文/新浪財(cái)經(jīng)專欄機(jī)構(gòu) 金融客平臺(tái) 作者 公募基金大佬 尚志民

　　采用平衡投資的管理方法，更容易降低人性弱點(diǎn)對(duì)投資決策干擾的影響，拒絕貪婪和恐懼，具有更強(qiáng)的可操作性和現(xiàn)實(shí)性。所以，也許平衡投資才是中國(guó)A股市場(chǎng)機(jī)構(gòu)投資者更容易掌握的長(zhǎng)期生存之道。

尚志民：本輪牛市有望持續(xù)3-5年

　　“維護(hù)組合安全的關(guān)鍵就是保持組合內(nèi)部進(jìn)取性股票和防御性股票之間的平衡。”(彼得-林奇)

　　平衡投資并非回避專業(yè)判斷和決策，而是清楚認(rèn)識(shí)到市場(chǎng)不確定性和個(gè)體認(rèn)知局限性后的理性選擇。事實(shí)上，這一方式需要管理人更持續(xù)的努力，對(duì)專業(yè)能力也提出了更高要求。簡(jiǎn)而言之，就是要使投資組合達(dá)到進(jìn)取性和防御性的最佳平衡。

　　如何進(jìn)行平衡投資操作呢？我想大家都見(jiàn)識(shí)過(guò)走鋼絲的人，他們首先要確定基本的前進(jìn)速度，然后綜合考慮周圍的環(huán)境因素先讓自己能穩(wěn)穩(wěn)地站在鋼絲上，接下來(lái)手握平衡桿通過(guò)動(dòng)態(tài)平衡從容堅(jiān)定地向目標(biāo)移動(dòng)，在到達(dá)目標(biāo)之前都不能稱為成功。

　　在復(fù)雜多變充滿不確定性的市場(chǎng)中長(zhǎng)期生存下來(lái)并取得持續(xù)絕對(duì)收益又何嘗不是在走鋼絲呢？我覺(jué)得進(jìn)行平衡投資和走鋼絲一樣也可分三個(gè)步驟：

　　第一步：確定合理的收益率目標(biāo)(確定基本的前進(jìn)速度)

　　席德說(shuō)過(guò)：“最大的投資錯(cuò)誤，是試圖尋求過(guò)高的報(bào)酬率而帶來(lái)悲劇性的后果�！惫善笔袌�(chǎng)，區(qū)別于商品或衍生品市場(chǎng)，無(wú)論是從歷史維度來(lái)看，還是從全球市場(chǎng)來(lái)看，都不是持續(xù)產(chǎn)生暴利的市場(chǎng)。作為理性的專業(yè)投資人士，不應(yīng)將追求暴利作為投資組合的收益率目標(biāo)。

　　平衡投資的收益率目標(biāo)是既要超越市場(chǎng)比較基準(zhǔn)，又要追求長(zhǎng)期的持續(xù)絕對(duì)收益。確定合理的收益率目標(biāo)能使管理人在投資過(guò)程中始終保持平穩(wěn)健康的心態(tài)，做出理性的決策，是平衡投資的第一步也是關(guān)鍵一步，是做好后兩步的基礎(chǔ)和前提。

　　追求暴利就好像試圖在鋼絲上跑步，必然要通過(guò)極端的手段，短距離看上去可能很美很精彩，但很可能在到達(dá)終點(diǎn)前就已墜入深淵。過(guò)低的收益目標(biāo)如同膽小鬼或恐高癥患者在走鋼絲，在鋼絲上無(wú)法保持從容，畏首畏尾、心驚膽戰(zhàn)，最終也會(huì)因?yàn)樾睦肀罎㈦y以實(shí)現(xiàn)目標(biāo)。

　　市場(chǎng)的環(huán)境和發(fā)展階段不同，收益目標(biāo)合理性的標(biāo)準(zhǔn)也不一樣。A股市場(chǎng)處于發(fā)展的初期，市場(chǎng)和個(gè)股波動(dòng)較大，熱點(diǎn)轉(zhuǎn)化較快，加上以中國(guó)經(jīng)濟(jì)中高速發(fā)展為基礎(chǔ)和大背景，我認(rèn)為在未來(lái)相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)追求15-20%的年化投資收益率應(yīng)該是合理的，也是通過(guò)平衡投資方法可以實(shí)現(xiàn)的。

