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三論科創板：牛市續航的發動機（浙商策略·王楊）
來源：王楊策略研究
摘要
投資要點
3月20日發布《調整已近尾聲》；4月18日發布《一波吃飯行情，漸行漸近》，上述兩個關鍵節點的判斷逐步被市場驗證。
本期報告，我們重點討論，三論科創板，牛市續航的發動機。
1、三論科創板：牛市續航的發動機
前期報告中，我們提出兩個判斷，其一，科創板已經反轉，步入牛市初期，類似于18年10月到19年1月的芯片，是戰略布局窗口；其二，目前市場狀態類似于2018年四季度，也即，步入戰略性底部區域。
換言之，我們認為，本輪始于2018年Q4的牛市仍在途中，當前是牛市新階段的底部區域，而科創板將是牛市續航的發動機。
2． 牛市的基礎：主導產業崛起是核心
無產業，不牛市，主導產業崛起是牛市的決定要素。
復盤2005年至2007年和2013年至2015年兩輪牛市，驅動牛市的產業趨勢，往往具備兩點關鍵特征，即成長期（可以產生估值泡沫）和經濟主導性（板塊帶動廣泛）。
結合當前市場，國產替代和5G應用等帶來新一輪科技創新周期，滿足“成長期”和“經濟主導性”兩大核心要素，這是本輪始于2018Q4牛市的產業背景。
3． 牛市的節奏：從產品類再到應用類
進一步看牛市的運行節奏，往往是從產品型公司驅動逐步為應用型公司驅動。
站在當前，從主導產業崛起的角度，先進技術對現有產業和資源的漫化是最關鍵的特征。
因此，產品類公司以5G、半導體、電動車中游鏈、人工智能等具備較強技術擴散性的領域為代表，應用類公司以To B數字化為典型代表。
就本輪始于2018Q4的牛市而言，以消費電子和半導體等為代表的產品類公司率先啟動，在2019年至2020年Q1超額收益顯著。
展望后續，經歷了產品類企業演繹后，我們認為，以To B 數字化為代表的應用類企業將開始顯山露水。進一步落實到板塊，科創板是To B數字化的代表板塊。
4． 總結科創板：應用類公司代表板塊
在3月28日的報告《等風來，科創板步入戰略性底部》中，我們對其牛市基礎進行了詳細分析，也即產業分布的鮮明時代感是牛市基礎，也即，國產替代（芯片&信創）、5G應用（以工業智能化為代表的To B 數字化）、生物醫藥等。
進一步具體到細分賽道，科創板中批量出現工業軟件、智能產線、線上辦公、物聯網模組、機器人、汽車智能化、人工智能、機器視覺、AR或VR等新賽道。
可以發現，新賽道基本是圍繞著To B數字化。結合盈利情況，這些賽道整體具備高景氣。
正文
1． 三論科創板：牛市續航的發動機
3月20日，我們發布《調整已近尾聲》，在市場情緒低迷之際，鮮明提示調整近尾聲。近兩個月來，上述判斷不斷被驗證，指數震蕩，結構分化，賺錢效應逐步顯現。
4月18日，我們發布《一波吃飯行情，漸行漸近》，鮮明提示，市場將進入階段性做多的機會窗口。
今年以來，上述兩個關鍵節點的判斷逐步被市場驗證。
站在當前，我們重點提示兩點，其一，科創板迎來牛市初期，類似于18年10月到19年1月的芯片，是戰略布局窗口；其二，目前市場狀態類似于2018年四季度，也即，步入戰略性底部區域。
換言之，我們認為，本輪始于2018年Q4的牛市仍在途中，當前是牛市新階段的底部區域，科創板將是牛市續航的發動機。
邏輯上，主導產業崛起是決定牛市的核心要素，節奏上，牛市前期產品型公司率先啟動，牛市中后期應用型公司續航。
站在當前，從主導產業崛起的角度，先進技術對現有產業和資源的漫化是最關鍵的特征。因此，產品類公司以5G、半導體、電動車中游鏈、人工智能等具備較強技術擴散性的領域為代表，應用類公司以To B數字化為典型代表。
2019年以來，5G基建、數據中心、消費電子、半導體、電動車中游鏈等產品類公司依次演繹。展望后續，應用類公司將是牛市續航的發動機。
對科創板而言，結合其產業分布，是應用端（也即To B數字化）的典型代表板塊。因此，我們提出，三論科創板，是牛市續航的發動機。
2． 牛市的基礎：主導產業崛起是核心
無產業，不牛市，主導產業崛起是牛市的決定要素。
2.1 決定牛市的本質要素
對牛市而言，增量資金入場是關鍵要素之一。而，驅動增量資金入市的因素，有表面規律和本質規律之分，主流預測往往著眼于GDP和利率等表面規律，但更本質的規律是“賺錢效應”。
進一步看，什么決定了賺錢效應，核心是產業趨勢。但關鍵點在于，不是所有產業景氣向上就可以帶來一波牛市，結合復盤經驗，驅動牛市的產業趨勢，往往具備兩點關鍵特征，即成長期（可以產生估值泡沫）和經濟主導性（板塊帶動廣泛）。
