21世紀經濟報道 作 者丨楊志錦

　　11月27日，央行發布《2023年第三季度中國貨幣政策執行報告》。據21世紀經濟報道記者梳理采訪，此次報告釋放以下10大重磅信號：

　　1．保持貨幣政策的穩健性，適度平滑信貸波動 

　　報告表示，穩健的貨幣政策要精準有力，更加注重做好跨周期和逆周期調節，充實貨幣政策工具箱，著力營造良好的貨幣金融環境。支持金融機構按照市場化、法治化原則滿足實體經濟有效融資需求，著力加強貸款均衡投放，統籌銜接好年末年初信貸工作，適度平滑信貸波動，增強信貸總量增長的穩定性和可持續性，保持貨幣供應量和社會融資規模增速與名義經濟增速基本匹配。

　　接近央行人士表示，過去幾年，雖然每年貸款都同比多增，但“大月過大、小月過小”波動更為突出，這很大程度上是信貸本身在提質降速過程中，信貸結構中“增”的一面和“減”的一面在時間上可能不同步。

　　前述接近央行人士表示，前不久三部門聯合召開的金融機構座談會提出要“著力加強信貸均衡投放，統籌考慮今年后兩個月和明年開年的信貸投放”，就是希望1月“開門紅”時點或3月、6月等貸款大月不要沖太猛，適度向前后貸款“小月”進行平滑，通過增強信貸增長的穩定性，提升經濟恢復發展的穩定性。

　　2．中長期看，財政發債募資后又撥付使用，對流動性總量影響相對中性

　　10月以來，隨著超萬億特殊再融資債券、萬億國債的發行，市場流動性一度趨緊，財政政策和貨幣政策的配合引起市場關注。

　　報告表示，拉長時間看，財政發債募資后又撥付使用，對流動性總量影響相對中性。

　　報告解釋稱，實踐中由于從發債到支出存在一定時間差，認購政府債券的銀行與接收財政支出的銀行也往往不同，政府債券的集中大量供給仍需央行做好流動性安排。央行一方面前瞻性通過降準、中期借貸便利、公開市場操作等多種渠道加大流動性供應，為金融機構認購政府債券提供適宜的流動性環境，平滑可能的短期沖擊；另一方面在貨幣政策操作中廣泛使用國債、地方債作為質押品，配合財政部積極開展國債做市支持操作，提升政府債券二級市場流動性，不斷增強投資吸引力。

　　前述接近央行的人士表示，除了為國債發行提供平穩的流動性環境外，貨幣政策操作大量使用國債作為抵押品，還配合財政部門定期開展國債做市支持操作。在央行資金支持下，商業銀行成為國債的最主要持有者，三季度貨政報告專欄提到商業銀行持有的國債占比達64%，遠高于美國和日本的不足7%。萬德數據顯示，近5年我國國債年均增長2.4萬億元，在如此快的擴容速度下，市場運行保持平穩，發行利率總體下降。

　　央行還介紹，人民銀行依法經理國庫，負債端設有存放政府存款的專門賬戶，發生財政收支活動時，政府存款賬戶與金融機構存款賬戶之間會發生資金往來，影響銀行的超額準備金余額，即通常所說的“銀行體系流動性”。央行持續加強日常的流動性管理，做好對財政收支變化的跟蹤預判，靈活運用公開市場逆回購等工具進行對沖，在有效配合財政政策實施的同時，保持了流動性的合理充裕。

　　接近央行人士表示，觀察市場資金的實際供求狀況，主要是看市場基準利率的走勢，個別時點少數交易的利率波動不代表市場整體情況。

　　3．要避免對單月增量等高頻數據的過度解讀

　　央行報告披露，當前存量貸款大體為年度增量的十倍，規模更為龐大，持續有力滿足了實體經濟融資需求。個別月份的增量易受基數、季節規律、季末考核等因素擾動，從累計增量角度看，1-9 月新增貸款達19.7 萬億元，較去年同期多增1.6 萬億元，今年以來金融支持實體經濟力度不斷加大。

　　央行稱，衡量信貸支持實體經濟的成效，不宜過于關注新增貸款情況。我國經濟已由高速增長階段轉入高質量發展階段，信貸增速本身需要適配經濟增長逐步提質換檔，加上信貸結構中“增”的一面和“減”的一面在時間上可能不同步，有時會導致短期信貸增長出現一些波動，要避免對單月增量等高頻數據的過度解讀。

