來源：慧保天下

　　這兩天保險市場最大的瓜應該就是華夏人壽或將易主了！這也難怪：從2005年籌建最初，華夏人壽就一路被各種“資本故事”圍繞，尤其是2015年的華資實業和2017年的中天金融這兩場收購大戲。

　　2015年9月，華資實業曾連發20個公告，擬通過非公開發行募資300多億元，意圖增持控股華夏人壽（擬51%股權），兩年后再發公告終止融資計劃，鎩羽而歸；2017年11月，中天金融擬以不超過310億元的價格拿下華夏人壽21-25%的股權，意圖成為大股東，被輿論議為“蛇吞象”，期間中天金融還不斷有處理旗下資產以“籌錢”的新聞爆出來，收購至今未有定論。

　　加之華夏人壽2016年來在資本市場的一些舉牌行為，幾次被監管部門“點名”，也算“話題公司”賺足了業內業外眼球。

　　如果此次最終花落正大集團（如果還有平安集團的二重奏），那華夏人壽的股權故事就可以大結局了。其實，這也是近年來保險業“故事性”的最后尾聲了。塵歸塵，土歸土，諸神歸位，一批人謝幕離場。

　　“慧保天下”曾多次寫到，一個時代的結束。但又留下了什么？就華夏人壽而言，除了股權層面的資本故事、資本市場的妖精指摘、特殊的公司治理結構，已經快速長成千億估值的華夏人壽的業務發展模式又該如何分析和看待？

　　華夏人壽籌建于2005年，同期成立的有18家民營保險公司，史稱“05潮”，幾經更名變幻，值得一提的也就是陽光保險、國華人壽等幾家。陽光保險走的是集團化路線，國華人壽和華夏人壽類似，發展模式均有其特點，但規模和估值高低有別。

　　雖然也是幾經波折，但自2012年底開始，華夏人壽進入發展快車道，在同期公司中可謂一騎絕塵，近年規模保費和原保險保費均穩居第四位。本文試圖復盤華夏人壽近13年發展歷程，著重落筆在，做為曾經典型的資產驅動負債模式的公司，其規模保費和總資產是如何呈現出一條單邊上揚曲線的；而在此過程中，管理層也堅持發展了傳統保險價值型業務，其面對不同的市場形勢，又是如何變幻其渠道和競爭策略的。

　　必須承認的是，回避股權和公司治理的純業務發展視角，肯定是偏頗的，但在一個越來越階層固化的市場格局中，華夏人壽近年的突圍進階方法論還是值得關注分析的。

　　當然，更賺人眼球和引起爭議的是其千億級別的估值。如前述，2015年華資實業曾標出600多億元，兩年后中天金融魔幻般給出了近1500億元。價格有很大可能是會偏離價值的，且華夏人壽的股權股東情況更復雜，純粹業務視角看待其“商業價值”，肯定也是不深刻的。但到底“成色”幾何，也是交易時很重要的一個權重，尤其這次買主中，還有保險經營行家。

　　并且隨著近年來保險公司股權交易越來越頻繁，保險公司定價估值問題會更凸顯。“慧保天下”也會在后續的文章中通過梳理近年來的一些股權交易，來確定一些估值參照，給估值分析更多參考。敬請關注。

　　01

　　2007-2012年，前6年不足60億保費；彼時，國內壽險市場還處于第一和第二梯隊公司跑馬圈地擴張之時，華夏人壽只是一眾庸碌中小公司之一

　　華夏人壽2006年底獲批開業，2007年初正式開業，迄今已近13年。從其業績表現來看，有明顯的前6年和后6年階段性發展特征。

　　從規模保費收入來看，2009-2011年華夏人壽規模保費增速基本都維持在了30%以上，分別為27.96、36.36、51.64億元，2012年有所放緩，同比增速只有13.73%，達到58.73億元，在人身險公司中排名從24名提高到16名。

　　受益于規模保費的快速增長，其總資產、凈資產也在2009-2011年維持了較為快速的增長，到2012年增速有所下降。截至2012年末，其總資產已經從2009年的43.4億元增長至229.11億元，增長5倍有余；凈資產也已經從2009年的4.87億元增長至2012年的18.57億元。

