并購的多種完成方式(1)：完全拍賣

http://whmsebhyy.com 2005年01月24日 12:11 《全球財經觀察》

　　并購分析第五篇：

　　并購各方秉承著不同的目標、面臨著各異的監管環境和法律障礙、有著多元的公司性質和結構，同時并購各方為達成對各自最為有利的條件和價格而制造出的壓力和形成的博弈，均導致并購項目在結構設計上和并購的程序上的迥異

　　文｜楊良珊(瑞士信貸第一波士頓中國組)

　　最讓投行和律師等中介機構興奮的莫過于并購項目了。并購各方秉承著不同的目標、面臨著各異的監管環境和法律障礙、有著多元的公司性質和結構，同時并購各方為達成對各自最為有利的條件和價格而制造出的壓力和形成的博弈，均導致并購項目在結構設計上和并購程序上的迥異。在千差萬別中尋求一致并達成協議(reach an agreement)是并購項目的特征，而該特征往往注定了項目執行的極大挑戰性和所需的非凡創造力。

　　從形式上說，企業間的并購可以大體分為：完全拍賣、協議收購、反向收購和要約收購等。

　　完全拍賣

　　在資產持有人希望完全退出時，通常會采用完全拍賣方式。其目的是通過拍賣造成的競爭關系，使得出售資產的價格最大化。

　　在使用完全拍賣的方法時，出售方與可能有興趣的所有潛在戰略和財務買家進行接觸。拍賣程序大體可分為兩個階段：第一階段，出售方將向潛在投資者分發含有限保密信息的資產簡介(Teaser)和不具有法律約束力的征求意見函。第二階段，出售方從有興趣的潛在投資者中選出進入第二輪程序的買家，在此階段潛在買家將應邀參加全面的盡職調查，并同管理層見面。買家在進一步獲得保密信息和了解資產狀況的基礎上提交有法律約束力的意向書。

　　賣方的財務顧問是拍賣程序的協調人。賣方會在出售過程中為主要的事件設定具體的關鍵時間點。關鍵事件包括：意向書、管理層見面會、資料室的啟動、實地考察、提出最終有約束力的報價等。拍賣程序由賣方設計并主導。由于拍賣的競爭性，買方通常會采用賣方確定的程序直到最終出價。通常在拍賣的最后階段，主動權會轉移至買家，但取決于剩余買家的數量。

　　完全拍賣中的注意事項有：1)有效控制信息披露是十分重要的。在拍賣的第一階段，潛在投資者的范圍較廣、其中有些可能是出售方的競爭對手。因此，資產簡介中僅含有有限的保密信息，旨在縮小潛在投資者的范圍。且征求意見函不具法律約束力；2)由于拍賣的競爭性，謹防出價過高。

　　實例：昆士蘭鋁業公司的股權出售

　　昆士蘭鋁業公司是在澳洲的一家鋁業公司，有四家股東美鋁、加鋁、法鋁和凱撒。其中凱撒由于經營不善而處于破產保護，因此凱撒有意出售其在昆士蘭鋁業公司中的股權。為了獲得最大的出售價格，凱撒采用了競拍的形式。在拍賣的第一階段，其財務顧問向潛在的收購方發出了資產簡介及征詢意見函，并對拍賣的關鍵事項和程序進行了說明。潛在收購方根據凱撒提供的假設做出資產的初步估值，并在凱撒規定的時間內提交無法律約束的報價。凱撒根據報價的情況選出進入第二輪拍賣的投資者。報價最高的投資者獲得了和凱撒進行排他性談判的權利。而實際上，在此階段凱撒并未與出價最高的投資者在具體的條款上達成完全一致，所以凱撒進而邀請了所有進入第二輪拍賣的潛在買家進行了實地盡職調查、查看資料室、同管理層溝通、審閱凱撒與出價最高的投資者達成一致的條款，并重新報價。凱撒設定了報價的底線。而在進一步的盡職調查后，很多潛在投資者認為凱撒的要價過高而未競標。

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