金融資產置于家庭賬戶之下，只能顯示出特定單元財富的體量，而進入到國家金融體系之中，則構成了國民經濟循環的巨大能量，尤其是日本一半以上的家庭金融資產以儲蓄形態存在，等于擁有了一座可為經濟提供豐沛血液的私人蓄水池。

　　張銳

　　日本央行發布的最新統計數據顯示，截至今年3月底，日本的家庭金融資產升至2043萬億日元，創出歷史新高，而且日本家庭金融資產已連漲三年。2020年，日本家庭金融資產余額首次站到1900萬億日元之上，次年底膨脹到2023萬億日元的創紀錄水平，之后受疫情影響在2022年出現小幅回落，但今年前三月一舉扭轉跌勢，且再次突破前期歷史峰值。

　　家庭金融資產是指由現金、儲蓄存款、股票債券、養老保險以及信托投資等形成的金融產品組合。就品種結構而言，儲蓄存款占到了日本家庭金融資產的54.2%，并且特別值得關注的是，即便是日本央行長期實行零利率甚至負利率，哪怕是股票、債券等風險類資產出現持續走牛行情，也未能改變與動搖日本家庭對銀行儲蓄的鐘愛以及異常穩定的專注，正是如此，現金儲蓄在過往30年日本家庭金融資產配置結構一直占據了一半以上的權重。

　　除對現金存款保持著強烈偏好外，目前日本家庭金融資產中保險、養老金和標準化保障的占比為26.2%，這樣，日本家庭金融資產中無風險資產的比例達到了80.4%，相應地，股票投資僅占11%，投資信托更是低至4.4%。必須強調的是，僅在上世紀80年代泡沫時期，日本家庭股票投資配比超過了20%以上，泡沫破滅后的30多年中日本家庭部門對股票投資的占比一直穩定在10%左右；另外，日本央行自2016年開始實施收益率曲線控制政策，壓低國債收益率的同時也使二級市場國債價格出現了較為明顯的賺錢效應，盡管如此，日本民眾的參與率與入場率也不高，更多的則是選擇緊緊地捂住自己在銀行的儲蓄錢袋子。

　　日本家庭之所以高配無風險金融資產尤其是儲蓄資產，首先與日本政府所主張的金融制度安排高度相關。二戰以后，為了拉動工業發展，日本政府建立了以銀行為中心的“護送船團”式金融體制，形成了以間接融資為主的金融體系，相應地，日本政府在全國范圍內啟動了“居民儲蓄運動”，鼓勵居民增加銀行存款，并推出了免除存款利息稅等系列優惠政策，結果是，在二十多年時間內快速實現工業化的同時，日本居民的存款儲蓄習慣也從此養成。不僅如此，長期的儲蓄政策引導等于就是無風險投資意識的反復熏陶，由此造成了日本居民所擁有的市場化金融知識相對不足，至今仍有高達75%以上的家庭不參與股票投資，而對于為什么不持有股票，日本證券交易商協會問卷調查所得出的結論是，超過一半的家庭回答“相關知識不足”。

　　時至今日，日本金融政策對銀行儲戶的利益保護依然在不斷地健全與強化。一方面，針對個人儲戶在信息獲取以及競爭地位完全處于不對稱的現實，日本的法律明確要求對于任何一款無風險或者低風險金融產品，銀行都必須向用戶做出明確而清晰的說明，否則就會按照《金融商品銷售法》以及《消費者契約法》進行追究與處罰；另一方面，日本政府也創建了存款保險制度與儲蓄保護基金兩大金融“防火墻”，確保在銀行遭遇破產的狀況下儲戶能夠受到盡可足夠與切實的補償。這種“護城河”式的制度安排也進一步強化了居民的儲蓄選擇行為，同時也使得無風險投資意識深入人心。

　　家庭制度的演變也是日本民眾在金融資產配置上避險意識特別強烈的因由之一。日本的傳統家庭制度是父權極強的直系家庭，有戶主權和“家督”繼承權兩大支柱，其中“家督”繼承權——長子繼承制是日本家制度的核心，長子夫婦或與父母同住的子女是“家督”的繼承者，也因此要承擔贍養父母的義務，這種家庭構架與義務安排曾長期、有效地支持了日本家庭金融資產的蓄積，并表現出非常顯著的遺傳特征；雖然后來日本政府新修訂的民法否定了傳統的家庭制度，日本的家庭形態開始由直系家庭向以夫妻為核心的家庭轉變，家庭的養老功能逐漸弱化，家庭金融資產也有所分散化，但隨后日本便步入老齡化社會，且由于文化與生活方式的代際差異，日本子女與老人同居的家庭快速減少，而家庭的小型化一方面驅使年輕家庭為購房而儲蓄，另一方面也導致老年家庭需要為養老而儲蓄。