　　第二步：構(gòu)建平衡組合(穩(wěn)穩(wěn)地站在鋼絲上)

　　構(gòu)建平衡組合前需要先對(duì)市場(chǎng)、行業(yè)和個(gè)股進(jìn)行比較全面、深入的研究。

　　1、全面深入的市場(chǎng)研究(考慮走鋼絲的大環(huán)境，如風(fēng)向、溫度等等)。

　　既要比較其他大類資產(chǎn)的市場(chǎng)，又需要關(guān)注影響股票市場(chǎng)的各因素，有時(shí)甚至還包括海外市場(chǎng)；既需要關(guān)注宏觀、政策、資金、制度與機(jī)制等方方面面，又需要考慮市場(chǎng)參與者層面因素(如投資者結(jié)構(gòu)變化、教育背景、投資和消費(fèi)行為習(xí)慣等等)，甚至對(duì)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代對(duì)個(gè)體和群體行為影響等代際變化因素也需要細(xì)心觀察�；�于全市場(chǎng)研究，努力把握市場(chǎng)整體運(yùn)行趨勢(shì)及波動(dòng)脈絡(luò)。

　　2、全面的行業(yè)研究比較(考察鋼絲的特性，確定在哪些鋼絲上走，如粗細(xì)、摩擦力、彈性等等)。

　　不同行業(yè)的景氣度、競(jìng)爭(zhēng)格局等方面差異很大，平衡投資要求管理人能感受各行業(yè)的興衰變化，抓住其中可能產(chǎn)生的比較大的投資機(jī)會(huì)，為整個(gè)組合積累收益。

　　作為管理大規(guī)模資金的操盤人，應(yīng)該比其他投資者更具一定的前瞻性，需要更好地判斷行業(yè)趨勢(shì)或把握行業(yè)拐點(diǎn)、捕捉市場(chǎng)熱點(diǎn)。

　　行業(yè)研究除了需要比較可以計(jì)量的行業(yè)自身景氣度指標(biāo)、相對(duì)估值之外，對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈上下游的競(jìng)爭(zhēng)格局、進(jìn)入壁壘和盈利模式、技術(shù)變革速度、行業(yè)政策背景和市場(chǎng)空間，甚至社會(huì)人口結(jié)構(gòu)、區(qū)域平衡等各類問(wèn)題也需要進(jìn)行分析研判。

　　這些分析并非停留在靜態(tài)的比較或單一的模型上，而是需要?jiǎng)討B(tài)地分析，常常需要大膽假設(shè)、小心求證，保持自信但又不固執(zhí)。基于全行業(yè)研究，努力把握未來(lái)各行業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)以及可能產(chǎn)生的市場(chǎng)熱點(diǎn)。

　　3、精選個(gè)股(考慮自身特征和能力，確保找到穩(wěn)穩(wěn)站在鋼絲上的辦法)。

　　在個(gè)股選擇層面，應(yīng)更傾向于發(fā)掘出行業(yè)內(nèi)的龍頭或潛在的龍頭企業(yè)。這是因?yàn)橹袊?guó)仍是成長(zhǎng)較快的經(jīng)濟(jì)體，各行業(yè)的發(fā)展機(jī)會(huì)和空間較大，但又伴隨著行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局的不確定性和短周期的特征，要求企業(yè)在積極進(jìn)取地抓住行業(yè)發(fā)展機(jī)會(huì)的同時(shí)，又要具備足夠的抗風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)和能力。

　　相對(duì)而言，我們認(rèn)為優(yōu)秀的行業(yè)龍頭公司，往往經(jīng)歷過(guò)行業(yè)周期的檢驗(yàn)，對(duì)行業(yè)發(fā)展或變化趨勢(shì)的敏銳度通常較高，把握機(jī)會(huì)的能力較強(qiáng)。從市場(chǎng)投資機(jī)會(huì)和回報(bào)上看，通常龍頭公司股票產(chǎn)生超額收益的機(jī)會(huì)最多、能力最強(qiáng)。

