文/新浪財(cái)經(jīng)意見領(lǐng)袖專欄（微信公眾號(hào)kopleader）專欄作家 連平

　　未來(lái)仍應(yīng)大力鼓勵(lì)和支持直接融資發(fā)展。長(zhǎng)期以來(lái)股票市場(chǎng)的發(fā)展不如人意，這需要市場(chǎng)的制度和結(jié)構(gòu)很好地加以完善。經(jīng)濟(jì)體要有效地去杠桿，直接融資發(fā)展就必須放在重要位置。

　　近年來(lái)，金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)問(wèn)題備受關(guān)注，要求金融脫虛向?qū)嵉暮袈暫芨摺ｋS著金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生頻率上升，沖擊力度加大和聯(lián)動(dòng)效應(yīng)趨強(qiáng)，防控金融風(fēng)險(xiǎn)已成為當(dāng)前和未來(lái)一個(gè)時(shí)期金融工作重要和緊迫的任務(wù)。前不久舉行的全國(guó)金融工作會(huì)議在談到金融工作任務(wù)時(shí)，尤其強(qiáng)調(diào)了服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和防控金融風(fēng)險(xiǎn)的重要性。為了很好地完成這兩項(xiàng)任務(wù)，除了繼續(xù)采取有針對(duì)性的舉措外，還很有必要從戰(zhàn)略規(guī)劃出發(fā)，思考融資結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型問(wèn)題，即究竟怎樣的融資結(jié)構(gòu)才會(huì)更有利于服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和防控金融風(fēng)險(xiǎn)。

　　一、兩把尺子反思“共識(shí)”

　　服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和防控金融風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)該是評(píng)判我國(guó)融資結(jié)構(gòu)是否合理有效和轉(zhuǎn)型成功與否的兩把尺子。

　　第五次全國(guó)金融工作會(huì)議強(qiáng)調(diào)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)是金融的天職和宗旨，就是說(shuō)金融要擺正跟實(shí)體經(jīng)濟(jì)之間的關(guān)系。金融業(yè)是為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)的，金融業(yè)處于輔助地位，而不是說(shuō)金融在服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)時(shí)也可以為主，或者說(shuō)某一些階段可以為主。作為為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)的業(yè)態(tài)，服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)好不好，主要是看實(shí)體經(jīng)濟(jì)的感受，而不是看金融業(yè)產(chǎn)品創(chuàng)新多不多，金融業(yè)是否在國(guó)際上處在先進(jìn)水平。對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)的好不好才是衡量金融業(yè)做的好不好的最重要標(biāo)準(zhǔn)。

　　防控金融風(fēng)險(xiǎn)似乎與服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)有距離，其實(shí)不然。在上世紀(jì)八十年代以后，全球性危機(jī)和重要經(jīng)濟(jì)體的危機(jī)一旦發(fā)生，就一定從金融市場(chǎng)發(fā)端，首先表現(xiàn)為金融危機(jī)，幾乎再也沒(méi)有傳統(tǒng)意義上的經(jīng)濟(jì)危機(jī)了。例如1997-1998年的亞洲金融危機(jī)和2008-2009年的國(guó)際金融危機(jī)。金融危機(jī)爆發(fā)后，實(shí)體經(jīng)濟(jì)必然遭受很大傷害。實(shí)踐已經(jīng)證明，金融以自我為中心運(yùn)行，脫實(shí)向虛，甚至自?shī)首詷?lè)，必將導(dǎo)致金融風(fēng)險(xiǎn)頻繁出現(xiàn)，最終釀成系統(tǒng)性的金融風(fēng)險(xiǎn)，從而貽害實(shí)體經(jīng)濟(jì)。從這個(gè)意義上說(shuō)，防控金融風(fēng)險(xiǎn)最終也是為了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的健康運(yùn)行。

