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　　來源：債市研究

　　資金信息：有租賃公司可投優(yōu)質(zhì)地級市、全國百強縣前50、一般預(yù)算收入30億以上的國家級開發(fā)區(qū)城投，交易結(jié)構(gòu)里要有AA+城投，租賃物接受包裝，IRR6.5%左右，單筆3-5億，期限3-5年，有此類項目請加微信ibonds1

　　基金子公司產(chǎn)品兌付的風(fēng)波正讓一些高凈值投資人士徹夜難眠，這次被掀開蓋頭的是鵬華基金旗下子公司——鵬華資產(chǎn)管理有限公司（簡稱“鵬華資產(chǎn)”）。

　　財聯(lián)社記者獲悉，由鵬華資產(chǎn)作為管理人的“鵬華聚鑫1號-25號資管計劃產(chǎn)品”在連續(xù)兩次分配延期后，已全線違約，25只固收產(chǎn)品總規(guī)模或超40億元，資金缺口或超20億元。

　　作為固收產(chǎn)品的鵬華聚鑫系列，為何出現(xiàn)如此大的虧損？底層資產(chǎn)到底是哪些標(biāo)的？面對投資者質(zhì)疑，鵬華資產(chǎn)表示“不便透露”，但數(shù)位投資者在與他們多番溝通的過程中得知冰山一角：該系列產(chǎn)品曾買入海航債券。而在今年4月中旬，11.5億元海航債券的“強行延期” ，也讓海航系債務(wù)風(fēng)險浮出水面。

　　10月16日，鵬華發(fā)公告稱，目前聚鑫系列產(chǎn)品相關(guān)兌付工作正順利推進并基本完成，投資者利益得到了最大程度的保護。

　　對此，如是金融研究院院長、首席經(jīng)濟學(xué)家管清友表示，投資者對于大機構(gòu)的迷信早就應(yīng)該破除。這樣級別的產(chǎn)品違約確實不應(yīng)該，要看看漏洞到底出在哪里。雖然理財產(chǎn)品出現(xiàn)違約較為極端，但今年以來銀行理財收益屢創(chuàng)新低乃至出現(xiàn)浮虧也是不爭的事實。

　　不難發(fā)現(xiàn)，既保本、流動性又好、收益還高的時代已成為過去式。未來，一方面，投資者在購買過程中，應(yīng)認(rèn)真閱讀說明書；另一方面，銀行銷售人員在對產(chǎn)品進行銷售時，要充分闡明風(fēng)險。此外，銀行對產(chǎn)品的風(fēng)險評級也有待進一步細(xì)化。

　　兩次分配延期后的兌付危機

　　根據(jù)投資者提供的信息，鵬華聚鑫系列屬于固定收益類產(chǎn)品，銀行提示風(fēng)險等級為PR3，即風(fēng)險適中，100萬起投，期限為6個月，為滾動發(fā)售，業(yè)績比較基準(zhǔn)為4.1%（年化）。25只產(chǎn)品自七月以來便陸續(xù)到期。

　　據(jù)悉，鵬華聚鑫計劃成立于三年前，是由鵬華基金子公司鵬華資產(chǎn)管理有限公司提供，鵬華資產(chǎn)管理有限公司成立于2013年，法定代表人為金智勇，注冊資本為15000萬元人民幣，所屬集團為國信證券（002736，股吧），大股東為鵬華基金管理公司。截至2020年9月底，鵬華資產(chǎn)管理規(guī)模約368億元人民幣，產(chǎn)品累計發(fā)行數(shù)量1188只，存續(xù)產(chǎn)品數(shù)量242只。

　　由此看來，鵬華聚鑫系列實際上就是銀行“短貸長投”的類資金池型產(chǎn)品。在底層資產(chǎn)兌付危機和資管新規(guī)的雙重壓力下，該類產(chǎn)品短期難以完全兌付的概率通常會顯著增加。不過，鑒于7月底資管新規(guī)過渡期已延至2021年底，在上述產(chǎn)品違約事件里，底層資產(chǎn)兌付問題顯然是不可忽略的一環(huán)。

