來新浪理財大學，聽管濤講《匯率十講》，破解外匯市場誤區，教你讀懂匯率。

來源：華泰證券研究所 李超

　　美國財政部于1月13日公布半年度匯率政策報告，取消了從2019年8月開始對中國“匯率操縱國”的認定。我們認為，談判是否順利決定人民幣匯率方向，目前是升值方向，維持在岸人民幣兌美元匯率中樞區間將保持在6.85至7.2的判斷，企業、個人積累的美元虧損頭寸是否結匯決定人民幣匯率突破6.85的幅度，預計人民幣匯率突破6.85后的升值幅度可能并不大。

　　中美博弈與談判影響國際收支預期

　　結合2018年以來中美大國博弈對資產價格和市場預期的影響，我們認為，中美博弈局勢與雙邊談判的推進順利程度影響著國際收支預期。在貿易摩擦局勢升級時，預期對國內經濟、出口產生更大的負面沖擊，對經常賬戶影響負面；在基本面和政策不確定性加大的情況下，直接投資增量可能傾向于投向越南等其他國家；國內資本市場波動可能也將加大，金融市場投資傾向于回撤避險。反之，貿易摩擦的階段性緩和，有助于穩定國際收支平衡預期。

　　中美博弈與談判影響經濟增長預期

　　美國取消中國匯率操縱國標簽以及中美即將簽署第一階段貿易協議導致市場對于經濟增長預期更為樂觀，推動銅價上漲，LME銅價在消息公布后漲幅接近1.5%。我們認為，中美博弈與談判會較大地影響經濟增長預期：第一、此前中美加征關稅，制造業出口形勢較為嚴峻，疊加上貿易談判不確定性的影響，制造業投資受到一定制約。在企業端承壓的背景下，居民擔憂收入增速下滑，悲觀預期抑制消費意愿。而當前中美即將簽署協議降低了一定的不確定性，企業投資和居民消費的隱憂將會有所減弱。第二、貿易摩擦緩和會提振全球總需求，總需求的回暖將對于凈出口增長形成支撐。

　　在岸人民幣兌美元匯率中樞區間仍看6.85至7.2

　　宣布第三輪2000億美元清單加征10%關稅時人民幣匯率貶值起點為6.85，宣布第四輪3000億美元清單加征10%關稅時人民幣貶值預期下限為7.2。目前中美均有穩增長訴求，短期內貿易摩擦趨向緩和，進一步升級概率較低。但如果在第二輪談判過程中，美國經濟表現良好態勢，摩擦緩和的趨勢有可能被打破，雙方博弈關系仍將呈現W型走勢。綜上，我們認為在岸人民幣兌美元匯率中樞區間將保持在6.85至7.2。

　　談判是否順利決定人民幣匯率方向，目前是升值方向

　　我們在貿易摩擦系列報告中多次提出貿易談判是否順利是影響人民幣匯率方向的重要原因，我們仍維持這一觀點，當摩擦緩和、談判向好時，人民幣匯率將表現為升值趨勢；若談判惡化、摩擦加劇則人民幣匯率有貶值壓力。19年12月中旬中美握手言和達成協議，姆努欽表示本周中美第一階段貿易協議將在華盛頓簽署協議后公布，疊加美方取消對中國“匯率操縱國”的認定，我們認為當前中美博弈走向“停”的階段，貿易談判向好，人民幣匯率是升值方向。如未來談判出現波折、中美博弈加劇，則人民幣匯率仍有貶值壓力。

　　企業、個人積累的美元虧損頭寸是否結匯決定人民幣匯率突破6.85的幅度

　　我們認為，企業與個人對匯率走勢的預期及其此前積累的美元虧損頭寸是否結匯將主導匯率突破6.85的幅度，參考2017年底至2018年初匯率由6.6升至6.3的經驗，幅度較大的原因在于，人民幣升值后期受到企業結匯行為的內生性推動，2017年9月我國外匯占款環比由負轉正，結束了自2014年6月以后三十多個月的負增長，企業結匯行為擴大了匯率升值幅度，我們認為本輪匯率貶值中積累的美元頭寸遠小于2015年811匯改至2017年5月匯率貶值期間，我們預計人民幣匯率突破6.85后的升值幅度可能并不大。

　　風險提示：匯率升值幅度超預期沖擊出口。

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責任編輯：張恒星 SF142