　　長(zhǎng)期以來(lái)，中國(guó)的融資結(jié)構(gòu)一直是以銀行業(yè)的間接融資也就是信貸為主。最近十來(lái)年，有關(guān)融資結(jié)構(gòu)問(wèn)題似乎是有一種共識(shí)，即傳統(tǒng)的銀行信貸在整個(gè)融資結(jié)構(gòu)中所占的比重應(yīng)該不斷地下降，而包括直接融資在內(nèi)的其他融資方式應(yīng)該快速發(fā)展，這意味著除了直接融資以外的非信貸融資似乎也應(yīng)該有很大的發(fā)展空間。尤其是在社會(huì)融資規(guī)模概念推出以后，曾經(jīng)有一段時(shí)間非信貸融資發(fā)展十分迅速。2012年和2013年，銀行信貸在整個(gè)社會(huì)融資規(guī)模中所占的比重大幅下降；從2002年的91.9%降至2013年的51.3%，而其他融資占比接近50%，差不多快要平分天下，其中包括除直接融資以外的其他融資方式。

　　面對(duì)這種迅速的變化，市場(chǎng)似乎形成了共識(shí)，認(rèn)為這樣一個(gè)結(jié)構(gòu)的演進(jìn)是合理的。理由是傳統(tǒng)的銀行業(yè)存在許多問(wèn)題，比如資產(chǎn)規(guī)模太大，信用風(fēng)險(xiǎn)比較集中，尤其是帶來(lái)了企業(yè)的杠桿率和負(fù)債率水平偏高，以及整個(gè)金融存量和GDP之間的關(guān)系不合理等等。似乎金融業(yè)中存在的主要問(wèn)題都與銀行業(yè)信貸較快增長(zhǎng)和融資中占比較高相關(guān)。尤其是人們對(duì)上世紀(jì)九十年代末和本世紀(jì)初銀行業(yè)不良資產(chǎn)率高企始終記憶猶新。這種憂心于銀行業(yè)可能重蹈歷史覆轍的認(rèn)識(shí)是之后影響融資結(jié)構(gòu)主流看法的重要因素。這一點(diǎn)近年來(lái)似乎也未見疑義。然而，如果以這次金融工作會(huì)議強(qiáng)調(diào)的服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和防控金融風(fēng)險(xiǎn)兩把尺子進(jìn)行考量的話，融資結(jié)構(gòu)的所謂“共識(shí)”有必要反思。

　　二、非信貸股票債券融資方式存在明顯不足

　　2011年以后，伴隨著銀行信貸融資增長(zhǎng)的明顯放緩，直接融資和其他非信貸融資則快速增長(zhǎng)，債券市場(chǎng)的發(fā)展總的來(lái)說(shuō)是相對(duì)比較快的，2011-2016年間債券市場(chǎng)總發(fā)行量年均增速高達(dá)60%。由于種種原因，股市發(fā)展并不理想，2011-2012年期間出現(xiàn)了A股歷史上時(shí)間最長(zhǎng)、破發(fā)個(gè)股最多的破發(fā)潮，隨后IPO暫停直至2014年年初。可見，近年來(lái)直接融資發(fā)展并不平衡，總體上發(fā)展較為緩慢。

　　但與此同時(shí)，非信貸股票債券的其他融資方式卻得到了快速發(fā)展，有的可以說(shuō)是階段性地出現(xiàn)了很大膨脹。例如，2011年至2016年，委托貸款增加了三倍；信托貸款增長(zhǎng)了3.7倍；包括非標(biāo)資產(chǎn)、資管計(jì)劃和資金信托計(jì)劃在內(nèi)的應(yīng)收賬款類投資業(yè)務(wù)大約增了五倍；2009年至2015年，銀行理財(cái)產(chǎn)品資金余額年均復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)55%；廣義影子銀行規(guī)模從2011年的約19萬(wàn)億增長(zhǎng)至2016年的64萬(wàn)億。

