原標題：明明：人民幣對美元匯率很可能到6.2 | 首席對策
疫情之后全球通脹環境發生了變化，尤其是全球疫情落差、經濟修復不均衡導致的供需錯配。由于發展中經濟體往往是工業原材料和中間品的主要生產國，疫情的不平衡將帶來全球層面的供需缺口，除此之外，次貸危機后原材料生產領域長期產能過剩導致投資不足也約束了基礎工業品的產量彈性。全球疫情發展、經濟修復不均衡。另外，2021年是全球低碳轉型的里程碑，全球前兩大經濟體在低碳領域的步伐將明顯加快。
除了前述供給側的因素之外，疫情后全球流動性投放史無前例、海外主要央行擴表幅度遠大于次貸危機之后，海外需求較為強勁。回到國內，下半年國內經濟增長動能不弱，存在結構性供需缺口。長周期看，通脹或許在人口老齡化加深、貧富差距加大的因素影響下中樞下行，但疫情后的流動性過剩和供求錯位將引起中期通脹中樞的上行。總體而言，疫情前全球金融問題的后遺癥疊加疫情后的全球復蘇不均衡，我們面臨的挑戰可能更多，因此，結構性改革，打造內循環的廣闊空間也就更為重要。
在岸、離岸人民幣兌美元雙雙逼近6.3的關卡，這一輪人民幣走強，與2018有什么區別？是否會突破6.2？人民幣走高能否對沖輸入性通脹？世界各國疫情落差所帶來的供需缺口如何解決？全球產業鏈格局有可能重塑嗎？國內大宗商品價格是否已經產生分化？消化大宗商品需求的地產、基建投資未來走勢如何？ 第一財經《首席對策》專訪中信證券FICC首席分析師明明。
明明的主要觀點：
我國出口高速增長推動人民幣升值趨勢，人民幣對美元匯率或將突破6.2區間；
由于供給方不同，匯率升值對大宗商品通脹影響不大；
疫情落差或將在一定時期內重塑全球產業鏈，未來應進一步思考如何保障全球供應鏈安全；
大宗商品供需差異較大，已出現分化；消化大宗商品的地產投資仍屬于偏強水平；
貨幣政策體現結構化特征，定向貸款等工具將更加有效；
長端國債利率破“3”可能性不大，更多取決于經濟基本面走向；
美股主要支撐指數集中度高，不排除高估值資產面臨較大調整。
我國出口高速增長推動人民幣升值趨勢
第一財經：明明老師好，感謝接受我們的專訪。首先我們看到近期的人民幣對美元的匯率持續走強，無論是在岸還是離岸人民幣雙雙逼近6.3的關卡，怎么來看這次的走強跟2018年的區別？
明明：那么今年以來其實進入了一個疫情后的環境。那么具體到目前的人民幣匯率升值，一方面由美元總體偏疲弱的一個外因，那么內因來說，還應該看到中國的出口的高速增長。從去年以來中國的出口增速是很高的，我沒有記錯的話，上個月我們還是維持了一個30%以上的增速，這是一個非常強的增速。那么我們知道任何一個國家你的出口好，那么對于你的本幣都是有升值的趨勢，所以我覺得這是這一輪升值的一個原因。
人民幣對美元匯率或將突破6.2區間
第一財經：怎么來看未來的趨勢，現在已經有評論說可能會到6.2區間了。
明明：我覺得有可能會到6.2，當然這里邊一個也要看未來美元的走勢。因為現在美國經濟可能還存在著一些不確定性，包括它現在疫苗的進展，包括拜登政府的進一步的財政和貨幣的刺激，可能還有一定的不確定性。當然對于從國內剛才我們提到從內生的因素來看，對于中國整個現在出口產業鏈的復蘇和持續性我是比較樂觀的，我覺得未來升值可能還有一定的空間，總體來說人民幣可能會維持在一個偏強的位置上下波動這么一個趨勢。
供給方不同 匯率升值對大宗商品通脹影響不大
第一財經：這次的人民幣走高，能否對沖輸入性通脹的問題？
明明：實際上比較復雜。首先如果我們從這個原理上來說，本幣升值，那么對于你的進口價格它是有一個對沖的作用的。但是大宗商品價格上漲它非常復雜，因為不同的大宗商品它的主要的供給是不一樣的。那么近期大家可能比較關注的像黑色系的鋼鐵、煤炭，這些我們一般把它叫做人民幣計價為主的大宗商品，它主要的生產和消費都是在國內。對于這種商品來說，我們可能更多還是像國常會議提到的，保證供給、穩定價格可能更重要，那么你匯率升值對它的影響相對比較小。
疫情落差或將在一定時期內重塑全球產業鏈
第一財經：您之前也提到了現在所面臨的通脹的問題，是目前全球各國的免疫落差所帶來的通脹，能具體給我們解釋一下嗎？它跟以往我們所面臨的通脹不一樣？
