新浪財經訊 12月22日，由國家金融與發展實驗室聯合第一創業證券股份有限公司主辦、第一創業債券研究院承辦的“2018中國債券論壇”在北京召開，此次論壇的主題為“開放?包容?創新”，富邦華一銀行金融市場部總經理汪志遠出席并發表演講。

　　汪志遠表示，除了中美利差縮窄以外，還要關注美國長短期債券利差。在2008年金融海嘯之前，當時美國2-10年國債利差已經倒掛。金融危機發生的時候通常是沒有預兆的，最大的風險是大家的預期太過一致。

　　2019年債券市場主要關注點：FED緊縮政策態度是否轉變、歐洲經濟情勢、國內政策成效。

　　以下為文字實錄：

　　汪志遠：李院長，劉主任，王總裁，還有各位領導，嘉賓，以及各位前輩，大家早上好！我是富邦華一銀行金融市場部汪志遠，今天很榮幸能夠來參加這樣一個盛會，跟大家做一個我們對市場的一個思路的匯報。我今天大概從我們以外資機構的角度、視野來看中國的債券市場明年的展望和策略。

　　我今天會講兩個部分。

　　第一部分，講一下目前我們對總體金融情勢，還有金融走向的分析；第二部分講跨境債券相關業務趨勢。我們基本上主要是收集各投行和研究機構的分析資訊，配合我們觀察到的市場情況做綜合分析，來形成我們的投資和交易思路。這個思路的邏輯是，所有在市場上交易的機構都是專業投資人跟專家，他們的投資判斷和分析邏輯最終都會體現在實際成交的價格上，因此成交價格包含了所有市場信息。所有最新公布的不管是統計局的月度數據或如GDP的季度數據，基本都要等到每月或每季度才公布一次。而對我們專業投資機構來說，需要更實時的數據，沒法等那么久再更新訊息做投資決策。因此，我們經常需依照實時的市場變化做為經濟與金融情勢的分析輔助并依此作為倉位調整的依據。基本上我們對今年的市場走勢看法，大致回顧如下：

　　我們先用這張圖做一個從各市場行情走勢的簡單回顧：圖中黑線是十年國開收益率，下面綠線是股市，基本上這兩條線今年都是走跌趨勢。藍線是7天回購利率，表現相當平穩，體現出盡管從去年以來的去杠桿，但是監管機構在短期流動性還是保持相當平穩的節奏。而去杠桿的影響主要反映在橘線三個月同業存單收益率的走勢上，有一個比較明顯的變化：從去年開始一直處于高蕩整理，到今年6月份出現了一個比較大的下跌。在6月之前我們看整個趨勢都是保持相對大區間平穩的狀況。而下面的紅線是人民幣匯率，在六月亦出現較大波動。

　　這張圖我想要表達是，盡管今年上半年經濟數據整體表現相對在較穩定的區間，但6月份則出現了較大波動變化，主要原因在于前面大家提到的外部環境因素，這使得在這段期間出現包括匯率和股市都出現了比較大的波動，匯率貶值以及股市也出現進一步下跌。同期間3個月同業存單的利率降幅也比較大，我們認為這是境外和境內影響因素共同疊加的影響。所以，下半年股市受經濟疲弱等諸多因素進一步往下走，人民幣匯率也處在一個相對低檔區間整理，債券收益率也持續往下，這是今年各市場的一個基本情況。

　　回到前面我們看一下一開始提到的今年全球的形勢是FED從2017年開始收縮資產負債表，后續包括日本和歐洲央行都有這樣的舉措和計劃，歐洲央行計劃結束量化寬松，日本央行也有類似考慮。這種大的政策格局我們做投資必須一直牢記在心，全球整體流動性將會持續收縮，收縮的結果就是全球資金回流美國，使新興市場貨幣都趨于貶值，美元走強，且因FED升息使得美國利率持續往上走升。這種形勢不利于美國以外國家的投資市場。而為什么在2018年剛開始或更早的時候這個情況并不凸顯？因為這個收縮效應是慢慢積累的，一直積累到現在，再迭加上國內的因素才逐漸有一個比較大的顯現。

　　國內的部分不多說了，今年發生了幾件事情影響經濟和金融市場走弱，包括上半年的民企違約潮，P2P爆雷，股市下跌，房市下跌等。其中我們比較關注房市和就業的情況，將密切關注明年相關經濟數據的表現。從2014年到現在，居民杠桿明顯增加，這幾年新增貸款很大的比重是在居民的貸款（主要是房貸）增加上，而這段時間房價又是處于歷史相對高檔。因此考慮這個邏輯上，房價和就業表現的重要性就變得很關鍵了，如果這些數據能夠持穩，料將對明年經濟有所支撐。