　　雖然非信貸股票債券融資方式快速發(fā)展，但并未有充分的證據(jù)說(shuō)明資金有效地進(jìn)入了實(shí)體經(jīng)濟(jì)，而風(fēng)險(xiǎn)卻伴隨而來(lái)。有權(quán)威研究機(jī)構(gòu)認(rèn)為，銀行理財(cái)產(chǎn)品中恐怕至少有三成沒(méi)有進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)。而其他的金融機(jī)構(gòu)所主導(dǎo)的理財(cái)，尤其是跟基金證券、資產(chǎn)管理公司相關(guān)的規(guī)模更大的理財(cái)產(chǎn)品資金，是否都進(jìn)了實(shí)體經(jīng)濟(jì)也應(yīng)打個(gè)很大的問(wèn)號(hào)。一度快速發(fā)展的委托貸款和信托貸款也有相當(dāng)部分并沒(méi)有進(jìn)入工業(yè)和制造業(yè)，而是進(jìn)入受到持續(xù)嚴(yán)厲調(diào)控的房地產(chǎn)。2017年在房地產(chǎn)融資渠道收緊的背景下， 1-6月表外融資同比增速仍有144%，表明銀行資金仍在通過(guò)表外渠道尤其是信托貸款流入房地產(chǎn)市場(chǎng)。票據(jù)業(yè)務(wù)曾經(jīng)快速發(fā)展，伴隨而來(lái)的是詐騙案件接連發(fā)生。尤其是互聯(lián)網(wǎng)金融風(fēng)險(xiǎn)曾經(jīng)快速蔓延，很多參與的投資者受到了損失。這些年來(lái)P2P平臺(tái)累計(jì)存在五六千家，但迄今已有3800家出現(xiàn)了問(wèn)題。這3800家出現(xiàn)問(wèn)題的平臺(tái)中約30%到40%是道德風(fēng)險(xiǎn)，而不是經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。以至于監(jiān)管終于不得不痛下決心，進(jìn)行整頓和嚴(yán)格規(guī)范。

　　2013年以來(lái)，金融風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生頻率明顯上升，沖擊力度增大和聯(lián)動(dòng)效應(yīng)趨強(qiáng)，與非信貸股票債券融資方式快速發(fā)展存在密切關(guān)系。由于相關(guān)的監(jiān)管體制機(jī)制建設(shè)滯后，市場(chǎng)持續(xù)存在監(jiān)管盲區(qū)、監(jiān)管套利、監(jiān)管不足以及監(jiān)管協(xié)調(diào)困難等一系列問(wèn)題。而非信貸融資大都為創(chuàng)新金融業(yè)務(wù)和產(chǎn)品，市場(chǎng)運(yùn)行機(jī)制尚很不完善。

　　這些融資方式具有資金鏈條長(zhǎng)、成本高、透明度低和杠桿率高等特點(diǎn)，往往會(huì)推高整個(gè)經(jīng)濟(jì)體的金融風(fēng)險(xiǎn)水平。非信貸股票債券融資快速發(fā)展，遂將較大規(guī)模的資金導(dǎo)入了非實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，持續(xù)推動(dòng)了流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、影子銀行風(fēng)險(xiǎn)、表外業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、同業(yè)業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、債券違約風(fēng)險(xiǎn)、地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)以及互聯(lián)網(wǎng)金融風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)展。

　　雖然除信貸股票債券以外的其他融資方式也在一定程度上為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供了服務(wù)，但實(shí)事求是地從總體上看，既沒(méi)有發(fā)揮好滿足實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求的作用，還引發(fā)了一系列值得關(guān)注的金融風(fēng)險(xiǎn)。

　　三、銀行信貸跨周期穩(wěn)健運(yùn)行

　　至2017年6月末，商業(yè)銀行人民幣信貸余額已達(dá)到114萬(wàn)億左右，其中大多數(shù)是投入到了實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，或者說(shuō)是支持了國(guó)民經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行，同時(shí)也支持了消費(fèi)的增長(zhǎng)。比如說(shuō)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)、重大基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目、綠色信貸以及小微企業(yè)等等。目前銀行信貸余額的約17%是居民按揭貸款，主要用于支持購(gòu)房剛需和改善性需求。如果把整個(gè)銀行信貸的結(jié)構(gòu)仔細(xì)分析一下，應(yīng)該說(shuō)絕大部分是按照國(guó)家政策的要求和導(dǎo)向在進(jìn)行投放。

