原標(biāo)題：姜超：為什么過去10年A股很難賺錢、而接下來有希望

　　A股過去11年的平均盈利增速高達(dá)11%，股息率也有2%，但估值每年下跌15%。由于我們過去股市的估值太貴，所以花了近10年時(shí)間在消化估值泡沫。

　　國際和國內(nèi)都存在不確定性的情況下，中國資本市場(chǎng)下半年向何處去？又有哪些投資機(jī)遇？7月6日上海市湖北商會(huì)金融分會(huì)主辦的第二屆楚商陸家嘴金融高峰論壇上，海通證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家姜超表示，去杠桿和減稅是極佳的政策組合，中國資本市場(chǎng)有希望，目前從全世界來看，A股的估值也屬于比較便宜的。

　　姜超說，5月份在美國和當(dāng)?shù)乜蛻糇隽艘恍┙涣鳎屗@訝的是，摩擦并沒改變美國客戶沒改變對(duì)中國資本市場(chǎng)的預(yù)期，他們還是愿意繼續(xù)持有中國公司的股票，而且認(rèn)同中國股市未來的價(jià)值。

　　在姜超看來，去杠桿可以減少無效投資，有利于周期行業(yè)，減稅則有利于消費(fèi)行業(yè)。當(dāng)然去杠桿也是有代價(jià)的，一個(gè)重要的影響就是經(jīng)濟(jì)增速的下行。3月中國經(jīng)濟(jì)有所改善，但4、5月工業(yè)投資增速再度下滑，地產(chǎn)和汽車兩大行業(yè)的銷售也沒有回暖。

　　姜超稱，得益于過去幾年的貨幣收縮，中國的國債利率出現(xiàn)了明顯下降，而且過去由于剛性兌付的存在，中國的無風(fēng)險(xiǎn)利率其實(shí)是各類地方政府隱性債務(wù)的融資利率，高達(dá)8%~10%，而現(xiàn)在打破剛性兌付以后，3%左右的國債利率真正成為無風(fēng)險(xiǎn)利率。所以參照美國的經(jīng)驗(yàn)，國債利率與股市估值有明顯的反向關(guān)系，因而債券牛市有助于提升股市估值。

　　“中國這幾年的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，類似于美國上世紀(jì)80年代供給學(xué)派改革，美國1980年以后發(fā)生的變化有可能在中國再現(xiàn)，我們也有希望從地產(chǎn)牛市轉(zhuǎn)向股票和債券的牛市。”他表示。

　　姜超分析說，減稅的一個(gè)作用是增加企業(yè)利潤。據(jù)他們估算，2萬億元減稅降費(fèi)中，有1萬億元會(huì)直接歸屬企業(yè)部門，增加企業(yè)收入，而且沒有任何成本，相當(dāng)于企業(yè)部門直接增加了1萬億元的利潤。此外給居民減稅的1萬億元，預(yù)計(jì)會(huì)增加7000億元消費(fèi)，相應(yīng)也會(huì)增加7000億元的企業(yè)收入，單這部分收入增加就足以對(duì)沖摩擦的影響。一季度上市公司的利潤增速高達(dá)10%，其實(shí)就歸功于減稅降費(fèi)，而且考慮到今年的減稅將逐步落地，去年的利潤增速前高后低，因而今年全年的上市公司利潤增速或超過10%。

　　很多人擔(dān)心中國減稅的空間有限，姜超認(rèn)為，其實(shí)不然。從各國的實(shí)踐來看，日本政府債務(wù)率超過200%，美歐也達(dá)到100%。相比之下中國的50%債務(wù)率仍有大幅上升空間，未來中國政府可以繼續(xù)舉債。未來如果政府通過國債低息舉債來減稅，就可以繼續(xù)增加居民消費(fèi)和企業(yè)盈利。

　　姜超還通過美股和A股的對(duì)比來預(yù)測(cè)，去掉估值泡沫之后，A股未來也能提供不錯(cuò)的回報(bào)率。美國股市已經(jīng)走牛了近40年，標(biāo)普500指數(shù)在過去40年的年化回報(bào)率是10%，其中6%來自于企業(yè)盈利，2%來自于股息和回購，還有2%來自于估值的提升。為什么過去10年A股很難賺錢？其實(shí)A股過去11年的平均盈利增速高達(dá)11%，股息率也有2%，但是估值每年下跌15%。由于我們過去股市的估值太貴，所以花了近10年時(shí)間在消化估值泡沫，導(dǎo)致大家很難賺錢。如果未來在低利率環(huán)境下股市的估值不再壓縮了，同時(shí)企業(yè)盈利也能保持7%左右的增長，加上2%的股息率，那么未來A股就可以提供9%左右的年均回報(bào)，其實(shí)就可以和過去40年的美股相當(dāng)了。

　　姜超表示，最關(guān)鍵的假設(shè)是我們認(rèn)為未來5~10年中國經(jīng)濟(jì)名義增速可以保持在7%左右，其中GDP實(shí)際增速約為4%~5%，而物價(jià)漲幅約為2%~3%。支撐GDP增速的主要是消費(fèi)，未來5~10年中國的消費(fèi)增速仍能保持在8%~10%，其中一個(gè)理由在于中國居民收入只占GDP的40%，遠(yuǎn)低于美國的70%，具備巨大的提升空間。而投資增速的下滑，意味著周期行業(yè)的格局穩(wěn)定，而且周期行業(yè)的龍頭無需增加資本開支，反而會(huì)產(chǎn)生穩(wěn)定的回報(bào)。

責(zé)任編輯：陳志杰