均收入和人均保障需求的提升；短期來看，負債端和投資端仍在邊際改善，整個行業的估值處于相對低位。

　　二是白酒板塊上半年實現開門紅，在估值修復和業績支撐下實現了良好的收益，目前估值處于合理區間偏上，未來受益減稅和經濟消費企穩，全年業績穩定增長有保障；長期來看，白酒行業受益于消費升級和品牌集中的趨勢，在短期調整之后依舊維持結構化的景氣長周期，看好優秀企業尤其是頭部名酒的投資機會。

　　三是博彩行業為特許經營的寡頭壟斷行業，當前博彩毛收入指標處于下行趨勢，但先行指標已見底，預期6-7月博彩毛收入同比增速見底企穩，當前估值分位數低于估值中樞。

　　四是汽車行業2018年底中國千人汽車保有量170，與歐美日韓有較大差距，長期看隨著居民收入水平提升，年均汽車銷量仍將維持低個位數增長；中期看，行業內存在結構性機會，新能源汽車、豪華車、日系車的增速或高于行業平均；短期看，隨著購置稅透支需求的影響逐步退出，行業銷量有望在年中逐步企穩，看好下半年乘用車行情。

　　北京和聚投資：相對更加積極的看待下半年的市場行情，尤其是成長股領域。下半年將緊密跟蹤經濟周期變化，進一步聚焦景氣板塊、強勢企業，估值的安全邊際、盈利的向上彈性及確定性是重點關注的因素。如持續看好的民營大煉化板塊，即將進入業績兌現期，根據測算盈利大概率將超過市場預期，對股價形成向上驅動。又如，油氣產業鏈，受益于國家能源戰略發展規劃，資本開支保持高增速，行業景氣上行，同時有望進一步受益于產業鏈定價變化帶來的盈利上行催化。

　　此外下階段關注的重點方向，如儲能、新能源、新材料以及自主可控等高新技術產業，受益于產業政策驅動有望迎來爆發式增長的領域，或如部分當前已經具備較強國際競爭力，但市值、估值都處在相對低位的公司，未來成長空間巨大。

　　拾貝投資：在整個組合分布上，在金融上的配置相對會更大，我們覺得A股里面比較優秀的金融公司，其相對價值是被低估的。此外，我們的組合分布在食品飲料上也相對較多，從商業模式的角度來看，A股里面確實很少有比這些頭部的食品飲料股更好的商業模式，這些頭部的食品飲料公司毛利率又高，費用率低，還有不斷提價的能力和動力，長期來看提價的幅度比CPI還高，高ROE有很好的壁壘。另外，也投了一些白色家電的龍頭股，投了一些養殖和物流服務業。我們的組合投資以上這些領域相對集中一些，其他的是一些自下而上的選股。

　　世誠投資：以世誠的觀察，核心資產正在從“強手”（對標的真正的理解和信心）轉到“弱手”（僅僅是因為股價不斷走強而買入）。這種不甚理想的交易結構，結合已然高高在上的估值水平，讓我們對于核心資產保留一份清醒。 

　　我們將延續六月份的交易節奏，即嚴守估值紀律，在部分標的（包括那些核心資產）上繼續執行逢高退出策略。當然，我們也不會完全忽視新出現的一些特定機會。比如，隨著科創板正式掛牌的臨近，科技及券商相關的板塊及個股的活躍度將提升；不過在任何情況下，有質量的成長始終是世誠選擇具體品種的不二標準。

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責任編輯：陳志杰