近年來，國內期貨市場逐漸成熟，期貨基礎標的市場發展日漸完善，這為期權產品的推出奠定了良好的市場基礎。商品期權新品種天然橡膠、棉花、玉米期權于1月28日分別在上期所、鄭商所、大商所正式掛牌交易，同一天上市3個新期權品種，前所未有。期權上市的提速預示著未來會有更多主要的期貨品種配套期權產品陸續上市，期權市場發展步入常態化。

　　A場內期權整體運行平穩

　　2017年為中國商品期權元年，豆粕、白糖期權分別在大商所、鄭商所成功上市，開啟了中國商品期權新里程。豆粕、白糖期權上市的一年多來，市場活躍度不斷上升，市場功能逐步發揮。2018年豆粕期權日成交量為10.5萬手，日持倉量為46萬手，豆粕期權主力平值合約的買賣價差和市場深度都已接近成熟市場水平。白糖期權上市以來規模穩步擴大，2018年白糖期權日成交量為3.8萬手，日持倉量為23.3萬手，國內幾十家企業已參與到白糖期權市場的交易中，一些“保險+期貨”項目也積極利用場內期權對沖和管理風險。

　　2018年9月，銅期權作為我國首個工業品期權登陸上期所，雖然自上市以來僅有短短幾個月時間，但是表現不俗，銅期權日均成交量為2.9萬手，日均持倉量達到3.5萬手，其中機構客戶持倉占比達到87%，成交占比高達92%。同時，價格運行也非常合理，隱含波動率大致在17%—18%，與歷史波動率基本保持一致。

　　上證50ETF期權合約品種于2015年2月9日在上交所正式上市交易，這是我國第一個場內期權品種。自上證50ETF期權上市以來，其市場規模呈快速增加之勢，成交量也迅速增加。2015年股市發生異常波動，中金所出臺股指期貨限制政策，保證金、高手續費和日內開倉數量都受到極大限制，其市場容量已無法滿足市場的風險管理需求。然而，ETF期權具備與股指期貨類似的風險轉移功能，可滿足投資者包括風險對沖、資產配置等多樣化的投資需求，對豐富投資者的風險管理工具、完善和加強資本市場功能具有重要意義。

　　2018年，在股指期貨受限的情況下，上證50ETF期權憑借其獨有的特性，在對沖風險和套期保值中發揮巨大的作用。2018年10月19日，上證50ETF期權成交量首次突破300萬手，至332.6萬手，創歷史新高。2018年全年，上證50ETF股票期權日成交量為129萬手，日持倉量為177萬手。按ETF期權品種排序，目前上證50ETF期權交易量約可排至全球第4位。

　　B為企業提供風險管理工具

　　商品期權作為期貨市場的一個重要組成部分，是當前資本市場最具活力的風險管理工具之一。商品期權的推出，豐富了我國期貨市場的交易方式，對市場風險管理具有重要意義；豐富了涉農企業風險管理工具，更好地滿足農業企業精細化、多樣化的風險管理需求；有助于期貨市場價格發現功能更充分地發揮；又為機構投資者提供了更精巧的投資工具，建立起現貨、期貨與期權價格之間的網狀關系，以及三個市場價格之間的內在聯系和相互影響，使價格發現和資產配置效率得到進一步提高。

　　“保險+期貨”試點已經在涉農企業中積極推進，共有數十家期貨公司與保險公司合作，圍繞大豆、玉米、雞蛋、白糖、棉花等農產品開展了上百個試點項目，覆蓋農業種植面積數百萬畝，最終為農戶理賠數千萬元。農產品期權還為管理農產品價格風險提供了重要工具，期貨公司利用農產品期權可以進一步發展風險管理業務。

　　期權產品的推出，還可以積極嘗試“保險+期權”模式。保險公司通過購買看跌期權來分散保險的巨額賠付風險，保險公司給農民承保就相當于賣出看跌期權，承擔了農產品價格下跌風險，同時購買與承保品種相同的看跌期權來對沖承接風險。當保險標的價格上漲時，保險公司的保費收入可以支付期權費用；當保險標的價格下跌時，保險公司通過選擇期權行權所獲得的盈利來彌補保險賠款支出，達到規避價格保險面臨巨額賠付風險的目的。目前，期貨行業已經探索出“保險+期貨”“保險+期權”“保險+期貨+期權”“場外期權+期貨”等各具特色的服務實體經濟的新模式。