　　8月14日，管理人鵬華資產(chǎn)發(fā)布了產(chǎn)品提前終止公告，公告稱：“根據(jù)資管新規(guī)的要求，綜合考慮聚鑫系列產(chǎn)品的整體管理，本資管計劃擬提前結(jié)束。本公司作為資產(chǎn)管理人會充分考慮底層資產(chǎn)的流動性匹配問題，妥善予以處理，最大程度保護投資者合法利益，本計劃最晚于公告出具之日起30天內(nèi)完成分配?！?/p>

　　然而，30天后，投資人并未如約收到本金和收益，而是等來另一份分配延期公告。

　　在9月14日的這份公告里，鵬華資產(chǎn)稱，該資管計劃已經(jīng)開始對持倉資產(chǎn)進行變現(xiàn)操作。一定比例的資產(chǎn)已經(jīng)完成變現(xiàn)，但仍有個別資產(chǎn)存在嵌套結(jié)構(gòu)，回款需要一定時間；個別資產(chǎn)原定交易策略為持有至到期，詢價賣出需要一定調(diào)解；個別資產(chǎn)的變現(xiàn)回款處于清算在途狀態(tài)。

　　基于以上原因，鵬華資管表示，該計劃盡可能在延期公告發(fā)布后40天內(nèi)執(zhí)行分配。

　　兩次分配延期后，投資人收到了產(chǎn)品無法完全兌付的消息。10月15日，鵬華資產(chǎn)官網(wǎng)發(fā)布了《1號至25號資管計劃正式終止清算及權(quán)益分配公告》公告。

　　該公告稱，鵬華資產(chǎn)作為該計劃管理人，從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、投資標(biāo)的、估值原則等多方面反復(fù)論證，但受限于該計劃的實際情況以及資管新規(guī)的嚴(yán)格要求，最終仍無法找到促使聚鑫資管計劃順利整改的路徑，因此宣告終止。清算期間，管理人將根據(jù)該資管計劃的變現(xiàn)情況向投資者進行現(xiàn)金分配，剩余未變現(xiàn)權(quán)益，也將慎重處理，妥善解決。

　　10月16日，鵬華又發(fā)公告。稱目前聚鑫系列產(chǎn)品相關(guān)兌付工作正順利推進并基本完成，投資者利益得到了最大程度的保護。

　　曾買入海航債券

　　該產(chǎn)品說明書近乎“粗略”地描繪了資管計劃的投資領(lǐng)域：主要投資于現(xiàn)金、正回購、逆回購、銀行存款、同業(yè)存單、債券（含可交換債券）、證券投資基金、央行票據(jù)、非金融企業(yè)債務(wù)融資工具、資產(chǎn)支持證券，以及具有業(yè)績比較基準(zhǔn)的各類證券投資類資產(chǎn)管理計劃（如信托計劃、證券公司資產(chǎn)管理計劃、基金及基金子公司資產(chǎn)管理計劃、期貨資產(chǎn)管理計劃等）。

　　作為固收產(chǎn)品的鵬華聚鑫系列，為何出現(xiàn)如此大的虧損？其底層資產(chǎn)到底是哪些標(biāo)的？面對投資者質(zhì)疑，鵬華資產(chǎn)表示“不便透露”。

　　不過，依然有數(shù)位投資者在與他們多番溝通的過程中突破了客戶經(jīng)理們的“防線”，得知了標(biāo)的的冰山一角：該系列產(chǎn)品曾買入海航債券，基金經(jīng)理之所以買入該債券，是因為其在暴雷前一度非?！皟?yōu)質(zhì)”。

　　值得注意的是，在今年4月中旬，11.5億元海航債券的“強行延期” ，讓海航系債務(wù)風(fēng)險浮出水面。該批債券為“13海航債”，在海航集團召開的會議里，該債券展期議案獲持有人會議通過，同意議案的債券持有人共3名，合計持有債券面值總額為3.45億元，占出席本次債券持有人所持有效表決權(quán)的98.26%；反對29名；棄權(quán)0票。

