專題：防御為主 中長期A股有望迎來慢牛

　　“不著陸”（No Landing）這一在去年被當作玩笑的情景如今逐漸成為現實，疊加中東緊張局勢的再升級，這也導致全球風險資產出現劇烈的拋售，漲了一整年的熱門股市（美國、日本等）也終于認真地盤整了。

　　按照理論定義，“不著陸”即指通脹持續偏高、無法回到美聯儲2%的目標，但美國經濟仍在持續增長。這與最理想的“軟著陸”的情景有所不同，后者是指經濟增長放緩但未到衰退的程度，通脹恢復到2%左右的水平。

　　幾個重磅數據催生了“不著陸”的場景——素有“恐怖數據”之稱的美國零售銷售額3月環比增長0.7%，高于預期的0.3%，亞特蘭大聯儲的GDP Now模型最新預期美國第一季GDP將增長2.9%，高于3月底預測的2.3%；更早一周，美國3月CPI通脹數據大超預期，同比上升3.5%（共識3.4%），為去年9月以來新高，市場顯然低估了通脹的黏性，這導致首次降息預期被推遲到9月，甚至市場開始擔心重新加息的可能性。

　　過去一周，納斯達克100、標普500和日經225指數的回調幅度分別高達6.09%、3.54%和5.09%，這也是近兩年三個最受全球投資者追捧的標的。美國的“科技七巨頭”市值合計蒸發9500億美元，創下了歷史最高紀錄，英偉達市值損失最為慘烈，特斯拉上周大跌超14%。

　　亞太地區（除日本外）上周出現820億美元的大幅拋售，中國臺灣股市凈流出570億美元、A股凈流出90億美元、印度凈流出80億美元，東盟市場凈流出70億美元。接受第一財經采訪的海外投資經理普遍認為，避險情緒占據主導，回調可能暫時仍會持續。

　　“不著陸”情景日漸成真

　　由于美國利率轉向的預期，越來越多人預期美國經濟可能出現“不著陸”，這也意味著雖然美國經濟韌性仍然強勁，但通脹可能在更長一段時間內高于美聯儲的目標，之所以這對資本市場是噩耗，是因為降息可能要泡湯了，至少年初對于2024年至少降息3~4次的預期消失了，轉向來得突然，這也導致市場突發拋售。

　　美國銀行最近的一項調查發現，有超過三分之一的投資者認為美國在未來12個月會走向“不著陸”的方向，而對比10個月前，當時只有3%的人認為美國會出現“不著陸”，而認為美國會“軟著陸”或“硬著陸”的人明顯減少。

　　過去幾個月來，美聯儲和市場都信心滿滿地說對通脹回落有信心，并釋放出降息信號。不過隨著CPI連續3個月上升并高出預期，美聯儲主席鮑威爾本人也徹底轉向了。鮑威爾在上周二表示，通脹的黏性削弱了央行在近期降息的信心，直言高利率會維持比預期更長的時間。Fedwatch工具顯示，6月降息預期僅剩下16.3%。9月降息預期較高，逼近71.9%，而再下一次美聯儲議息會議則在11月，即美國大選時期。市場目前仍預計，美聯儲至少仍會象征性在大選前降息一次。

　　就3月的核心通脹構成而言，交通運輸服務在核心CPI中的占比僅為7%，但此次卻貢獻了核心CPI環比增長的三分之一以上，反映了汽車保險的增長大于預期（+2.6%，共識預期為+1.4%，前值為+0.9%）以及汽車維修成本的上漲1.7%；非住房服務通脹從2月的+0.47%上升至+0.65%（1月為+0.85%）；醫療服務價格也上漲強勁（+0.6%）。不過，占比較大的住房指標表現穩健（房租占比達30%~40%），主要租金通脹放緩（環比從+0.46%降至+0.41%）；汽車（二手車-1.1%，新車-0.2%）價格也出現下降；航空票價下降，但降幅小于預期（-0.3%，預期為-3%）。

　　高盛認為，盡管一些突發因素導致3月通脹超預期，但主要的租金、二手車等價格趨勢已經向下，因而降息仍只是時間問題。

　　不過，對于嚴謹的美聯儲來說，經歷了數據意外，FOMC起碼還要觀察幾個月的數據才能采取決策。“我們認為美聯儲在看到1月至3月間3個更強勁的通脹數據后，需要通過獲得之后幾個月更弱的數據來進行平衡，才可能繼續推動降息。這意味著7月（或9月）和11月進行兩次降息的可能性更高，但目前1次降息的預期在升溫。”嘉盛集團資深分析師Jerry Chen對記者表示。