　　4．盤活存量資金、提高使用效率要求信貸結構有增有減

　　中央金融工作會議10月30日至31日在北京舉行。會議指出，盤活被低效占用的金融資源，提高資金使用效率。

　　央行行長潘功勝11月8日在金融街論壇上表示，目前我國銀行體系貸款余額超過200萬億元，社會融資規模余額超過300萬億元，過去幾年，每年貸款新增20萬億元左右，社會融資規模新增30多萬億元。盤活存量貸款、提升存量貸款使用效率、優化新增貸款投向，這三個方面對支撐經濟增長同等重要。

　　報告表示，盤活存量資金、提高使用效率要求信貸結構有增有減。從“增”的一面看，要持續加強對重大戰略、重點領域和薄弱環節的優質金融服務，優化資金供給結構。從“減”的一面看，在經濟結構轉型升級過程中，不同成分之間自然會有所更替，相關信貸需求也隨之改變和調整。

　　接近央行的人士表示，信貸結構有增有減，反映后續信貸增長的規律和新特點。近年來，科技創新、制造業、綠色發展、普惠小微等重點領域貸款增量和占比都在明顯上升，而房地產、地方融資平臺等領域貸款有所放緩。這兩塊合在一起后，信貸增長雖然慢了，但服務實體經濟的質量和效能是明顯改善的。

　　前述接近央行的人士表示，未來央行將繼續著力優化增量貸款投向，提升金融服務實體經濟的質效；同時考慮到增量貸款每年僅約為存量的十分之一，存量和增量貸款在支持經濟發展方面的作用本質上相同，將更多推動盤活存量貸款，減少對新增債務的依賴。結構上優化資金供給結構，做好五篇大文章。

　　5．優化國債持有結構，便利更多企業和居民持有國債

　　央行披露，從國際比較看，雖然美國、日本央行購買國債，但其商業銀行持有的國債比重相對較低。在人民銀行的資金支持下，我國商業銀行持有的國債占比達64%，遠高于美國和日本的不足7%。

　　央行稱，下階段，結合政府債券增發的形勢需要，人民銀行將進一步加強與財政政策的協調配合，加快債券市場建設，優化國債持有結構，推動銀行發展政府債券柜臺銷售和交易，便利更多企業和居民持有國債，實現國債投資主體多元化，既有效保障政府債券順利發行，又加快促進直接融資發展。

　　此前，央行有關部門負責人在三季度金融數據發布會上表示，要推動銀行發展政府債券柜臺銷售和交易，通過提供雙邊報價，改善柜臺服務，為居民儲蓄提供兼具安全性、流動性和收益性的金融產品。此次貨政報告也再次提到要推動商業銀行開展國債柜臺業務。通過優化服務、豐富業務品種，可以吸引更多個人投資者購買國債。從國際比較看，萬德數據顯示2023年6月末美國個人投資者持有國債的比例約為9%，而我國僅為2.9%，仍有較大上升空間。

　　6．防范化解房地產金融和地方債務風險穩步推進

　　報告表示，切實防范化解重點領域金融風險，指導金融機構積極穩妥支持地方債務風險化解，守住不發生系統性金融風險的底線。完善房地產金融宏觀審慎管理，一視同仁滿足不同所有制房地產企業合理融資需求，對正常經營的房地產企業不惜貸、抽貸、斷貸。繼續用好“第二支箭”支持民營房地產企業發債融資。支持房地產企業通過資本市場合理股權融資。

　　前述接近央行人士表示，上周召開的金融機構座談會上，一行一局一會表示積極支持地方政府穩妥化解債務風險，引導金融機構與融資平臺開展平等協商，通過展期、借新還舊、置換等方式降低債務成本，為下階段平穩有序化債提出了清晰路徑，也讓市場吃下了定心丸。

　　前述接近央行人士表示，地方債務風險總體可控。我國政府的整體債務水平在國際上處于中游偏下水平，特別是中央政府債務負擔較輕。地方政府債務一般有實物資產支持，且主要集中于經濟規模較大、經濟增長較快的省份，風險總體可控。

　　前述接近央行人士表示，房地產金融風險外溢性有限。目前50萬多億元房地產貸款中超7成是個人住房貸款，而國有四大行2023年中報顯示個貸不良率僅為0.5%左右，房地產市場調整對金融體系的外溢影響可控。報告還提到要用好保交樓貸款支持計劃、房企紓困專項再貸款等工具，將進一步支持房企化險。房地產市場長期穩定發展具有堅實基礎。監管部門近期多次發聲，提振市場信心。央行行長潘功勝在2023金融街論壇上表示，我國城鎮化仍處于發展階段，剛性和改善性住房需求有很大潛力。

