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　　三大國際機構研判“新冠衰退” 全球經濟復蘇將如何展開？

　　隨著新冠肺炎疫情在全球的快速蔓延，嚴格的防疫措施和“經濟暫停”對全球經濟造成的打擊逐漸顯現，全球經濟陷入二戰以來前所未有“新冠衰退”。近日，隨著各國“解封”展開，疫情出現反彈，以情況最嚴重的美國為例，上周五其單日新增病例達疫情暴發以來最高點。

　　新冠肺炎疫情將對全球經濟造成多嚴重的影響？全球經濟復蘇將如何演進？疫情和經濟又將如何相互作用？綜合過去一個月以來國際貨幣基金組織（IMF）、世界銀行與經合組織（OECD）發布的最新報告，本文全面梳理和分析了三大國際機構的預測與觀點，初步討論了全球經濟復蘇的核心決定因素。

　　我們認為，隨著最近經濟重啟導致疫情反復，經濟復蘇存在從“V形”向某種形態的“W形”演化的風險。但除非新冠病毒出現顯著變異，并和更嚴重的“第二輪”相結合，由于民眾和決策者對于經濟衰退代價的容忍度降低，主要經濟體再次進入“全面封鎖”的概率降低。

　　全球PMI的最新數據也指向了更加樂觀的經濟復蘇方向。我們認為，在IMF的兩個非基線情境中，第二種情形，即經濟更快復蘇的概率上升。同時，中國經濟復蘇態勢更趨清晰，結合第一財經中國高頻經濟活動指數（YHEI）和初步模型等工具，我們預計中國2020年經濟增長區間在1.5%~3%。

　　一 三大國際機構對“新冠衰退”預期悲觀

　　6月24日， IMF發布了對于全球在2020年及2021年的經濟預測更新報告，與4月的預測相比更為悲觀。相比4月發布的預測，報告預計本年經濟衰退將進一步加深，2021年經濟復蘇將放緩。IMF預計2020年全球經濟增長率將下降至-4.9%，比4月的預測低1.9%；2021年全球經濟將出現部分復蘇，增長率將達到5.4%，低于此前預計的5.8%。

　　具體來看，其對發達經濟體的預測要遠比新興市場及發展中經濟體悲觀。發達經濟體2020年GDP增速為-8%，其中美歐日的GDP增速預期分別為-8%、-10.2%以及-5.8%，與4月經濟增速預測相比，分別調降了2.1%、2.7%及0.6%。

　　新興市場與發展中國家2020年的GDP增速將為-3%。較為樂觀的新興經濟體預測主要來自對中國經濟的樂觀預期，中國是唯一將實現正增長的主要經濟體，GDP增速預期為1%，較4月預測上調1.2個百分點；而印度、俄羅斯、巴西的GDP預期增速分別為-4.5%、-6.6%以及-9.1%，遠非樂觀。

　　IMF的基線情景下調，反映了此次新冠肺炎疫情所造成的嚴重經濟影響遠超預期。與以往經濟衰退不同，本次衰退消費與服務業產出的下降尤為顯著。在經濟衰退中，消費者可以通過儲蓄、社會保障網或家庭支持來平滑消費支出，與投資相比，消費所受的影響較弱。但在此次疫情中，自愿的社交隔離、為平滑疫情曲線采用的經濟封鎖措施、斷崖式的收入損失以及消費信心疲弱導致消費和服務業產出面臨顯著下滑。當需求減弱、供應中斷以及未來營收不確定性增加時，企業同樣選擇削減投資。因此，此次疫情所帶來的是廣泛的總體需求沖擊以及短期的供應端中斷所形成的組合影響。

　　從全球范圍內來看，人員的流動性依然被抑制。在3月中旬至5月中旬期間，全球多數國家都采取了最為廣泛和嚴格的經濟封鎖措施。隨著各國逐步重啟經濟活動，部分地區的人員流動性有所提升，但仍遠低于疫情前的水平，這顯示出在疫情環境下，人們依然傾向于選擇減少人與人之間的暴露。從手機追蹤的流動性數據來看，在多數國家，零售、休閑、交通樞紐和工作場所的人員流動性依然維持在被抑制的水平。

　　勞動力市場同樣面臨嚴峻的打擊。經濟活動驟降對全球的勞動力市場形成災難性的打擊。一些國家（尤其是歐洲國家）通過短期補貼的形式來控制疫情對勞動力市場的打擊。即使如此，根據國際勞工組織（ILO）的數據，與2019年四季度相比，2020年一季度所減少的工作時長相當于1.3億個全職工作崗位的消失，二季度所減少的工作時長有可能達到3億個全職工作消失的水平。隨著經濟活動重啟，4月可能是經濟活動疲軟的底部。以美國為例，5月的就業報告顯示，一些最受封鎖措施影響的停薪休假的員工已開始回到原先的工作崗位上。