　　回過頭去看，除了泡沫經濟的破滅讓當時不少日本家庭承受了股票投資的損失之痛外，始于1990年代初一路下跌的房價更給日本民眾進行了一次殘酷的風險教育。上世紀80年代。房產曾一度占據了日本家庭資產的50%以上，房市也成為了不少日本人投機與追夢的天堂，只是隨后持續30多年的房價陰跌讓許多的投資人折戟沉沙，日本家庭也開始迅速地“去房產”，最終房產在日本家庭資產的占比縮水至目前的21%。雖然房產并不屬于金融資產，但投資損失的慘重卻極大地強化了日本不少家庭的風險厭惡程度，并不可避免地映射與放大到股票等風險性資產之上，進而也使得其對儲蓄等無風險資產的配置更為寵愛有加。

　　不得不強調的是，金融資產置于家庭賬戶之下，只能顯示出特定單元財富的體量，而進入到國家金融體系之中，則構成了國民經濟循環的巨大能量，尤其是日本一半以上的家庭金融資產以儲蓄形態存在，等于擁有了一座可為經濟提供豐沛血液的私人蓄水池。對此，經濟學開山鼻祖亞當·斯密曾在《國富論》中闡釋了“資產的性質及其蓄積和用途”，指出資產的蓄積使社會擴大再生產成為可能，從而創造出愈益增多的國家財富；而另一位經濟學大師凱恩斯在作為后來宏觀經濟學基石的鴻篇巨著《就業、利息與貨幣通論》中更是明確提出了儲蓄等于投資的著名恒等式。

　　有意思的是，日本最著名的經濟學家之一、日本經濟騰飛之父，也是日本首部《經濟白皮書》的撰寫人都留重人教授則以真實的案例證明了儲蓄促進經濟增長的作用。在《日本的資本主義─以戰敗為契機的戰后經濟發展》一文中，都留重人經過比較研究發現，1960-1980年代日本經濟增速之所以高于其他發達國家，是因為當時日本的國內總儲蓄與國民生產總值的比率要明顯地高于其他工業國家，其中1964-1968年間日本的儲蓄額與國民生產總值比為36.2%，同期的美國則只有15.7%、英國為18.8%、西德為26.7%、法國為25.7%，而從1969-1980年，該數值分別為：日本41.6%、美國15.3%、英國20.7%、西德28.6%、法國29.3%。

　　都留重人主要是從儲蓄可以轉化投資的角度闡述儲蓄對經濟增長的作用的，為此他特別強調，當產業出現了典型的結構性變化——平均每個勞動力需要更多的資本裝備時，如果沒有足以促進這種結構變化的投資，這種變化是不可能實現的。當然，1990年之后日本經濟步入下行通道，并由此開啟了“失去的30年”，但并不能說明高儲蓄作用力已經退場，而是轉換到儲蓄→消費的層面對經濟賦能加力。作為經濟增長的重要馬車，日本出口在過去20年一直處于遞減狀態，整體經濟的對外依存度降至目前的21%；與此同時，持續的通縮令日本企業資產表變壞，“去負債”擠壓與抑制私人投資，但慶幸的是，消費接過了經濟增長的接力棒，尤其日本家庭消費對經濟增長的貢獻在過往30年中一路爬高，且正是仰仗于超過60%的消費勢能，除個別年份出現衰退外，日本經濟在“失去的30年”中都維持著正增長。

　　不錯，儲蓄與消費存在著蹺蹺板效應，即家庭儲蓄的增加往往會對消費形成“擠出”，但這種結果更多的只會在民眾收入遞減、儲蓄率還不夠高以及大眾對未來生活預期充滿不安的環境中發生。如前所指，日本家庭金融資產結構中，數十年來儲蓄占比一直保持在50%以上，而家庭儲蓄處于高度穩定狀態，既可增強消費的底氣與信心，也可將工資的增量更多地轉移到消費。雖然保守地估計過去30年中日本平均工資僅增長4.4%，但在經濟持續低迷不振的趨勢中還能保持工資的增升已屬不易，而且最近三年日本的工資上漲幅度開始加速，去年日本各行業工資收入同比增長4.8%，創出24年的最高增速，且今年可能續創新高；而更值得注意的是，日本國民人均收入占GDP的比重接近50%，不僅高于許多發達國家，更令新興市場經濟體望塵莫及，民眾能消費的厚實基礎可見一斑；另外，保險、養老金和標準化保障在日本家庭金融資產中占比位居第二，說明民眾為自己加裝的未來生活安全設施較為穩實與牢靠，而且日本政府推出的個人DC型計劃和個人儲蓄賬戶計劃兩大商業養老保險政策將20歲以上的居民悉數吸收了進來。在這種情況下，借助供給側高質量的輔佐與策應，敢于消費很容易成為日本民眾的行為趨勢，經濟也由此獲得了持續前行的內在動能。

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　　本報專欄文章僅代表作者個人觀點，特此說明。

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責任編輯：李桐