你以為云南白藥是一家中藥廠？其實是一家牙膏廠

　　作者： 路過銀河

　　如今的云南白藥，已經成為中國第二大牙膏品牌，幾款毛利率尚可的核心產品，給公司帶來了不錯的現金流，此外，公司還購買了77億的貨幣基金。

　　我的外祖父今年88歲了，除了有點耳背，身體硬朗。他年輕的時候參加過志愿軍，差點去了戰場，他所在的部隊抵達丹東的時候，戰爭結束了。

　　小時候，外祖父經常給我講一些部隊里的趣事。有一次我不小心摔倒，把膝蓋磕破了，他找到一面干凈的墻，扣下來一些塵土，非要敷在我的傷口上，我嗷一聲轉身就跑回家，扒拉出云南白藥涂上。外祖父說，在部隊里，受點皮肉傷都是這么處理的。

　　幾十年后我在一個科普網站上看到，民間在收到皮外傷的時候，使用草木灰、樹皮灰等粉末，可以結合人體自身的凝血功能來防止流血，并起到快速讓血液定痂的作用。原來外祖父的做法并不荒唐，按照這個說法，甚至和云南白藥的原理差不多。

　　不管原理如何，云南白藥實實在在的止血作用，讓它成了家喻戶曉的常備藥。而云南白藥的宣傳更給人一種歷史悠久的錯覺—事實上，云南白藥并不算太遙遠，發明于1902年。

　　由于配方保密，近年來云南白藥的藥效遭受了不少質疑。

　　而云南白藥在美國出售的時候，備注了一句話：該產品不能用于診斷、治療或預防任何疾病。

　　除了白藥，云南白藥還生產牙膏、洗化用品、面膜……

　　甚至還有衛生巾。

　　最近幾天，有醫生博主在微博指出，云南白藥牙膏其實添加了西藥止血藥成分氨甲環酸，而這種西藥是處方藥，有增加血栓的風險，并不能任意使用。

　　一時間，云南白藥陷入了輿論的漩渦。

　　一、年收入超過40億的牙膏廠

（單位：萬元，數據來源：Wind，整理：路過銀河）

　　以10年來的半年報為例，守著云南白藥這個金字招牌，公司的營收和凈利潤平穩的像兩條直線。8月17日，云南白藥發布2018年半年報，報告期內，公司實現營業收入129.74億元，較上年同期的119.60億元凈增10.14億元，增幅為8.47%；歸屬于上市公司股東的凈利潤16.33億元，較上年同期的15.65億元凈增0.68億元，增幅為4.35%。

　　增幅雖然不是特別高，但是常年非常穩定。

　　用過云南白藥的都知道，云南白藥是很小的一瓶，價格也不是很貴，能用很久，公司是如何賣到上百億的？

　　轉型。

　　如今的云南白藥，已經成為中國第二大牙膏品牌。據媒體報道，2017年牙膏板塊的營收超過40億元，僅次于黑人牙膏。

　　原以為是一家中藥廠，其實是一家牙膏廠。

　　二、形同虛設的品牌“護城河”

　　對于投資者來說，擁有“護城河”的企業是最值得投資的。比如貴州茅臺，常年來積累的品牌價值就是深不可測的護城河。

　　在傳統中藥領域，也有幾個“金字招牌”。比如“東阿阿膠”、“同仁堂”、“云南白藥”等。

　　許多投資者認為云南白藥是非常有價值的一個品牌，最新公布的2018中國品牌價值榜中，云南白藥的品牌價值為315.23億元。看起來不錯，這個品牌具有足夠深的護城河嗎？

（單位：百分比，數據來源：Wind，整理：路過銀河）

　　判斷護城河的重要標志之一是毛利率，茅臺的毛利率常年在90%左右，而云南白藥的毛利率只有30%左右，這是大部分效益還不錯的上市公司都能達到的水準。據Wind數據，2018年半年報中，超過1500家上市公司的毛利率超過30%，接近兩市上市公司的半數。

　　這樣的護城河，名不副實，即不深也不廣。

　　三、多元化發展之路

　　云南白藥自1993年上市以來，較早的遇到了行業天花板。傳統產品的單一、低價，導致了公司的業績遲遲不能突破。而對于上市公司來說，一旦失去增長性，也就失去了投資價值。