　　在債券延期兌付的背后，浮現(xiàn)的是海航集團的債務(wù)風(fēng)險。由于近年來過度擴張，引發(fā)了海航集團流動性風(fēng)險；杠桿率較高，盈利能力顯著下降，在疫情的沖擊下，集團核心航空企業(yè)經(jīng)營壓力巨大，目前海航集團未到期的債券存量規(guī)模逾百億。

　　玩味的是，海航集團2020債券半年度報告，以及2019年度報告因新冠疫情影響均延遲披露。而截至2019年6月末，海航集團總資產(chǎn)為9806.21億元，總負(fù)債為7067.26億元，其中短期債務(wù)占比43.84%，資產(chǎn)負(fù)債率上升至72.07%，凈資產(chǎn)收益率下降至-2.81%，毛利率下降至11.52%。此外，2018年、2019年上半年，航海集團凈利潤分別為-49.02億元、-35.20億元，盈利能力下降顯著。

　　理性看待銀行理財“不保本”

　　如是金融研究院院長、首席經(jīng)濟學(xué)家管清友表示，投資者對于大機構(gòu)的迷信早就應(yīng)該破除。這樣級別的產(chǎn)品違約確實不應(yīng)該，要看看漏洞到底出在哪里。雖然理財產(chǎn)品出現(xiàn)違約較為極端，但今年以來銀行理財收益屢創(chuàng)新低乃至出現(xiàn)浮虧也是不爭的事實。

　　今年5、6月，債市經(jīng)歷調(diào)整，多家銀行理財子公司產(chǎn)品均出現(xiàn)不同程度的凈值回撤，先是招商銀行（600036，股吧）理財子公司的一款低風(fēng)險收益理財產(chǎn)品近一個月實現(xiàn)的收益達到-4.42%，從而拉開了銀行理財產(chǎn)品虧損連連的序幕。

　　一方面，從長期來看，在央行推進利率并軌的系列舉措下，尤其是LPR（貸款市場報價利率形成機制）的推行讓貸款市場利率整體下行，為了和資產(chǎn)收益相匹配，銀行需要降低負(fù)債成本來緩解息差壓力。

　　另一方面，債市大方向也并不樂觀。隨著國內(nèi)經(jīng)濟恢復(fù)，市場流動性平穩(wěn)，疊加股市表現(xiàn)較好，避險資產(chǎn)最強的國債受資金青睞度在下降，國債期貨也在不斷走低。Wind數(shù)據(jù)顯示，10年期國債期貨主力合約16日盤中探至97.255元創(chuàng)了11個半月新低。自今年4月份高點已經(jīng)下跌接近半年，累計最大跌幅達6.02%，而且依然看不到止跌的跡象。這也是2018年開啟牛市以來回調(diào)時間最長，跌幅最大的一次。

　　上次債市走熊時，10年期國債期貨主力合約2016年10月24日創(chuàng)出當(dāng)時的歷史新高后開啟下跌，從小幅下跌到加速下挫，在經(jīng)過42個交易日最大下跌了8.36%才迎來一小波的反彈。隨后都是下跌較大，反彈較小，重心不斷下移的循環(huán)走勢，直到2018年1月19日創(chuàng)出歷史新低91.43元才止跌逆轉(zhuǎn)熊市，開始震蕩走高。期間累計走了1年多熊市行情，下跌最大幅度為10.37%。這也意味著，短期內(nèi)銀行存款和理財產(chǎn)品的收益可能相應(yīng)走低，既保本、流動性又好、收益還高的“閉眼”買理財時代或成為過去式。

