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　　2019年全球經(jīng)濟(jì)走勢(shì)波詭云譎，歐美央行的政策充滿了變數(shù)。有評(píng)論說，2019年是歐美央行被劫持的一年。鑒于未來存在巨大的不確定性，目前有種估計(jì)，美聯(lián)儲(chǔ)2020年再次降息的可能性為55%；到2022年，歐洲央行儲(chǔ)蓄利率都可能維持在-0.4%。

　　2019年全球經(jīng)濟(jì)走勢(shì)波詭云譎，歐美央行的政策也充滿了變數(shù)。有評(píng)論說，2019年是歐美央行被劫持的一年。鑒于未來存在巨大的不確定性，目前有種估計(jì)，美聯(lián)儲(chǔ)2020年再次降息的可能性為55%，至于降息的次數(shù)由具體的降息開始時(shí)間決定。

　　美國(guó)金融機(jī)構(gòu)對(duì)資金的需求極大，每日以其所持財(cái)政部債券換取現(xiàn)金，過后再購(gòu)回財(cái)政部債券，該市場(chǎng)資金額高達(dá)1萬(wàn)億至2萬(wàn)億美元。9月初，回購(gòu)利率高達(dá)10%，美聯(lián)儲(chǔ)基金利率也隨之上漲。美聯(lián)儲(chǔ)基金利率是美聯(lián)儲(chǔ)成員銀行之間的貸款利率。銀行在美聯(lián)儲(chǔ)的儲(chǔ)備金賬戶不付利息，很多銀行希望向其他銀行出借超出儲(chǔ)備金的資金。如果回購(gòu)利率持續(xù)處于高位，銀行獲得資金的難度勢(shì)必增加，會(huì)減少市場(chǎng)的流動(dòng)性，增加金融市場(chǎng)的動(dòng)蕩，股價(jià)也會(huì)下跌。美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)此自然不能袖手旁觀。只能被動(dòng)干預(yù)。9月17日，美聯(lián)儲(chǔ)在隔夜市場(chǎng)中投入750億美元，回購(gòu)利率和聯(lián)邦基金利率立即回落。此后，美聯(lián)儲(chǔ)每月買入600億美元的財(cái)政部債券。

　　其實(shí)，外國(guó)投資者減少其持有的財(cái)政部債券（或稱美國(guó)國(guó)庫(kù)券或美國(guó)政府債券），也是回購(gòu)利率升高的原因。從2017年至2019年第三季度，外國(guó)投資者持有的財(cái)政部債券由發(fā)行在外的總額40%降到35%。財(cái)政部債券投資者減少，交易商只得增加自己所持的財(cái)政部債券，2017年美國(guó)交易商所持的財(cái)政部債券為2000億美元，在回購(gòu)市場(chǎng)融資的倉(cāng)位為1.5萬(wàn)億美元，2019年增至2500億美元和2萬(wàn)億美元。承銷債券是投資銀行業(yè)務(wù)，美國(guó)金融機(jī)構(gòu)是混業(yè)經(jīng)營(yíng)，投資銀行業(yè)務(wù)與商業(yè)銀行業(yè)務(wù)并不分開，投資銀行占用資金，商業(yè)銀行的資金勢(shì)必緊缺，導(dǎo)致回購(gòu)市場(chǎng)的利率增高。

　　以目前的市場(chǎng)格局，要改善資金狀況有三種途徑：或修改規(guī)則，降低準(zhǔn)備金；或美聯(lián)儲(chǔ)干預(yù)；或美聯(lián)儲(chǔ)直接買入財(cái)政部短期債券。修改規(guī)則需要各方神仙同意，操作難度較大。美聯(lián)儲(chǔ)直接收購(gòu)財(cái)政部短期債券，則是不折不扣的量化寬松政策，難免受到質(zhì)疑。美聯(lián)儲(chǔ)只能選擇干預(yù)回購(gòu)市場(chǎng)：盡管此舉實(shí)為量化寬松，但至少還可猶抱琵琶半遮面。

