科創(chuàng)板“首班車”都有誰 讓創(chuàng)投機構(gòu)過年回不了家

　　周楠 袁子懿 黃思瑜

　　[雖然預計科創(chuàng)板初期容量不會太大，但境內(nèi)各大投資機構(gòu)還是希望推動所投企業(yè)上市，搶飲科創(chuàng)板政策紅利“頭啖湯”。]

　　[在創(chuàng)投機構(gòu)人士看來，參照2009年創(chuàng)業(yè)板設立、2015年新三板擴容時市場的強烈反響，據(jù)此預計，2019年科創(chuàng)板的推出，或許又是一場資本盛宴的啟幕。]

　　[另據(jù)中金公司預測，2019年年內(nèi)，科創(chuàng)板的上市企業(yè)有望達150家，合計募資規(guī)模將達500億~1000億元。]

　　春節(jié)臨近，許多人開始結(jié)束工作準備返鄉(xiāng)。不過，新鼎資本董事長張馳還在忙著整理手頭的投資項目，第一財經(jīng)記者在他的辦公室看到，時常有前來洽談業(yè)務的到訪者。對于他來說，目前最要緊的不是搶一張返鄉(xiāng)車票，而是要試圖搭上政策落地的首班車——把儲備的科技類獨角獸項目推向科創(chuàng)板。

　　1月23日，中央全面深化改革委員會第六次會議審議通過了《在上海證券交易所設立科創(chuàng)板并試點注冊制總體實施方案》、《關于在上海證券交易所設立科創(chuàng)板并試點注冊制的實施意見》。

　　會議提出，要增強資本市場對科技創(chuàng)新企業(yè)的包容性，著力支持關鍵核心技術創(chuàng)新，提高服務實體經(jīng)濟能力。要穩(wěn)步試點注冊制，統(tǒng)籌推進發(fā)行、上市、信息披露、交易、退市等基礎制度改革，建立健全以信息披露為中心的股票發(fā)行上市制度。

　　“目前證監(jiān)會正在抓緊推進相關的工作，后續(xù)的進展會及時向社會公開披露。”第一財經(jīng)記者1月25日下午從證監(jiān)會相關人士處獲悉。

　　記者近日采訪多家創(chuàng)投機構(gòu)負責人，對目前備戰(zhàn)企業(yè)情況、創(chuàng)投及券商動作進行調(diào)研，并針對他們眼中科創(chuàng)板將帶來的機會和主要注意的問題進行了解。

　　張馳就告訴記者，他認為科創(chuàng)板首批可能比較歡迎估值在100億元左右并處于上升期的科創(chuàng)企業(yè)。因為“假設科創(chuàng)板引入近千億市值的企業(yè)，結(jié)果很容易造成‘消化不良’，流動性難以支撐”。

　　首批企業(yè)浮出水面，創(chuàng)投爭先報企業(yè)

　　一級市場上為科創(chuàng)板前后奔波的，不只張馳一人。

　　約一周前，在京舉辦的一場股權(quán)私募論壇上，包括張馳在內(nèi)，啟迪之星創(chuàng)投副總經(jīng)理宋威、浙商創(chuàng)投聯(lián)合創(chuàng)始人華曄宇等多位創(chuàng)投機構(gòu)負責人參加圓桌會議，共同探討科創(chuàng)板帶來的行業(yè)變革。在北京的隆冬天氣里，圍坐一圈的與會者也抵不住來自創(chuàng)投行業(yè)的寒冷。

　　“退出太難了，投資人的錢都困在里面，不過……”華曄宇話鋒一轉(zhuǎn)，“科創(chuàng)板是創(chuàng)投行業(yè)迎來春天的轉(zhuǎn)機”。

　　正因如此，雖然預計科創(chuàng)板初期容量不會太大，但境內(nèi)各大投資機構(gòu)還是希望推動所投企業(yè)上市，搶飲科創(chuàng)板政策紅利“頭啖湯”。

　　在創(chuàng)投機構(gòu)人士看來，參照2009年創(chuàng)業(yè)板設立、2015年新三板擴容時市場的強烈反響，據(jù)此預計，2019年科創(chuàng)板的推出，或許又是一場資本盛宴的啟幕。

　　據(jù)中信證券研究團隊預計，科創(chuàng)板最早可于二季度末推出，首批試點大概率出自券商輔導項目。中信證券策略首席分析師秦培景預計，科創(chuàng)板首批試點公司大概率以已進入IPO輔導階段公司為主，長期來看科創(chuàng)板供給結(jié)構(gòu)更傾向于以ToB類企業(yè)服務公司為主。

