定向降準落地！釋放7000億流動性，重點支持債轉股，還將撬動5000億社會資金，股市債市受益！看六大關鍵解讀

　　該來的果然來了，年內第三次定向降準落地！

　　6月24日下午5時左右，央行發布消息稱，為進一步推進市場化法治化“債轉股”，加大對小微企業的支持力度，從2018年7月5日起，下調國有大型商業銀行、股份制商業銀行、郵政儲蓄銀行、城市商業銀行、非縣域農村商業銀行、外資銀行人民幣存款準備金率0.5個百分點。

　　此次定向降準所釋放的流動性總計大概7000億元，但按照要求，所釋放的流動性主要用于兩大用處：支持市場化法制化“債轉股”項目、支持相關銀行發放小微貸款。

　　市場對于此次定向降準并不意外，主要原因是6月20日國務院常務會議上就提出過要運用定向降準等方式緩解小微企業融資難、融資貴的問題。

　　值得注意的是，此次定向降準與此前市場預期三大不同：

　　一是本次定向降準的同時沒有替換未到期MLF；

　　二是降準的幅度低于市場預期，但所釋放的流動性超預期。此前市場預計將降準1個百分點，但由于此前預計是會置換未到期MLF，因此市場預期所要投放的凈流動性并不大，例如，4月定向降準所釋放的凈流動性約4000億元；

　　三是此次降準的對象幾乎覆蓋所有商業銀行，但對于不同類型銀行降準所釋放的資金用處有不同要求。

　　第一規模5000億：國有五大行和12家股份制銀行所釋放的約5000億元降準資金，被要求用于支持市場化法治化“債轉股”項目，同時撬動相同規模的社會資金參與。

　　第二規模2000億：郵政儲蓄銀行、城市商業銀行、非縣域農村商業銀行、外資銀行所釋放的約2000億元降準資金，被要求發放小微企業貸款，進一步緩解小微企業融資難融資貴問題。金融機構使用降準資金支持“債轉股”和小微企業融資的情況將納入MPA評估。

　　央行方面表示，將實施好穩健中性的貨幣政策，把握好結構性去杠桿的力度和節奏，為高質量發展和供給側結構性改革營造適宜的貨幣金融環境。

　　焦點一：此次降準有兩大特定用處

　　此次定向降準主要有兩方面內容：

　　一是自2018年7月5日起，下調工行、農行、中行、建行、交行五家國有大型商業銀行和中信銀行、光大銀行等十二家股份制商業銀行人民幣存款準備金率0.5個百分點，可釋放資金約5000億元，用于支持市場化法治化“債轉股”項目，同時撬動相同規模的社會資金參與。

　　二是同時下調郵政儲蓄銀行、城市商業銀行、非縣域農村商業銀行、外資銀行人民幣存款準備金率0.5個百分點，可釋放資金約2000億元，主要用于支持相關銀行開拓小微企業市場，發放小微企業貸款，進一步緩解小微企業融資難融資貴問題。

　　為何此次降準要聚焦在支持“債轉股”和小微企業？

　　央行相關負責人表示，此次定向降準是落實6月20日國務院常務會議的有關部署。今年以來，市場化法治化“債轉股”簽約金額和資金到位進展比較緩慢，考慮到國有大型商業銀行和股份制商業銀行是市場化法治化“債轉股”的主力軍，可通過定向降準釋放一定數量成本適當的長期資金，形成正向激勵，提高其實施“債轉股”的能力，加快已簽約“債轉股”項目落地。

　　同時，當前我國小微企業融資難融資貴問題仍較為突出。郵政儲蓄銀行和城市商業銀行、非縣域農商行在支持小微企業方面發揮著重要作用，對其實施定向降準，有利于增強小微信貸供給能力，增加銀行小微企業貸款投放，降低小微企業融資成本，改善對小微企業的金融服務。

　　“總的來看，此次定向降準有利于穩步推進結構性去杠桿，有利于加大對小微企業等薄弱環節的支持力度，屬于定向調控和精準調控。央行將繼續實施好穩健中性的貨幣政策，為高質量發展和供給側結構性改革營造適宜的貨幣金融環境。”央行負責人說。

　　焦點二：支持的債轉股項目要滿足五大條件

　　值得注意的是，此次金融機構使用降準資金支持“債轉股”和小微企業融資的情況將納入MPA考核。除了納入MPA考核外，央行方面要求，對于降準資金支持的“債轉股”項目，相關銀行要建立臺賬，逐筆詳細記錄市場化法治化“債轉股”實施情況，按季報送央行等相關部門。

