易方達基金董事長、CWM50理事詹余引

　　新浪財經訊 “中國財富管理50人論壇2018第六屆年會暨與孫冶方經濟科學基金會戰略合作簽約”于10月13日在北京舉行，主題為：全球格局變化下的風險化解與財富管理轉型。易方達基金董事長、CWM50理事詹余引出席并演講。

　　詹余引指出當市場處于劇烈的波動、充滿喧囂的時候，其實更需要內心的平靜和堅定，資本市場像一面照妖鏡，在這個市場上人性的貪婪和恐懼，亢奮和沮喪，盲從和麻木，這些人性的弱點都展現的淋漓盡致，甚至被放大。

　　詹余引指出表示：在市場艱難的時候，更需要去直面我們的內心，更需要梳理我們思維的框架，更需要對這些基本的概念、基本的邏輯進行深入的研究。并且這個過程當中還牢記一條鐵律，只有最終能夠增進社會福利或者社會價值和促進實體經濟的投資才是有價值的投資，才是真正投資的本源，回歸到本源才會有定力，內心才會堅定，有了內心的堅定才會有真正的信任，才會有信心。

　　以下為演講全文：

　　詹余引：《回歸本源，堅定內心》

　　尊敬的各位領導，各位來賓，非常榮幸有這么一個機會向大家匯報一下我對資本市場財富管理的一些看法！

　　剛剛看到保羅·克魯格曼教授發出來的一個推特，當然我看到的是截屏，因為我不能上那個。他說，“美國股市為什么崩了，上周連續兩天大跌，他說搞不懂；下一步是會繼續下跌還是反彈，也搞不懂；這個下跌對實體經濟會帶來什么影響，還搞不懂；但是你要知道，其他所有人也搞不懂。”股市一下跌，段子手就出來，中國如此，美國也一樣，因為大家財富損失了，就需要找點心理安慰。但是今天我們不是在尋求心理安慰，我們在這個時候更應該認真想一想，下一步應該做什么。

　　我今天演講的題目叫做“回歸本源，堅定內心”。回歸投資的本源，堅定自己的內心。盡管題目很大，涉及到的是一些具體的技術方面、策略方面的東西。

　　大家對2015年股市下跌、2016年的熔斷相信都是記憶猶新的，其實股市出現這種大幅下跌或者說共振踩踏的現象，除了基本面相關的影響外，現代信息的傳播方式，特別是像微信這種社交工具的出現和普及有很大的關系。這一點在很大程度上改變了傳統股市運行的軌跡。在這樣一種工具下，所有的投資者，包括機構投資者，包括散戶投資者，對行情信息的獲得，對投資策略的獲得，包括對所謂權威的研究報告和信息的獲取，都沒有什么時間差，都可以第一時間獲得，這樣會導致大家的觀點會在短期內更加一致。過去靠信息的時間差、信息的不對稱去獲利的方式一去不復返。

　　這種信息的易得性會導致一個更大的問題，或者是已經影響到我們的決策甚至生活。我們的很多投資決策和研究浮于表面，深度不夠。投資是需要透過現象看本質的，需要對經濟運行、對商業模式、對企業盈利等等各方面進行綜合的分析和把握，就是所謂的基本面的分析，所謂的價值投資，其實講的都是這樣一個問題。投資更需要的是獨立的思考和深度的思考，這個才是投資的本源。在這樣的時候我們更需要去回歸到投資的本源。

　　有位老先生曾經講過一個關于量子力學之父普朗克的小故事。當普朗克獲得諾貝爾獎以后，到各個城市去演講，他的司機一直跟著他，聽了好多場。有一天，司機說我基本上就聽明白了，要不下一次我講，你假裝司機坐下吧。普朗克說，好。結果，果然講得好，但是下面觀眾提一個問題，那司機一聽就懵了。他很機智，說這么簡單的問題，我的司機就可以回答。

　　這個故事的目的不是說司機多么機智，而是把知識分成兩種：一種是司機的知識，一種是普朗克知識。司機的知識是浮于表面的，普朗克知識是深刻理解的。我們面臨的問題是，信息太多，真假難辨，總是不分，知識太雜。我們掌握的司機知識太多，普朗克知識太少，隨波逐流者眾，但是真正的洞見和智慧太少，導致我們在市場中迷失了自我。

　　回到我們的專業，舉兩個例子來說明我這個觀點。

　　第一個例子先說資產配置。資產配置是資產管理、財富管理最重要的環節，因為學術研究已經表明，90%的收益可能都來源于你的資產配置。跟客戶和同行交流的時候，大家經常會問我這個問題，你們資產怎么配置？股票配多少，債券配多少？他們都很希望得到一個答案，你看好什么不看好什么，最后這個結果這個比例是什么；但實際上如果我們只講資產配置這個話題，資產配置有很多的前提，不是說直接亮出一個答案亮出一個結果就可以得到什么樣的啟示。也許有，但是它不是那么直接相關的。前提首先是你的資金性質是什么，你對收益對風險的偏好、風險的預算是什么。這是一個基礎，一個出發點。第二，資產配置首先要弄清楚什么樣的資產是可以用來配置的。這好像是最基礎的一個問題，但是我發現并不是很多的個人甚至包括機構都能夠完全去理解。