　　另據(jù)中金公司預測，2019年年內(nèi)，科創(chuàng)板的上市企業(yè)有望達150家，合計募資規(guī)模將達500億~1000億元。

　　除了搶占IPO機會，創(chuàng)投機構(gòu)及企業(yè)的目標，還有賺取政策溢價。中關村天使投資聯(lián)盟秘書長徐勇預計，第一、二批企業(yè)市盈率、融資情況等被社會關注的程度高，“明星效應”更為明顯。

　　細則尚未公開，企業(yè)已經(jīng)按捺不住。1月24日，市場有消息稱，三元正極材料企業(yè)寧波容百新能源科技股份有限公司（下稱“容百科技”）將登陸科創(chuàng)板，并計劃成為首批上市企業(yè)。

　　據(jù)記者了解，容百科技在2017年及2018年先后完成B、C輪融資，其中2018年完成C輪融資13.9億元，目前估值已達110億元左右。

　　容百科技在完成C輪融資后啟動了IPO，2018年6月7日，容百科技正式向?qū)幉ㄗC監(jiān)局報送輔導備案申請材料并獲得受理，與此同時，中信證券與容百科技簽署了輔導協(xié)議。目前，中信證券對其進行的上市輔導工作已完成。

　　容百科技是否位列首批科創(chuàng)板名單，還需要官方宣布答案。但比較有意思的是，此前市場呼聲最高的商湯科技，可能暫時沒有入列。據(jù)一位商湯科技內(nèi)部人士向記者透露，公司近期沒有上市計劃。

　　對創(chuàng)投企業(yè)而言，科創(chuàng)板是否接受紅籌架構(gòu)及VIE企業(yè)，是一個對存量市場影響比較大的因素。

　　一家國際投資機構(gòu)合伙人告訴第一財經(jīng)記者，第一梯隊的優(yōu)質(zhì)科創(chuàng)企業(yè)大都募集了美元基金，“如果科創(chuàng)板不接受VIE，我手上的項目就再等一等，不差這半年”。

　　據(jù)海通證券計算機團隊研究，基于研發(fā)投入、營收增速、高新技術產(chǎn)值以及“新技術、新模式、新業(yè)態(tài)、新產(chǎn)業(yè)”的四新特征，在人工智能領域的熱門公司，潛在標的主要包括優(yōu)必選、曠視科技、云從科技、寒武紀等，信息安全領域有360企業(yè)安全等，云計算領域的Ucloud等，以及像聯(lián)影醫(yī)療這種產(chǎn)品型企業(yè)。

　　張馳還提出，威馬汽車和小I機器人都在為登陸科創(chuàng)板做準備，“也許能在首批看到威馬汽車，由于小I機器人的估值較低，可能要等幾輪”。

　　憧憬：除了成長溢價，還能賺政策溢價

　　要找知名科技類企業(yè)，科技企業(yè)扎堆的地方最引人關注，上海的張江高科、北京的中關村、武漢的光谷……在徐勇看來，科創(chuàng)板的意義還不僅僅是對投資機構(gòu)的回報，行業(yè)間還有一些變化正悄然進行著。

　　“最近也有一些券商找我來，問我說你們有沒有想推薦的（項目）。”徐勇說，創(chuàng)投機構(gòu)也在梳理科技型企業(yè)中有千萬量級利潤的企業(yè)。即使徐勇所在的機構(gòu)主要專注早期投資，所投項目在產(chǎn)業(yè)周期上距離上市還有一定距離，也感受到科創(chuàng)板“來勢洶洶”。

　　“偉大是熬出來的。”萬通控股董事長馮侖的這句話描述了當下PE/VC的境遇。“退出”兩個字，是每一位PE/VC從業(yè)者的心愿。科創(chuàng)板的到來使得一批手握Pre-IPO項目的投資機構(gòu)有望最直接地獲取企業(yè)上市帶來的退出收益。

　　科創(chuàng)板首批入場券正被競相爭奪，在徐勇看來，根據(jù)以往經(jīng)驗，政策紅利釋放往往集中在前幾批先行者身上。就科創(chuàng)板而言，第一、二批企業(yè)市盈率、融資情況等被社會關注的程度高，“明星效應”更為明顯。

　　以往，科技型項目由于專業(yè)性強，除部分機構(gòu)與清華、中科院等學術單位聯(lián)合，有項目儲備之外，徐勇說，早期投資機構(gòu)不太碰科技型項目。