　　近年來(lái)銀行業(yè)不良率持續(xù)上升是個(gè)事實(shí)，但與國(guó)際銀行業(yè)的狀況比較尚屬良好。通常國(guó)際水平在2%上下，而目前國(guó)內(nèi)銀行業(yè)的不良率在1.7%左右。2017年以來(lái)，狀況進(jìn)一步有所改善。今年上半年部分銀行的盈利狀況好轉(zhuǎn)在一定程度上得益于不良資產(chǎn)狀況的改善。不排除部分機(jī)構(gòu)存在局部不良資產(chǎn)數(shù)據(jù)與實(shí)際不完全符合的可能性，即便如此，銀行業(yè)不良狀況依然處在可控狀態(tài)。

　　一個(gè)時(shí)期以來(lái)有一個(gè)觀點(diǎn)，就是中國(guó)的商業(yè)銀行通過(guò)重組上市以后，還沒(méi)有經(jīng)歷過(guò)一個(gè)完整的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行周期，即是說(shuō)對(duì)銀行的挑戰(zhàn)和考驗(yàn)還在后頭。那么目前算不算走完了一個(gè)完整的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行周期？從大型銀行陸續(xù)上市到現(xiàn)在，差不多已經(jīng)12年過(guò)去了。亞洲金融危機(jī)以后，在1998年到2002年間，中國(guó)經(jīng)濟(jì)在底位徘徊了五年，其中有兩年GDP增速是7%。當(dāng)時(shí)四大國(guó)有銀行不良資產(chǎn)率很高，事后處置不良資產(chǎn)所投入的財(cái)務(wù)資源，包括自行處置以及通過(guò)四家資產(chǎn)管理公司處置的，從市場(chǎng)運(yùn)行最終結(jié)果來(lái)看，最高時(shí)不良率差不多是40%。當(dāng)時(shí)銀行不良資產(chǎn)水平如此之高，與亞洲金融危機(jī)沖擊有關(guān)，但更為重要的是改革開放之后，很多國(guó)有企業(yè)倒閉，而銀行業(yè)則承擔(dān)了整個(gè)經(jīng)濟(jì)改革的成本。但今非昔比。自2010年至今，我國(guó)經(jīng)濟(jì)連續(xù)七年處在增速持續(xù)放緩的過(guò)程之中， GDP增速已經(jīng)連續(xù)三年低于7%，但銀行業(yè)不良資產(chǎn)下行壓力與當(dāng)時(shí)相比是不可同日而語(yǔ)的，目前整體情況仍屬正常。整個(gè)銀行業(yè)在公司治理尤其是在風(fēng)險(xiǎn)管理的制度、流程、技術(shù)以及專業(yè)人才等方面，都有了相當(dāng)大的長(zhǎng)進(jìn)。過(guò)去的12年大致可以分成盈利和資產(chǎn)狀況大幅改善與明顯承受壓力的兩個(gè)階段。時(shí)至今日，行業(yè)運(yùn)行平穩(wěn)和風(fēng)險(xiǎn)總體可控，可以說(shuō)銀行業(yè)已基本上經(jīng)受住了經(jīng)濟(jì)周期運(yùn)行的考驗(yàn)和挑戰(zhàn)。相信隨著宏觀經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)運(yùn)行，商業(yè)銀行仍會(huì)保持風(fēng)險(xiǎn)總體可控的狀態(tài)，資產(chǎn)狀況處在國(guó)際良好的水平上。未來(lái)即使經(jīng)濟(jì)增速再下一臺(tái)階，銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)狀況可能會(huì)轉(zhuǎn)差一些，但難以再現(xiàn)2000年前后的惡化狀態(tài)。

　　相比其他融資方式，無(wú)論是從服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)還是從金融風(fēng)險(xiǎn)控制角度看，近十二年來(lái)銀行業(yè)整個(gè)表現(xiàn)尚屬良好。那種在新的時(shí)期中銀行業(yè)可能會(huì)重蹈歷史覆轍的認(rèn)識(shí)似乎離實(shí)際運(yùn)行狀況越來(lái)越遠(yuǎn)。可以不夸張地說(shuō)，整個(gè)銀行業(yè)信貸是服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資的主力軍，而風(fēng)險(xiǎn)狀況總體平穩(wěn)。近年來(lái)銀行投向房地產(chǎn)開發(fā)的信貸始終處在較為平穩(wěn)的運(yùn)行狀態(tài)，其余額占比甚至有所下降；從2012年的6.1%下降到2016年的5.4%。