　　我想借用一下加州養老金對可以做配置的資產的一個描述，它提了六條標準，只有達到六條標準以后，才可以把這一類資產作為我去配置的一個選擇：一，這類資產基本面的特性，就是所謂的風險收益特征，放進這個組合以后能夠起到一種戰略性的作用。二，這類資產需要有足夠的規模、足夠的流動性，并且你在合適的成本下可以去投資足夠的量，這個是從操作的角度。三，你可以去執行，不管你自己去投還是委托機構去投，你有專業的執行團隊。四，你還要搞清楚這一類的資產到你的組合當中、到你的配置當中，起的作用是什么，是分散風險的角度還是收益增強的角度，還是說提供流動性的角度。五，資產成熟度的問題，有沒有類似的機構已經把它納入了資產配置的范疇，當然有創新的，創新怎么辦，有沒有相應研究的支撐，甚至包括學術研究的支撐。六，還需要有相對足夠長的歷史和數據能夠去分析判斷它和其他資產的相關性，更明確的風險收益特征，只有這些都符合了以后，才可以把它納入資產配置的范疇。

　　另外，說滿足這個標準后，你實現資產配置的路徑。怎么去做？分散化。這個是大家都清楚的，甚至叫它投資組合免費的午餐。還有一個核心的，合適的久期，這個當然和資金的性質有關系。但是如果你沒有久期的概念或者久期這個概念被弱化以后，要實現投資目標是不可能的。只有這些前提、這些條件都有深入研究以后，才有可能得出你配置的比例。如果只是告訴一個比例，實際上是沒有任何意義的。

　　第二個例子，我們經常看到一些咨詢公司的研究報告，像波士頓研究集團、麥肯錫的報告，都會講到近些年他們對整個資產管理行業的研究，對被動投資的推崇和對主動投資的批評。他們主要的觀點是，主動投資沒有戰勝被動投資，或者說沒有顯著的戰勝被動投資，并且主動投資成本還高，收的費用是高于被動投資的費用。主動投資還不夠透明，被動投資非常透明。這些說的是事實，當然用的是美國市場的數據為主，因為中美發展的階段不一樣，美國市場確實要獲得一個α，有超額收益，非常難，能夠達到1%就不錯了。中國市場由于市場不是那么有效，散戶主導，我們可以看到這個α在過去實際上是非常明顯的，如果五年前這個α是兩位數，就算現在平均達到5%也是非常普遍的。

　　但我要說的不是這個結果，我們分析這個問題的時候我們要想一想，說到被動投資，到底說的是什么。被動投資的定義大家都清楚，跟蹤一個指數。那么追問一下，指數怎么來的？指數是怎么編制的其實全世界指數編制的規則大同小異，首先都是根據市場所有的公司，重點考慮兩個指標，第一是它的市值，第二是它的流動性、交易量，然后來加權排序，不加主觀判斷。我擔任過好幾個指數委員會的委員，指數委員會對于指數去主觀判斷這件事情上是非常神圣的。你知道指數這么來以后，你再去對這個命題進行分析的時候，你就會更加清楚：不管按市值也好，按交易量也好，是主動投資所帶來的，如果設想一個極端情況，市場上只有被動的投資，那各個公司各個行業之間的它的相對價格它的估值是不變的，只有齊漲齊跌。但這個是實際情況嗎，顯然不是，每個公司和行業的發展是不一樣的，主動投資是讓市場更有效率，被動投資是價格的一個接受者，主動投資是價格的發現者，被動投資離不開主動投資，不能獨立存在，但是兩者之間會此消彼漲，如果主動投資做得太過，偏離太大，必然有大部分會被淘汰，會被被動投資所取代。

　　舉這兩個例子的目的是想說：很多我們習以為常或者看到的人云亦云的觀點，如果仔細深究，背后有很多東西值得去推敲、去分析。這樣的例子還有很多，時間關系不展開了。

　　當市場處于劇烈的波動、充滿喧囂的時候，其實更需要內心的平靜和堅定，資本市場真的像一面照妖鏡，在這個市場上人性的貪婪和恐懼，亢奮和沮喪，盲從和麻木，這些人性的弱點都展現的淋漓盡致，甚至被放大。在市場艱難的時候，更需要去直面我們的內心，更需要梳理我們思維的框架，更需要對這些基本的概念、基本的邏輯進行深入的研究。并且這個過程當中還牢記一條鐵律，只有最終能夠增進社會福利或者社會價值和促進實體經濟的投資才是有價值的投資，才是真正投資的本源，回歸到本源才會有定力，內心才會堅定，有了內心的堅定才會有真正的信任，才會有信心。大家都有了信心，資本市場也必然會有光明的未來。

　　謝謝大家！

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責任編輯：陳鑫