　　“過去一段時間，投資界關注多的還是互聯(lián)網(wǎng)相關的，它們未必是很強的科技，模式創(chuàng)新可能會更多一點，toC類型的，這類項目很多模式創(chuàng)新要靠自己，就是產(chǎn)品要夠好，靠產(chǎn)品吸引人。”徐勇對記者稱，但科技類企業(yè)，在發(fā)展初期大多是toB類型，投資機構(gòu)除需要幫助企業(yè)梳理戰(zhàn)略模型，還需要幫助其與行業(yè)龍頭對接。且從投資周期來講，科技型企業(yè)需要更長的成長周期，互聯(lián)網(wǎng)項目的收益短則一兩年見效，科技項目需要更大的耐心。

　　不過，隨著科技創(chuàng)新受到越來越多的重視，他認為，早期投資機構(gòu)將加大科技領域的布局，尤其是有技術含量的項目會受到更多重視。

　　更深層面的影響是，除創(chuàng)投機構(gòu)可通過企業(yè)上市獲得退出回報以外，徐勇認為，要考慮科創(chuàng)板設立的指導性、長遠的意義，這些可能要大于通過IPO退出得到的那一筆豐厚回報。

　　科創(chuàng)板的提出對于投成長型、科技型企業(yè)的投資機構(gòu)而言，是重大利好。雖然所在機構(gòu)屬于早期投資機構(gòu)，離科創(chuàng)板稍有距離，但徐勇認為，有些效果已經(jīng)顯現(xiàn)，主要體現(xiàn)在兩方面影響：方向指引，投資風格。一旦科創(chuàng)板上市標的清晰化，及得知后面的資金聯(lián)動情況，機構(gòu)即可觀測到未來三五年的投資趨勢，預判可能的變化。

　　一些早期投資機構(gòu)的人也認為，科創(chuàng)板有望對行業(yè)整體產(chǎn)生影響。元航資本創(chuàng)始合伙人張志勇認為，長期來看，行業(yè)整體生態(tài)有望隨之變化——投資階段前移，早期投資白熱化。

　　“我們不要搶最后一棒了，我們?nèi)ピ詷洌蠹铱梢酝陡绲囊粋€階段，更多地去培養(yǎng)苗子。”張志勇認為，若注冊制有效實施，企業(yè)上市進程加快、周期縮短，會鼓勵越來越多的投資機構(gòu)選擇更早進入。

　　現(xiàn)實情況擺在眼前。企業(yè)經(jīng)過一輪輪融資后，估值高漲，加之一二級市場倒掛嚴重，越來越多的投資機構(gòu)難以在“最后一棒”中獲得超額投資收益。

　　“上市可期的時候，機構(gòu)手里都有錢，大家把估值全抬上來了，最后它變成有錢也未必能進。”在張志勇看來，科創(chuàng)板的持續(xù)發(fā)展，將使得優(yōu)質(zhì)標的成為機構(gòu)爭奪的對象，若想做到持續(xù)加磅、分享上市前紅利，可能需要更早介入。

　　隱憂：估值與流動性

　　市場各方對科創(chuàng)板的最大擔憂，是否會重蹈新三板覆轍——人氣不旺、交易寡淡，劣幣驅(qū)逐良幣。多位業(yè)內(nèi)人士認為，下這個結(jié)論之前需要看到新三板與科創(chuàng)板的幾個本質(zhì)不同。

　　首先，科創(chuàng)板隸屬于上交所，是公募市場；新三板仍然偏向于場外市場，側(cè)重私募市場。

　　其次，科創(chuàng)板在資金方面優(yōu)勢明顯，監(jiān)管層已經(jīng)透露公募基金的入市預期，在機構(gòu)人士看來，社保基金、保險資金以及銀行信托等各類資金，都有可能通過合法渠道進入；新三板目前尚沒有對公募基金開放，對其他資金也存在較大限制。

　　第三，科創(chuàng)板是“嶄新的開始”，有后發(fā)優(yōu)勢，在入口實施注冊制，出口的退市制度也可以更好的設計，從一開始就明晰規(guī)則，之后嚴格執(zhí)行。

　　第四，行業(yè)優(yōu)勢，科創(chuàng)板針對優(yōu)質(zhì)的科技創(chuàng)新企業(yè)，企業(yè)水平起點較高，與新三板各層級水平企業(yè)居于同一市場有本質(zhì)不同，科創(chuàng)板更便于施行統(tǒng)一的制度安排。