　　更為重要的是，央行還對降準資金用于“債轉股”設定了一些門檻：

　　一是實施主體在“債轉股”項目中應當實現真正的股權性質投入，而不是仍然以獲取固定收益為目的的“債轉債”，也就是說，不支持“名股實債”的項目；

　　二是鼓勵相關銀行和實施主體按照不低于1：1的比例撬動社會資金參與“債轉股”項目；

　　三是“債轉股”有關股份以及相關債務減記要嚴格遵循市場化定價，按照法律法規，由項目相關參與方協商確定；

　　四是支持各類所有制企業開展市場化法治化“債轉股”，相關實施主體應真正參與“債轉股”后企業的公司治理，促進其公司治理水平的提高，同時推進混合所有制改革；

　　五是實施“債轉股”項目應當有利于改善企業資產負債結構，恢復企業發展動能，不支持“僵尸企業”債轉股。

　　焦點三：債轉股迎來低成本資金，迎合市場期待

　　由于此次降準釋放的近5000億元左右的資金都要被用于支持市場化法制化“債轉股”，因此，這對于當前一些處于高杠桿率但有有競爭力的企業來說，都是可以被“債轉股”的優質對象。

　　據不完全統計，截至今年初，本輪市場化債轉股的簽約規模已超萬億，但成功落地的規模只占簽約總規模的10%左右。制約債轉股項目落地的因素是多方面的，但決策層今年以來為了推動債轉股的加快落地，出臺了不少“大尺度”放寬的政策。

　　今年1月初，發改委、財政部、國資委以及“一行三會”等七部委聯合發布《關于市場化銀行債權轉股權實施中有關具體政策問題的通知》（下稱“《通知》），《通知》結合此前金融機構在實施市場化債轉股過程中遇到的具體問題和困境，從擴大資金來源、轉股債權范圍、債轉股企業類型和債轉股模式等多方面著手解決，幫助企業降低杠桿率。

　　市場普遍認為《通知》政策放松尺度大超預期，主要有以下幾方面亮點：

　　一是不再糾結于純粹的轉股，允許采用股債結合的綜合化方案，各實施機構可根據對象企業降低杠桿率的目標，設計股債結合、以股為主的綜合性降杠桿方案，并允許有條件、分階段實現轉股。

　　二是銀行與股權投資機構“強強聯手”，支持實施機構與股權投資機構合作發起設立專項開展市場化債轉股的私募股權投資基金。聯訊證券首席宏觀研究員李奇霖對記者表示，銀行債轉股實施機構允許與股權投資機構合作開展債轉股，可以實現兩類機構的優勢互補，并減少明股實債的問題。

　　三是債轉股不再是國企“專利”。支持各類所有制企業開展市場化債轉股，支持符合《意見》規定的各類非國有企業，如民營企業、外資企業開展市場化債轉股。

　　四是允許轉股的債權范圍擴容，轉股債權范圍以銀行對企業發放貸款形成的債權為主，并適當考慮其他類型債權，包括但不限于財務公司貸款債權、委托貸款債權、融資租賃債權、經營性債權等。

　　不過，此前不少業內人士對券商中國記者反映，市場對于推動“債轉股”最期望的，除了有政策松綁外，還需要低成本資金來源的支撐，而此次定向降準無疑是迎合了市場的期待。另外，《通知》也對釋放低成本資金留了口子，例如，《通知》稱，適應開展市場化債轉股工作的實際需要，有關部門將研究采取適當支持方式激勵引導開展市場化債轉股，依據市場化債轉股業務規模、資金到位率、降杠桿質量等因素對相關銀行和實施機構提供比較穩定的低成本中長期資金支持。

　　北京一家AMC高管對券商中國記者表示，本輪市場化債轉股與上一輪政策性債轉股明顯的不同是，如今需要債轉股的企業主要分布在鋼鐵、煤炭等傳統行業，行業集中度比過去要高，這也增加了債轉股的風險；另一方面，如今企業的負債規模巨大，一些大型國企動輒就有幾千億的負債，債轉股的規模如果小了，對降低杠桿率起不到明顯效果，但如果轉股規模太大又很難有投資人承受得住。

　　“包括銀行、AMC現在用來做債轉股項目的資金成本都太高，我們還是希望能獲得央行再貸款的低成本資金。實際上，在上一輪債轉股中，四大AMC的主要資金來源就是央行再貸款。”該AMC人士稱。

