11月11日至13日，以“后疫情時代經濟復蘇與國際合作”為主題的中國發展高層論壇 2020在京召開。中國銀行保險監督管理委員會首席風險官肖遠企表示，全球疫情影響下，全球超常規寬松政策在發揮積極作用的同時也增加了金融體系的脆弱性，包括催生了債務擴張，推高宏觀杠桿，加劇社會貧富兩極化。

　　肖遠企表示， 今年出現的全球疫情對我們的經濟社會運轉和生產生活都帶來了巨大的變化，而且這個影響將是長遠而穩定的，在金融領域也有一些新的情況值得觀察和思考。

　　他提到，全球超常規寬松政策在發揮積極作用的同時也增加了金融體系的脆弱性，邊際效應正在遞減，政策空間受到擠壓。國際金融市場在流動性支撐下震蕩回升，波動性加大，一些主要國家股指創出新高，遠超實體經濟復蘇力度。全球負利率債券規模達17萬億美元，高收益率公司債信用風險值得警惕。

　　他表示，三季度全球經濟雖走出疫情低谷，但基礎很不穩固。全球主要央行資產負債表迅速擴張，主要經濟體財政支出大幅增加，巨量債務和赤字勢必加劇財政失衡，掣肘貨幣政策。新興市場經濟體金融不穩定性上升，多數新興市場國家低增長、高通脹、高逆差和高外債疊加疫情沖擊，面臨資本外流、杠桿過高等方面的壓力。此外，超寬松的政策也催生債務擴張，推高宏觀杠桿，加劇社會貧富兩極化。（劉洋）

　　以下為演講實錄：

　　各位嘉賓，女士們，先生們：就今天的主題，下面我講幾點意見。

　　今年出現的全球疫情對我們的經濟社會運轉和生產生活等方面已經帶來巨大變化，而且這種影響將是長遠而穩定的。在金融領域也有一些新的現象值得觀察和思考。

　　第一，全球超常規寬松政策在發揮積極作用的同時增加了金融體系的脆弱性，邊際效應正在遞減，政策空間也受到擠壓。

　　國際金融市場在流動性支撐下震蕩回升，波動性加大。三季度全球經濟雖走出疫情低谷，但基礎很不穩固。全球主要央行資產負債表迅速擴張，主要經濟體財政支出大幅增加，巨額債務和赤字勢必加劇財政失衡，掣肘貨幣政策。

　　新興市場經濟體金融不穩定性上升。一些新興市場國家低增長、高通脹、高逆差和高外債疊加疫情沖擊，面臨資本外流、貨幣貶值、杠桿過高的壓力。此外，超寬松政策也催生債務擴張，宏觀杠桿率上升較快，加劇社會貧富兩極化矛盾。

　　第二，金融與實體經濟共同參與宏觀經濟平衡。

　　動態均衡是宏觀經濟調控的重心，20世紀80年代以來，央行普遍以均衡利率（自然利率）作為貨幣政策的錨定基礎。在實踐中，央行根據儲蓄-投資動態均衡推算自然利率，并按照實際通脹水平的偏離程度調整利率水平。但是由于通脹水平沒有體現金融資產價格變化，貨幣供給在抬高金融資產價格時，通脹水平卻依然保持溫和，從而形成均衡利率過低的錯覺，并通過維持寬松貨幣政策進一步推高資產價格。

　　這種現象表明，貨幣政策錨定的均衡利率有了更加復雜的影響機理，而金融資產價格應成為重要的參考因子。傳統經濟循環的模式可以歸納“儲蓄-投資-增長-收入-消費”，金融資產只作為連接儲蓄與投資的橋梁，必須通過擴大再生產的增長來達到新的平衡，但在現實中，股票、房地產等資產價格也會成為獨立的增長因素，并產生“儲蓄-收入-消費”的直接循環模式。金融資產價格本身就帶來直接的收入變化，并因此直接影響投資和消費增減，無需借助生產也可以產生獨立循環，與其他經濟主體共同成為經濟均衡的重要組成部分。

　　第三，貨幣政策工具的種類與邊界快速拓展，重點轉向資產負債表工具。

　　過去，央行價格型貨幣政策的基礎是設定政策利率，主要手段是通過公開市場操作調整銀行體系流動性，引導銀行間資金利率向政策利率靠攏。

　　金融危機后，一些國家普遍采用非常規貨幣政策，最大的特點就是央行大幅擴大了金融資產購買的力度和范圍，本輪疫情后的貨幣政策措施更加凸顯了這一特點。在3月初疫情全球爆發，初期出現金融市場恐慌后，市場對于主要經濟體出臺貨幣政策調整的期待非常強烈。剛開始連續下調政策利率至0甚至負數，但效果不明顯。之后出臺了以購買資產為主體的救助組合，效果立竿見影。貨幣政策從利率轉向資產負債表管理，與多國政策利率普遍觸及0下限（Zero lower bound，ZLB）甚至負區間有關。

　　更重要的原因是，隨著央行資產負債表的擴張和銀行體系流動性高度充裕，央行難以僅通過調節銀行流動性狀況來傳導政策利率，也難以從政策利率向信用資產利率傳導。因此央行引入了一系列目標更為廣泛的工具措施，除擴大公開市場操作工具品種外，還采用購買國債和直接向企業信貸提供資金或擔保等，央行的資產種類覆蓋主權、金融部門和企業等各領域。

　　面對當前全球金融市場新的變化和不確定性因素仍然較多的復雜環境，打造一個具有韌性的金融體系就顯得十分迫切而重要。

　　首先，必須在方向性和操作性兩個層面加強貨幣政策和監管政策的國際協調。例如，非常規的寬松貨幣政策是否要退出，何時退出，如何退出。又如，監管標準如何做好逆周期調節，以平衡好鼓勵銀行放貸促進經濟恢復和防范風險維護金融體系穩定。協調是為了協同，避免政策相互抵消甚至相互傷害，以維持一個可預期的、低波動的國際金融市場。

　　其次，必須研究分析疫情對金融運行產生的長期影響。“無接觸金融”可能是不可逆轉的發展趨勢。這將深刻改變金融服務的場景與方式，改變客戶評價體系，改變風險傳遞路徑，增加新的金融風險種類。我們的貨幣政策、宏觀審慎、微觀審慎和行為監管等政策的標準與工具都需要做出反應和調整。

　　第三，對于一個國家和地區來說，還有值得我們思考的一個問題，就是一個有韌性的金融體系需要什么樣的金融結構。例如，直接融資與間接融資的關系，金融集中與分散的關系。金融結構必須與經濟制度、傳統文化、金融深化水平和消費者習慣等相適應。一個好的金融結構可以更有效地發揮金融體系動員資金、配置資金和降低系統性風險的功能。直接融資與間接融資不僅是比例問題，更重要的是其組成要素應具有多樣性和互補性。

　　金融集中也有一個合理邊界問題，太高容易形成壟斷，降低資源配置效率，使風險過于集中，形成大而不能倒，弱化市場分散風險的功能。太低又容易出現風險發散，增加金融系統脆弱性，不利于集聚各類要素，產生規模經濟與范圍經濟。

　　總之，這次全球疫情對金融的影響是全方位的，長期而深遠的。目前做出肯定而準確的結論為時尚早。需要我們密切觀察和分析，審慎調整與應對。

　　謝謝大家！

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責任編輯：蔣曉桐