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原標題：回調不買入 | 開源策略
來源：一凌策略研究
文：開源策略團隊
聯系人：牟一凌/方智勇
【報告導讀】本輪行情的驅動力量已經明顯減弱，市場是否還剩最后的銅板甚至黃金我們不得而知，但是面對市場估值和盈利的矛盾再次回到2月初、負債端出現“保本離場”的概率不斷增加，我們認為這不是從風險收益角度出發的最佳參與時刻。
Summary
摘要
1 本輪行情已接近尾聲，不要試圖抄底
今天（2021年6月8日）市場出現回調，板塊之間的分化十分明顯：國防軍工、傳媒、房地產以及非銀金融等前期回調較多的板塊今天上漲，而食品飲料（-4.16%）、醫藥生物（-1.57%）等前期強勢板塊則大幅下挫，尤其是白酒概念指數下跌8.55%。我們在此前的報告《市場的終結與新生》和《悄然轉向的博弈》中曾提醒投資者，當下驅動行情的交易力量已經出現了轉向（北上交易型資金5月28日至6月7日一共凈賣出188.6億元，而以中央匯金持有為主的ETF也正被逐步贖回），盡管交易因素并不是行情的主導原因，但投資者應該關注環境的悄然變化：過去一個月，高估值資產經歷了基本面+政策+海外流動性環境上的順風，但這一有利組合邊際在發生變化：商品價格在供需關系下重新上行、7月1日正在臨近（從歷史復盤來看，歷次重要10周年7月當月市場表現要遠弱于6月）和美國TGA賬戶壓減臨近尾聲。市場是否還剩最后的銅板甚至黃金我們不得而知，但是這不是風險收益角度出發的最佳參與時刻。
2 “還債時刻”仍是市場揮之不去的陰影
市場面對的估值與盈利之間的矛盾并沒有在過去1-2月內化解，無論是從收益率-ROE還是CAPE（周期調整市盈率）的視角來看，投資者手中持有的部分資產（以大盤成長和創業板指為主）的“透支程度”甚至已經重新回到2月初時的水平，“還債時刻”仍然是這些資產揮之不去的陰影。投資者固然以“經濟走弱”為理由看多“流動性”，但是即使在那樣的場景下，全市場將不得不面對信用風險，對于估值同樣不友好，類似于2018年Q3。從這個意義上，由于天花板的存在，市場高估值資產的參與邏輯其實已經悄然從“頂在何處”轉變為“底在何處”，害怕錯過將再一次變為害怕失去。
3 負債端不穩定性出現的概率正在逐步增加
居民負債端的穩定無疑是2月下跌以來市場尋得底部的基礎，這來源于行為金融學中“處置效應”的支撐，但當下我們測算的居民2020年Q4進場的資金，已經在這一輪反彈行情中相繼進入了解套區域，在市場開始回落后，“吸取教訓”后的基民選擇“保本離場”的概率正在增加。在市場頂部被確認后，考慮到2019-2020年以來居民長期入市中積累的大量浮盈，負向正反饋機制的觸發可能是漫長的，但是概率較高。即便如此，關聯資產仍然有韌性的理由，因為股票市場的價格并不會像2015年一樣反向作用到大多數公司的基本面，投資者需要做的只是在漫長的時間中消化和等待。
4 順大勢，逆小勢，積極布局周期
考慮到當下政策逆風正在逐步消除，投資者此時更應該關注的是經過了一輪回調之后風險收益比更好的周期。市場對經濟的韌性與斜率的問題正在從恐懼走向更確定的認知。行情將重新回歸景氣度，以促進低估產能被市場更多的價值發現。我們重申重點領域：第一，煤炭、化工（純堿、化纖）、有色（銅、鋁）和鋼鐵；第二，銀行、房地產、建筑、公路以及公用事業；第三，中游制造可以布局：機械和電子。
風險提示：經濟下行超預期；碳中和政策落地不及預期；流動性超預期寬松。
責任編輯：張熠
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