　　焦點四：化解小微企業融資難融資貴還有這些政策

　　市場對于此次定向降準并不意外，主要原因是6月20日國務院常務會議上就提出過要運用定向降準等方式緩解小微企業融資難、融資貴的問題。

　　上述會議部署進一步緩解小微企業融資難融資貴，持續推動實體經濟降成本；會議指出，要堅持穩健中性的貨幣政策，保持流動性合理充裕和金融穩定運行，加強政策統籌協調，鞏固經濟穩中向好態勢，增強市場信心，促進比較充分就業，保持經濟運行在合理區間。

　　會議確定了進一步緩解小微企業融資難融資貴的五大措施：

　　一是增加支持小微企業和“三農”再貸款、再貼現額度，下調支小再貸款利率。完善考核機制，實現單戶授信總額1000萬元及以下小微企業貸款同比增速高于各項貸款增速，有貸款余額戶數高于上年同期水平。

　　二是從今年9月1日至2020年底，將符合條件的小微企業和個體工商戶貸款利息收入免征增值稅單戶授信額度上限，由100萬元提高到500萬元。國家融資擔保基金支持小微企業融資的擔保金額占比不低于80%，其中支持單戶授信500萬元及以下小微企業貸款及個體工商戶、小微企業主經營性貸款的擔保金額占比不低于50%。

　　三是禁止金融機構向小微企業貸款收取承諾費、資金管理費，減少融資附加費用。

　　四是支持銀行開拓小微企業市場，運用定向降準等貨幣政策工具，增強小微信貸供給能力，加快已簽約債轉股項目落地。鼓勵未設立普惠金融事業部的銀行增設社區、小微支行。

　　五是將單戶授信500萬元及以下的小微企業貸款納入中期借貸便利合格抵押品范圍。

　　焦點五：央行本周天天喊話流動性，呵護意圖明顯

　　本周，受中美貿易摩擦快速升級，以及國內去杠桿負面效應持續顯現等影響，金融市場情緒偏空，導致股市、匯市都出現大幅波動。上證指數在端午假期后首個交易日就跌破3000點大關，截至周五收盤報2889.76。人民幣兌美元即期匯率也一路下探，在岸市場一度跌破6.50整數關口，回吐今年以來的所有漲幅。

　　為防止市場恐慌性情緒進一步惡化，央行本周也頻頻用喊話+釋放流動性的方式安撫市場預期，呵護流動性合理充裕的意圖明顯。

　　1、6月18日，央行有關負責人表示，已成立國際金融風險跟蹤組，將密切關注國際國內經濟金融走勢，實施好穩健中性的貨幣政策，加強形勢預判和預調微調，加強監管政策協調，把握好政策的力度和節奏，加大對小微企業等實體經濟支持力度，健全貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱調控框架，積極有效應對可能的外部沖擊，穩定市場預期，維護金融市場平穩運行。

　　2、6月19日，央行方面宣布，為對沖稅期高峰、政府債券發行繳款、央行逆回購到期等因素的影響，同時彌補銀行體系中長期流動性缺口，當日開展逆回購操作1000億元，同時開展中期借貸便利（MLF）2000億元，當日實現資金凈投放1500億元。

　　3、6月19日，央行行長易綱出面回應A股暴跌和貿易戰，安撫市場情緒。易綱表示，當天股市出現波動，要受情緒影響，周邊股市也都出現一定程度的下跌。既然是市場，就會有漲有跌，投資者應該保持冷靜，理性看待。當前我國經濟基本面良好，中國的資本市場有條件健康發展，“我對此充滿信心”。中國是一個有13億多人口的大市場，經濟內生潛力巨大，有充分的條件和空間應對好各種貿易摩擦。

　　此外，易綱還強調，央行始終高度重視外部沖擊的影響，我們將前瞻性地做好相關政策儲備，綜合運用各種貨幣政策工具，保持流動性合理穩定，把握好結構性去杠桿的力度和節奏，促進經濟平穩健康發展，守住不發生系統性金融風險的底線。

　　4、6月20日，央行以利率招標方式開展1000億元逆回購操作，由于當天逆回購到期量有600億，因此，當天央行公開市場操作實現凈投放400億元。

　　5、6月20日，央行官方刊登央行研究局局長徐忠發表的《經濟高質量發展階段的中國貨幣調控方式轉型》的工作論文。徐忠在長達2萬余字的論文中9次提及降準，提出適度降低法定準備金要求，從而降低金融機構的準備金稅負擔。論文還提出，中國貨幣政策調控方式應該從以貨幣數量調控為主轉向貨幣價格調控為主。

