美聯儲鴿派加息中國定向降息 兩國貨幣政策分化持續

　　周艾琳

　　[各界預計中美的貨幣政策分化仍將在2019年持續，且機構預計，明年中國央行降準幅度將超過2%，以逐步置換到期的MLF，但定向降息并不能推導為全面降息將至]

　　北京時間12月20日凌晨3點，美聯儲宣布年內第4次加息，并將對2019年的加息次數預測從3次下調至2次。盡管是“鴿派加息”，但美聯儲主席鮑威爾仍然認為經濟、就業將維持健康增長，這與美股持續重挫下各界懷疑衰退將至的擔憂并不一致，美聯儲也仍將推進縮表。

　　在鮑威爾講話期間，此前曾漲超300點的道指下跌400余點，最終收跌約500點，收創一年多新低，較9月高位下跌超過20%，跌入技術性熊市；美元指數先漲后跌。

　　此前，中國央行則在19日晚搶先美聯儲“定向降息”——宣布創設TMLF（定向中期借貸便利），旨在激勵銀行進一步增加對小微企業、民營企業貸款。TMLF定價為3.15%，比目前1年期MLF（中期借貸便利）利率低15個基點，且最長期限為3年。

　　第一財經記者采訪多方機構后發現，各界預計中美的貨幣政策分化仍將在2019年持續，且機構預計，明年中國央行降準幅度將超過2%，以逐步置換到期的MLF，但定向降息并不能推導為全面降息將至。隨著美債收益率的持續下行、美國經濟增速放緩，將部分緩解包括中國在內的新興市場壓力，近期交易員普遍對人民幣匯率走勢更偏樂觀。

　　美聯儲明年預計加息降至2次

　　毫無懸念地，美聯儲上調聯邦基準利率上調25個基點，加息至2.25%~2.50%區間，年內第4次也是本輪加息周期中第9次加息。

　　同時，根據美聯儲最新公布的“點陣圖”（每1個點代表一個委員對未來3年加息次數的預測），預計明年加息2次而非3次的委員人數超出了預期，“因此明年美國經濟一定要超出預期，才會出現加息3次的可能性。我們認為，明年3月和6月會分別加息25個基點。”法興美國經濟學家謝里夫（OmairSharif）對第一財經記者表示。

　　即使是鴿派加息，但超出市場預期的是，鮑威爾并未對經濟表示擔憂，盡管近期美股暴跌、房地產市場顯露出零星風險跡象。“美聯儲對明年經濟增速的預測仍然強勁，增速2%~2.5%，通脹將維持在2%左右的水平。”

　　根據“點陣圖”，投票委員對利率的預期的確普遍下降，其中對2019年利率預期從3.1%降至2.9%，即認為會加息2次。早在9月，16個委員中仍有4個認為2019年利率將在3.375%的水平、1人預計為3.625%，但現在竟然沒人預計利率會超過3.125%，有6個委員認為明年利率水平為3.125%；9月，只有3個委員認為利率會低于2.875%，現在已經有6個。

　　2020年，美聯儲預計加息1次。9月時，16個委員中有13人認為2020年利率降為3.1%或以上。而如今，只有9人認為利率將在3.1%或以上。

　　美聯儲認為失業率將在明年進一步下降，穩定在3.5%的水平（目前為3.7%）。美聯儲將2018年的實際GDP增速預測下調1/10至3%，2019年則進一步下調1/5至2.3%。

　　值得注意的是，縮表將是明年與加息一樣重要的貨幣緊縮工具，而鮑威爾也表示，此前決定縮表處于自動駕駛（automaticpilot）狀態，會根據經濟數據來決定節奏，且縮表不會改變，美聯儲也不認為縮表會造成很大的問題。機構預計，2019年的縮表目標約是今年的近2倍（近6000億美元）。

　　美股逼近技術性熊市

　　盡管美國經濟仍然穩健，各界也并不預計2019年會出現衰退，但美國的金融市場顯得更為脆弱——美股已經逼近技術性熊市。

　　12月20日收盤，美股再以大跌收場，鮑威爾對經濟的樂觀預測和持續縮表的表態則為致命打擊。此前漲超1%的標普和納指收盤均跌超2%，標普盤中自去年9月以來首次跌破2500點關口，收創15個月新低。

　　流動性持續收緊、盈利衰退將至、稅改刺激消退、經濟增速見頂，上述美股過去幾年的估值、盈利擴張的支持因素都將在2019年消退，加之貿易不確定性仍存，市場目前對美股很難轉為樂觀。

　　富達國際全球股票投資主管博舍爾（RomainBoscher）近期對記者表示，2018年前三季度，受到一系列一次性因素的影響，包括美國下調企業稅率、放寬監管和美國經濟動力持續走強等，美股盈利升幅明顯，每股收益同比增長達到24%左右，助力美國股市跑贏其他國家。“我們預計2019年這些一次性因素對企業盈利增長的影響將有所消退。美國企業收益會繼續增加，但增速將下降至與實體經濟增速持平。假設2019年美國宏觀經濟增長率在3%至4%左右，通貨膨脹率為2%左右，股票回購水平在3%左右，我們預計這將使美國的每股收益增長與世界其他地區一致。”