　　年初，歐洲銀行推出了定點(diǎn)長(zhǎng)期再融資業(yè)務(wù)（TLRO），目的是在市場(chǎng)不確定期間，幫助歐元區(qū)的大銀行得到穩(wěn)定資金。但歐洲很多公司和家庭本已債臺(tái)高筑，不愿再舉債。9月，歐洲央行重啟量化寬松項(xiàng)目，大量購(gòu)入債券。自2018年10月起，歐洲央行將利率減少到-0.2%。據(jù)咨詢公司Capital Economics預(yù)測(cè)，到2022年，歐洲央行的儲(chǔ)蓄利率都可能維持在-0.4%。

　　壓低利率的目的之一是減少存款，刺激消費(fèi)，刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。只是，歐洲國(guó)家的儲(chǔ)蓄率并未降低。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2013年與2019年，家庭平均儲(chǔ)蓄占可支配收入的變化是：瑞典，分別為15%和16%；丹麥，分別為2.5%和4%；德國(guó)，分別為9%和10%。促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，是為了增加就業(yè)，至少歐洲決策者的公開宣示如此。但歐元區(qū)就業(yè)率始終很低，25歲以下的工作適齡者平均失業(yè)率為16%，希臘、意大利和西班牙的失業(yè)率長(zhǎng)期維持在兩位數(shù)，法國(guó)的失業(yè)率在9%。與此同時(shí)，量化寬松政策還有負(fù)面影響。比如，歐元區(qū)一些養(yǎng)老基金主要投資于債券，所以養(yǎng)老金基金收益與債券收益掛鉤，量化寬松政策壓低了債券收益率，相關(guān)養(yǎng)老金的收益率也隨之減少，受到不利影響的人就必須未雨綢繆，增加儲(chǔ)蓄以備養(yǎng)老之用。

　　瑞士不是歐元區(qū)國(guó)家，但瑞士央行地位特殊。瑞士是中立國(guó)，政治穩(wěn)定，金融繁榮，瑞郎于是成為避險(xiǎn)貨幣，國(guó)際金融市場(chǎng)一有風(fēng)吹草動(dòng)，便會(huì)有人大量買入瑞郎。在瑞士央行的推動(dòng)下，瑞士很多銀行的存款利率為負(fù)。早在2016年，瑞士一家小銀行Alternative Bank Schweiz AG就向儲(chǔ)戶收受存款利息，存款不滿10萬(wàn)瑞郎的儲(chǔ)戶必須向銀行支付0.125%的年利率，存款10萬(wàn)瑞郎以上的儲(chǔ)戶必須向銀行支付0.75%的利率。到2018年，該銀行又將劃分利率高低的門檻降低到7.5萬(wàn)瑞郎。瑞士經(jīng)濟(jì)以出口為主，瑞郎貶值有利于出口。但瑞士負(fù)利率積極效果有限。2013年與2019年，瑞士家庭平均儲(chǔ)蓄占可支配收入并沒有變化：都是大約17.5%。

　　地理位置上日本是亞洲國(guó)家，但金融政策日本與歐美同步。從2013年起，日本央行開始實(shí)施量化寬松政策，增加日本央行的資產(chǎn)負(fù)債表，使其達(dá)到國(guó)內(nèi)產(chǎn)生總值的100%。日本央行接受BBB信用評(píng)級(jí)的公司債券作為抵押，同時(shí)放寬出借日本央行所持有的政府債券和ETF份額的條件。但上述政策未能奏效。如今，日本經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)已接近零。據(jù)報(bào)，2020年日本政府將實(shí)行積極財(cái)政政策，日本政府將投入約合920億美元的資金，相當(dāng)于日本國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的2%。推行積極的財(cái)政政策仍與量化寬松政策密切相關(guān)：低息降低債券市場(chǎng)的融資成本，政府可低息發(fā)債，籌集資金用于財(cái)政投入。

　　日本推行量化寬松政策是為了降低政府債務(wù)與國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值之比。因?yàn)槿毡菊畟_(tái)高筑，負(fù)債與國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值之比高出美國(guó)。2018年12月底，日本政府債務(wù)已達(dá)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的238.20%。

　　美國(guó)的情形也不妙。2008年金融危機(jī)后，為救助華爾街，美國(guó)政府發(fā)行了大量債券籌資，2018年政府債務(wù)達(dá)到國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的106.10%。預(yù)期2020年美國(guó)財(cái)政赤字將達(dá)1萬(wàn)億美元，約占美國(guó)生產(chǎn)總值的4.7%。為降低政府債務(wù)與國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值之比，華盛頓除了進(jìn)一步舉債，別無他途。

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