　　不過，對于科創(chuàng)板的發(fā)展業(yè)內(nèi)人士也存在兩個擔憂。一是估值定價市場化的目標，實際上是一個非常大的挑戰(zhàn)。在沒有成熟投資者市場的情況下，較高的投資者適當性安排可能會影響市場的流動性水平，這對于市場發(fā)揮價格發(fā)現(xiàn)和風險管理的基礎功能會形成牽制。

　　二是科創(chuàng)板行業(yè)基礎仍然處于較為早期，這將對上市企業(yè)的質(zhì)量形成較大挑戰(zhàn)。以人工智能為例，目前該領域企業(yè)普遍呈現(xiàn)成長快、估值高的特點，資本持續(xù)加注、行業(yè)快速崛起、企業(yè)追求商業(yè)化落地，與此同時，泡沫化問題也不容忽視，一批“偽人工智能”公司混雜其中。

　　“其實你會發(fā)現(xiàn)在新三板上，已經(jīng)出現(xiàn)了‘劣幣驅(qū)逐良幣’，就是真正的創(chuàng)新的企業(yè)，并沒有在三板上得到很好的認知，反倒是某些企業(yè)搖身一變，從一個傳統(tǒng)餐飲企業(yè)換一個名字就變成一個互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，或者是換個名字叫某某新材，就變成新材料企業(yè)等等，這是典型的換湯不換藥。”他擔憂道，這樣下去的后果就是新三板趨于沉寂，企業(yè)紛紛摘牌。

　　張志勇將科創(chuàng)板視為“嶄新的白紙”。那么入口注冊制，出口也一定要疏通。“如果只能納新而不能吐故，也會對保持科創(chuàng)板整體的上市公司質(zhì)量造成很大影響，所以退市機制也是科創(chuàng)板能否成為中國資本市場最有價值和活力的市場的重要條件之一。”他說。

　　另一個容易被忽視的問題是科創(chuàng)企業(yè)的行業(yè)基礎。生物醫(yī)藥、云計算、芯片、人工智能……在市場對科創(chuàng)板企業(yè)潛在標的猜想中，上述領域被討論較多。再綜合融資、估值、市場情況，人工智能最為吸睛。

　　從數(shù)量和融資規(guī)模都可見一斑。據(jù)中國信息通信研究院數(shù)據(jù)，截至2018年9月，中國（不包含港澳臺地區(qū)）共有1122家人工智能企業(yè)，這些企業(yè)分布于AI產(chǎn)業(yè)鏈多個環(huán)節(jié)。投中信息CVsource數(shù)據(jù)顯示，AI融資在2018年上半年達到317億美元。AI各領域的頭部企業(yè)，商湯科技、曠視科技、依圖科技等拿到了一輪甚至兩輪以上的融資。

　　人工智能的企業(yè)普遍具有成長快、估值高的特點，資本持續(xù)加注、行業(yè)快速崛起、企業(yè)追求商業(yè)化落地……人工智能行業(yè)泡沫也在成為市場的隱憂。

　　張志勇認為，科創(chuàng)板遴選上市企業(yè)的篩選標準中可能包含幾項：科技創(chuàng)新是本質(zhì)，強調(diào)原創(chuàng)性和自主知識產(chǎn)權(quán)；有極高的技術壁壘和門檻；有巨大的市場需求和想象空間；兼具商業(yè)價值和社會價值。

　　“（人工智能）這個行業(yè)有價值，也有泡沫。但不代表這個行業(yè)的每一個player，每一個市場參與者都是有泡沫的。”張志勇認為，在行業(yè)快速發(fā)展時，市場進入者瘋狂涌入，一批“偽人工智能”公司也存在其中。

　　徐勇則認為，目前多數(shù)人工智能公司從事語音識別、視覺識別相關業(yè)務，門類較為集中，紅利釋放在先行者身上體現(xiàn)得明顯，而后來者再想“分一杯羹”就不那么容易了。

　　“從投資者角度來說，科技領域中，我們覺得是一個熱點，眾多資金砸下去。融了很多錢，其實業(yè)務很難落地，很難形成收入，真正屬于自己的技術的先進性其實可能還沒有那么好。”徐勇說。

　　科創(chuàng)板這片土地無疑是當下科技企業(yè)最好的生長土壤，券商、企業(yè)、創(chuàng)投機構(gòu)等每一位參與其中的人都渴望能將手里載滿希望的種子播種在此，生根發(fā)芽，但這些企業(yè)是否能如同雨后春筍般茁壯成長，除了天時地利，還離不開企業(yè)的用心經(jīng)營。

　　目前唯一可以確定的是，這趟開往春天的列車，已經(jīng)啟程。

責任編輯：張國帥