尚志民：本輪牛市有望持續(xù)3-5年

　　在選擇龍頭企業(yè)時(shí)，除了關(guān)注公司的發(fā)展戰(zhàn)略與目前的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局的匹配度外，投資管理人應(yīng)特別重視對(duì)人的關(guān)注。正直、誠(chéng)信、創(chuàng)新和積極進(jìn)取的優(yōu)秀管理層，以及其執(zhí)行力都是必不可少的評(píng)估因素。

　　ABB公司的董事長(zhǎng)馬尼維克就曾說(shuō)過(guò)：“一個(gè)企業(yè)的成功，5%在戰(zhàn)略，95%在執(zhí)行�！背�此之外，良好的財(cái)務(wù)狀況亦是不可或缺的，管理人不僅要關(guān)注能反映行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局和企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的利潤(rùn)率指標(biāo)，同時(shí)也應(yīng)結(jié)合資產(chǎn)負(fù)債表、現(xiàn)金流量表來(lái)分析和關(guān)注企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況和現(xiàn)金流。

　　對(duì)量化的財(cái)務(wù)指標(biāo)需要?jiǎng)討B(tài)地分析與評(píng)估，以確保所選擇的公司在任何情況下，都能同我們管理的組合一樣，游刃有余地應(yīng)對(duì)行業(yè)發(fā)生的變化，保持持續(xù)發(fā)展。

　　此外，管理人還應(yīng)適度關(guān)注這些企業(yè)是否可能契合未來(lái)股市的熱點(diǎn)，是否有較多潛在的被投資者廣泛認(rèn)同的股市題材，是否有股價(jià)催化劑等因素。

　　在確定具體股票的買入價(jià)格時(shí)，我認(rèn)為應(yīng)遵循兩條原則。

　　原則一：堅(jiān)持基本的價(jià)值投資理念。正如巴菲特所言“價(jià)值投資不能保證我們盈利，但是價(jià)值投資給我們提供了走向真正成功的唯一機(jī)會(huì)”。

　　原則二：尋求安全邊際。客觀上我們必須承認(rèn)A股市場(chǎng)雖然不成熟，但有時(shí)可能卻是最有效的市場(chǎng)之一。無(wú)論是好消息還是壞消息，都會(huì)以極快的速率反映在股價(jià)中，甚至帶有一定程度的情緒宣泄。

　　具體表現(xiàn)為在大部分時(shí)間內(nèi)，上市公司股價(jià)常常處于偏離合理估值水平的狀態(tài)。作為中國(guó)的價(jià)值投資者，幾乎很少有機(jī)會(huì)發(fā)現(xiàn)具有傳統(tǒng)安全邊際的股票。

　　所以在中國(guó)A股市場(chǎng)，安全邊際是一個(gè)動(dòng)態(tài)和相對(duì)的概念，既可以是根據(jù)模型和經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)測(cè)算的估值區(qū)間與市場(chǎng)投資者普遍預(yù)期之間存在的較大差距(如股價(jià)是否隱含著非常悲觀的預(yù)期)，也可以是扎實(shí)基本面基礎(chǔ)之上的增量因素(如采用創(chuàng)新技術(shù)、開(kāi)發(fā)出新的潛在市場(chǎng)空間、商業(yè)模式轉(zhuǎn)型、估值潛力提升等)，甚至基于基本面判斷得出的股價(jià)上漲與下跌空間差也能提供一定的安全邊際。

　　完成以上準(zhǔn)備后，接下來(lái)就可以著手構(gòu)建平衡投資組合了。平衡組合既包括空間上的平衡(站穩(wěn)在鋼絲上)也包括時(shí)間上的平衡(為移動(dòng)做好準(zhǔn)備)。

　　空間平衡要求管理人在資產(chǎn)配置時(shí)，要基于對(duì)各大類資產(chǎn)市場(chǎng)的整體判斷，相應(yīng)確定股票倉(cāng)位；在行業(yè)配置時(shí)則既要有重點(diǎn)和前瞻性，又不過(guò)度集中于個(gè)別行業(yè)。如一般而言，單個(gè)行業(yè)的配置權(quán)重不超過(guò)30%。個(gè)別投資標(biāo)的選擇和配置方面要在留足安全邊際的前提下適當(dāng)集中。

