中國經濟網編者按：10月21日，沈陽芯源微電子設備股份有限公司（以下簡稱“芯源微”）的首發申請將上會。芯源微擬在上交所科創板公開發行股票數量不超過2100萬股，擬募集資金凈額3.78億元，用于“高端晶圓處理設備產業化項目”和“高端晶圓處理設備研發中心項目”。芯源微本次發行的保薦機構是國信證券。 

　　近3年，芯源微營業收入一路向上，但同期銷售商品、提供勞務收到的現金卻在1.6億元附近原地踏步。2016年-2018年和2019年第一季度，芯源微分別實現營業收入1.48億元、1.90億元、2.10億元、0.10億元。同期芯源微銷售商品、提供勞務收到的現金分別為1.61億元、1.64億元、1.61億元、0.29億元。 

　　芯源微近三年經營凈現金流一年一下滑，與凈利潤的增長走勢相背。2016年-2018年和2019年第一季度，芯源微凈利潤分別為492.85萬元、2626.81萬元、3047.79萬元、-902.52萬元。經營活動產生的現金流量凈額分別為6687.18、4246.4萬元、-2831.55萬元、-2051.97萬元。 

　　紅刊財經稱芯源微難排除其存在虛增收入的嫌疑。芯源微2018年實現營業收入2.10億元，其中有1205.95萬元的港澳臺地區收入，該部分不需要考慮增值稅的問題，考慮到2018年1-4月份境內收入適用稅率17%，5月份后稅率下調為16%，按月平均計算稅率，則2018年其含稅營業收入金額約為2.42億元。根據財務勾稽的原理，這個規模的含稅營業收入在財務報表中將體現為同等規模的現金流入和應收賬款及應收票據等經營性債權的增減。 

　　在合并現金流量表中，芯源微2018年“銷售商品、提供勞務收到的現金”金額為1.61億元，同時考慮到520.23萬元預收賬款減少額的影響后，與營收相關的現金流為1.66億元，將其與含稅營收相勾稽，則有7642.29萬元的含稅收入沒有現金流入，差額部分應體現為經營性債權的增加。翻看資產負債表，2018年末其應收票據及應收賬款合計有6910.21萬元、壞賬準備有328.35萬元，兩個項目合計比期初僅新增了2072.72萬元。顯然，這遠小于前述7642.29萬元的理論應新增債權，差值達到了5569.57萬元，也就是說該公司有5569.57萬元的含稅營收既沒有獲得經營性現金的流入也沒有形成經營性債權。 

　　以同樣的邏輯分析其2017年數據，則含稅營收與經營性現金流及債權之間存在6245.56萬元的差異。對于這異常的狀況，恐怕就需要公司給出合理的解釋了，否則很難排除其存在虛增收入的嫌疑。 

　　2016年-2018年，芯源微計入其他收益或營業外收入的政府補助金額分別為820.99萬元、2235.36萬元、2123.22萬元，占當期利潤總額的比例分別為171.62%、74.63%、64.61%；占當期凈利潤的比重為166.58%、85.10%、69.66%。 

　　近3年，芯源微研發費用率低于同行均值。2016年-2018年，芯源微研發投入分別為1659.24萬元、1975.81萬元、3421.45萬元，占同期營業收入的比例分別為11.24%、10.41%、16.29%。同行業上市公司研發費用率分別為11.34%、11.25%、20.19%，三年累計占比為12.90%，芯源微三年累計占比為12.89%。 

　　中國經濟網記者就相關問題給芯源微發去采訪函，截止發稿，未獲回復。

　　半導體專用設備廠商選估值不低10億沖科創板 3月份估值不足5億　

　　芯源微主要從事半導體專用設備的研發、生產和銷售，產品包括光刻工序涂膠顯影設備（涂膠/顯影機、噴膠機）和單片式濕法設備（清洗機、去膠機、濕法刻蝕機），可用于6英寸及以下單晶圓處理（如LED芯片制造環節）及8/12英寸單晶圓處理（如集成電路制造前道晶圓加工及后道先進封裝環節）。 

