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　　上市首日就破發，而且還是一口氣跌了超過10個點！

　　在港股這樣的成熟市場，似乎從來都不是件多稀奇的事兒。

　　但對于主要業務就是保薦企業上市的券商來說，而今自己卻攤上破發的破事兒，就多少有點令人矚目了。

　　很不幸內地老牌券商申萬宏源（000166.SZ；06806.HK），本周五就做了一回這個倒霉蛋。

　　即便是在劃時代的粵港澳大灣區規劃中，香港被定為大灣區的金融中心，金融行業也一直都是香港最重要的支撐行業之一，但是大多數的港股資金卻對金融股持敬而遠之的態度。

　　以本周五港股市場迎來的新成員申萬宏源為例，本來上市是一件喜事，但上市當日卻收出一根巨大的陰線，收盤下跌11.85%，盤中最大跌幅一度達到14.6%，喜劇變悲劇。實在叫人感慨世事無常。

　　（圖源：富途證券）

　　至于為何喜事會變得如此尷尬，港股資金到底在想什么，老申萬在港股的首日表現，是金融類公司IPO的另類還是常態？

　　筆者的看法很簡單：不奇怪，港股市場和公司本身共同造成了這一問題，但不意味著一定就無機會。

　　IPO投資金融類公司，70%概率虧錢

　　以2018年為例，港交所一共有205家上市公司（不包括介紹上市3家和GEM轉主板的10家），截至2018年12月31日，共有141家跌破發行價，破發率達到68.8%；由于2018年基本上全年單邊下跌，以1月份的高點33484點到全年收盤的29605點，跌幅達到22.8%，假設這個數據不具有代表性，那么年初至今的好行情對于破發情況的改善也比較有限。

　　2019年，僅僅四個月的時間，恒指的漲幅就達到了14.55%。但據wind統計，港股主板和創業板一共上市42家公司，破發17家，破發率40.4%。

　　如果將視角放在券商板塊，從上市日至今，能夠重新回到上市當日價格的也鳳毛麟角。

　　目前僅中信證券（06030）、中金公司（03908）和國泰君安（02611）等頭部券商能夠勉強做到。

　　再擴大范圍，按照WIND對于金融行業的分類，一共156家公司，自IPO至今，無論時間多久，一直堅守在破發位置的公司居然有109家。意味著IPO時候投資金融類公司，有接近70%的概率會長期保持虧損狀態。如果僅僅從統計數據的角度，長期投資金融類的公司在香港市場大概率是虧錢的，無怪乎金融類上市公司的PB是長期低于1的。

　　買的永遠沒有賣的精

　　用一個最簡單的公式：股價（P）=每股收益（EPS）*市盈率（PE）去拆解這么多年金融類上市公司股價長期破發的原因，無非就是EPS和PE兩個因素。

　　筆者提取了部分金融類上市公司近5年的凈利潤增長率，發現其利潤的增長率普遍的不盡如人意。統計數據顯示，這些公司近5年的利潤增長率在-85%-516%之間，平均值54.2%。若計算復合增長率，金融類上市公司每年的盈利增速不過7.71%。這樣的業績增速很難讓大部分的投資者滿意。

　　雖然金融類公司的利潤增長緩慢，但終究平均下來還是有高于GDP的增長，還有70%的破發率從估值的角度來解釋了，意味著大部分的金融類上市公司在IPO的時候的定價是明顯偏貴的。

　　數據統計到這里，不禁讓筆者想起一句俗語：買的永遠沒有賣的精。畢竟術業有專攻，作為買方，面對的是琳瑯滿目的各種商品，而每一個商販，無論是菜市場賣菜的小販還是高大上的各種線上銷售平臺，想要占他們的便宜太難。對所有的買方來說，區別只是在于你買貴了和你覺得你買便宜了的錯覺兩種選擇。

　　回到股票市場，如果說誰對資產定價里邊的門道摸的最清楚，毫無疑問是金融類的上市公司。長期浸淫在資本市場中，要是哪一家在低價甩賣自己的股份，可以說是對其金融專業性的質疑，這樣的公司也很難走到上市這一步。從中似乎也可以得到一個推論，如果一輪牛市中，金融類公司大量上市，說明市場行情也就快到了盡頭。