　　銀行業(yè)房地產(chǎn)貸款的不良率低于整體不良水平，說(shuō)明銀行業(yè)普遍推行的總量控制和名單制管理方式較為有效。盡管按揭貸款在整個(gè)信貸余額中占比持續(xù)上升，但首付比例較高，風(fēng)險(xiǎn)總體可控，而主要發(fā)達(dá)國(guó)家的首付比例大都為一成。再者，我國(guó)按揭貸款五分之一不到的信貸余額占比在國(guó)際上仍屬偏低。

　　誠(chéng)然，銀行業(yè)信貸的重要投向是地方基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。經(jīng)過(guò)近年來(lái)地方政府債務(wù)置換，地方政府債務(wù)管理逐步走向規(guī)范。考慮到我國(guó)地方政府擁有大量資源類和權(quán)益類資產(chǎn)，實(shí)際償債能力較強(qiáng)，因此盡管負(fù)債水平偏高，風(fēng)險(xiǎn)總體上亦屬可控，再則還有債務(wù)狀況良好的中央政府作為后盾。

　　迄今為止，一些國(guó)家的融資結(jié)構(gòu)仍是以銀行為主導(dǎo)，比如說(shuō)德國(guó)和澳大利亞。澳大利亞在融資中銀行信貸比重比較高，約在60%，可以說(shuō)銀行是融資的主體，擔(dān)當(dāng)了服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的主力軍。而德國(guó)的商業(yè)銀行特點(diǎn)是全能銀行，銀行牌照下證券、保險(xiǎn)、信托、租賃、基金等一系列業(yè)務(wù)都能開展。

　　在這種情形下，銀行對(duì)整個(gè)金融結(jié)構(gòu)的主導(dǎo)是顯而易見的。以銀行業(yè)為主的融資結(jié)構(gòu)下風(fēng)險(xiǎn)程度是相對(duì)比較低的。上世紀(jì)八十年代以來(lái)多次國(guó)際金融危機(jī)包括亞洲金融危機(jī)和最近的全球金融危機(jī)，對(duì)這兩個(gè)國(guó)家的影響甚微，以銀行為主導(dǎo)的融資結(jié)構(gòu)是主要原因之一。

　　四、融資結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型方向

　　反思融資結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，很有必要從為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)和防控金融風(fēng)險(xiǎn)這兩個(gè)角度展開，用這兩把尺子進(jìn)行分析和丈量，分析融資結(jié)構(gòu)是否合理，轉(zhuǎn)型應(yīng)該朝著怎樣的方向推進(jìn)。我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)水平和運(yùn)行質(zhì)量，毫無(wú)疑問(wèn)應(yīng)瞄準(zhǔn)世界先進(jìn)水平，爭(zhēng)取達(dá)到最好狀態(tài)，我國(guó)的科技發(fā)展水平應(yīng)該要爭(zhēng)世界一流。但我國(guó)的融資結(jié)構(gòu)卻應(yīng)實(shí)事求是，從本國(guó)的實(shí)際需要出發(fā)，選擇最適合我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)需要的融資結(jié)構(gòu)。融資結(jié)構(gòu)重要的不在于水平高低，而是能否服務(wù)好我國(guó)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)，能否滿足實(shí)體經(jīng)濟(jì)的需要，能否使金融體系更加平穩(wěn)的運(yùn)行。我們需要專注于服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)又能較為有效地防控金融風(fēng)險(xiǎn)的融資結(jié)構(gòu)，而不需要專注于服務(wù)金融又會(huì)帶來(lái)較大風(fēng)險(xiǎn)的融資結(jié)構(gòu)，尤其是不能要那種會(huì)危害實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資結(jié)構(gòu)。