　　芯源微本次發行前的總股本為6300萬股，其擬在上交所科創板公開發行股票數量不超過2100萬股，占發行后公司股份總數的比例不低于25%。本次發行完成后芯源微總股本為8400萬股。芯源微擬募集資金凈額3.78億元，其中2.39億元用于“高端晶圓處理設備產業化項目”，1.39億元用于“高端晶圓處理設備研發中心項目”。芯源微本次發行的保薦機構是國信證券。

　　芯源微選擇的具體上市標準為：預計市值不低于人民幣10億元，最近兩年凈利潤均為正且累計凈利潤不低于人民幣5000萬元，或者預計市值不低于人民幣10億元，最近一年凈利潤為正且營業收入不低于人民幣1億元。 

　　據國際金融報，簡單計算可以發現，沈陽芯源最近兩年凈利潤累計不足5000萬元，僅憑借最近一年超過2億元的營收達標。 

　　沈陽芯源最近一次股權轉讓是在2019年3月，彼時一元注冊資本作價7.5元，以此計算，當時公司估值為4.725億元。以8400萬發行后總股本來看，估值約為6.3億元。 

　　而通過募資3.78億元，占發行后公司股份總數的比例不低于25%來看，沈陽芯源預計市值超過15億元。短短4個多月，沈陽芯源估值有望增長140%，其股東迎來“造富”好時機。 

　　營收上升但收到的現金原地踏步 經營凈現金流凈額跟不上凈利 

　　近3年，芯源微一路向上，但同期銷售商品、提供勞務收到的現金卻在1.6億元附近徘徊不前。2016年-2018年和2019年第一季度，芯源微分別實現營業收入1.48億元、1.90億元、2.10億元、0.10億元。同期，芯源微銷售商品、提供勞務收到的現金分別為1.61億元、1.64億元、1.61億元、0.29億元。 

　　與近三年芯源微的凈利潤相比，其現金流落后，甚至在最近一年一期為負。2016年-2018年和2019年第一季度，芯源微歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為492.85萬元、2626.81萬元、3047.79萬元、-902.52萬元。經營活動產生的現金流量凈額分別為6687.18、4246.40萬元、-2831.55萬元、-2051.97萬元。

　　芯源微招股書稱，受春節假期等因素影響，公司各報告期一季度收入占比均較低。2019年第一季度，公司收入和凈利潤較上年同期有所下降。2019和2018年度第一季度均出現虧損，主要是第一季度收入金額較少，但當期期間費用中存在職工薪酬、折舊費等相對固定的成本，因此出現虧損。 

　　2019年上半年，芯源微未經審計的營業收入為6701.77萬元，凈利潤為286.84萬元。未經審計的經營活動產生的現金流量凈額為-1339.03萬元。

　　營業收入或涉嫌虛增 

　　據紅刊財經，招股書披露，芯源微2018年實現營業收入2.10億元（如表1），其中有1205.95萬元的港澳臺地區收入，該部分不需要考慮增值稅的問題，考慮到2018年1-4月份境內收入適用稅率17%，5月份后稅率下調為16%，按月平均計算稅率，則2018年其含稅營業收入金額約為2.42億元。

　　根據財務勾稽的原理，這個規模的含稅營業收入在財務報表中將體現為同等規模的現金流入和應收賬款及應收票據等經營性債權的增減。 

　　在合并現金流量表中，芯源微2018年“銷售商品、提供勞務收到的現金”金額為1.61億元，同時考慮到520.23萬元預收賬款減少額的影響后，與營收相關的現金流為1.66億元，將其與含稅營收相勾稽，則有7642.29萬元的含稅收入沒有現金流入，差額部分應體現為經營性債權的增加。 

　　翻看資產負債表，2018年末其應收票據及應收賬款合計有6910.21萬元、壞賬準備有328.35萬元，兩個項目合計比期初僅新增了2072.72萬元。顯然，這遠小于前述7642.29萬元的理論應新增債權，差值達到了5569.57萬元，也就是說該公司有5569.57萬元的含稅營收既沒有獲得經營性現金的流入也沒有形成經營性債權。 

　　以同樣的邏輯分析其2017年數據，則含稅營收與經營性現金流及債權之間存在6245.56萬元的差異。對于這異常的狀況，恐怕就需要公司給出合理的解釋了，否則很難排除其存在虛增收入的嫌疑。 

