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　　2月4日，央行開展1000億14天逆回購操作，此次投放的流動性將于節(jié)后第一天到期。這意味著央行公開市場終于開啟跨春節(jié)資金投放，但14天逆回購操作只是對沖了到期量，當(dāng)日銀行間市場資金面依舊緊平衡。

　　和往年一樣，由于春節(jié)取現(xiàn)因素，銀行仍然存在較大的流動性缺口。過往來看，央行可通過全面降準、臨時準備金動用安排（CRA）、臨時流動性便利（TLF）、普惠金融定向降準、中期借貸便利MLF和逆回購等方式應(yīng)對春節(jié)前的流動性壓力。

　　但與往年不一樣的是，在就地過年、疫情改變?nèi)‖F(xiàn)習(xí)慣、地方債發(fā)行縮量等多重因素作用下，今年春節(jié)前的流動性缺口要比往年小。在此背景下，市場認為央行全面降準的概率較低，相應(yīng)將通過逆回購、MLF等方式向市場投放流動性。由于2月17日2000億MLF到期，如央行在春節(jié)前進行MLF操作，則意味著MLF提前續(xù)作。

　　央行貨幣政策司司長孫國峰近日在《中國金融》撰文指出，2021年國內(nèi)外形勢依舊十分復(fù)雜，貨幣政策面臨的挑戰(zhàn)并不少。貨幣政策要堅持穩(wěn)健的總體取向，堅持“穩(wěn)字當(dāng)頭”，保持戰(zhàn)略定力，不左不右。同時，靈活調(diào)整。要根據(jù)經(jīng)濟發(fā)展的實際情況，靈活調(diào)整貨幣政策的力度、節(jié)奏和重點，平滑經(jīng)濟波動，應(yīng)對諸多不確定性。

　　慣例操作而非抬升資金成本

　　央行2月4日公告稱，為維護春節(jié)前流動性平穩(wěn)，2021年2月4日人民銀行以利率招標(biāo)方式開展了1000億元14天期逆回購操作，中標(biāo)利率為2.35%，持平于上次。當(dāng)日有1000億逆回購到期，意味著央行當(dāng)日流動性零投放。

　　值得注意的是，這是央行近期逆回購操作中首次提及“為維護春節(jié)前流動性平穩(wěn)”。回顧近五年可以發(fā)現(xiàn)，14天逆回購是央行春節(jié)前的慣常操作：除2018年外，歷年春節(jié)前一周內(nèi)央行都會進行14天逆回購?fù)斗拧?/p>

　　今年春節(jié)后的首個交易日為2月18日，2月4日首次投放的14天期逆回購剛好在節(jié)后第一天到期。“如果節(jié)前繼續(xù)用7天逆回購操作，會導(dǎo)致資金在節(jié)后一天集中到期的問題。簡單說，貨幣政策在今年更強調(diào)精準投放。”華泰證券研究所副所長張繼強表示，“此后幾日繼續(xù)投放14天逆回購可以分散節(jié)后資金到期日，平滑資金面。”

　　Wind數(shù)據(jù)顯示，上一次央行操作14天期逆回購是在去年12月4日，此次意味著央行時隔兩個月再次重啟14天期逆回購。與7天逆回購相比，14天逆回購資金成本更高，一些市場人士擔(dān)心央行在抬升資金成本，打擊債市加杠桿的行為。

　　張繼強表示，啟動14天逆回購是常規(guī)性操作，是跨節(jié)的正常操作，后續(xù)央行仍會以7天逆回購為主。“當(dāng)然，由于資金存在缺口，14天逆回購成本高于7天，資金利率的底部提升后難以下行。”

　　從市場反饋看，2月4日資金利率小幅上行。Wind數(shù)據(jù)顯示，DR001、DR007、DR014當(dāng)日加權(quán)平均報價在2.05%、2.31%、2.69%左右，分別較上日上行19BP、19BP、8BP。其中，DR007、DR014分別高出7天逆回購、14天逆回購利率11BP、34BP，市場利率處于政策利率上方。

　　滬上某國有大行債券交易員表示，2月4日銀行間資金面早盤平衡趨緊，直到下午兩點前后部分股份制銀行的資金融出增加，市場隔夜資金需求陸續(xù)得到滿足。臨近尾盤，隔夜成交收于1.80%左右，與前兩日收盤價格一致。

　　銀行間資金松緊程度將對債市產(chǎn)生直接影響。2月4日，現(xiàn)券期貨延續(xù)走弱態(tài)勢：國債期貨全線收跌，10年期主力合約跌0.17%；銀行間主要利率債收益率上行2-7BP，其中10年期國開活躍券200215收益率上行5BP。