　　一個(gè)時(shí)期以來(lái)，有關(guān)融資結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型問(wèn)題上的意見自覺(jué)不自覺(jué)地選擇了美國(guó)作為樣本，即銀行信貸占比較低而其他融資方式占比較高的融資結(jié)構(gòu)。這很可能是一種脫離中國(guó)實(shí)際的選擇。從我國(guó)融資主體特征、企業(yè)融資需求性質(zhì)、居民儲(chǔ)蓄水平、存量債務(wù)結(jié)構(gòu)和融資風(fēng)險(xiǎn)管理能力看，銀行信貸融資占比較高似乎較為合理。

　　未來(lái)一個(gè)時(shí)期，以銀行信貸為主的融資結(jié)構(gòu)有必要保持平穩(wěn)運(yùn)行。在整個(gè)融資結(jié)構(gòu)中銀行信貸仍應(yīng)處在一個(gè)合理的相對(duì)較高的水平；過(guò)去在90%以上是偏高了，但50%又偏低了。放眼未來(lái)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)銀行信貸的需求依然會(huì)保持持續(xù)較快的增長(zhǎng)。融資結(jié)構(gòu)中銀行信貸應(yīng)維持在60%-70%可能較為合適。

　　作為城鎮(zhèn)化發(fā)展水平不高的國(guó)度，未來(lái)我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施投資需求依然會(huì)較大，大批基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目仍需要大量融資，盡管直接融資和其他非信貸融資方式可以為基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資提供資金，但銀行信貸從其專業(yè)管理、風(fēng)險(xiǎn)管控以及授信便利來(lái)看，仍不失為最為便利的融資手段之一。

　　目前來(lái)看銀行業(yè)投向基礎(chǔ)設(shè)施的信貸約28萬(wàn)億，占整個(gè)行業(yè)信貸余額的比重約為25%。未來(lái)一個(gè)時(shí)期雖然其增速可能下降，但仍會(huì)保持較快增長(zhǎng)。近年來(lái)我國(guó)雙創(chuàng)蓬勃發(fā)展，大批小微企業(yè)應(yīng)運(yùn)而生。但迄今為止，小微企業(yè)中的大部分未獲得過(guò)銀行貸款。盡管非銀行信貸的融資方式可以為小微提供融資，但信貸仍不失為最便利的融資手段。

　　從各國(guó)的實(shí)踐來(lái)看，銀行提供的小微信貸仍是支持小微企業(yè)融資的主力軍。目前我國(guó)銀行業(yè)對(duì)小微企業(yè)的信貸約為30萬(wàn)億，占比達(dá)27%左右。未來(lái)隨著“雙創(chuàng)”的深入發(fā)展，小微企業(yè)信貸融資需求仍會(huì)保持高速增長(zhǎng)。

　　隨著城鎮(zhèn)化的快速發(fā)展，居民購(gòu)房按揭貸款需求將繼續(xù)增大，未來(lái)首套購(gòu)房和改善性購(gòu)房需求仍繼續(xù)增長(zhǎng)，對(duì)銀行信貸仍會(huì)有不小的需求。目前居民按揭貸款余額約達(dá)19萬(wàn)億，占整個(gè)信貸余額約17%的比重。

　　從國(guó)際實(shí)踐來(lái)看，此比重仍為較低水平。未來(lái)隨著需求的增長(zhǎng)，該比重會(huì)進(jìn)一步提高。目前上述三方面的信貸余額占全部銀行業(yè)信貸余額的比重約為69%，總量達(dá)77萬(wàn)億左右。除此之外，盡管直接融資和其他方式能夠提供不斷增長(zhǎng)的資金，但國(guó)企和民企仍會(huì)對(duì)銀行信貸產(chǎn)生不斷增長(zhǎng)的融資需求。

　　我國(guó)是個(gè)高儲(chǔ)蓄國(guó)家，大量資金存在商業(yè)銀行。長(zhǎng)期以來(lái)，商業(yè)銀行存款保持平穩(wěn)較快增長(zhǎng)，截止2017年6月末，商業(yè)銀行人民幣存款余額達(dá)到159.6萬(wàn)億。僅以居民部門來(lái)看，目前在銀行的存款達(dá)60萬(wàn)億多，但借款僅為20萬(wàn)億左右，負(fù)債是資產(chǎn)的三分之一。