　　先吃胖，再減肥

　　股票發行本身的意義在于公司缺乏資金擴大其自身的業務，所以才以股權換取發展的潛力，本身是一件很公平的事情。但是如果把所有的行業進行分類，對于資本無止境需求的就是金融業。

　　金融類的公司本身是起到給實體經濟輸血的功能，盈利模式幾乎全都是以低廉的成本獲取資金，然后通過股權或者債券的方式進行投資賺取利差。

　　簡單來說，有多少錢就能做多少事，行業地位最重要的決定因素就在于背后能夠調用多少資金。

　　今年以來，從銀行到券商，大量的公司已經補充了資本金，比如今年商業銀行多渠道補充資本金，幾家大型金融集團的融資都是百億級別。銀行如此，券商也不例外。

　　按照科創板的規定，券商如果想要保薦如火如荼的科創板上市公司，首先就需要跟投2%，這個對于券商資本金壓力就非常大。

　　從目前的政策來看，金融行業供給側改革已經幾次三番的被提出，很重要的原因就在于金融行業的對外開放已經迫在眉睫，為了抵御外部沖擊的風險，行業核心集團首先需要的就是做大，至于做強，暫時先放在后面。

　　綜上，雖然有中國平安（02318）這種利潤高增長，股價表現也可圈可點的公司，但從統計數據的角度來說，絕大部分金融類公司無論是從業績、估值、分紅派息、募集資金等多重角度來看，虧損才是常態，破發也屬正常。

　　基石投資者群星璀璨 機構認可長線價值

　　不過值得注意的是，申萬宏源的股東背景與基石投資者都稱得上是豪華級別，其2018年的業績整體表現及2019年的業績預期，都有還算可圈可點。

　　現在的申萬宏源由當年的申銀萬國證券及宏源證券整合而來，系中國證券史上最具規模的合并案之一，底子與實力自不必言。

　　據招股書披露，截至2018年底，集團第一大股東為中國建投，持股29.3%；第二大股東為中央匯金，持股22.3%。中國建投的大股東又是中央匯金。所以算來算去，中央匯金乃是申萬宏源的最大股東，它也算得上是國務院旗下企業。

　　出身名門自然就備受追捧，此次赴港上市，其基石投資者的陣容同樣豪華：

　　包括工商銀行理財計劃代理人認購3億美元、華夏人壽保險股份有限公司認購1億美元、中國人壽保險（集團）公司認購8000萬美元、中國再保險（集團）認購5000萬美元、新華人壽保險認購5000萬美元、蘇寧國際集團認購5000萬美元、及中國人民保險集團認購1000萬美元。

　　其中豪擲3億美元的“工商銀行理財計劃代理人”，到底是不是傳說中的“工商銀行理財子公司”？一度也在業內引起了不小的討論：設若果真是，那么投資申萬宏源港股上市，將會是工商銀行理財子公司含著金鑰匙出生后的“第一戰”，其意義非同小可。

　　事實上，作為內地龍頭券商，申萬宏源業績長期名列前茅，并且表現出了一定的逆周期屬性。

　　2018年，整個內地證券行業一片肅殺，130多家證券公司營收同比下滑14.47%，凈利更是近乎腰斬的同比下滑41.04%。申萬宏源則營收同比增長14.29%，歸母凈利潤較上年同比下降僅9.55%，業績表現明顯好于行業平均水平。

　　加上2019年以來，A股牛市熱火朝天，以前三個月業績來看，申萬宏源也取得不俗的成績。根據其業績快報，前三月，申萬宏源證券以實現凈利潤14.82億元，同比增長67%。

　　因此，究竟是港股這樣的成熟資金不看好周期性強的金融股，還是工銀理財、華夏人壽、中國人保這樣的內地機構資金有自己的鐵算盤，各位不妨再等等，讓子彈再飛會兒吧。（完）

責任編輯：馬婕