　　政府補助占凈利比重69%-167% 

　　2016年-2018年，芯源微計入其他收益或營業外收入的政府補助金額分別為820.99萬元、2235.36萬元、2123.22萬元，占當期利潤總額的比例分別為171.62%、74.63%、64.61%；占當期凈利潤的比重為166.58%、85.10%、69.66%。

　　芯源微計入其他收益的政府補助情況

　　芯源微計入營業外收入的政府補助情況 

　　其中，2016-2018年芯源微計入經常性損益的軟件產品增值稅退稅金額分別為204.89萬元、966.34萬元和910.86萬元。剔除軟件產品增值稅退稅金額后，公司報告期內計入當期損益的政府補助金額分別為616.10萬元、1269.02萬元、1212.36萬元和157.70萬元，仍保持在較高水平。 

　　芯源微招股書稱，國內半導體設備行業公司北方華創2016-2018年計入當期損益的政府補助金額分別為6.12億、3.88億、1.77億，中微半導體2016-2018年該數據分別為1.16億、1.17億和1.70億。綜上，公司報告期內政府補助金額較高符合行業特性。 

　　研發投入不及同行均值 

　　近3年芯源微研發費用率低于同行均值。2016年-2018年和2019年第一季度，芯源微研發投入分別為1659.24萬元、1975.81萬元、3421.45萬元、595.32萬元，占同期營業收入的比例分別為11.24%、10.41%、16.29%、57.77%。2016年-2018年，芯源微同行業上市公司研發費用率分別為11.34%、11.25%、20.19%，三年累計占比為12.90%，芯源微三年累計占比為12.89%。

　　毛利率突增至同行最高后大降 

　　芯源微2018年毛利暴增至同行之冠，今年開始大降。2016年-2018年和2019年第一季度，芯源微主營業務毛利率分別為41.25%、41.79%、46.27%、36.18%。2016年-2018年，芯源微可比公司毛利率均值分別為39.53%、37.91%、37.05%。

　　2018年芯源微毛利率大增逾4個百分點，一舉超越所有同行，包括日本東京電子、日本迪恩士、德國蘇斯微、美國維易科、盛美半導體、北方華創和中微公司。 

　　芯源微招股書稱，2018年度，公司主營業務整體毛利率較上年增長4.47個百分點，主要系當期公司單片濕法設備銷售收入占比從14.73%增長至35.89%，同時該類產品毛利率較上年提升3.44個百分點。受季節性等因素影響，2019年一季度公司僅驗收設備6臺，樣本量相對較小。 

　　銷售收入越來越依賴華東 來自港澳臺地區銷售收入占比由近6成下滑至零 

　　2016年-2018年和2019年第一季度，芯源微來自華東地區的銷售收入分別為5394.31萬元、13550.40萬元、13050.11萬元、968.67萬元，占主營業務收入的比重分別為37.59%、73.83%、64.94%和100.00%；來自港澳臺地區的銷售收入分別為8453.76萬元、1850.97萬元、1205.95萬元、0元，占主營業務收入的比重分別為58.91%、10.09%、6.00%和0。

　　芯源微招股書稱，報告期內，公司產品銷售主要集中在華東地區和港澳臺地區，這與我國半導體生產企業在臺灣及華東地區集中分布的現實情況相匹配。來自港澳臺地區的銷售收入2016年占比較高主要系公司當年向臺灣地區的臺積電批量出口涂膠/顯影機所致。 

　　逾期應收賬款1400萬元 

　　2016年-2018年和2019年第一季度，芯源微應收賬款凈額分別為3223.34萬元、2433.16萬元、5352.03萬元及4，079.02萬元，占當期流動資產的比例分別為14.42%、10.08%、18.35%及15.65%，應收賬款壞賬準備計提比例分別為6.50%、9.15%、5.78%和6.02%。芯源微各期末逾期的應收賬款金額分別為438.19萬元、1197.41萬元、1202.81萬、1392.21萬元。

　　芯源微表示，公司客戶主要為國內知名半導體生產企業，商業信譽良好，付款能力較強，應收賬款回款風險較小。公司2016年末和2017年末逾期應收賬款期后回款比例分別為87.53%和95.22%，回款情況良好。公司2018年末和2019年3月末逾期應收賬款回款比例分別為9.57%和7.52%，回款比例較低，主要是因為蚌埠三頤半導體有限公司和大連德豪光電科技有限公司尚未支付貨款所致（應收上述客戶款項合計869.06萬元）。 