　　“央行雖然重啟了14天逆回購，但并未實現(xiàn)凈投放，市場對資金面預(yù)期不是很樂觀，債市延續(xù)弱勢。目前除了資金面的影響，債市暫時找不到其他可以明顯左右方向的因素，下一步還要是繼續(xù)關(guān)注央行的流動性態(tài)度。”前述滬上國有大行債券交易員稱。

　　MLF或提前續(xù)作

　　由于取現(xiàn)的原因，歷年春節(jié)前銀行間市場資金都會較為緊張。其深層次的邏輯在于，春節(jié)前由于企業(yè)發(fā)放現(xiàn)金工資、居民現(xiàn)金消費及發(fā)放現(xiàn)金紅包需求增加等，銀行超額備付金（庫存現(xiàn)金+超額存款準備金）會大量流到實體，變成流通中的現(xiàn)金（M0），使銀行間市場出現(xiàn)較大的流動性缺口。

　　為應(yīng)對這一缺口，央行也會采取相應(yīng)措施應(yīng)對。比如，2017年1月央行通過28天逆回購、MLF等工具投放了1萬億的基礎(chǔ)貨幣，并向流動性緊張的主要銀行提供了臨時流動性便利（TLF）補充流動性。2018年1月則是通過臨時準備金動用安排（CAR）熨平流動性，2019年1月、2020年1月則分別降準1個、0.5個百分點。

　　相比而言，今年春節(jié)前的流動性缺口要比往年小。“由于鼓勵就地過年，預(yù)計今年春節(jié)外地人員返鄉(xiāng)比例將明顯減少，一定程度上減少春節(jié)前集中取現(xiàn)的需求，導(dǎo)致今年春節(jié)時點上的取現(xiàn)壓力較往年同期低。”中信建投首席經(jīng)濟學(xué)家諸建芳表示，“今年除夕在2月11日，較1月中下旬的集中繳準日和繳稅日錯開，因此不會出現(xiàn)較為集中的流動性需求的‘重疊’。”

　　此外，今年提前批地方債尚未發(fā)行，政府債券對流動性的擾動有限。據(jù)記者了解，今年提前批地方債額度仍未下達，地方債發(fā)行規(guī)模相比往年大幅下降：截至2月4日，今年地方債發(fā)行規(guī)模為3840億，相比去年同期下降約五成。

　　Wind數(shù)據(jù)顯示，春節(jié)前仍有3800億流動性到期，均為逆回購操作。諸建芳認為，從時點上觀察，由于現(xiàn)階段距離春節(jié)假期已較近，通過CRA、TLF等方式進行流動性投放的概率已經(jīng)較小（此類工具通常在假期前1個月進行操作），而全面降準在現(xiàn)階段不具備可操作條件。

　　“全面降準釋放的寬松信號過于強烈，與如今經(jīng)濟向好的趨勢相違背。貨幣政策雖然‘穩(wěn)字當(dāng)頭，不急轉(zhuǎn)彎’，但寬松貨幣政策退出仍是必然的。”諸建芳表示，“對近期而言，央行領(lǐng)導(dǎo)的講話和操作整體定位還是削峰填谷，引導(dǎo)市場利率圍繞政策利率波動。”

　　孫國峰在前述撰文中指出，要保持政策的連續(xù)性、穩(wěn)定性和可持續(xù)性，既要保持對經(jīng)濟恢復(fù)的必要支持力度，也要避免“大水漫灌”。綜合運用存款準備金率、再貸款、再貼現(xiàn)、MLF、公開市場操作等多種貨幣政策工具，保持流動性合理充裕，保持貨幣供應(yīng)量和社會融資規(guī)模增速同名義經(jīng)濟增速基本匹配。

　　張繼強認為，由于就地過節(jié)、疫情改變?nèi)‖F(xiàn)習(xí)慣等影響，今年春節(jié)取現(xiàn)壓力大幅降低，但仍存在資金缺口。考慮到未來幾天還有不小規(guī)模的7天逆回購到期，預(yù)計央行還會通過14天逆回購操作對沖。

　　從歷史經(jīng)驗來看，歷年春節(jié)前的14天逆回購都選擇“少量、多次”的方式投放，背后的考量在于平滑到期時點。如2020年春節(jié)為1月24日，央行從1月15日-1月22日連續(xù)7個工作日開展14天逆回購?fù)斗牛塾嬐斗帕鲃有?.18萬億，日均1685億。

　　張繼強還表示，2月17日有2000億MLF到期，MLF仍有提前續(xù)作可能，節(jié)前1-2天是重要的時間窗口。“今年節(jié)前資金投放不如往年積極、充裕，這種環(huán)境下預(yù)計資金面大概率維持緊平衡狀態(tài)，市場情緒仍受到一定的壓制。”

　　（作者：楊志錦 編輯：包芳鳴）

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責(zé)任編輯：張恒星 SF142