　　上述背景下，某銀行業(yè)研究員表示，銀行凈值化轉(zhuǎn)型的推進，疊加今年以來金融市場整體風(fēng)險的上升，個別金融產(chǎn)品價格產(chǎn)生極端波動。一方面，銀行應(yīng)該加強投資者教育，改變投資者對銀行理財產(chǎn)品的印象仍停留在過去“保本保息”的狀態(tài)；另一方面，銀行的產(chǎn)品風(fēng)險評級需要進一步細(xì)化。

　　今年9月18日，人民銀行發(fā)布《中國人民銀行金融消費者權(quán)益保護實施辦法》（以下簡稱《實施辦法》）稱，銀行、支付機構(gòu)在進行營銷宣傳活動時，不得明示或者暗示保本、無風(fēng)險或者保收益等，不得對非保本投資型金融產(chǎn)品的未來效果、收益或者相關(guān)情況作出保證性承諾。有業(yè)內(nèi)人士就表示，下一步，銀行機構(gòu)應(yīng)梳理內(nèi)部工作人員在理財產(chǎn)品銷售過程中是否做到“盡責(zé)”，即對投資者說明“賣者盡責(zé)、買者自負(fù)”。

　　另據(jù)界面新聞報道，聚鑫系列產(chǎn)品正式違約后，代銷方工行緊急拿出一份兌付方案，承諾今年10月20日兌付本金的50%，另外48%的本金轉(zhuǎn)為工行理財，2%本金作為該理財?shù)氖找妫?年后到期兌付。

　　10月18日，一位簽署過該協(xié)議的投資人告訴界面新聞記者，48%的本金已經(jīng)轉(zhuǎn)為工行理財。據(jù)了解，該產(chǎn)品名為“工銀理財2020年人民幣理財產(chǎn)品”，已在全國銀行業(yè)理財信息登記系統(tǒng)備案，業(yè)績比較基準(zhǔn)為4.2%，風(fēng)險等級為PR2（中低風(fēng)險），屬于混合類產(chǎn)品。募集起始日為10月14日—10月15日，產(chǎn)品起始日為10月16日，封閉式運作1年，將于明年10月18日到期。

圖片來源：投資人提供

　　說明書顯示，該產(chǎn)品擬投資0%—80%的高流動性資產(chǎn)，20%—100%的債權(quán)類資產(chǎn)，0%—30%的權(quán)益類資產(chǎn)。按目前市場收益率水平測算，資產(chǎn)組合預(yù)期年化收益率約4.22%。

　　費率方面，該產(chǎn)品不收取銷售手續(xù)費，托管費率為0.02%，而界面新聞記者查詢工行官網(wǎng)獲悉，其他同類自營理財產(chǎn)品均收取一定比例的銷售手續(xù)費。

　　值得一提的是，該產(chǎn)品計劃發(fā)行規(guī)模50億元。投資人告訴界面新聞記者，截至當(dāng)前，工行方面尚未發(fā)布發(fā)行公告，因此暫時無法知悉“工銀理財2020人民幣理財產(chǎn)品”的實際募集規(guī)模。

　　《商業(yè)銀行理財業(yè)務(wù)監(jiān)督管理辦法》規(guī)定，商業(yè)銀行應(yīng)當(dāng)在理財產(chǎn)品成立之后5日內(nèi)披露發(fā)行公告，發(fā)行公告包括理財產(chǎn)品成立日期和募集規(guī)模等信息。也就是說，至少在10月21日之前，工商銀行應(yīng)按規(guī)定披露該產(chǎn)品的發(fā)行報告。

　　工行還在該產(chǎn)品的說明書中增加了“延遲兌付/資產(chǎn)現(xiàn)狀返還”一欄，具體解釋為：由于市場出現(xiàn)極端情況，導(dǎo)致本產(chǎn)品持有的資產(chǎn)無法及時變現(xiàn)，工商銀行有權(quán)對到期資金、提前終止或提前贖回資金延遲兌付，或?qū)⒉糠只蛉繜o法及時變現(xiàn)的資產(chǎn)按其當(dāng)時的現(xiàn)狀返還給客戶。