　　“獲利了結盤”噴涌

　　盡管如此，由于市場早前的降息預期較為激進，近期的轉向也導致“獲利了結盤”噴涌而出，加劇了市場的回調。

　　美國10年期國債收益率由4月初的4.20%升至目前的4.6%附近，攀升0.4%個百分點。代表市場期望聯邦基金利率在中短期內有較高預期；債券收益率的攀升意味著股票的持有成本激增，納斯達克100指數連跌5日，直接從即將沖擊19000點的狀態跌落至17000點附近。標普500也直接從5200點以上跌破了5000點。

　　過去一周，“科技七巨頭”市值合計蒸發9500億美元，創下了歷史最高紀錄。從股價來看，特斯拉跌幅居首，上周大跌超過14%。但從市值蒸發金額看，蘋果、微軟、英偉達貢獻最大，這三家公司市值遠超特斯拉。英偉達是本周市值損失最慘烈的科技巨頭，本周英偉達股價重挫13.6%，創下自2022年9月2日以來最慘一周，市值蒸發近3000億美元。

　　“標普500呈下跌趨勢，急劇下跌至支撐位100日簡單移動平均線4940點附近，隨后反彈至5000點上方。買家將尋求將價格推升至5000點以上，并進一步測試3月份的低點5050點，但最終還是失敗了。”StoneX資深分析師辛可塔（Fiona Cincotta）告訴記者。

　　華爾街機構普遍認為回調還未結束。“如果跌破5000點位，那么我們可能不得不開始關注更長期的點位，看看下一個支撐位可能在哪里。如果真是這樣，值得考慮的監測區域是4795到4817點之間，對應前兩年的高點。”

　　展望未來，本周將重點關注美國GDP數據和核心PCE，這是美聯儲用于衡量通脹的首選指標，以了解未來美國利率走勢的線索。強勁的經濟和更高的通脹可能引發關于美聯儲是否能夠降息的疑問。

　　此外，財報季正在推進，特斯拉將于4月23日周二收盤后發布第一季度財報。早前市場就擔心“科技七巨頭”的集中度風險，而特斯拉則是其中最大的“后進生”。這家電動汽車制造商第一季度的交付量下降至386810輛，同比下降了8.5%，盡管在整個季度進行了降價，但電動汽車的需求仍在下降，下降的需求、競爭加劇以及宏觀背景下較高的利率，使特斯拉面臨著令人失望的季度。

　　施羅德方面對記者表示，美股的周期性調整后市盈率（31倍）較1990年后的平均水平高出22%，這反映未來美股的回報將會下跌。其他地區股市面臨的阻礙則較低，因為全球其他地區的平均周期性調整后市盈率（15倍）略低于最近的歷史水平。亦有觀點提及，若美國科技業受挫，會否拖累整個金融市場？該機構認為，這次情況有所不同，最明顯的是與25年前相比，現時科技業的基本面更為強勁，也對金融市場有著巨大的影響。

　　亞太市場遭資金外流

　　受外部恐慌情緒的拖累，尤其是美元和利率攀升，亞太地區股市出現820億美元的大幅拋售，日經225指數單周回調幅度就高達5%，亞太市場出現820億美元的大幅拋售。

　　就全球資金流向而言，全球股票型基金上周出現90億美元的資金流出。在發達市場中，美國資金流出40億美元，日本流出60億美元，而歐洲流出170億美元。

　　值得一提的是，由于低估值，中國股市近期的波動相對較小。整體而言，A股自1月底低點反彈了近13%。高盛表示，支持因素包括，持續的政策寬松推動了一季度經濟增長超出預期。同時，“國家隊”估計約有人民幣2000億元被投資于指數ETF產品；隨著中美關系趨于穩定，高盛表示，這也令投資者開始重新考慮和審視他們在中國股市的策略立場。

　　高盛中國股票策略師Kinger Lau稱，在全球共同基金和對沖基金中，目前名義敞口處于十年低位，但對沖基金已經加倉。對于更長線的投資人而言，房地產市場和地方政府債務等問題仍令他們保持謹慎，但他們也已經減少了對中國的低配，從一年前為低配400個基點到現在的350個基點，以更好地管理其投資組合的跟蹤誤差風險。

　　摩根士丹利基金方面對記者表示，短期看，一季報可能仍有一定壓力，總量政策力度相對較弱，因此市場呈震蕩格局。但隨著PPI等價格指標的趨穩，二季度開始業績改善幅度有望提升，制度紅利與基本面有望形成共振。

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責任編輯：王許寧