　　摩根士丹利預計，標普500明年也很難超出2800點的上限。而目前期權市場的情況顯示，市場預計標普500的下限可能觸及2240點附近。

　　此外，加息決議公布后，10年期美債收益率短暫反彈后跌破2.80%。2年期與5年期美債收益率息差則再度出現倒掛，2年期收益率為2.648%，5年期為2.626%。

　　“我們認為忽視收益率曲線倒掛作為經濟衰退的警示標志是草率的。”瑞信全球首席投資總監斯托爾巴爾克（MichaelStrobaek）對第一財經記者表示，“即便如此，尤其因為美聯儲自身可能會將較平緩的曲線作為警告信號，我們實際上并不認為10年期與2年期美債收益率曲線會在2019年出現倒掛。如果該曲線變得過于平緩，美聯儲可能會暫停緊縮措施，使該曲線再次變得陡峭。”

　　美元指數短線上漲，一度逼近97大關，隨后回吐部分漲幅。截至20日19：10左右，美元指數報96.22附近，跌約0.8%。

　　工銀國際首席經濟學家、董事總經理程實稱，由于美國市場的持續震蕩，疊加美聯儲大概率放緩加息步伐，美元指數在2019年預計易跌難漲，數值中樞將明顯下降。

　　中國降準仍然可期

　　轉視中國，此次中國央行的搶先行動略微超出預期，而且是定向降息，并非“跟隨加息”。針對明年的貨幣政策，機構普遍認為，全面降息可能性仍不高，尤其是存貸款基準利率的下調可能性不高，但降準幅度將進一步擴大，中美政策分化將持續。

　　中國央行于19日晚公告稱，大型商業銀行、股份制商業銀行和大型城市商業銀行，如符合宏觀審慎要求、資本較為充足、資產質量健康、獲得央行資金后具備進一步增加小微企業民營企業貸款的潛力，可向央行提出申請。央行根據其支持實體經濟的力度，特別是對小微企業和民營企業貸款情況，并結合其需求，確定提供TMLF的金額。該操作期限為一年，到期可根據金融機構需求續做兩次，這樣實際使用期限可達到三年。TMLF利率比MLF利率優惠15個基點，目前為3.15%。

　　交銀金融研究中心首席分析師鄂永健對第一財經記者表示，此次TMLF延續了近期的一貫政策調控思路，即定向支持民營和小微企業。該舉措有三大看點：一是期限長，盡管操作期限為1年，但到期可做2次，這樣實際使用期限可達到3年，可持續性較強；二是價格低，優惠15個基點，有利于降低民營和小微企業的融資成本；三是覆蓋面廣，符合條件的大型商業銀行、股份制商業銀行和大型城市商業銀行都可以申請。

　　除了TMLF外，人民銀行還新增再貸款和再貼現額度1000億元以支持中小金融機構繼續擴大對小微企業、民營企業貸款。“因此可以說，幾乎全部金融機構都得到資金支持。預計此舉對引導和促進金融機構加大對民營和小微企業貸款有一定效果，有利于引導融資成本下降。”鄂永健稱。

　　機構預計，定向降息或適度下調公開市場操作利率、降準仍然是明年的主要路徑，但多數學者、機構認為明年不適宜下調存貸款基準利率。

　　“頻繁地調整存貸款基準利率不利于利率市場化的推進。應盡可能保持基準利率的穩定，讓銀行自主選擇浮動幅度和比例、自主定價，這有助于讓市場在資源配置中發揮決定性作用。”央行參事盛松成告訴第一財經記者。他稱，我國目前活期存款的利率每年0.35%，一年期存款利率每年1.5%，與物價數據相比，存款基準利率基本沒下調空間。而我國貸款基準利率也不高，在4.35%至4.9%之間。截至今年三季度末，73.8%的銀行貸款利率都是上浮的。

　　野村證券中國首席經濟學家陸挺也不支持降息。他近期表示，降息對于提振經濟作用不大。目前，基準貸款利率僅與抵押貸款和大型國企貸款存在關聯度，因為這些貸款利率通常就在基準貸款利率水平上下浮動。小型民企的貸款利率才更與市場掛鉤，但對基準貸款利率的依賴程度較低。

　　降準的必要性被各界公認，降準主要在于置換成本更高昂的MLF，同時也將補充外匯占款下降帶來的基礎貨幣缺口。野村證券最近將2019年的降準預期提升到了2.5個百分點，其中一季度100個基點，其他三個季度各50個基點；摩根士丹利預測的幅度更大，預計明年每季度降準100個基點。

　　盡管貨幣政策分化持續，但美聯儲對加息立場的松動無疑為中國提供了更多政策靈活度，例如將減少中美利差倒掛所帶來的一系列壓力。盡管中國10年期國債利率仍在小幅下行，但海外主流機構預計，由于美國通脹預期下降、加息前高后低，因此美國10年期國債收益率將會下行而非上行，這也降低了中美利差倒掛的壓力，有利于緩解資本外流壓力、有助于人民幣企穩。

　　“盡管經濟存在下行壓力，但明年中國通脹預計將走弱，根據購買力平價，人民幣的購買力將提升，對應體現為人民幣對其他貨幣升值。盡管出口預計將放緩，但經濟可能放緩的同時，進口也將同步放緩，這將使得經常賬戶基本保持穩定。”中航信托宏觀策略總監吳照銀對記者表示。渣打預計，美元對人民幣匯率在2019年第四季度將達到6.65。

　　（記者后歆桐對本文亦有貢獻）

責任編輯：李鋒