　　由于成立時間較短，此時的華夏人壽一直處于虧損狀態，2009-2012年累計虧損達到21.08億元。

　　整體來看，華夏人壽2007年初正式開業可謂生逢其時，適逢大牛市，A股市場僅花12個月時間，就從1653點暴漲至6124點，掀起一股全民炒股潮。迎合這一潮流，彼時新成立壽險公司多以銀保作為主力渠道，理財型產品大行其道。

　　壽險行業保費收入因此高速發展，全年實現保費收入4463.8億元，同比增長24.5%。保險資金投資收益率也在這一年創下歷史最好水平，收益超過前五年的總和，達到2791.7億元。

　　不過好時光總是短暫，2008年金融危機的爆發嚴重影響行業投資收益率，前期熱銷的投資型保險產品由于銷售誤導等原因招致集中投訴和退保潮。于是從2009年開始，監管部門開始著手推動行業回歸保障，同時重拳規范銀保市場，使得個人代理渠道重回壽險第一大渠道。

　　到2010年末，對于銀保渠道的監管進一步強化，行業形勢開始發生逆轉。這一年年末，《中國銀監會關于進一步加強商業銀行合規銷售與風險管理的通知》發布，宣布取消駐點銷售，并規定每個銀行網點最多只能代理三家保險公司的產品；2011年，原保監會與原銀監會又聯合發布《商業銀行代理保險業務監管指引》，繼續加大銀保渠道規范力度。

　　銀保渠道備受沖擊，連帶整個人身險行業發展都陷入低迷，2012年，人身險業原保險保費收入同比增速只有4.16%。

　　整體來看，彼時，國內壽險市場還處于第一和第二梯隊公司跑馬圈地擴張之時，華夏人壽雖然增速也較快，但仍只是庸碌中小公司中一員，尚難稱“黑馬”。

　　這一階段的華夏人壽由首任董事長孟勇以及首任總經理曹湛掌舵。與當時的很多險企類似，華夏人壽從一開始就將銀保作為主力渠道，與工行、農行、建行、郵儲等大型銀行都建立了總對總的合作關系，以期實現規模的快速突圍。

　　同時，對于個險這一傳統價值型業務渠道也沒有放棄，但對不同市場進行分層，并輔之以不同的發展策略：針對城市市場中的高端客戶，主打顧問式行銷；針對廣大縣域市場，則推行人海戰術。此外，對于電話行銷這一新興銷售渠道，華夏人壽也頗為看重，投入頗多。

　　這一階段的發展因監管部門的一則重罰而告一段落。2010年3月9日至2010年4月23日，原保監會對華夏人壽進行綜合性檢查，發現其存在公司財務資料重大虛假記載、向保監會報送虛假的自查報告等11項違法違規行為。此后監管在對華夏人壽進行警告、罰款等處罰的同時，也處罰了9名高管，孟勇被撤職，曹湛也黯然離開華夏。

　　02

　　后6年狂飆突進，153億資本金支撐2000多億規模保費；把資產驅動負債模式做到極致，引得不少中小公司效仿

　　華夏人壽的命運等到2012年底才有大轉折，和一個人的到來有關。

　　前情要追溯到2010年時期的新華保險，原運營中心總經理趙子良、原銷售中心總經理高煥利、原總精算師楊智呈組成的“鐵三角”集體轉會生命人壽，一手打造了生命人壽當時的業績飆漲，隨后又在2012年先后出走。其中，趙子良即選擇加盟了華夏人壽，不過由于其任職資格一直未能獲批，一段時間內只能由董事長李飛兼任總經理，直至2015年8月，其總經理任職資格才正式獲得監管批準。

　　2012年對于中國保險業來說是個大年份。那一年，保險業迎來第三任保監會主席，隨后的2013年，費率市場化改革和投資大放行，一場保費盛宴就此開啟；同時，也開啟了一場中小壽險公司彎道超車的狂歡。