圖：民企債中房地產企業占大頭，而2021年以來房企風險持續發酵，民營房企融資較為艱難，償債規模遠高于發債規模

　　7．提升利率政策協同性，以我為主兼顧內外均衡

　　報告稱，2023 年以來，人民銀行綜合考慮經濟金融運行特點，合理統籌政策出臺時機，實施了一系列利率政策，利率政策針對性和協同性明顯增強。

　　接近央行人士表示，三季度貨政報告強調了利率政策的協同性，既展現在增量和存量貸款利率的協同下降，也反映為銀行資產負債兩端利率的穩步下行，還體現為利率匯率政策的均衡把握。

　　在新增貸款利率下行的同時積極推進降低存量房貸利率。報告開設專欄介紹利率政策的協同性增強。9月以來商業銀行積極開展存量房貸利率調降工作，超過22萬億元房貸平均下降0.73個百分點，銀行向居民每年讓利1600-1700億元，事實上銀行也實現了降低中長期貸款利率的目的。

　　統籌兼顧銀行資產負債兩端。專欄還介紹了貸款市場報價利率改革和存款利率市場化調整機制建設的最新成果，2019年LPR改革以來，企業貸款利率降幅是LPR的2倍。2022年以來，主要銀行先后三次主動下調存款利率，今年9月下調1年期及以上存款利率10~25個基點，為銀行持續讓利實體經濟創造有利條件。

　　央行果斷出招應對匯率階段性貶值壓力。在堅持立足國內、降低利率的同時，央行也綜合施策保持人民幣匯率基本穩定，既堅持市場的決定性作用，也靈活運用工具箱抑制單邊預期。報告在下階段匯率政策中新增的“三個堅決”表述，也展示了央行維護外匯市場平穩運行的決心。

　　8．房地產貸款、融資平臺貸款趨于下降

　　央行報告表示，我國房地產市場供求關系發生重大變化。2018 年之前新增房地產貸款一度占到全部貸款增量的四成，隨著住房需求中樞水平的深刻變化，相應房地產貸款需求趨降，這一比重自然也會隨之下降。

　　融資平臺貸款方面，央行稱，我國政府的整體債務水平在國際上處于中游偏下水平，隨著金融部門積極支持化解地方債務風險，分類施策化解存量債務、嚴控增量債務，部分地方融資平臺貸款會被逐步償還。

　　9．物價短期還將維持低位，未來將回歸常態水平

　　報告表示，近期我國CPI 同比在0 附近運行，主要是受去年同期豬肉價格較快上漲的基數影響，核心CPI 同比保持基本穩定，服務CPI 較上半年還有所加快，與經濟恢復向好的走勢基本一致，PPI 降幅也總體趨于收斂。隨著各項政策加快落地見效、內需持續改善，物價上行動能將進一步積蓄。中長期看，我國經濟供需總體平衡，貨幣政策保持穩健，居民通脹預期平穩，不存在長期通縮或通脹的基礎。

　　接近央行人士表示，上世紀90年代以來，我國CPI也曾經歷過幾輪負增長，但都較快實現了向均值水平的回歸，這是我國巨大發展韌性和潛力決定的。報告再次強調，隨著我國經濟持續恢復、供需狀況更趨平衡，食品等基數影響消退，未來物價上行動能將進一步積蓄。

　　10．美歐政策利率可能較長時間維持高位

　　報告認為，全球經濟延續復蘇態勢，但增長前景分化，普遍面臨“高通脹、高利率、高債務”等挑戰。美歐勞動力市場保持緊俏，通脹壓力總體緩解但仍有粘性，政策利率可能較長時間維持高位。未來一段時間，全球貿易增速放緩對經濟增長的拖累，能源價格對通脹走勢的擾動，以及全球高債務、高利率可能誘發的金融風險仍需關注。

　　報告認為，在主要發達經濟體利率保持高位的背景下，部分新興市場經濟體已暫緩加息或開啟降息，本外幣利差擴大或導致這些經濟體資本外流和貨幣貶值壓力加大。部分國家財政風險上升，也可能向金融風險轉化。

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責任編輯：張恒星 SF142