　　勞動力市場的沖擊也存在結構性影響。那些無法選擇在家工作的低技能勞工將最受勞動力市場沖擊的影響。在不同性別間，收入損失的幅度也不一樣，在一些國家，女性低收入工作者將承受最為嚴重的經濟后果。在全球大約20億非正式就業的勞動力中，ILO預計將有80%受到嚴重打擊。

　　全球貿易收縮。此次疫情所造成的各國經濟的同步衰退將各國自身的停工停產傳導至全球。一季度貿易同比收縮3.5%，反映了疲弱的需求、跨境旅游的崩潰以及停工停產導致的供應鏈中斷。

　　全球通脹將持續疲弱。發達經濟體的平均通脹水平由2019年末的1.7%下降至2020年4月的0.4%，下降幅度達到1.3個百分點；新興市場經濟體的平均通脹則從5.4%下降至4.2%，下降幅度達到1.2個百分點。目前來看，由供應端中斷所造成的成本上升已被總需求下滑與油價下跌所帶來的通縮壓力所抵消。

　　總體而言，在IMF預測的基線情景下，全球經濟活動將在2020年二季度到達底部，之后就此復蘇。2021年，消費有望逐步加強，投資也將企穩，但可能仍處于較為疲弱的水平。2021年，IMF預測全球GDP增速有望回升至5.4%，全球GDP總量將超過2019年水平。

　　世界銀行早先發布的《全球經濟展望》，同樣對2020年世界經濟給出了悲觀的預測。報告指出，新冠肺炎疫情使各國經濟停擺，世界經濟陷入嚴重收縮狀態。2020年全球經濟將下滑5.2%。世界經濟陷入二戰以來最為嚴重的衰退之中。

　　OECD的報告也發布了類似觀點：全球經濟將在今年經歷近一個世紀以來最嚴重的衰退，明年將從衰退中復蘇。該預測顯示，2020年全球經濟將萎縮6%，2021年的經濟反彈增長將達到5.2%。但是如果今年二次疫情暴發， 2020年全球經濟將萎縮7.6%，而2021年的增長反彈僅為2.8%。

　　二 GDP增速預測快速大幅下調前所未見

　　自3月中旬開始，各機構均以前所未有的速度和幅度在下調對于2020年GDP增速的預測。2月，各界對于全球GDP增速的預測還停留在2%上下，但到了3月中旬，預測的下調幅度已快速達到6.6%。隨著此次公共衛生事件的發酵，對發達經濟體的經濟增速預測經歷了最大幅度的下調，即在13周內下調幅度達到了8%。在同一時期內，新興市場及發展中經濟體的經濟增速預測下調幅度為6.1%。

　　此外，新冠衰退還見證了預測不確定性的新高。如果用各機構預測的離散程度來衡量不確定性，自4月疫情在發達國家蔓延以來，對2020年經濟增速預測的離散程度要遠高于2009年期間。預測的不確定性反映了實際經濟表現的高度不確定性，后續數月對GDP增速預測的變更很有可能會繼續發生。

　　世行還將此次新冠衰退與以往的全球性衰退進行比較，結果顯示，新冠衰退將造成全球范圍內的普遍性衰退。2020年超過90%的經濟體將遭受人均GDP的下降，這一比例超過了1930~1932年“大蕭條”期間的85%。無論是發達經濟體還是新興市場經濟體都將在2020年遭受60年以來最嚴重的經濟衰退。其中，2020年發達經濟體的GDP增速將跌至-7%，人均GDP增速將跌至-7.3%；新興市場及發展中經濟體的GDP增速將跌至-2.5%，人均GDP增速將跌至-3.6%。

　　三 新興市場將面臨“持久傷痕”？

　　世行的預測顯示，全球經濟活動將在2021年重新獲得動力，并且經濟復蘇整體上會與此前衰退后的復蘇相一致，其中就業與石油消耗量的復蘇將尤為強勁。然而，這次新冠衰退后的復蘇并不會使全球經濟活動恢復到衰退前的趨勢水平，此次衰退將對世界經濟產生深刻的持久傷痕。

