謝國忠：在周期性繁榮之外

　　在周期性繁榮之外

　　文 謝國忠 摩根士丹利亞太區首席經濟學家

　　留住全球化的果實

　　過去三年，中國的GDP年均增長達到10%，印度年均GDP增長超過8%，在同一時期，全球經濟也經歷著十年來最快的增長，年均增長超過4.5%。全球化和信息技術革命令生產力突飛猛進，令全球經濟史無前例地爆炸性增長。中國和印度不斷成長為全球一體化的中心，同時成功利用全球化的果實點燃本國經濟增長的引擎。

　　如何在全球化中獲益，中國和印度采取了兩種不同的方式。中國沿襲了傳統的“固定資產投資—出口增長—再投資”的東亞模式，資本規模的擴張與出口同步攀升，讓國內經濟避免受到高通脹之害，只是在全球平均通脹水平之上浮動些許。事實上，中國的通脹率低于2%，而過去三年每年出口增速是33%。

　　在貿易方面印度也獲得了突破。2002年到2005年，出口每年增長25%，這之前的十年年增長是10.5%。不過，出口在印度GDP中的比重遠遠低于中國。2005年，印度GDP中出口只占到19.5%，而中國這個數字是38%。因此它在出口方面的高速增長并不是經濟增長的決定性因素，利用靈活的金融市場機制吸引外國資本才是印度經濟增長加速的主要原因。

　　受益于國外資本的流入在相當程度上盤活了資本市場，消費信貸給印度經濟的繁榮提供了強有力的消費之錨。從2002年到2005年，印度的信貸每年增長25%，而固定資產投資增長只有19%。相比下來，中國的信貸增長了17%，固定資產投資在同時期增長了27%，中國固定資產投資在GDP中所占的比重比印度高了1/3。

　　印度增長模式比東亞模式更接近盎格魯-薩克遜模式，2005年印度虧損的經常項目差額相當于GDP的1.7%，在2003年這個數字還只是GDP的1.5%。中國的經常賬戶順差2005年為GDP貢獻了7.2%，2003年是2.8%。

　　盡管印度和中國的經濟增長模式不同，但是都捕捉到了全球化浪潮的機會。和中國一樣，印度憑借低成本在一些低端產業中獲益頗多。但是隨著生產鏈條在未來幾年內變得完整，這些低端產業將會消失，從全球化中獲得的優勢將會減弱。如何在現在的繁榮之外保持生產力的快速增長成為印度經濟最大的挑戰。 需要清除的刺

　　現在，中國和印度似乎都主張在摸索中解決迫在眉睫的威脅到經濟增長的問題。在制定宏觀經濟政策時候不注意長期影響是一個全球普遍的現象。最好的佐證就是即使經濟史早就教會我們大規模的經濟危機是因為資產負債表的過分擴張造成的，但所有的央行幾乎都對資產負債表缺乏足夠考慮。在這一點上，中國和印度也出現了同樣狀況。

　　“印度的情況”

　　在未來兩年中，印度經濟增長最大的障礙來自它破敗的基礎設施。為解決這個問題，印度需要更加靈活的運用資金讓它配置的更有效率，同時采用直接的執行力來發展基礎設施，這需要一個更加強勢的政府。目前印度的政體是政治聯盟的形式，很難產生強有力的政府。但既然印度在過去3年內能夠取得高增長，即便基礎設施非常破敗，同樣的希望在未來兩年仍然繼續存在。

　　另一個挑戰是印度還存在資本泡沫破滅的風險，因為銀行利率太低，資本出于升值的需要推高印度的樓市和股市，這兩個市場價格一直飆升，居高不下。在低利率的環境中，有兩個最重要的因素：外國資本的不斷流入和進口

　　然而，這兩點都壽命有限，難以長期為繼。

　　首先，國外資本流入是金融全球化的組成部分之一，他們的胃口越大風險也就越高。全球化帶來低通脹和強流動性，興奮的表面下掩蓋著高風險。隨著全球化的規則和流動性條件逐漸成型，在同樣條件下，錢不會像期待的那樣沖進印度。