　　由于擁有大量存款，銀行體系遂具有較強(qiáng)的信貸投放需求。若銀行吸收存款后貸放較少，必然會(huì)將資金引入非銀行融資體系，從而拉長(zhǎng)資金鏈條，抬高融資成本。因此，在我國(guó)，非信貸股票債券融資方式的較快發(fā)展，在融資構(gòu)成中占有較大的比重，是不利于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的。

　　未來(lái)仍應(yīng)大力鼓勵(lì)和支持直接融資發(fā)展。長(zhǎng)期以來(lái)股票市場(chǎng)的發(fā)展不如人意，這需要市場(chǎng)的制度和結(jié)構(gòu)很好地加以完善。經(jīng)濟(jì)體要有效地去杠桿，直接融資發(fā)展就必須放在重要位置。我國(guó)融資結(jié)構(gòu)中的明顯不足主要是股票融資發(fā)展較為緩慢，占比偏低。2011至2012年間，非金融企業(yè)股權(quán)融資在社會(huì)融資規(guī)模中的占比沒(méi)有超過(guò)2%；至2016年，該比重有了明顯提升，達(dá)到約7%。總體上看比重依然偏低，未來(lái)需要重點(diǎn)加以發(fā)展。形成融資功能完備的多層次資本市場(chǎng)體系，應(yīng)是直接融資發(fā)展的目標(biāo)。

　　除此以外的其他融資方式應(yīng)該比較審慎地加以發(fā)展。近年來(lái)，由于股市發(fā)展相對(duì)比較緩慢，而信貸的增速相對(duì)來(lái)說(shuō)又比較平穩(wěn)，非信貸股票債券的其他融資方式，包括一些不合規(guī)的方式，卻獲得了快速的發(fā)展。

　　未來(lái)應(yīng)該從總體上有個(gè)規(guī)劃，給出融資結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的目標(biāo)，明確各類融資在其中所占比重，并以此為目標(biāo)進(jìn)行持續(xù)管理，避免某些融資方式無(wú)序發(fā)展；從而既不認(rèn)真服務(wù)好實(shí)體經(jīng)濟(jì)，又可能帶來(lái)更多的金融風(fēng)險(xiǎn)。未來(lái)仍應(yīng)積極地鼓勵(lì)和支持金融創(chuàng)新。但金融創(chuàng)新目標(biāo)需要擺正，即不是為了金融業(yè)更好的自?shī)首詷?lè)，而是為了更好地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

　　如果保持以銀行信貸為主的融資結(jié)構(gòu)，那么就需要理性地看待貨幣存量與GDP比例相對(duì)偏高、杠桿水平相對(duì)較高以及企業(yè)負(fù)債水平相對(duì)偏高的狀況，因?yàn)檫@種融資結(jié)構(gòu)比較容易帶來(lái)上述問(wèn)題。這種融資結(jié)構(gòu)是不是經(jīng)濟(jì)運(yùn)行一定會(huì)出現(xiàn)很大的問(wèn)題，這需要實(shí)事求是地做具體分析，不能簡(jiǎn)單地把國(guó)際上的數(shù)據(jù)引進(jìn)過(guò)來(lái)進(jìn)行比較。由于融資結(jié)構(gòu)不同，各國(guó)杠桿率和債務(wù)水平必然不同。

　　比如說(shuō)澳大利亞相關(guān)指標(biāo)相對(duì)偏高，但金融卻較為穩(wěn)定，這與融資結(jié)構(gòu)是有關(guān)的。而美國(guó)的融資結(jié)構(gòu)是以直接融資為主，杠桿水平相對(duì)較低，企業(yè)債務(wù)水平不高，但不見得就一定好。2008年國(guó)際金融危機(jī)就發(fā)端于美國(guó)。一國(guó)融資結(jié)構(gòu)是否合理，關(guān)鍵要從本國(guó)實(shí)際出發(fā)，進(jìn)行分析和判斷，切忌盲目照搬國(guó)外經(jīng)驗(yàn)。     

　　(本文作者介紹：交通銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家。中國(guó)金融40人論壇成員和理事。)