　　云南白藥甚至嘗試從事酒店、房地產業務來突破行業瓶頸，均無疾而終。

　　2005年，云南白藥經過調研，主打防治牙齦出血概念的高端牙膏問世，并迅速成為公司的核心產品。

　　最近幾年，公司又看準了最賺錢的兩個用戶群體：女性和兒童。與浙江衛視聯合推出大熱的《有話說》欄目，兒童牙膏采用“故事+場景+互動”的營銷模式，與國際品牌芝麻街合作，創意兒童刷牙歌。

　　如今，我們去購物網站搜云南白藥的時候，出現在第一屏的，甚至都沒有傳統的云南白藥小藥瓶。

　　首當其沖的是云南白藥牙膏，然后是云南白藥氣霧劑和云南白藥藥膏。隨著豹七三七超細粉、千草堂手工皂、白藥養生均衡餐、采之汲面膜、益小小衛生巾、云南白藥兒童牙膏等極具代表性的新產品相繼推出，公司的產業鏈越拉越長，跨界之路越走越寬。可以說，公司苦心經營多年的多元化轉型獲得了階段性勝利。

　　四、財務指標展示出的曲線救國戰略

　　事實上，牙膏行業是一片紅海，一邊是國外品牌收割高端利潤，一邊是國產品牌林立。云南白藥怎么殺進去做到老二的？

　　公司的財務報表揭開了這個秘密，以2018年半年報為例，公司45.48億應收款項中，大部分是應收票據—27.81億，其中全部為銀行票據。銀行票據的特點是銀行到期無條件兌付，因此是一種實質上的現金。

　　這些票據，正是醫藥代理商支付的票據，公司通過醫藥代理商把牙膏賣到了各大藥店。這一招彎道超車非常巧妙，絕大多數藥店都可以刷醫保卡購買云南白藥牙膏，直接避開了商超里佳潔士高露潔的鋒芒。

　　通過藥店積累的口碑，以高端品牌的形象再進入商超，接受程度就相對容易了。

　　幾款毛利率尚可的核心產品，給公司帶來了不錯的現金流，從而維持著較好的資產負債率。

（單位：百分比，數據來源：Wind，整理：路過銀河）

　　公司賬面資金非常充裕，除了35億現金外，還購買了77億的貨幣基金。公司超過三分之一的資產都是錢。

　　五、市場壓力下的股權結構變更

　　無論是云南白藥的傳統領域還是強行突破的健康行業，都是競爭慘烈。公司的管理層在常年的經營過程中，也感受到了巨大的壓力，除了產品的轉型，還在謀求股權結構的變化。

　　2016年開始，公司進行了混改，新華都實業集團股份有限公司、江蘇魚躍科技發展有限公司作為戰略投資者先后分別對公司控股股東云南白藥控股有限公司（以下簡稱“白藥控股”）增資253.7億元、56.38億元，白藥控股股權結構變更為云南省國資委45%，新華都45%，江蘇魚躍10%。

　　此番混合所有制改革后，白藥控股、云南白藥集團股份有限公司均變更為了無實際控制人企業。

　　新的股權結構下，公司不再是“國企”，管理方式完全市場化，實行市場化激勵約束機制，為企業發展提供新的活力和動力。

　　在所有的老字號藥企中，云南白藥是比較罕見的轉型比較徹底的公司。

　　六、中藥企業的疑惑

　　隨著科普越來越大眾化，對傳統中醫的質疑也越來越多。很難用現有科學理論解釋的中醫藥現象經常會被扣上不科學的帽子，從事這些藥品生產的企業尤其是上市公司屢屢陷入輿論漩渦中。

　　東阿阿膠、云南白藥等產品多次被知名科普網站質疑。

　　云南白藥牙膏添加西藥的事件并不是第一次被爆出，早在2010年就被消費者起訴該牙膏不起作用，而2017年就自媒體指出云南白藥牙膏含有止血劑。

　　根據以往的經驗，大部分中藥企業都能在一次次的質疑后涉險過關，這次云南白藥牙膏的添加西藥事件或許也會最終漸漸消聲，但是，消費者的健康又有誰來關注呢？

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責任編輯：梁斌 SF055