　　重大訴訟風險 

　　芯源微存在重大訴訟風險。針對已交付產品尚未支付的貨款777.92萬元，芯源微已向客戶大連德豪提起訴訟，截至本招股說明書簽署日，法院已作出一審判決，要求大連德豪向公司支付636.48萬元貨款及利息。截至本招股說明書簽署日，大連德豪已就一審判決提起上訴，該案件正在二審審理過程中，上述訴訟事項最終判決仍然存在一定不確定性。如該款項全部或較大比例無法收回將使發行人產生較大金額的壞賬損失。在全部不能收回的情況下，扣除已計提的壞賬準備，將使得公司產生636.48萬元壞賬損失，對公司業績產生重大不利影響。 

　　據芯源微招股書，2018年11月12日，芯源微向大連經濟技術開發區人民法院提交《民事起訴狀》及《財產保全申請書》，訴稱公司與大連德豪于2017年6月20日及2017年8月1日分別簽訂兩份《國內設備采購合同》，合同編號分別為HT-DL-3ES0170、HT-DL-3ES0174，合同總價款為14，144，000元。發行人已依約向大連德豪交付四臺型號為KS-S150-4ST全自動去膠剝離機產品，該四臺設備已經大連德豪驗收合格并正常運行，根據雙方合同約定，大連德豪應在設備驗收合格后支付全部合同價款，現大連德豪尚欠7，779，200元貨款未支付，請求：1、法院判令大連德豪支付拖欠貨款7，779，200元并按銀行同期貸款利率支付所欠貨款的利息；2、依法凍結大連德豪銀行存款7，779，200元或查封其相應價值的其他財產。 

　　2018年11月19日，大連經濟技術開發區人民法院作出（2018）遼0291民初7725號、（2018）遼0291民初7725號之一號《民事裁定書》，對大連德豪7，779，200元銀行存款進行了凍結。 

　　2019年8月26日，芯源微取得大連經濟技術開發區人民法院針對大連德豪案件出具的（2018）遼0291民初7725號民事判決書（以下簡稱“判決書”）。根據該判決書，大連德豪應于判決生效之日起十日內向發行人支付貨款636.48萬元及利息，如不服該判決，當事人可提起上訴。 

　　大連德豪訴訟事項涉及發行人應收賬款金額777.92萬元，該筆款項存在全部或部分無法收回的風險。上述訴訟事項不涉及公司核心技術、知識產權、市場準入等方面，不會對發行人生產經營產生重大不利影響。如該款項全部或較大比例無法收回將使發行人產生較大金額的壞賬損失。在全部不能收回的情況下，扣除已計提的壞賬準備，將使得公司產生636.48萬元壞賬損失，對公司業績產生重大不利影響。 

　　存貨1.6億元 曾存在存貨計提不充分 

　　報告期內，隨著公司經營規模的擴大，芯源微存貨規模有所增長，2016年-2018年和2019年第一季度各期末存貨凈額分別為9745.63萬元、8854.43萬元、14365.26萬元和15805.37萬元，占總資產的比例分別為32.78%、26.42%、37.83%和45.23%，存貨跌價準備計提比例分別為4.92%、5.91%、3.00%和2.73%。 

　　芯源微表示，假設其他情況不變，如果公司報告期各期末存貨跌價準備計提比例增加1個百分點，則各期利潤總額將分別下滑102.50萬元（或14.49%）、94.11萬元（或4.51%）、148.10萬元（或3.14%）和162.50萬元（或21.43%）。公司較大的存貨規模存在減值風險，可能對公司經營業績產生不利影響；公司存貨周轉率分別為0.83次、1.13次、0.93次和0.04次，較低的存貨周轉速度亦將會影響公司整體的資金營運效率，給公司生產經營和業務發展帶來不利影響。” 

　　根據芯源微對上交所問詢函的回復，芯源微2016年底有2臺機臺存貨跌價準備計提不夠充分，涉及金額135.05萬元，但該兩部機臺已于2017年實現銷售，對公司報告期報表數據不會產生重大影響，公司自2017年以來不存在此類情形，存貨跌價準備計提充分，相關存貨跌價準備計提的會計處理符合企業會計準則要求。 

