來源：商業(yè)周刊　

　　違約是多數(shù)公司極力避免的禁忌。但有時，商業(yè)運營需要違約。即使是債券投資者也愿意承受違約。

　　碧桂園控股有限公司（Country Garden Holdings Co．）曾是中國銷售額最大的地產(chǎn)商，如今該公司走在了鋼絲上。上周取消的股票配售引發(fā)了人們對該公司明年是否有足夠資金償還美元債的擔(dān)憂，盡管評級機構(gòu)穆迪投資者服務(wù)公司（Moody’s Investors Service）認為碧桂園有償還能力。不過，在這種情況下，違約可能更有意義。

　　一個顯著轉(zhuǎn)變是，中國將寬松政策重點放了上海和深圳等韌性更強的一線城市。7月下旬，政府呼吁對大城市“城中村”進行改造，希望房地產(chǎn)建設(shè)能更快反彈。

　　碧桂園并未從這一舉措中受益太多。其多數(shù)項目都分布在更偏遠地區(qū)。匯豐控股（HSBC Holdings Plc．）的數(shù)據(jù)顯示，該公司在中國14座最大城市的土地儲備敞口僅為8%，是主要地產(chǎn)商中最低的。當(dāng)中國央行新任行長潘功勝與8家地產(chǎn)商會面，誓言加大資金支持力度時，碧桂園不在其列。因此，接下來的一年，碧桂園可能必須依靠內(nèi)部資源滿足債券償還需求。

　　碧桂園的資金正在快速消耗。7月合同銷售額同比下降60%，僅為人民幣120億元（合17億美元），部分歸因于該公司在低線城市敞口較大。根據(jù)該公司一年前的壓力測試，其每月合同銷售額需要達到約280-300億元人民幣，才能產(chǎn)生推動預(yù)售項目完工所需的足夠現(xiàn)金。

　　因此，碧桂園很快將不得不就如何使用寶貴的現(xiàn)金做出抉擇。是先償還債券投資者，還是先完成預(yù)售房屋的建造？

　　盡管很痛苦，但投資者可能會同意，向購房者交樓是當(dāng)務(wù)之急。如果該公司樹立了爛尾的名聲，潛在客戶將避之不及，銷售企穩(wěn)將成為奢望。

　　此外，碧桂園嚴重依賴預(yù)售模式。購房者的首付和抵押貸款收益被打進托管賬戶，開工后，公司可從該賬戶中提取資金。但如今，面臨低迷的房地產(chǎn)市場，相關(guān)單位部門可以扣留資金，讓記錄不佳的地產(chǎn)商更難獲取。

　　碧桂園明年1月到期的10億美元離岸債券的交易價格僅剩票面價值的25%，即便違約，也沒有太多下跌空間了。相反，違約將觸發(fā)正式的債務(wù)重組過程。

　　債務(wù)問題的解決將考驗投資者的耐心，但在實體市場好轉(zhuǎn)前暫時減緩債務(wù)壓力可能是一個明智策略。雖然難以置信，但今年的房地產(chǎn)銷售甚至比2022年更糟。

　　目前，我們大概都同意，碧桂園的當(dāng)務(wù)之急是讓公司運營下去；否則資產(chǎn)回收也毫無希望。有時，違約可能是件好事。編輯/陳旭靜

　　本文僅代表作者個人觀點

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責(zé)任編輯：張倩