新浪財經上市公司研究院 大眼樓管/肖恩

　　基本觀點：

　　新浪財經上市公司研究院針對于雅居樂集團控股有限公司（下稱“雅居樂”）當前經營中的存量及流量數據進行綜合分析，給予雅居樂的主體信用評分為80.8。

　　2018年，雅居樂在銷售規模上突破千億大關，經過多年的積累，在總資產規模超過2500億的基礎上，依然保持穩健且較快的增長速度。上半年公司拿地與銷售的比例處于平穩可控的水平，盈利能力較強但有所起伏，土地儲備充足。雅居樂當前注重綜合性發展，旗下布局包括地產和物業在內的八大產業集團，較強的綜合競爭力也為公司凸出的盈利能力打下了穩固的基礎。公司整體財務杠桿率可控，賬面資金充足，債務結構相對合理，短期償債能力有保障。

　　同時，新浪財經上市公司研究院也注意到，雅居樂賬面的土地儲備三四線城市占比稍多，在棚改貨幣化退潮后，三四線土儲存在一定的跌價風險。同時，今年公司融資成本不低，且經營現金流大幅流出，房地產調控對于整個地產行業以及雅居樂的現金流、拿地節奏均會產生較大的影響，公司主體信用情況也會受到影響。

　　概況數據（2019H）：

　　優勢：

　　近幾年勢頭良好，2018年，雅居樂在銷售規模上突破千億大關，位列行業第24位，經過多年的積累，在總資產規模超過2500億的基礎上，近幾年在銷售和利潤等方面實現了較快的增長速度。2019年上半年實現銷售582億元，同比增長25%，營收272.23億元，同比增長11.9%，歸母凈利潤，50.77億元，同比增長35.06%?？硕饠祿@示，截至上半年雅居樂的土地儲備貨值達到6094億元，可滿足公司未來5年左右的銷售。

　　持續提升的盈利表現，上半年，雅居樂的拿地與銷售維持在一個平穩的狀態，銷售價格與拿地成本之比為3.41，較厚的利潤空間使得雅居樂過去幾年利潤率和ROE均呈現穩步上升的態勢。業績起伏較小憑借著較強的綜合開發能力，毛利率長期維持在30%左右，凈利潤率在15%左右。較高的利潤率水平也是雅居樂在杠桿率較低且周轉率一般的情況取得較為客觀的凈資產收益率的根本原因。

　　關注：

　　土地儲備三四線占比較多，克而瑞數據顯示，2019上半年，雅居樂的土地儲備貨值達到6094億元，在所有公司共位列第21位。但上半年公司拿地三四線城市占比不低，包括江門、清遠、威海、晉中、西雙版納等較城市，2018、2017年也是如此。相較于其他頭部房企，公司整體的土地儲備一二線占比不高，受棚改貨幣化退潮及三四線居民杠桿率水平受限的影響，雅居樂的土儲存在一點的減值風險。受行業調控政策的影響，后續的銷售回款存在一定的不確定性，這將會對公司的拿地、銷售政策、現金流以及償債能力產生直接的影響。

　　經營業績不穩定，現金流大幅流出，盡管近幾年雅居樂業績持續向好，但多年來雅居樂的經營業績并不穩定，起伏較大，尤其是公司的經營活動現金流情況。過去十年，公司的資金來源多數為融資，今年僅上半年，公司經營活動現金流為凈流出118億元，把過去三年的流入額全部抵消。通常來說，地產公司的資金來源主要包括銷售回款以及債務融資，長期穩定的經營活動現金流才是償還債務的根本來源，現金流的表現關乎到公司最現實的經營狀況以及實際的償債能力。

　　關于2019新浪財經年度上市房企主體信用評分

　　改革開放41年來，中國國內生產總值及人均可支配收入實現了跨越式發展，人們的生活水平也得到了極大的提高。尤其是自1998年房改以來，我國居民的居住條件得到了顯著的改善，根據國家統計局數據顯示，我國目前人均居住建筑面積已經高達40平方米左右。不僅如此，在提高人均居住面積和提升城鎮化率的過程中，在以雅居樂、碧桂園、中國恒大為代表的中國房地產行業里，在深化改革開放的紅利下，市場主體所迸發出來的活力是巨大的。

　　進入社會主義新時代，房地產市場也從“黃金時代”一步步過渡到“白銀時代”和“存量競爭”的時代，市場高度分散的地產行業面臨著整合的必然趨勢，尤其是在“房地產不作為短期經濟刺激的手段”的大背景下，融資端明顯趨緊，而杠桿率普遍高企的房地產公司的主體信用則明顯分化。

　　因此，在行業整合之際，深入剖解、對比分析各主要上市房企的主體信用情況顯得尤為必要。主體信用評分的最終結果，反應的是：借款人償還債務能力的強弱，違約風險的高低，而房地產公司作為高杠桿經營的典型，從拿地、開發建設、銷售等環節都有資金需求，因此對于資產負債率動輒超過80%，凈負債率又差異較大的房企來說，測評其主體信用顯得更為專業。目前，在A股、H股兩地上市的房地產開發公司多達幾百家，新浪財經從中甄選出80家主流房地產開發商，并站在融資端的角度，對各公司的償債能力進行全面的歸納和分析，并最終得出新浪財經年度上市房企主體信用評分。

責任編輯：李勇飛