　　企業在運用期權產品進行套期保值時可以更加靈活，手段也日益多元化。相比期貨交易，期權購買方面臨的風險僅限于所支付的權利金，風險相對可控。期權是一種相對靈活的風險管理工具，不需要逐日盯市，也無需依行情追加保證金，保值者可根據行情變化的情況來決定是否行權。在行情發生重大變化時，特別是在出現可觀的浮動盈利時，套期保值者還可利用期權工具，在進行保值的同時靈活地實現部分市場收益。

　　期權這一衍生工具還憑借其非線性的損益結構，使得投資者可對不同期權或是期權與其他投資工具進行組合管理，構造出差異化的風險收益狀況的投資組合，以對單一的多頭或空頭頭寸對沖，起到鎖定風險的作用。期權靈活、簡單易行的特點對中小投資者保值更實用。

　　C期權能有效度量和管理市場波動風險

　　對資產管理者來說，方向性風險可使用期貨進行管理，只要有足夠的保證金并加以日常認真管理，就可以鎖定未來的收益或控制未來的建倉成本。不過，期貨價格主要由現貨價格絕對水平決定，而不能很好地反映現貨價格的波動情況，所以還不是管理波動性風險的理想工具。

　　Black—Scholes期權定價公式的誕生，使得通過市場價格來度量市場波動成為可能。期權的權利金價格中包含了時間、利率以及反映資產價格波動性風險的因素，包含了投資者對未來現貨價格波動的預期，從而使得期權在管理方向性風險的同時，更適合管理波動性風險。

　　由于期權價格包含了投資者對未來市場波動的預期，期權市場已成為一些國家宏觀決策部門重要的信息來源，是相關機構觀察市場信心的“望遠鏡”。在預期價格波動水平基礎上編制出來的波動率指數，也成為政府觀察金融市場壓力的先行指標。

　　D期權是期貨及衍生品市場的重要補充

　　期貨是規避現貨供求風險的市場，期權是平衡期貨頭寸風險的市場，期權的上市交易意味著期貨市場體系從布局上得以延伸和健全，而一個有效的期權市場可以降低相關市場的價格上下波動幅度，并增加對底層資產進行投資的吸引力。期貨期權作為期貨的衍生品，有助于推進期貨衍生品市場結構多層次和產品多元化，期權交易催化金融產品多維立體化，是期貨市場的有益補充。

　　期權交易可供投資者選擇的投資策略越來越多，在增強了市場流動性的同時，還分散了金融風險，有助于強化金融市場整體抗風險的能力，增強了金融系統的穩定性。隨著我國市場經濟的進一步推進、利率市場化的提高、浮動匯率制的實施、資本市場的完善，各種期權交易必然在資本市場中扮演不可或缺的角色。

　　E對完善我國期權市場的幾點建議

　　經過近幾年的發展，我國期權市場已經初具規模，業務類型、監管體系和功能定位基本成形，但是我國期權市場仍處于萌芽階段，在監管、做市商制度、準入門檻設計、期權品種體系等方面尚存在不足，還有待進一步完善。

　　完備成熟期權市場要素

　　目前，國內期權市場尚不成熟，完善的法律體系、監管適當、基礎設施完備、投資者結構合理等是成熟期權市場的必備要素，我國期權市場還需加快完善上述基本要素。

　　目前，我國尚沒有關于期權的專門的法律法規，《證券法》也沒有明確涉及期權產品，而適當的立法能夠讓投資者了解到他們的權利能夠得到保護，也利于期權市場合規發展。為了保障期權交易的高效運行，應打造滿足交易者需求的技術基礎設施，滿足高頻交易需求以及風險管理和清算需求，從而能夠應對市場風險和金融風險；為了維持期權市場的健康運行，期權市場應保持合理的投資者結構，代表實體經濟的交易者、套利者、投機者、套保者、高頻交易者以及傳統投資者應保持健康的配比，使得期貨市場保持足夠的流動性和深度。目前，我國的監管模式仍以外部的行政監管為主，實行的是一線多頭的監管模式，忽略了期權市場內部的監管，應嘗試政府監管與自律監管相結合的監管方式，通過行業自律方式更有效地激發市場活力，維持市場秩序。