　　另外，貨幣政策傳導機制的疏通也是觀察重點，將體現支持實體經濟的政策效果。而中美利差明顯縮窄將限制國內利率走低空間，也是重點觀察的部分。此外，還須關注美國長短期利差。大家一直在講美國十年、兩年美債收益率縮窄，通常是金融衰退發生的前兆。我個人的印象很深刻，在2008年金融海嘯之前此利差也曾倒掛一段時間，但當時市場輿論總說這次情況可能不一樣，因為當時景氣很好，到最后還是發生金融風暴。這個事情告訴我們，通常金融危機發生的時候，它并沒有任何先兆，如同格林斯潘先前所說，這個部分是相當難預測的。最大的風險是大家預期太過一致了。所以，從近期S&P500已從高位累計跌幅達約20%，須提防這是一個經濟反轉的前兆。

　　我們對未來經濟的趨勢始終持一個開放的態度，關鍵在于密切觀察經濟和金融趨勢的變化隨時調整投資交易策略，并實時保持轉身彈性。另外，對我們更重要的是我們要維持穩定發展，我們在債券市場相關業務上希望有一個全方位的，不僅是自營投資交易，也包括在推進產品業務上。這個部分伴隨著現在政策的開放，我們看到現在比方說開放外資、引進外資，開放市場，我們看跨境債券業務的發展，這個部分我們也做了比較多的琢磨，我們看到2017年7月3號債券通啟動之后，境外機構的債券托管量明顯上升，增量上升了大約八千億左右。主要原因包括境外央行外匯儲備增加：如2017年以前大概有900億美元，2017年332億美元，2018年699億美元，這里面加起來約有1.3萬億等值人民幣。這可能是一個原因，因為這些資金必須要有一些人民幣投資配置，這個部分是一個穩定的投資。另外FX Swap是境外機構投資境內投資人民幣資產的避險成本，當避險成本高時投資量會減少，而當避險成本走低時投資量會擴大，如圖所示，因此，對境外機構來說，匯率避險成本影響投資意愿相當明顯。

　　我們再看到臺灣市場，近期臺灣基金公司一直在發政策性金融債ETF，目前累計到等值132億人民幣了。這個部分也顯示在國內開放境外機構投資大陸境內市場的政策下，境外市場需求的一種體現。對于這方面的跨境人民幣債券業務，我們也在積極推進響應這樣一個業務發展契機。

　　境外機構投資境內債券市場中，投資國債是最多的，今年前8個月國債凈增量中（接近8000億），54%（4300億）都是境外機構投資的。我們做了一個測算，如果跟同等級，同期限的，比如兩年期的國債比，境外機構投資中國債券市場的比較利益（相較于直接投資美國國債）多少，將影響境外機構投資意愿，且由PPT圖中市場利率測算結果顯示，隨著自2017年以來，境外資金持續增加流入，可能造成一定利益縮窄效果。此外，境內匯率避險成本較境外低了不少，境內外有相當的差異，在目前政策鼓勵境外機構投資境內銀行間債券市場以后，也可以在境內做避險。所以，這個部分未來是前景可期的。

　　分析fx swap的影響因素，主要受中美利差和匯率預期影響，今年以來fx swap受中美利差縮窄影響較大，因中美利差明顯下降而使fx swap相應走低（境內fx swap甚至已轉為負值）。

　　明年的部分我們的關注點是什么？我們關注點還是包括境外（美國、歐洲等）的經濟金融情況是否轉差，國內的部分，剛才各位領導跟前輩都有說，包括基建，包括就業，包括今年政府多項穩增長的措施效果是否逐步顯現。今年10年國債收益率已經下了70個點，10年國開債收益率已經下了140個點，已經消化了今年的很多經濟金融利空因素。

　　我們可以確定的幾件事情。第一，市場波動率加大，不管是外匯，不管是債券或者股市的波動率在加大。第二，市場在進一步的對外開放。加上明年有包括巴克萊債券指數以及之前包括花旗等其他的債券指數ETF都在逐步納入國內債券。因此，我們預期在開放政策下外資還是會持續流入的。我們也看到債券市場基礎建設也都越來越完善，包括前陣子才看到通過彭博的債券平臺對接境外機構。跨境投資相關的產品會越來越豐富，而且齊備。這也是我們債券從業人發展的一個機遇。

　　這里面除了ETF，債券投資相關產品也非常期待。舉個臺灣的例子，在臺灣當時利率低檔的時候推出了債券期權鏈接存款的產品，當時獲壽險機構不少的需求，因壽險本來就需要長久期資產匹配，在市場環境合適的情況下及獲得迅速發展。綜合上述，國內雖然宏觀經濟的走勢有所起伏，但是在市場越來越開放，產品越來越豐富，以及基本的設施越來越齊備，這些產品料將在未來更豐富我們的債券市場。以上。謝謝。

責任編輯：郭建