來源：申萬宏源

　　一、三季度是結構性機會乏善可陳的窗口。短期結構演繹缺乏趨勢，擇時的重要性提升。

　　討論未來一段時間的擇時節點。

　　短期結構演繹缺乏趨勢，擇時的重要性提升，這里我們討論4 個未來重要的擇時節點：

　　1． 7 月15 日共和黨、8 月19 日民主黨預計將確認候選人，并發布競選綱領。貿易保護是兩黨共識，對選情難以起到決定性作用。所以，貿易保護不會在每個大選關鍵節點都成為核心議題。三季度美國貿易保護政策表述的頻率可能是低于預期的。但在兩黨公布競選綱領的階段，將定調貿易保護政策。那么，事件性擾動的高峰可能就在7 月中旬-8 月中下旬之間。后續將進入到效果評估階段，個股Alpha 演繹的阻力將減小。

　　2． 二季度機構投資者向少數景氣科技方向（算力、AI 手機、車路云）聚焦。但2024 年公募基金存量博弈，主動公募減量博弈，公募加倉方向難以維持股價向上的斜率。公募一季報披露后，動態高股息股價斜率走平；我們預計，二季報披露后，市場看到少數景氣科技方向集中加倉，股價博弈也將加劇。7 月19 日前后，公募二季報披露基本結束，彼時科技行情可能減速。后續再加速向上，需要基本面趨勢的進一步強化。當然，由于目前二季報加減倉的線索相對明確，不排除市場博弈加劇7 月初已經開始的可能。

　　3． 24Q2 財政落實實物工作量低于預期，主要是23 年特別國債的項目落地進度偏慢，而24 年新增特別國債和專項債尚不到實物工作量體現的階段。23 年特別國債支撐的水利項目已經在24Q2 密集開工，可能主要在24Q3 計入固定資產投資，所以7 月開始是財政實物工作量驗證的關鍵窗口，這對內需預期的形成十分重要。

　　4． 三季報后，市場基本面預期將普遍向2025 年切換。2024 年需求側沒彈性，供給釋放普遍有壓力。但2025 年供給釋放壓力將明顯緩和，業績增長中樞抬升。2025 年成長投資機會可能明顯增加，24Q4 可能是成長重新占優的起點。

　　二、別因為三季度的乏善可陳就失去信心。討論四季度可能發酵的三個成長機會。

　　1． 2025 年先進制造供給釋放壓力普遍緩和，重點是尋找需求側的結構性亮點。2025-26年新能車整車環節供給增速都較快，新能車產業鏈中上游投資機會更好。我們重點關注供給收縮較早，幅度較大的新能車電池鏈。同時關注，價值量提升的汽車電子和汽車IT。

　　2． 科特估行情短期只是政策主題，但2025 年可能真正迎來產業趨勢右側。國內創投融資規模的調整已歷三年。一級市場估值和價格的調整，A 股TMT 龍頭公司外延擴張的條件正在改善。產業趨勢右側可能已經不遠。新經濟領域中，AI 是一二級價差下行更快的方向，并購重組重新放量，AI 領域不會缺席。

　　3． 出口/出海仍是中期總體需求改善 + 個股Alpha 突出的主要來源。四季度體現高彈性的出口鏈方向需要兩個條件：當期高景氣驗證 + 不在美國貿易保護焦點的行業/有成熟應對貿易保護經驗和路徑的行業。

　　總體而言，我們維持三季度弱勢震蕩市，四季度指數中樞抬升的判斷。風格上三季度紅利低波占優，在非市場力量支撐預期強的階段，不排除交易性資金借勢推動輪動行情。四季度成長風格行情可能迎來起點，展望2025 年先進制造，科技創投的投資機會將明顯增加。

　　風險提示：海外經濟衰退超預期，國內經濟復蘇不及預期

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責任編輯：何俊熹