　　1．新興市場與發展中經濟體的脆弱性。

　　在2009年全球衰退期間，由于衰退前積累的大量財政和貨幣政策緩沖，許多新興市場與發展中經濟體（EMDEs）能夠實施大規模的逆周期財政和貨幣政策。如今，EMDEs在應對全球經濟衰退方面已處于不利地位，更容易受到外部沖擊的影響，部分原因是債務增加、大宗商品需求趨弱以及國內潛在增長放緩。外部需求疲軟和主要經濟體之間的貿易爭端也削弱了國際貿易這一重要的增長引擎。與此同時，孱弱的財政狀況使得政府難以通過擴張性財政政策來支持經濟活動。

　　世界銀行使用脆弱性指數來衡量EMDEs的經濟脆弱性，指數包含了20個常用脆弱性指標，這些指標被分為五大類：金融、財政、貿易、旅游和貧困。對于商品進口和出口EMDEs來說，金融和財政脆弱性自2007年以來都在增加，大宗商品進口大國的財政脆弱性惡化尤其嚴重。自2007年以來，商品進口EMDEs降低了對全球貿易和旅游業的開放性和相應的脆弱性。但嚴重依賴旅游業的島嶼國家對旅游業的敞口略有增加。

　　自新冠肺炎疫情暴發以來，EMDEs出現大規模的資本外流，借貸成本急劇上升，這對那些有大量融資需求的經濟體造成的傷害最為嚴重；大宗商品價格的不斷下跌，正在損害那些出口和財政收入極度依賴資源行業的經濟體；外國需求的崩塌對那些貿易和旅游業最開放的經濟體的傷害最大。公共衛生和醫療體系薄弱、非正規經濟活動頻繁、易受糧食不安全影響的國家，可能面臨最具破壞性的宏觀經濟、社會和貧困影響。

　　2．新冠肺炎疫情對長期經濟增長的影響。

　　世行指出，重大的負向沖擊（如金融或貨幣危機）往往造成經濟增長的持續低迷，目前的新冠肺炎疫情可能會通過降低潛在產出和生產率給全球經濟留下持久的傷痕。新冠肺炎疫情引起的嚴重衰退很可能會比典型的衰退帶來更持久的經濟創傷。主要長期危險包括以下幾個方面：

　　●信心疲弱。持續低迷的信心可能導致家庭增加預防性儲蓄，企業也會更加謹慎地消費，顯著減少總需求和總供給。

　　●改變消費模式。在降低感染風險的目標的推動下，消費模式可能會發生長期的變化。

　　●人力資本的侵蝕。學校和大學普遍關閉造成的學習中斷以及收入損失可能對人力資本積累造成持久的挫折。

　　●宏觀經濟政策管理中可能出現的失誤。許多國家的政府已采取空前規模的財政和貨幣政策行動來應對這一流行病，以支持需求和經濟活動。在取消這種支持時，必須非常謹慎，因為需要實現多個目標，包括維持產出和就業的復蘇、確保公共債務的可持續性、維持價格穩定、促進長期增長以及確保社會凝聚力。

　　當前全球經濟衰退的嚴重程度是80年來其他衰退無法比擬的，與之相伴的還有急劇收緊的融資條件和創紀錄的油價暴跌。當前全球衰退的兩個關鍵特征——金融危機爆發的可能性更高，以及能源出口國受到嚴重的貿易條件沖擊，增加了許多新興市場國家潛在產出遭受持久損害的風險。

　　從經驗上看，經濟衰退與EMDEs長期的大規模潛在產出損失有關，尤其是在伴隨著金融危機的時候。衰退五年后，EMDEs潛在產出比基線低約6%，金融危機衰退五年后，EMDEs潛在產出比基線低約8%。對于能源出口EMDEs來說，伴隨油價下跌的經濟衰退的破壞性尤其大：平均而言，油價暴跌發生五年后，能源出口國的潛在產出比基線低約11%。如果經濟體進入衰退和金融危機時脆弱性較低（例如外債減少、經常賬戶赤字縮小）或貨幣框架更具彈性（例如通脹目標）時，這些潛在產出損失就會較小。

　　2000年以來發生的重大疫情如SARS、中東呼吸綜合征、埃博拉和寨卡病毒，據估計五年后這些受影響的國家勞動生產率下降了6%，投資平均下降了約11%。新冠肺炎疫情在全球的傳播更廣，死亡人數更多，它可能對生產率造成代價更高的長期后果。