2.2 復盤2005年至2007年牛市：資本密集型產業崛起
2005年至2007年這輪牛市中，發生在國內經濟騰飛的環境下，資本密集型的重工業迎來高速發展期。
以累計漲幅前50的公司為樣本，就行業特征而言，資本密集型產業為主，有色金屬占比為32%，非銀和房地產次之，占比達12%，醫藥生物、機械設備、國防占比均為8%，其余有電氣設備、通信、化工等。
就盈利而言，在當時實現了大幅增長，整體法下，50家公司在2006年年報的歸母凈利增速高達176.5%。
2.3 復盤2013年至2015年牛市：“互聯網+”產業崛起
2013年至2015年的牛市，發生在經濟下行但流動性充裕的宏觀環境下。智能手機普及之下，移動互聯網紅利加速釋放，這是當時最清晰的產業邏輯，在并購重組進一步推動下，A股相關公司的盈利迎來高速增長，“互聯網+”成為這輪牛市的主線
以累計漲幅前50位的公司為樣本，就行業分布而言，“互聯網+”為主，計算機占比高達40%，傳媒次之達16%，其次分別為醫藥生物、電子、機械設備、通信、非銀、汽車等。
對應盈利狀態，產業快速發展疊加并購重組強化，盈利大幅增長，整體法下，漲幅前50家公司在2015年中報的歸母凈利增速高達101.0%。
2.4 回顧2019年以來的牛市：先進制造和To B數字化
結合當前市場，國產替代和5G應用等帶來新一輪科技創新周期，滿足“成長期”和“經濟主導性”兩大核心要素，這是本輪始于2018Q4牛市的產業背景。
事實上，19年以來5G基建、消費電子、半導體、新能源等板塊表現，已經逐步驗證“新產業崛起產生的賺錢效應”，牛市已來。
展望后續，我們認為，應用類產業將是牛市續航的發動機，也即，以科創板為代表的To B數字化產業將帶動A股步入牛市新階段。
3． 牛市的節奏：從產品類再到應用類
就牛市的方向而言，主導產業崛起是決定性要素。進一步看牛市的運行節奏，往往是從產品型公司驅動逐步為應用型公司驅動。
復盤2005年至2007年牛市，重工業崛起是核心驅動，就重工業細分領域，率先起來的方向是以有色金屬為代表的產品類公司，牛市中后期以房地產為代表的應用類企業開始大放異彩。
復盤2012年至2015年牛市，“互聯網+”崛起是產業背景，就細分領域來看，第一波，以歌爾股份為代表的產品類公司率先啟動，在2012年至2013年上半年超額收益顯著；2013年下半年開始，以網宿科技和東方財富為代表的應用類企業大幅跑贏市場，超額收益顯著。
就本輪始于2018年Q4的牛市而言，以消費電子和半導體為代表的產品類公司率先啟動，在2019年至2020年Q1超額收益顯著。
展望后續，經歷了產品類企業演繹后，我們認為，以To B 數字化為代表的應用類企業將開始顯山露水。
進一步落實到板塊，科創板是To B數字化的代表板塊。
4． 總結科創板：應用類公司代表板塊
針對科創板，我們看法是“牛市已來，剛剛開始”，與18年10月到19年1月的芯片類似，是戰略布局窗口。
更詳細分析見3月28日《等風來，科創板步入戰略性底部》、5月12日《科創板的牛市初期：復盤2012年創業板》、5月15日《再論科創板的牛市行情啟動》。
4.1 科創板的產業分布有鮮明時代感
在3月28日的報告《等風來，科創板步入戰略性底部》中，我們對其牛市基礎進行了詳細分析，也即產業分布的鮮明時代感是牛市基礎。具體來看，一則，科創板是一批上市未滿2年的次新股；二則，產業分布具備鮮明的時代感，也即，國產替代（芯片&信創）、5G應用（以工業智能化為代表的To B 數字化）、生物醫藥。
進一步看細分賽道，針對2019年以來上市新股，我們梳理了新股新賽道，也即這兩年新股中批量出現但此前上市公司沒有或較少的新方向。
與制造業相關的，有工業軟件、智能產線、線上辦公、物聯網模組、機器人、汽車智能化、人工智能、機器視覺、AR或VR等新賽道。
對新賽道進行提煉可以發現，新賽道基本是圍繞著To B數字化，其新股多是科創板上市公司。
因此，我們認為，科創板將是本輪應用類企業的代表性板塊。
4.2 從新賽道看To B 數字化景氣度
就新賽道的景氣度來看，根據Wind一致盈利預測，結合2018年至2020年以來增速，以及2021年和2022年盈利增速預測，大部分公司的景氣度較高。
這也是對To B數字化產業鏈當前景氣度的一個中觀驗證視角。
5． 風險提示
1、中美經貿摩擦超預期。如果中美經貿摩擦超預期，或在一定程度上影響相關板塊盈利。
2、流動性收緊超預期。如果流動性收緊超預期，或對市場估值產生一定擾動。
6． 上周回顧
責任編輯：彭佳兵
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