來源：信達證券

　　核心結論：Q2 經濟預期偏弱有季節性因素的影響，出口和制造業仍有韌性，7 月經濟預期可能企穩。根據歷史數據統計，三中全會召開前后1 個月市場通常有調整，主要原因或在于市場對政策預期的變化存在不確定性。而會議之后3 個月，整體來看指數企穩的概率提高。會議前后1 個月，由于政策預期擾動，市場更偏向防御，價值風格占優的概率更大。而會議之后3 個月，隨著政策落地，成長風格逐漸開始占優。從大小盤風格來看，會議前1 個月，大盤風格占優的概率更大，而從會議結束后1 個月起，小盤風格占優的趨勢逐步擴大。三中全會改革方向短期催化主題行情，隨著政策落地，根據執行效果可能指引中長期市場主線。

　　未來3 個月配置建議：上游周期（產能格局好+全球庫存周期回升）>金融地產（價值風格大趨勢+地產政策驅動銷售下行斜率放緩+估值修復）>出海（海外通脹問題未根本性解決+全球庫存周期回升）>傳媒、消費電子（ROE 相對穩定+估值空間大）>新能源半導體（庫存周期接近底部+產能仍有釋放壓力）>消費（估值較低+基本面受到消費降級影響利多較少）

　　上游周期：后續有望受益于全球二次通脹。上游周期是紅利中彈性較大的品種，一輪商品牛市順序：黃金->工業金屬->原油->農產品，現在還處在新一輪漲價周期的早期，剛從黃金輪動到工業金屬。對于全球定價的上游周期品來說，美國經濟數據小幅調整后正在磨底，可能會進入二次回升期。

　　金融地產：地產股可能會出現反轉。從美國次貸危機后的拐點順序來看，二手房銷售和房地產股走強早于新房銷售，新房銷售回升早于房價回升。地產股超額收益始于二手房銷售改善，到房價上漲的時候基本結束。最近的政策已經讓一線城市二手房銷售出現了較強的趨勢性改善。地產股估值修復空間較大。

　　出海：長期邏輯強，短期邏輯靠庫存周期回升。對比2000-2010 和2020 年至今，能夠發現，這兩段中國出口增速較高的階段，全球通脹都偏高。海外高通脹不結束，出海的邏輯可能會持續偏強。貿易沖突的影響是其次的。

　　成長： 成長估值底顯現，關注消費電子和傳媒。當前大部分成長股估值均處于歷史較低水平。但是產業增長趨勢還處在左側或早期。建議重點布局估值有空間的消費電子、傳媒互聯網。這一次的半導體周期對股價的影響類似2016-2017 年，成長機會重點還是關注AI 后續的商業應用。

　　消費：整體估值抬升空間不大，局部（家電）受益于出海板塊可能有機會。

　　一級行業具體配置方向：（1）上游周期：煤炭&有色金屬&石油石化（上游+產能格局好）；（2）金融地產：房地產（估值低賠率高、政策變化勝率在提高）、銀行（高股息+經濟風險緩和帶動估值修復）、保險（長端利率觸底，投資端彈性大）；（3）出海：汽車汽零、家電、機械設備；（4）成長：傳媒&消費電子（成長中估值優勢明顯的板塊）。

　　風險因素：經濟下行超預期，穩增長政策不及預期。

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責任編輯：何俊熹