　　存設備驗收周期拉長風險 

　　上交所在第二輪問詢函中指出，根據回復材料，2014年5月27日芯源微與華天科技（昆山）簽訂1600萬元銷售合同，其中1臺設備于2017年4月驗收并確認收入；2016年5月9日與華天科技（昆山）簽訂2126萬元的銷售合同，其中1臺、3臺設備于2018年4月、5月驗收并確認收入。請發行人：（1）說明上述設備涉及的金額，收款時間，發貨時間及其與驗收時間間隔，與報告期平均時間間隔的差異及原因，是否存在退換貨或產品質量達不到客戶要求而返工的情況；（2）進一步說明報告期內發出商品至客戶驗收的平均時間間隔增加的原因及合理性，并揭示相關風險。請保薦機構和申報會計師核查上述事項并發表明確意見。 

　　芯源微回復稱，公司向華天科技發出的全自動勻膠顯影機驗收周期為33.40個月，與報告期同類產品平均驗收周期的差異為28.02個月，主要原因為：上述設備為公司開發的首臺套S300系列疊層4腔涂膠顯影設備，應客戶要求開展了涉及多種光刻膠的工藝試驗，由于單類光刻膠試驗周期較長且不同光刻膠間切換耗用時間等因素，再加上客戶要求工藝試驗完成后需穩定運行一段時間方能予以驗收，導致該臺設備整體驗收周期有所拉長，符合發行人實際情況。 

　　公司向華天科技發出的兩臺全自動刻蝕機，驗收周期分別為21.47個月、21.93個月，與報告期同類產品平均驗收周期的差異分別為12.09個月、12.55個月，主要原因為：上述設備系該客戶向公司采購的首批次全自動刻蝕機，進廠后需要按照客戶要求開展工藝試驗，并不斷調整、改善包括刻蝕速率等在內的各項工藝參數；工藝試驗結束后，客戶還需對設備進行可靠性測試并穩定運行一段時間后方能予以驗收，導致上述兩臺設備整體驗收周期有所拉長，符合發行人實際情況。 

　　公司向華天科技發出的兩臺全自動去膠機，驗收周期分別為21.63個月和22.30個月，與報告期同類產品平均驗收周期的差異分別為10.52個月、11.19個月，主要原因為：上述設備系該客戶向公司采購的首批次全自動去膠機，進廠后需要按照客戶要求開展工藝試驗，以確定最合理的工藝窗口，同時上述設備內部片盒裝載站的排布方式在后期也應客戶要求進行了調整，更改完成后需重新對設備進行傳片可靠性測試。上述工藝試驗及內部架構調整結束后，設備還需穩定運行一段時間后方能予以驗收，導致上述兩臺設備整體驗收周期有所拉長，符合發行人實際情況。 

　　芯源微取得了華天科技（昆山）電子有限公司出具的情況說明，經客戶說明，上述設備均不存在退換貨或產品質量達不到該客戶要求而返工的情況。綜上，發行人上述設備驗收周期較長符合實際情況，具有合理性，不存在退換貨或產品質量達不到客戶要求而返工的情況。 

　　芯源微表示，公司設備驗收周期拉長的風險。公司各類設備的定制化程度較高，需要在客戶現場安裝調試，其驗收周期受設備和工藝本身的成熟程度、客戶安裝現場的準備情況、客戶工藝要求調整、客戶驗收流程、現場突發狀況及其他偶然因素等多種因素影響，波動較大。報告期內，公司涂膠/顯影機、清洗機和濕法刻蝕機等相關產品的驗收周期呈現逐年拉長的趨勢，隨著驗收周期的拉長，公司可能存在設備驗收不通過、收款時間拉長、資金壓力提升等風險。” 

　　芯源微稱，公司各類設備的定制化程度較高，需要在客戶現場安裝調試，其驗收周期存在波動，主要受以下因素影響：1、設備和工藝本身的成熟程度：通常來說，新機型、新工藝或特殊工藝的驗收周期較長，成熟機型和常規工藝則驗收周期較短；2、客戶安裝現場的準備情況：公司部分設備發機后，若客戶現場不具備安裝條件，則會拉長驗收周期；3、客戶臨時調整工藝要求：設備需作相應調整，拉長驗收周期；4、偶發性因素：如現場安裝調試過程中由于偶發性工藝不良需排查、處理等，拉長驗收周期。 