明明：首先經濟的任何的價格和供給的均衡都是由供給和需求共同決定的。那么疫情它這個變量對于供給和需求的影響是不一樣的。首先我們看需求端，那么我們知道在去年全球疫情對于需求有很大的擾動，因為大家都居家隔離了。你肯定需求受到影響，你沒有辦法出行，沒有辦法做很多消費，需求會有影響。但是疫情對于消費的需求的影響，它可能是短暫的，但是在供給端的影響，它可能就是一個至少是一個中期或者是長期的影響。比如說汽車、手機這種商品，它可能都有一個漫長的產業鏈，所以剛才你也提到我把它叫做疫情的落差。特別是最近大家可能比較關注東南亞的一些國家，這些國家疫情可能還在發酵當中，那么這些國家它本身也是一些生產型的國家。這時候問題就來了，這些國家它還在受疫情的擾動，但是需求已經回升了，大部分歐美國家包括我國疫情都已經得到了比較好的控制，大家都有這種正常的消費需求，但是產業鏈那邊出了問題了，中間可能有幾個點斷了，大家連不上了，這時候你的生產就出現了問題，最后導致了供需不均衡，就可能會出現漲價的問題。
未來應進一步思考如何保障全球供應鏈安全
第一財經：一個是您剛才提到了作為供應的這些發展中國家，它的疫情受到了擾動，所以供應這塊出現了一個缺口。另外您之前也提到了次貸危機之后產能過剩，所以投資減少了，它約束了一些基礎工業品產量的彈性，這些問題最終可能導致一個什么樣的結果？是全球產業鏈格局重塑嗎？
明明：當然這是一個很大的話題，這些年當然不只是疫情本身，前些年全球的貿易摩擦貿易爭端，實際上大家也在討論全球的產業鏈重構，有些發達國家也在提出是不是制造業要回流本國，當然他們可能是從這種有些以鄰為壑的，包括保障本國就業的角度去思考。那么現在又疊加了一個疫情，那就不只是產業鏈重新布局的問題，還涉及到產業鏈安全的問題，未來也許不確定性會很多，我們不知道未來可能會有什么樣的黑天鵝，但是大家如何來保障產業鏈的安全，可能都是我們要思考的問題。所以我自己傾向于認為全球產業鏈它肯定是在變的，當然變的幅度跟長度我們現在很難預判，我只能說它不是一個短期的問題，不是說我們花一天兩天，一個星期一個月就能解決的問題。
大宗商品供需差異較大 已出現不同分化現象
第一財經：現在國內大宗商品的價格是不是已經出現分化了，因為您剛才也提到了，它是有一個過渡的，先是石油，然后再是鋼鐵等等，它是有一個循序漸進的過程，所以現在它的價格是不是已經出現一個分化了？
明明：對。實際上大宗商品它非常繁復繁雜，我們大家可能關注的比較多的油、銅、鋼、煤，這幾種商品它的供需實際上差異是很大的。那么現在的分化來自于哪里？那么從國內的大宗商品價格來看，特別是近期國常會議之后，政府采取了一系列的有效的措施去保證供給，穩定價格已經取得了明顯的成效。那么螺紋鋼的價格、焦炭的價格都較前期的高點出現了明顯的下降，我覺得它已經回歸了一個比較正常的狀態。但是油跟銅現在還是面臨比較大的不確定性，目前來看可能還是在一個偏強的格局。當然這里邊涉及到對海外經濟的一個判斷，我自己認為可能二、三季度美國經濟的復蘇和美國經濟的需求可能還是偏強的，所以它可能會對于全球的大宗商品價格有一定的提振作用。
地產投資仍屬于偏強水平
第一財經：國內這些消化大宗商品需求的像地產和基建投資等，接下來您覺得它的趨勢是什么樣的？會慢慢弱化嗎？
明明：當然基建、地產也是一個很復雜的問題。我們先說基建總體來說，去年以來的基建投資是處在一個比較穩的狀態，大概平均增速可能在4%左右，最近兩個月可能有一點波動，3月份偏高一點，4月份下來了，總體來說4%左右。我覺得水平是比較穩定的，所以我覺得可能不會出太大的意外，應該也不會太高，當然也不會非常低。但是地產投資可能會有一些分歧，雖然從去年年中以來出了一系列的抑制地產融資的政策等等，包括土地集中供地的政策，但是總體來看，目前地產投資還在一個偏強的水平運行，短期可能還看不到特別明顯的下降的趨勢。
貨幣政策體現結構化特征 定向貸款等工具將更加有效
第一財經：對于受到大宗商品價格影響的中小企業，如果我們從信貸政策這個角度來講，怎么能做到幫助他們又平衡好債務風險？
明明：對，這里邊我覺得還是要更加的采取一些結構性的信貸政策的支持。實際上從疫情以來，我國的貨幣政策越來越多的去體現了一個結構化的特征。我們有一系列的結構性的考核的體系，結構性的工具，定向再貸款等等這些工具，那么我可以把信貸輸送給最需要的企業。一方面我去支持確實受到了這種上游價格傳導壓力的企業，另外一方面我也保證這些資金不會過多的運用到高杠桿和高債務高風險的領域。