　　6、6月20日，國務院常務會議確定了進一步緩解小微企業融資難融資貴的五大措施，其中明確，將運用定向降準等貨幣政策工具，增強小微信貸供給能力，將單戶授信500萬元及以下的小微企業貸款納入MLF合格抵押品范圍。

　　7、6月21日，央行公告，為對沖央行逆回購到期等因素的影響，穩定半年末資金面，人民銀行以利率招標方式開展了1000億元逆回購操作，再考慮到人民銀行對金融機構法定準備金付息和臨近月末財政開始支出等因素，銀行體系流動性總量將進一步走高。

　　周五央行發布的《報告》也再次強調，央行將緊緊圍繞服務實體經濟、防控金融風險、深化金融改革三項任務，實施好穩健中性的貨幣政策，保持流動性合理充裕，為供給側結構性改革和高質量發展營造適宜的貨幣金融環境。

　　與此同時，繼續完善宏觀審慎政策框架，做好宏觀審慎評估（MPA）工作。充分發揮窗口指導和信貸政策的結構引導作用，加大對國民經濟重點領域和薄弱環節的支持力度，大力推進深度貧困地區金融精準扶貧工作，多措并舉緩解小微企業融資難融資貴。打好防范化解重大金融風險攻堅戰，把握好結構性去杠桿的力度和節奏，守住不發生系統性金融風險的底線。

　　鄧海清認為，20日國務院常務會議對流動性的定調切換至“合理充裕”，是比“定向降準”更為至關重要的政策信號。會議指出，“要堅持穩健中性的貨幣政策，保持流動性合理充裕和金融穩定運行”，這是2016年四季度之后的首次重回“合理充裕”。

　　“政策層再次將流動性定調由‘合理穩定’進一步改變至‘合理充裕’，重回2014年四季度-2016年三季度的‘合理充裕’，這是一個巨大的政策變化，貨幣流動性將面臨進一步寬松。”鄧海清說。

　　不過，鄧海清也強調，對于政策層而言，有必要回顧2014-2016年貨幣寬松的經驗教訓，需要明確流動性“合理充裕”的邊界。盡管當前金融監管、房地產調控機制均與之前不可同日而語，但依然要避免與基本面相比的過度寬松，可能導致房地產價格泡沫重演、“資產荒”等金融亂象死灰復燃。

　　焦點六：定向降準哪些領域會受益企業  

　　由于此次定向降準以及4月的定向降準，都明確指向要用于緩解小微企業融資難、融資貴的問題，因此，該項政策最直接的受益者無疑是小微企業。

　　另一個與之相關的消息是，近日，國務院發布消息稱，國務院副總理劉鶴出任國務院促進中小企業發展工作領導小組的組長。2009年12月，為加強對促進中小企業發展工作的組織領導和政策協調，國務院決定成立國務院促進中小企業發展工作領導小組。領導小組辦公室設在工信部，承擔領導小組的日常工作，負責研究提出促進中小企業發展的政策建議，督促落實領導小組議定事項等。

　　由于劉鶴也是國務院金融穩定發展委員會（金穩委）的主任，因此，業內普遍預計，未來將有更多金融政策出臺，促進中小企業發展。

　　此外，此次政策也加大了對“債轉股”的支持，這對于杠桿率高但生產前景好的企業來說，也是一大“福音”。

　　股市  

　　盡管國務院常務會議表示，定向降準是為了緩解小微融資難、融資貴的問題，但在當前股市較為敏感的時間點宣布這一釋放流動過的消息，無疑對股市來說也是一大利好。

　　不過，不少受訪人士也認為，今年A股市場不確定性較大，短期內很難有較好的明確性機會，因此仍宜謹慎對待。

　　債市  

　　從券商研報的觀點來看，定向降準后的市場機會主要還是在債券市場，股票市場的風險仍需要警惕。

　　聯訊證券認為，股票市場2017年因供給側改革、庫存低位和終端需求韌性超預期，疊加金融防風險，資金普遍跑向藍籌抱團取暖。但今年供需缺口收窄后周期類行業利潤增速已經放緩、實體總需求邊際放緩，再加上信用風險的擔憂貫穿始終，以及貿易戰高度不確定性，股票質押去杠桿的壓力等諸多因素影響下，預計全年機會有限。

　　海通證券研究報告認為，下半年經濟增長承壓，資本約束和金融監管背景下融資增速回落，資金供求改善，而隨著美國的加息和中國經濟的減速，中美利率也將分道揚鑣。由于影子銀行監管、剛兌逐漸打破和信用違約頻發，利率債和信用債走勢分化，堅定配置利率債和高等級信用債。

責任編輯：張恒