專題：人民幣匯率回穩(wěn) A股反彈有望延續(xù)

丘棟榮

趙曉東

范妍

　　對于明年的權(quán)益市場，基金經(jīng)理持樂觀態(tài)度：經(jīng)濟(jì)基本面企穩(wěn)回升的可能性增大；經(jīng)過長時(shí)間調(diào)整，房地產(chǎn)、消費(fèi)等方面積極因素已逐漸在市場中反映；從貨幣與財(cái)政政策來看，匯率壓力有望減輕，因此明年貨幣政策可能有更多空間，財(cái)政政策也有望更為積極；出口有望保持相對平穩(wěn)；外資新的增量主要集中在中東等地區(qū)，未來將有更多外資流入

　　◎記者 趙明超 王彭 陸海晴

　　投資業(yè)績是基金經(jīng)理認(rèn)知的變現(xiàn)。在認(rèn)知變現(xiàn)的過程中，基金經(jīng)理不僅要有成熟的投資框架，還要根據(jù)市場變化構(gòu)建組合，并且落實(shí)到具體的選股中。

　　臨近年底，市場又走到關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)。如何看待當(dāng)下的市場行情？接下來應(yīng)該如何謀篇布局？上海證券報(bào)邀請了三位長期業(yè)績優(yōu)秀的投資大咖——中庚基金副總經(jīng)理兼首席投資官丘棟榮、國海富蘭克林基金權(quán)益投資總監(jiān)趙曉東、圓信永豐基金副總經(jīng)理兼首席投資官范妍，他們結(jié)合今年以來的市場行情，分享了對投資的最新思考。

　　堅(jiān)守長期主義

　　記者：您的投資框架是什么？過去幾年來，A股行情較為震蕩，您有哪些投資感悟？

　　丘棟榮：我們堅(jiān)持低估值價(jià)值投資策略，即以不確定性定價(jià)為核心，預(yù)期的全部收益必須來自資產(chǎn)本身的盈利或現(xiàn)金流，而非交易或博弈。無論市場如何變化，我們保持策略體系不斷進(jìn)化和成長，充分考慮盡可能多的風(fēng)險(xiǎn)因素，并進(jìn)行主動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)管理。通過構(gòu)建包括風(fēng)險(xiǎn)識別、風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)、組合風(fēng)險(xiǎn)管理在內(nèi)的立體風(fēng)險(xiǎn)管理體系，在正確承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上，用完整的生命周期來評估資產(chǎn)價(jià)格和性價(jià)比，獲得更高的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償。

　　基于低估值價(jià)值投資策略，動(dòng)態(tài)評估當(dāng)前市場情況，我們更積極地構(gòu)建一個(gè)低風(fēng)險(xiǎn)、低估值兼具高成長性和高彈性的投資組合。

　　趙曉東：我們的投資風(fēng)格總體偏逆向，堅(jiān)持長期持股，偏好大盤藍(lán)籌價(jià)值股，兼顧成長確定性高的中小市值股票。在個(gè)股選擇方面，重點(diǎn)從五個(gè)角度考察標(biāo)的：一是管理層識別，要求管理層眼光長遠(yuǎn)、前瞻布局、激勵(lì)到位、執(zhí)行力強(qiáng)；二是業(yè)務(wù)識別，分析主營業(yè)務(wù)的議價(jià)能力是否強(qiáng)，成長空間是否大，進(jìn)入門檻是否高；三是估值識別，判斷有效估值是否夠低，現(xiàn)金流是否健康，分紅率是否高且持續(xù)；四是可持續(xù)發(fā)展能力識別，如財(cái)務(wù)是否穩(wěn)健，研發(fā)投入是否持續(xù)領(lǐng)先，銷售能力是否高于行業(yè)；五是風(fēng)險(xiǎn)識別，是否存在業(yè)務(wù)模式被顛覆的可能性等。

　　在近幾年的行情中，我們也進(jìn)行了一些優(yōu)化調(diào)整，比如適當(dāng)放寬對某些類型股票估值的容忍度、增強(qiáng)對新興行業(yè)的研究學(xué)習(xí)等。

　　范妍：投資框架方面，主要采用自上而下的方法來判斷和選擇景氣度較高的行業(yè)，從宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)、行業(yè)、公司、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、海外行業(yè)五個(gè)維度交叉驗(yàn)證。通過對經(jīng)濟(jì)基本面、供需格局及資金面的變化，預(yù)測大宗商品、股票、債券、地產(chǎn)等大類資產(chǎn)的配置方向，并落實(shí)到權(quán)益類資產(chǎn)的配置比例，選擇適合的行業(yè)。出于控制回撤的考慮，行業(yè)和個(gè)股的配置比例較為分散。

　　行業(yè)或個(gè)股的選擇有兩個(gè)方法：一是選出景氣度處于上升周期的行業(yè)，從行業(yè)落實(shí)到個(gè)股，個(gè)股選擇上注重公司“優(yōu)秀的管理能力”和“合理的估值水平”；二是在景氣度處于下行周期時(shí)，選出有成本優(yōu)勢、產(chǎn)品優(yōu)勢的行業(yè)或個(gè)股。