　　從2013年開始，華夏人壽以黑馬之姿在業界嶄露頭角：2013年6月10日，華夏保險年度總保費首次突破100億元，半年超越2012年全年業績；2013年9月14日，總保費突破又200億元大關；2013年全年，其更是以369.62億元的規模保費，實現了300%的同比增速，規模保費排名也首度躋身行業前十……自身的發展記錄被一次次輕易刷新。

　　此后，借助銀保渠道大肆銷售中短存續期產品，華夏人壽規模更是一發不可收拾，規模保費收入狂飆突進，市場排名迅速攀升：

　　2014年規模保費接近翻番，達到705.15億元，市場排名第七；2015年則一躍達成1772.13億元規模保費，市場排名更是達到第四名。此后，其規模保費增速有所下降，2017年甚至出現了一定程度的負增長，但到2018年，重新恢復正增長，達到2306.03億元，市場排名穩定在前5。

　　受規模保費快速增長的助力，華夏人壽總資產從2009年的43.4億元增至5101.18億元，增長超100倍，凈資產也增長近40倍，躋身大型險企之列，2019年甚至首度躋身《財富》世界500強榜單。

　　當然，為支持其業務發展，股東也不斷注資，從開業到2015年底，先后8次增資，注冊資本金從最初的4億元，達到153億元之多。

　　保費規模快速擴張疊加從2012年開始的保險資金運用市場化改革，華夏人壽投資收益開始暴增。數據顯示，2012年，其投資收益還只有6.58億元，到2013年就達到21.72億元，2014年更是達到72.06億元。從2012年到2014年，華夏人壽的投資收益連續兩年保持230%以上的增長。

　　受益于此，其2014年首度扭虧為盈，實現凈利潤11.55億元，此后數年，除2016年的凈利潤低于10億元之外，其余年份均在10億元以上。數據顯示，從2009年有年報數據披露開始，一直到2018年，華夏人壽累計盈利66億元。

　　03

　　曾經，上層是“投行邏輯”的資產型業務，底層是“保險邏輯”的保險價值型業務；現在已演化為保險價值型業務為主，資產型業務是附加，這才是華夏人壽經營模式的精髓

　　當主導銀保、資產驅動負債的光環褪去，近年來，業內對華夏人壽又有了新的關注點。

　　截至2018年年末，華夏人壽的保戶儲金及投資款顯示仍高達2070.08億元，不過細分其到期期限會發現，5年以上者為1872.36億元，占比超過90%，顯示其理財型業務年期結構已經發生徹底變化。

　　圖片來源：華夏人壽2018年年報

　　與此同時，其內含價值也在快速提升：

　　保險業務結構的改善、內含價值的提升都離不開渠道的改革，而銀保、個險以及中介正是華夏人壽最重要的轉型抓手。

　　銀保個險化，但價值轉型仍任重道遠

　　眾所周知，銀保是華夏人壽實現規模保費狂飆突進的最重要原因所在。在很多市場人士看來，產品收益高，網點手續費高且大量招收銀保經理打人海戰術——華夏人壽的銀保渠道規模就是這樣“砸” 出來的。

　　但其實，華夏人壽的銀保渠道早已經開始轉型。2014年，華夏人壽重新確立了“規模先行、結構跟進”的發展思路，開始積極尋求轉型，業務結構開始從短期產品向長期險轉型，此后，其銀保渠道先后經歷三波轉型：2014年開始探索業務轉型，躉交由一年期轉向三年期；2015年由躉交轉向期交；2016年大力發展期交的基礎上，產品險種向更高業務價值轉變。

　　其結果是華夏人壽在持續快速發展的基礎上，也實現了業務結構的轉變。據稱，2018年，華夏人壽銀保渠道期交保費已經達成市場第一，到2019年，其銀保銷售團隊達到3萬人，產能甚至高于個險團隊。