　　其次，進口競爭能力的增強會要求當地生產者接受更低的價格，在低通脹的印度，像世界上其他地方一樣，是在低端產業上獲得全球化的好處。如果生產方面要提高價格，進口不會再像以前那么積極。

　　靈活而富有彈性的資本市場能夠吸納大量低成本的資金，鼓勵更多的投資，這可能正是印度超越歷史趨勢增長的原因。為防備泡沫破滅，正確的措施是逐步提高利率水平來維持資金成本。不過，政府更愿意“保持盡可能快的增長”，不愿意采用先發制人的措施。

　　經濟規模的擴大也是印度生產力增長的原因之一，能夠抵消外資流入減弱的影響，而且保持經濟增長。特別是印度現代化的消費部門加速生產能力的提高，因此印度需要建設支持現代化后臺部門的交通體系，和調整基礎設施建設支持大規模生產能力。

　　我們認為下面三個步驟能夠令印度在周期性繁榮之后繼續加速增長：

　　◆立法執行基礎設施建設，改變目前混亂的規章制度，加快土地審批的速度。

　　◆ 在沿海沒有任何土地所有權糾紛的地區建立幾個經濟特區，這些經濟特區能夠執行它們自己的規章制度和行政機制。(現在的經濟特區是以出口生產的稅收特別優惠為基礎的，這不足以領導新城市革命，印度加速城市化是必須的。)

　　◆出售國有資產，啟動一個1000億美元的基礎設施項目，作為印度現代化的核心工程。 “中國的情況”

　　◆中國遇到的問題和印度完全不同。中國最棘手的問題是消費不足。家庭消費只占到GDP的40%，按任何標準來看，都屬于極低的水平。過度依賴投資和出口讓

　　◆因為消費不足和外資投機

　　◆中國的周期性危機和結構性失衡是同一個問題，除非中國能夠解決失衡的問題，否則就可能同時承受巨大的貨幣升值壓力和通貨緊縮風險。中國需要改革，其實做起來也不難，就是中國要找到辦法讓每個家庭擁有更多的錢。

　　◆ 中國政府擁有土地、自然資源和壟斷企業等財富，這些資產不會體現在家庭的資產負債表上，政府的財富應該轉換到家庭單位中。

　　◆工資的增長應該與生產力的增長保持同步，工會應該能夠幫助工人獲得更多的工資。

　　◆ 教育、醫療和購房三方面支出持續上升，引起儲蓄率進一步上升和消費衰減。盡管徹底解決這三方面問題很復雜，但可以從某些容易解決的方面入手。例如仿效新加坡建立公共廉租屋制度，增加金融方面運作能力讓醫療和教育基金增值等。 做正確的事情是很難的

　　盡管我們能夠討論中國和印度應該做什么，不該做什么，但對投資者來說最重要的是了解政策是怎么規定的，及資本市場在短期內將如何運作。

　　印度將會試著讓它的利率盡可能的保持在一個足夠低的水平，用來推動外資在資本市場的增長，為低利率造成的經常項目赤字提供資金，允許貨幣升值控制通脹水平。簡而言之，印度可能采取的政策是鼓勵資本泡沫的擴張而不是控制。

　　另一方面，我們希望中國能夠調整信貸規模，調控房地產市場。但政府不會希望信貸和房地產方面瞬間冷卻。人民幣可能以每年2-3%的速度緩慢升值，這種漸進式升值將助長流通性人為過剩，地產市場和股市人為操縱性的增加。

　　在好的環境里，“做正確的事情”是非常難的。尤其是在中印經濟繁榮的時候就更加困難，改革常常是在困難的時候發生。只有當現在的周期冷卻，中國和印度經濟增長失去動力時，政府可能才會啟動必須的改革措施。(本刊記者馮桔翻譯)