文/新浪財經意見領袖專欄機構 新三板財汛

　　市場情緒、交易制度、風險偏好、估值體系，以上各個方面并沒有先后之分，而是互相滲透互相促進，從主流的A股市場傳遞至新三板市場。因此制定新三板投資策略時，不可不考慮A股因素的影響，有一些是噪音，有一些是重要信號。

A股是如何影響新三板的

　　開年以來，三板做市指數(shù)出現(xiàn)了三根突兀的大陰線，其實新三板市場并沒有值得大跌的利空，一切源于近期金融市場的動蕩。

　　其傳遞過程是這樣的：人民幣兌一籃子貨幣貶值→人民幣兌美元貶值/熔斷機制實行→A股大跌→新三板大跌。其中人民幣兌美元匯率大跌引發(fā)的恐慌是主因，熔斷機制在1月7日晚就宣布取消，1月11日市場繼續(xù)殺跌證明了熔斷只不過是加速器，而并非元兇。

　　各個金融市場之間的情緒傳染以及投資決策都是互相關聯(lián)的，新三板與A股近水樓臺，關聯(lián)甚為密切。

　　情緒的影響是最直接的。A股是著名的散戶市，很容易受情緒左右，波動率異常之高。近日A股的暴跌引起了同類資產的恐慌，包括亞洲股市、歐美股市都出現(xiàn)重挫，新三板自然無法獨善其身。投資者對股票資產一視同仁，棄之如敝屣，悲觀情緒甚至連累到大宗商品，這與股市反映的經濟前景有關，而黃金價格的上漲可視為避險情緒在提升。

　　經濟的拐點是不可能在幾天內顯現(xiàn)的，至少是幾個月甚至幾年才能做出判定，而股市的反轉就可能在幾天內出現(xiàn)，在情緒推動之下股市會放大預期，便出現(xiàn)急漲急跌，有時是過度反映，有時是提前反映，這就需要投資者注意波動風險。

　　制度設計也在推波助瀾。熔斷機制原本是為了消除恐慌、平抑波動，然而由于閥值太小而起到了相反的作用。熔斷已經取消，但還有漲跌停制度。熔斷會阻斷流動性，漲跌停也會阻斷流動性，而流動性是金融市場最重要的元素，A股仍實行漲跌停制度，其效果和熔斷是一樣的，閥值不同而已。雖然大盤等主要指數(shù)很難觸及漲跌停的閥值，但對個股來說卻是家常便飯。

　　一只A股的股票跌幅一到9%就會引發(fā)恐慌——再不拋跌停就跑不掉了，然后出現(xiàn)集中拋售，而跌停會嚇退接盤者。一出現(xiàn)踩踏，“股災3.0”就來了。一個基金產品如果其中幾只股票跌停，出于風控要求和平倉壓力只能將未跌停的股票賣出，甚至跨市場拋售新三板的股票以降低倉位。

　　新三板雖然不存在漲跌停限制，但買盤缺乏同樣會妨礙流動性，賣方如需促成交易只能不斷下調報價，接著大跌形成。新三板三根陰線中最長的是1月7日這一天，三板做市下跌3.1%，成交量明顯放大，可以看到資金在加速出逃。

　　截至1月13日，上證指數(shù)本月累計跌幅為16.66%，恒生指數(shù)跌幅為9.03%，三板做市跌幅為6.98%，甚至比恒生指數(shù)還小，這是因為新三板流通股少、交投清淡以至拋壓較輕，這也算是不完全市場的福禍相倚吧。

　　風險偏好的影響也不容忽視。風險偏好是影響市場走向的一個重要因素，包括對大類資產配置和具體標的選擇的影響。例如無風險利率進入下行通道會提升股票的吸引力，新股供給加速降低打新收益率，將改變打新資金的參與程度。

　　2014年底開始的A股牛市就是利率下行誘發(fā)的風險偏好提升，實際上經濟基本面和上市公司盈利水平并沒有多大起色。風險偏好的提升會擴大權益類資產的投資比重，也就是說會買更多股票，A股買完就買新三板。新三板在2015年3月也出現(xiàn)了一波牛市，但與A股大半年牛市不同，新三板只持續(xù)了一個月，這更像是風險偏好提升之下的沖動投資。

　　還有就是估值體系的影響。雖然現(xiàn)在已經到“股災3.0”了，但A股整體的估值水平依然處于高位，相對于港股仍存在明顯溢價，這正常嗎？當然正常。這是因為A股控制供給，已經上市的公司是稀缺資源，擁有制度溢價，前不久*ST博元花費8億多元進行保殼，可見殼資源的價值有多高。

　　正常來說，兩個市場中相似公司的估值應該是相近的，但新三板掛牌公司不存在供給限制問題，那么估值水平會比A股低很多，而新三板一直存在轉板預期，這必然吸引資金套利，資金涌入將推升新三板公司的估值。

　　另一方面，由于投研服務滯后，新三板公司的估值仍是一大難題，市場對新三板公司的估值評定往往會參考A股中的對標公司，由于A股公司已經高估，那么也將拉高新三板公司估值。此外，新三板也沒有做空機制，未來流動性一增加也避免不了暴漲暴跌。

　　市場情緒、交易制度、風險偏好、估值體系，以上各個方面并沒有先后之分，而是互相滲透互相促進，從主流的A股市場傳遞至新三板市場。因此制定新三板投資策略時，不可不考慮A股因素的影響，有一些是噪音，有一些是重要信號。

　　(本文作者介紹：財哥，財汛社APP首席研究員，專注于新三板產業(yè)的觀察和研究。微信公眾號：caixunshe)

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