　　不過，對于銀保渠道而言，即便是期交業務的新業務價值也往往并不高，銀保渠道要想真正實現個險化，成為公司的新業務價值主要來源，仍需進一步推動轉型。

　　把握上一波營銷員井噴紅利，搶抓個險最后的發展窗口期

　　如果單是依靠銀保渠道沖規模，華夏并不算是黑馬，只能算是安邦第二。之所以稱之為黑馬，主要還是因為其個險渠道的快速成長。有行業交流數據顯示，就個險渠道規模保費收入而言，2010年時，華夏人壽還只有6.6億元，但到2017年已經接近450億元。尤其是從2013年以來，華夏個險以近100%的增速躥升，2016年更是達到300%以上。

　　如果說，華夏銀保渠道主要靠“砸”，那個險就是“使勁兒砸”：給予營銷團隊更多投入，更多利益，對比當時平安、合眾等公司的代理人基本法，華夏在新人津貼、管理津貼等方面都具備明顯優勢，且從創業基本法到傳家基本法，從終身底薪到終身傭金，華夏在基本法創新上也用足了心思。與此同時，推出高性價比產品，給予內勤更高收入也是華夏重要的策略。

　　對內重賞之下必有勇將，對外高性價比產品提高市場份額，華夏人壽下了一步好棋，結果就是個險渠道保費收入的躥升。

　　將華夏置于整個壽險市場格局中去觀察，“慧保天下”認為，其個險的逆襲歸根結底是因為抓住了難得的機會窗口。

　　其一是2013-2017年間中小型險企發展個險最后的窗口期，理由在于這期間的人身險市場出現了一定的空檔：

　　一是當時銀保渠道發展火熱，大部分中小型公司對資產驅動負債的發展模式尚存幻想。

　　二是當時老牌壽險公司個險渠道產品同質化嚴重，價格偏高。

　　三是當時老牌公司給予營銷員團隊的利益相對較少。

　　當然，更重要的還在于2015年，為響應政府簡政放權的號召，個人代理人資格考試被取消，個人代理人數量由此再度出現井噴，為險企發展個險渠道創造了良好的市場機遇。

　　很顯然，華夏人壽注意到了這些市場機會，并緊緊把握住了這些機會，在大力發展“投行邏輯”的資產型業務的同時，亦著力推動“保險邏輯”的價值型業務。當資產型業務光環褪去，價值型業務開始成為主角。

　　數據顯示，2017年8月，華夏人壽個險新單標保突破百億，全年達成規模保費442億元，緊隨新華、太平之后；到2019年1月3日，其規模人力更是突破50萬，這一數據已經超越一些大型險企。

　　以一己之力，拉升整個專業中介市場在2015-2017年的回暖

　　早在2013年，為加速價值型業務發展，華夏人壽在推動個險渠道發展同時，即重啟中介渠道。彼時，泛鑫保險代理美女高管攜款跑路事發，原保監會全面清理整頓中介市場，強化保險公司對于中介渠道的責任，保險公司對于中介公司價值的不信任也達到了一個高點，保險專業中介發展一時之間陷入停滯。

　　華夏人壽在此時選擇逆勢而為，加碼中介，無疑是為低迷的中介市場注入了一劑強心針。泛華、大童、永達理等國內大型全國性保險中介公司，紛紛開始銷售華夏人壽產品，一時之間，華夏人壽在專業壽險中介市場上的市場份額甚至達到了50%以上。

　　由于彼時市場低迷，在合作中華夏人壽也掌握了更多的主動權，其全面強化了中介公司的準入管理以及日常管理，在最重要的合同協議條款中，也重新制定了華夏模板，某種程度上也算是制定了保險公司和中介公司合作的行業標準。

　　當然，隨著中介市場的回暖，2018年后的中介市場費用競爭也日趨激烈，華夏人壽采取暫避鋒芒策略，在市場地位上，只保前三，不爭第一。

　　近13年的華夏人壽或許又將走到了命運轉折的關口。回顧其歷程，有紛紛擾擾的資本故事，也有值得業內關注和分析的業務發展模式的探索實踐，在80多家壽險公司中，華夏人壽算有其特點，該如何評價？或許資本會給出其價格，拭目以待。

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責任編輯：賈振飛 2031864307