　　不斷完善做市商制度

　　全球絕大多數交易所的期權交易都采用做市商制度。期權交易的做市商主要有三大功能：一是價值發現功能，做市商通過專業估值促使期權價格更趨近其實際價值；二是增強流動性，能讓市場交投活躍起來；三是穩定市場，做市商通過雙向報價和交易平抑期權價格波動，增強市場穩定性。具有強大資金實力的做市商，可憑借其較高的信用水平、風險控制能力以及專業知識水平，根據投資者的需求設計出多樣化的產品，降低市場的波動風險，減少市場的投機情緒，使市場運行更加理性化。

　　作為最成熟的期權交易市場，美國的九大期權交易所無一例外地引入了做市商制度。然而，我國做市商制度還在摸索發展中，期權做市商也是從無到有，做市商的人才隊伍建設、經營水平、制度管理同國外發達市場相比仍有不小的差距。在我國期權做市商的形成過程中，交易所的作用有時甚至大過市場的作用，這也不利于調動金融機構的積極性。一方面，應當豐富做市商類型，吸引更多做市商參與期權市場，提高競爭，讓市場發揮決定性作用；另一方面，也應當健全相關監管機制，嚴防做市商違規行為的發生，打造公平、公正的交易環境。

　　降低期權交易準入門檻

　　我國期權參與者門檻較高，如上證50ETF期權投資者要求具備兩融及金融期貨交易經歷，在資產方面也有一定門檻限制，相關的資質考試也很嚴格，這些規定在維護期權市場穩定發展、保護投資者利益的同時，也使得部分中小投資者被拒之門外，這在一定程度上使得市場活躍度受限，并限制了市場規模與產品流動性，也不利于期貨和期權市場的對外開放。

　　設計合理的準入門檻直接關系到市場的流動性和平穩運行，并降低了交易成本。在期權推出初期，設置中等偏高的門檻限制了散戶投資者，并鼓勵機構投資者進入，有利于穩定期權交易市場的運行風險。隨著期權市場的發展逐步深化、期權市場逐漸成熟，可適當放低準入門檻，允許更多的投資者進入市場，提高合約交易的流動性，促進期權的價格發現功能。

　　豐富期權品種體系

　　相較于成熟的海外期權市場，我國期權市場尚處于起步階段。迄今為止，國內僅上市了4個場內期權品種，加之此次上市的3個期權產品，也才有7個場內期權品種。大部分金融產品、農產品和大宗商品都缺乏相應的期權品種，品種的匱乏限制了期權市場與期貨、股票等市場聯系的緊密度，制約了投資組合的構造和對頭寸的風險緩釋，無法滿足特定投資組合的對沖需求。期權品種的創新應當結合我國期貨市場的發展情況來決定，現階段應盡快推出國內比較成熟、市場需求比較強烈的品種。

　　繼天然橡膠、玉米、棉花期權新品種的同期上市，期權市場發展步入常態化，我國期權市場還有望進一步擴容，更多期權新品種呼之欲出。鄭商所表示在2021年前后爭取PTA、甲醇、菜油、菜粕、動力煤等主要品種進行配套期權上市；大商所也向證監會提出了上市鐵礦石期權的申請；上期所則表示將推動有色金屬和貴金屬中的黃金、白銀、鎳、鋅、鋁等配套期權品種的上市。此外，還可以研究一批國外沒有、國內獨有的成熟期權品種。

　　從國際經驗來看，金融期權的發展遠超商品期權，我國目前金融期權品種嚴重匱乏，未來可分步推出股指期權、外匯期權和利率期權等金融衍生工具，其中股指期權的推出尤其重要。股指期貨交易自2015年受限以來，成交量和持倉量大幅萎縮，流動性驟然下降，市場功能無法有效發揮，資本市場缺少足夠完備的風險對沖工具，投資者風險管理需求無法得到滿足，隨著近年來股指期貨的三次松綁，股指期貨常態化逐步恢復。此外，A股相繼納入MSCI指數和富時羅素指數，A股對外開放程度進一步提升，未來將有更多的境外投資者參與到我國資本市場中來，股指期權的推出已是大勢所趨。

責任編輯：張瑤