　　根據(jù)我自己管理基金安順的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，股票數(shù)量保持在20－30只的組合比較理想，這樣既能充分分散非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，也能確保組合品種研究和跟蹤的效率性，從長(zhǎng)期看獲得超額收益的潛力較大。

　　時(shí)間平衡要求管理人在個(gè)股投資的預(yù)期配置期限上把握適當(dāng)?shù)钠胶舛龋�即組合中既要有中長(zhǎng)期配置的品種，同時(shí)也要有短期有股價(jià)表現(xiàn)催化劑的品種。

　　這也是我對(duì)平衡的獨(dú)特理解，其中隱含了對(duì)組合整體進(jìn)攻性和防御性的平衡、對(duì)流動(dòng)性的把握、對(duì)波動(dòng)性的控制、對(duì)投資心態(tài)的管理。

　　保持時(shí)間平衡有利于投資管理人對(duì)部分行業(yè)或品種進(jìn)行大膽的左側(cè)交易和靈動(dòng)調(diào)整。

　　第三步：動(dòng)態(tài)再平衡(從容堅(jiān)定地向目標(biāo)前進(jìn))

　　平衡投資是一種動(dòng)態(tài)的思考框架。客觀上講，市場(chǎng)、行業(yè)和公司這三方面都是動(dòng)態(tài)變化的，平衡投資組合因此也需要做出積極響應(yīng)與調(diào)整，感受這些變化、適應(yīng)這些變化。動(dòng)態(tài)調(diào)整組合或再平衡的目的是為了使組合在任何時(shí)候都能保持最優(yōu)化的理想狀態(tài)，穩(wěn)步累積收益。

　　如何進(jìn)行動(dòng)態(tài)再平衡調(diào)整呢？除了要保持平衡組合的基本特征外(走鋼絲重心不能偏)，我認(rèn)為還要做到以下三點(diǎn)：

　　首先，組合能讓人在心理上有“舒服”的感覺(jué)。這有利于管理人保持從容，管理好自己的情緒，拒絕市場(chǎng)誘惑，從而做出理性的決策(走在鋼絲上的人心理狀態(tài)要穩(wěn)定，不能恐懼也不能貪婪)。

　　其次，調(diào)整的方向應(yīng)該能對(duì)組合產(chǎn)生積極有利的影響。要努力保持績(jī)效的低波動(dòng)率和小回撤，體現(xiàn)出穩(wěn)定性較強(qiáng)的特征(走在鋼絲上的人很少后退)。

　　最后，除非特殊情況，再平衡均是以動(dòng)態(tài)微調(diào)的方式進(jìn)行。由于在構(gòu)建組合時(shí)，管理人已充分考慮了行業(yè)、投資期限、風(fēng)格等方面的錯(cuò)配與平衡，往往通過(guò)微調(diào)即可以再平衡。這種微調(diào)一方面可以令管理人對(duì)市場(chǎng)保持敏銳性，同時(shí)也有利于投資收益的逐漸積累(走在鋼絲上的人很少有大動(dòng)作)。

　　以上“平衡三部曲”所做的一切，其核心目的是追求在管理資金的過(guò)程中保持心理上的平和、穩(wěn)定。管理人只有在管理好自己心態(tài)的基礎(chǔ)上，才能有效地管理好組合的風(fēng)險(xiǎn)和波動(dòng)性，而獲得持續(xù)絕對(duì)收益就變得順理成章了。

　　股市是人性弱點(diǎn)的檢閱場(chǎng)，巴菲特強(qiáng)調(diào)在投資過(guò)程中需要克服人性的弱點(diǎn)，而索羅斯則是通過(guò)利用人性的弱點(diǎn)來(lái)獲取收益，這都是普通投資管理人很難做到的。

　　采用平衡投資的管理方法，更容易降低人性弱點(diǎn)對(duì)投資決策干擾的影響，拒絕貪婪和恐懼，具有更強(qiáng)的可操作性和現(xiàn)實(shí)性。所以，也許平衡投資才是中國(guó)A股市場(chǎng)機(jī)構(gòu)投資者更容易掌握的長(zhǎng)期生存之道。

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