　　四 經濟復蘇的兩種情景

　　除了描繪基線情況下全球經濟復蘇的圖景，IMF也探討了不同疫情發展路徑下，不同的經濟復蘇遠景。在基線情景的基礎上，IMF還提供了兩種不同疫情發展路徑下的經濟增速預測：一是2021年初將暴發第二輪疫情；二是2020年上半年的封鎖措施使疫情得到有效控制。

　　1．更悲觀情形：2021年出現“第二輪疫情”。

　　在該情景中，IMF假設2021年初全球范圍內將暴發大規模的第二輪疫情。基于全球疫情的二次暴發，IMF對以下變量進行了設定：

　　防疫所采取的經濟封鎖措施規模是基線情景中的一半；全球金融條件收緊，國債收益率與企業債收益率上行50%；對于有貨幣政策空間的國家（主要是新興市場經濟體），政策利率會進一步下調；就財政政策而言，各國采取的財政刺激大約是一般典型逆周期政策規模的2倍；即使有對沖政策，但疫情的二次暴發將導致長久的“傷痕”效應；企業破產數量增加、生產率放緩、失業率趨勢上升。

　　2021年全球GDP將較基線情景收縮4.9%，發達經濟體和新興市場經濟體的GDP收縮幅度類似。全球經濟活動有望在2022年回暖，但由于供應端的“傷痕”因素，長期全球GDP規模仍將低于基線情景3.3個百分點。

　　2．更樂觀情景：疫情得到有效控制。

　　在該情景中，IMF假設隨著全球目前采取的防疫措施使疫情得到有效控制，全球經濟將在2020年下半年加速復蘇。具體來看，該情景中，全球金融條件會更為寬松，財政措施并沒有因為經濟前景變好而縮減刺激，同時更快的復蘇意味著供應端的經濟“傷痕”效應顯著減少50%。

　　在該情景中，市場信心顯著提升，金融條件寬松以及“傷痕”效應減少將使經濟活動更快回到常規水平。2020年GDP有望較基線情景擴張1.5%，并在2021年繼續加速復蘇，使2021年GDP較基線情景擴張3%。

　　為了避免更壞的情形，支持經濟度過經濟衰退，政策制定者實施了規模空前的救助計劃。當前的財政政策應對措施包括支持醫療體系、擴大社會福利項目，以及采取救助措施幫助企業和家庭。各國貨幣當局已放松貨幣條件以支持經濟活動，并提供緊急流動性支持以穩定金融市場，等等。

　　五 經濟復蘇前景展望

　　我們認為，隨著一些國家逐漸走向事實上的群體免疫（一些國家樣本顯示50%的人群擁有抗體），民眾和決策者對于經濟衰退代價的容忍度降低。最近經濟重啟導致疫情反復，經濟復蘇可能從“V形”向某種形態的“W形”演化。但除非新冠病毒出現顯著變異，并和更嚴重的“第二輪”相結合，主要經濟體再次進入“全面封鎖”的概率降低。在IMF的兩個非基線情境中，第二種情形，即經濟更快復蘇的概率上升。

　　全球PMI的最新數據也指向了更加樂觀的方向。IHS基于摩根大通調查數據的全球PMI指數顯示，6月指數從5月的39.1上升到47，達到了1月以來的最高點。

　　第一財經研究院編制的中國高頻經濟活動指數（YHEI）最近也達到疫情以來最高點。在6月22日首次達到基線（2019年均值）后，6月30日該指數為1.06，意味著從整體上經濟活動已經回到了正常水平。該指數在過去一個月上升了0.15，在二季度上升了0.34，為有數據以來的最大季度漲幅。

　　我們利用截至目前的YHEI數據和其他先行數據的簡單測算顯示，2020年中國經濟增長約在1.5%。不過，值得注意的是，根據我們對2020中央和地方預算草案報告的計算，報告隱含2020年名義GDP增長5.4%，（若CPI全年約在3%，這意味著2.4%左右的實際GDP增長）。由于我們的實時模型將在未來吸收更多的經濟復蘇信息，因此我們預計，中國2020年經濟增長區間將在1.5%~3%。

　　在政策方面，我們認為，在“促增長”和“保民生”之間，前者對短期增長效果更明顯，但后者對中長期增長更具積極效果，且有助于降低不平等。鑒于“促增長”的政策正在逐步到位，我們認為，未來一個階段，針對個人的“消費券”和對中小企業的扶持貸款應作為政策重點，同時，結構性的財政支出優于整體性的擴張貨幣政策。

　　（本文作者楊燕青系本報副總編輯、第一財經研究院院長，劉昕系第一財經研究院研究員，葛勁峰系第一財經研究院學術顧問）

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責任編輯：覃肄靈