中信建投發(fā)布研究報告稱，維持桃李面包(603866.SH)“增持”評級，預計21-23年實現收入66.21/75.66/86.3億元，實現歸母凈利潤8.84/10.11/11.64億元，對應EPS為0.93/1.06/1.22元/股。

事件：公司披露2021年中報：報告期內實現收入29.39億元，同比增長7.32%；實現歸母凈利潤3.69億元，同比下降11.59%；Q2單季，公司實現收入16.13億元，同比增長13.87%；實現歸母凈利潤2.06億元，同比下降7.52%。

中信建投主要觀點如下：

收入端穩(wěn)健，月餅、粽子高速增長

公司Q2收入較Q1環(huán)比增長明顯提速。分產品來看，99.55%以上收入仍是面包，同比增速約7.16%，表現穩(wěn)健，主要由于公司加強研發(fā)，開發(fā)出乳酪面包、巖燒蛋糕、海苔香松蛋糕、白桃味口袋三明治等一系列新產品；月餅、粽子及其他產品在公司業(yè)務內占比極少，但增速較快，粽子同比實現增長60.57%，月餅及其他合計增長57.38%。

公司7大銷售區(qū)域中，東北地區(qū)(占比45.03%)同比增長4.47%，增速最高的地區(qū)是華中地區(qū)(占比2.9%)，實現增速135.42%，主要受益于公司全國化布局，江蘇工廠今年3月投產，對區(qū)域有一定加強。目前，公司四川(設計產能2.5萬噸)、浙江(設計產能4.28萬噸)、沈陽(設計產能6萬噸)項目依舊正常推進中，有望進一步加強全國布局。公司繼續(xù)拓展區(qū)域經銷商，截止21H1末，公司經銷商數量已經達到848家，凈增加129家。

利潤降幅收窄，預計后期逐漸好轉

公司H1毛利率約26.56%，同比下降3.78pct，主要原因是去年有國家階段性社保減免政策，同時原材料成本今年也有所上漲。費率方面，公司銷售費率為9.01%，同比增加0.33pct，主要由于今年公司費用投放恢復正常，包括促銷活動正常有序開展，返貨率及折讓率也較去年有所增加。管理費率基本穩(wěn)定，為1.78%，同比微增0.06pct。綜合來看，公司H1凈利率水平降至12.56%，基本恢復到疫情前水平(2019年公司利潤率12.11%)。因此，剔除疫情影響，公司的盈利能力基本保持穩(wěn)健向好趨勢，基數僅是短期擾動。

產能全國化部分穩(wěn)步推進，靜待項目逐漸落地

公司近兩年在全國化工廠布局上不斷推進，明年產能項目有望帶動公司穩(wěn)健增長。同時，公司公告投資設立太原桃李公司，加強區(qū)域覆蓋，拓展產品銷售渠道，進而提高公司產品的市場競爭力。雖然公司短期費用投放較多，但預計未來區(qū)域市場開拓、規(guī)模效應均有望提升，增強公司競爭優(yōu)勢。

風險提示：原材料價格上漲風險，食品安全風險，產能項目進展不及預期風險，競爭加劇風險等。

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