2020年以來，紡織服裝行業受到大環境影響發展出現明顯疲軟，據國家統計局數據，2020年前八個月，服裝鞋帽、針紡織品零售額同比下滑15%。然而，即使在不利的經營環境下，部分服裝產業鏈企業仍過著不錯的日子，近期向港交所遞交招股書的的花邊制造商德運控股便是其中之一。

中國第六大花邊制造商

據德運控股招股書，公司是一家花邊制造商及染整服務供應商，總部位于中國福建省福州市。該公司的歷史可追溯到2002年12月，由于三名控股股東林朝偉、林秉忠及林朝基共同創辦。2006年1月，德運通過兼并方式完成與興盛（長樂市經編織物廠）合并。2016年8月德運曾在在新三板正式上市并于2018年12月新三板除牌。

招股書顯示，德運控股的業務模式主要按個別訂單從事花邊的制造及銷售，供客戶生產品牌女士內衣產品。公司染整服務的客戶主要為花邊及泳裝制造商，下游公司向德運控股供應其自家花邊及泳裝布料，供德運進一步生產前染整。

目前，德運控股將業務聚焦于中國地方市場。截至2020年上半年，公司來自福建的收入占總收入比重的63.4%，來自廣東收入占比為24.9%。此外，德運控股還在包括中國香港、泰國、越南、巴西、柬埔寨及拉脫維亞等國家和地區在內的海外市場從事國際貿易。

根據灼識咨詢報告，就2019年收益計算，德運控股于中國所有花邊制造商中排名第六，市場份額為0.3%，以及于中國花邊染整業排名第四，市場份額為1.3%。

產品售價提升毛利率呈上升勢頭

業績方面，2017年至2019年德運控股分別實現營收1.46億元人民幣（單位下同）、1.72億元和2.03億元，同期凈利潤分別為1679.4萬元、3155萬元和4185.1萬元。2020年上半年公司營收和凈利潤分別為9508.7萬元和2124.5萬元。

智通財經注意到，2017年至2019年德運控股不僅業績保持增長，公司產品毛利率也維持增長勢頭。綜合毛利率由2017年的18.6%提升至2018年的26.2%并進一步提升至2019年的32.9%。2020年上半年，受到公共衛生事件等因素影響公司產品綜合毛利率同比下滑1.1個百分點至33.4%，仍然維持在長期相對高位。

智通財經注意到，德運控股毛利率呈上升勢頭，主要原因之一是產品售價不斷提升。以染整業務為例，2017年產品售價為8.6元/公斤，2018年提升至9元/公斤，2019年進一步提升至9.6元/公斤，2020年上半年進一步提升至10.1元/公斤。此外，高密度花邊售價于上述期間分別為106.4元/公斤、105.7元/公斤、122.6元/公斤118.6元/公斤；正常密度花邊售價分別為78.2元/公斤、80.3元/公斤、87.4元/公斤和98.2元/公斤。

由于產品盈利能力增強，德運控股財務狀況得以改善。2017年至2019年公司經營活動所得現金凈額分別達到4580.6萬元、5438.1萬元和5528.6萬元。2020年公司經營活動所得現金凈額雖大幅下滑至1924.7萬元，但由于融資活動所用現金減少，公司期末現金及現金等價物達到4728.7萬元的較高水平。

值得注意的是，自2018年以來德運控股的流動負債開始明顯減少，由1.03億元減少至2020年上半年的4981.6萬元。2020年6月30日及2020年7月31日，公司流動資產凈值分別為5550萬元及6080萬元，金額相對穩定。

截至2020年上半年，德運控股的償債能力得到明顯提升，流動比率達到2.1倍，資產負債比率由2018年的50.8%下降至6.5%。

花邊市場增長望提速，擴產能勢在必行

在智通財經看來，德運控股的財務杠桿正在逐步降低，但能否能維持卻是未知數。

招股書顯示，公司生產設施位于中國福建省福州市。往績記錄期間，公司分別擁有花邊染整及花邊織造的生產線。2017財政年度、2018財政年度、2019財政年度及2020年上半年花邊染整生產線的使用率分別達到84.9%、100.1%、117.9%及117.4%，同期花邊織造生產線的使用率分別達到83.4%、98.9%、85.5%及85.0%。

從德運控股角度來看，公司產能處于較高水平，若公司業務規模持續擴大現有產能或較難保證生產需求。從行業角度來看，據灼識咨詢報告，中國花邊市場按銷售收入計算的市場規模從2014年約217億元，增至2019年約301億元，復合年增長率6.8%，預計2019年至2024年將以8.1%的復合年增長率提升至445億元。

灼識咨詢報告顯示，中國向外部花邊織造商提供花邊漂染服務的市場規模于2019年至2024年的復合年增長率為11.0%，大幅快于同期花邊業的整體增長，2024年市場規模將達到147.47億元。

基于公司產能利用率高位運行及行業規模未來將保持穩定增長，德運控股擴充產能勢在必行。公司在招股書中表示，計劃通過更換染色機器、收購中央控制系統及更換定型機等措施優化染整服務能力及提升生產效率。

當然，這一系列的產能優化計劃對公司財務狀況帶來何種影響，產能優化后是否能達到預期效果還需時間驗證。

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