長端國債利率破“3”可能性不大 更多取決于經濟基本面走向
第一財經：取決于現在 PPI的走勢，以及現在政府發債的節奏，還有現在經濟的恢復和增長的節奏，長端的國債利率有破3%的可能嗎？
明明：我自己覺得破3%的可能性目前來看還不是特別大。最近實際上利率有比較明顯的回落，這其實是有一點點跟我們的常識有一點點背離的。在歷史上來看，一般在PPI上行的過程當中都代表著名義增速是在上升的，這時候國債利率似乎更是傾向于上升的。但是最近國債利率反而走出了下降的過程，所以我更傾向于解釋最近國債利率的下降，更多還是受到資金面的推動。這里邊一個是股債蹺蹺板，今年以來特別是四五月份，股票市場出現了一定的波動，那么去年我們知道股票市場是比較紅火的，大家可能把理財、貨幣基金贖出來去買股票，這時候就會導致股票漲得更多，債券下跌利率上升。那么今年可能正好反過來，大家覺得股票波動了，我可能這時候要保證一下我的安全性穩定性，有可能資金就從股票市場回到了債券市場，那么再結合現在整個流動性，央行保證了一個流動性的平穩運行，所以在這兩方面的共同作用下，利率出現了下降。所以我覺得回到破不破3%，我的觀點還是取決于經濟基本面，長期來看還看你的經濟基本面怎么走。就像剛才我們討論的，我覺得現在經濟整個需求方面，比如說外需，出口還是很強勁的，那么國內來看基建和地產總體穩中偏強的一個格局，短期也不會太大變化，所以我覺得可能破3%還是有點困難。
美股主要支撐指數集中度高 不排除高估值資產面臨較大調整
第一財經：高盛最近發了一個報告，提到未來可能有三大灰犀牛，首先包括加密貨幣在內的大宗商品可能沖高之后的一個暴跌，接下來還有就是通脹，另外還有就是標普500指數的市值，前面兩個我們已經關注很多了，標普500我們看到現在市盈率接近22倍了，已經是一個非常高的數字，但是我們都知道其實它已經漲了很多年了，所以您覺得接下來這個數字是否需要值得警惕？
明明：對，這個數字首先我覺得肯定是需要值得警惕的，但是關于美股的調整，我們已經討論了很多年了，過去10年大家都在討論美股是不是到了下跌的時候。但是每次調整之后它又創了新高，所以這里邊我覺得美股的走勢它是有很多復雜的機制的，比如說它的組成部分，過去10年我們看到美股它指數在漲，但是其實很多股票是在跌的，因為它的指數主要是那幾個大的公司在支撐著，Facebook、蘋果、特斯拉這樣的股票在支撐，它其實是在集中的。那么另外一個跟美聯儲的貨幣寬松也有很大的關系，因為全球長期的貨幣寬松，那么大量的資金沒有去處，就選擇了推高資產價格，那么這里邊也取決于到底美聯儲會不會收緊，那么現在眾說紛紜，美聯儲自己的官員有時候似乎也有點左右互搏。一方面說長期來看，可能到了退出的時候，另外一方面他們又說通脹可能是一個短期現象，不用過于急于響應。所以我覺得可能這一切的一切還是需要時間的驗證。我自己認為可能在今年下半年晚些時候，在今年年底前后可能是一個分水嶺，因為在那個時點美聯儲就要決定到底要不要縮減它的QE規模。如果說美聯儲做出了明確的判斷或者給市場明確的信號，它就是要縮減QE了，我覺得不排除一些高估值的資產價格就會面臨比較大的調整風險。
第一財經：它會在一個什么節點上，就像您說的，現在美國的通脹和就業已經開始分化了，分化如果過大的話，它就會有可能采取一些QE的收縮？
明明：實際上是這樣的，美聯儲最近聯儲主席的講話也提到，他比較關注兩個指標，一個是疫情的指標，另外一個就是就業的指標。當然就業的指標我覺得現在也有一些分化，比如說上個月的美國的就業數據不太好，但其實大家發現反倒是工資漲了不少，似乎有點奇怪，按道理就業沒有那么多的時候工資不應該漲。這說明一個什么問題？這里邊可能是就業市場的供給出了問題，因為很多美國人他拿了救濟金，他不愿意去工作。疫情之后，他覺得我還不如在家領救濟金，所以反倒是使得就業的人數少了，工資更高了，因為這個企業工廠它雇不到那么多合適的人，只能增加工資。所以盡管它的就業目前來看有一些擾動，但是似乎它的通脹和物價的上行可能還是會持續的。
責任編輯：唐婧
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