　　當(dāng)前不妨更樂觀些

　　記者：臨近年底，您怎么看當(dāng)下的市場，如何看明年的經(jīng)濟(jì)形勢、市場環(huán)境？您將如何調(diào)整投資策略？

　　丘棟榮：站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，無論是A股還是港股，我們的看法都是非常積極的，甚至可以更勇敢、更激進(jìn)一些，最重要的原因是經(jīng)濟(jì)基本面企穩(wěn)回升的可能性增大：首先，宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有所改善且持續(xù)一段時(shí)間，經(jīng)濟(jì)周期內(nèi)生力量正在發(fā)揮作用；其次，我們堅(jiān)信政策的力度和決心，政策發(fā)揮效果需要時(shí)間，最終會(huì)帶來基本面的回升。

　　目前，A股市場估值水平較低，以中證800指數(shù)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)來看，A股大概處于最具投資吸引力的88%的分位數(shù)。跨資產(chǎn)類別比較來看，考慮到無風(fēng)險(xiǎn)收益類產(chǎn)品預(yù)期收益水平處于歷史最低點(diǎn)，A股的吸引力大概處于100%的分位。而港股市場整體的估值水平更低，風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償要求非常高，可能處于低于95%的分位的估值定價(jià)狀態(tài)。

　　趙曉東：對于明年的權(quán)益市場，我們相對樂觀。經(jīng)過長時(shí)間調(diào)整，房地產(chǎn)、消費(fèi)等方面積極因素已逐漸在市場中反映。從貨幣與財(cái)政政策來看，匯率壓力有望減輕，因此明年貨幣政策可能有更多空間，財(cái)政政策也有望更為積極。出口有望保持相對平穩(wěn)。外資新的增量主要集中在中東等地區(qū)，未來外資流入或?qū)⒃龆唷?/p>

　　近期，部分政策也對市場產(chǎn)生了積極影響，如發(fā)布優(yōu)化再融資的具體措施、鼓勵(lì)上市公司回購、規(guī)范減持行為等，這些政策的正面效應(yīng)逐漸顯現(xiàn)。因此，從短期甚至中期的角度看，我認(rèn)為市場可能已經(jīng)接近見底。在當(dāng)前較低的位置，市場有望逐漸穩(wěn)定并出現(xiàn)一定的賺錢效應(yīng)。

　　范妍：今年以來，經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了一定的改善跡象。例如，3月以來，消費(fèi)中的家電、汽車表現(xiàn)較為亮眼；出行消費(fèi)從商務(wù)出行到私人旅游依次修復(fù)；上半年乘用車、商用車、太陽能電池的出口較高增長，下半年手機(jī)、集成電路出口同比增長轉(zhuǎn)正。

　　明年或?qū)⒊霈F(xiàn)一些變化，值得關(guān)注：一是在堅(jiān)決遏制新增地方政府隱性債務(wù)的背景下，基建投資增量領(lǐng)域需要甄別；二是價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，在碳中和背景下，資源價(jià)格近幾年表現(xiàn)得比較剛性，畜禽養(yǎng)殖板塊又連續(xù)兩年處于周期底部的位置，產(chǎn)能逐步出清，預(yù)期出現(xiàn)一定的價(jià)格彈性；三是房地產(chǎn)鏈可能降速趨緩，城中村改造為此提供了更多對沖；四是海外市場的變化。

　　諸多投資機(jī)會(huì)涌現(xiàn)

　　記者：站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，您認(rèn)為哪些板塊或個(gè)股已經(jīng)進(jìn)入價(jià)值投資區(qū)間，您將如何進(jìn)行篩選？

　　丘棟榮：就具體方向而言：首先，看好醫(yī)藥領(lǐng)域，尤其是創(chuàng)新藥、創(chuàng)新器械行業(yè)，在需求持續(xù)增長的同時(shí)，供給有所收縮，龍頭公司占據(jù)更大優(yōu)勢，其中部分公司盈利成長彈性較大；其次，重點(diǎn)關(guān)注智能電動(dòng)車行業(yè)，即深度構(gòu)建智能駕駛模塊嵌入的智能電動(dòng)車，其發(fā)展空間巨大，成長性迎來重要拐點(diǎn)；最后，看好互聯(lián)網(wǎng)、基本金屬、房地產(chǎn)等行業(yè)。

　　趙曉東：短期可以關(guān)注消費(fèi)電子和醫(yī)藥，后續(xù)關(guān)注周期類板塊，再往后關(guān)注消費(fèi)領(lǐng)域。在美國利率下行等因素的帶動(dòng)下，近期市場的交易焦點(diǎn)主要集中在醫(yī)藥、消費(fèi)電子及華為產(chǎn)業(yè)鏈上，特別是華為產(chǎn)業(yè)鏈，因?yàn)檫@一領(lǐng)域的增長相對清晰。隨著美國利率的下降，資產(chǎn)配置可能從美債轉(zhuǎn)向一些更有潛力的成長板塊，醫(yī)藥就是其中之一，同時(shí)醫(yī)藥板塊的融資可能增加。這些領(lǐng)域在當(dāng)前情況下仍然是較好的選擇。

　　隨著經(jīng)濟(jì)逐漸復(fù)蘇，周期性行業(yè)在年底或明年初可能迎來反彈，在經(jīng)濟(jì)逐漸回暖的背景下，更加看好一些與經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長相關(guān)的板塊，而周期性行業(yè)的彈性可能更大。

　　范妍：市場整體的估值并不高。根據(jù)我們近期的調(diào)研，可以發(fā)現(xiàn)越來越多公司給出更加樂觀、更加超過我們預(yù)期的指引，并且這些公司散落在各個(gè)行業(yè)里。因此，我們對市場持有更積極的預(yù)期。具體篩選的話，還是按照景氣度、競爭優(yōu)勢、估值的合理度進(jìn)行排序。

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責(zé)任編輯：郝欣煜