　　實控人認定前后不一 

　　芯源微招股書稱，公司股權較為分散，截至本招股說明書簽署日，公司單個股東單獨或合計持有的股份數量均未超過公司總股本的30%，單個股東均無法決定董事會多數席位，公司無控股股東及實際控制人。 

　　截至本招股說明書簽署日，芯源微第一大股東沈陽先進制造技術產業有限公司（以下簡稱“先進制造”），持有本次發行前芯源微22.75%股權。先進制造的實際控制人為鄭廣文。 

　　值得注意的是，芯源微與國科投資、國科瑞祺、國科正道及沈陽科投于2013年10月10日簽署《多方協議書》之第十條“股權回購及股權轉讓”存在對賭安排，期限為60個月。約定出現特定情形時，投資方有權要求實際控制人回購投資方所持有的全部標的公司股權或清償投資方向標的公司提供的借款債權。《多方協議書》中將芯源微實際控制人認定為鄭廣文。 

　　上交所在二輪問詢中要求芯源微說明《多方協議書》中將發行人實際控制人認定為鄭廣文的依據，《多方協議書之補充協議》是否對相關約定進行調整，是否與發行人實際控制人的認定存在差異。 

　　芯源微回復稱，根據發行人第一大股東先進制造的工商檔案，2013年8月，中科院沈自所將其所持先進制造42.86%的股權轉讓給自然人鄭廣文，同時，先進制造將其所持芯源有限26.27%的股權轉讓給中科院沈自所，本次“換股”完成后，中科院沈自所直接持有芯源有限26.27%的股權，自然人鄭廣文直接持有先進制造82.86%的股權，并通過先進制造間接持有芯源有限35.86%的股權。 

　　根據投資方出具的說明文件，2013年10月發行人前身芯源有限與投資方簽署《多方協議書》時，中科院沈自所與先進制造的上述“換股”已完成，先進制造仍為發行人第一大股東，由于約定了回購投資方股權、返還借款等投資方特殊權利，中科院沈自所、科發實業作為國有股東，無法為投資方要求的該等特殊權利提供連帶清償等兜底擔保，宗潤福、李風莉等管理層持股比例太低，不具備投資方要求的為該等特殊權利提供連帶清償的能力，經各方協商，在《多方協議書》中將鄭廣文認定為芯源有限的實際控制人，作為《多方協議書》項下回購投資方股權、返還借款等投資方特殊權利的兜底擔保主體。 

　　芯源微表示，公司為引進私募基金投資方等原因在《多方協議書》中將鄭廣文認定為芯源有限的實際控制人，但從《多方協議書》簽署時芯源有限的股權結構董事和高級管理人員的提名任免等情況看，鄭廣文并非發行人的實際控制人。 

　　根據2015年12月發行人前身芯源有限與投資方簽署的《多方協議書之補充協議》，各方對投資方以債權轉為股權的具體定價、轉股數量、辦理工商變更登記等事項進行了進一步明確，但并未對實際控制人的約定進行調整，鄭廣文仍是《多方協議書之補充協議》簽署后對回購投資方股權等投資方特殊權利的兜底擔保主體。 

　　與第一大股東旗下企業頻繁拆借 

　　芯源微與第一大股東旗下企業資金往來密切。報告期內，芯源微與富創精密之間不僅存在巨額資金拆借，還存在銀行貸款受托支付。富創精密系芯源微第一大股東先進制造控制的企業，鄭廣文自2009年11月至今擔任創精密董事長。 

　　2016年，富創精密3度向芯源微拆借資金，金額分別為500萬元、300萬元、300萬元。2017年，富創精密1次向芯源微拆借資金2000萬元。

　　2016年、2017年，芯源微與富創精密存在三筆300萬元、1500萬元、2000萬元銀行貸款受托支付。

　　芯源微稱，報告期內，關聯方富創精密為了按照規定獲取銀行貸款，在銀行為富創精密發放貸款時，由銀行受托支付給公司，公司收到后于當日直接轉入富創精密的銀行賬戶，該等受托支付未對公司資金造成占用。

責任編輯：陳悠然 SF104