原標題：招商宏觀：預計最不利的情況1季度GDP增速將跌至5％左右

核心觀點：

宏觀團隊：如果疫情在元宵節(jié)前后未得到有效遏制，其負面影響將可能超過非典疫情，新冠病毒疫情被列為PHEIC對2月貿易數據影響較大，我們預計最不利的情況1季度GDP增速將跌至5%左右。因此，國內宏觀經濟政策有必要及時響應，主要包含：前期逆周期調節(jié)、刺激消費、產業(yè)投資政策、中小企業(yè)和民營經濟暫時救助措施等。

策略團隊：新冠肺炎疫情是當前影響市場偏好的關鍵變量，根據對各方專家意見的匯總，最早2月6日之前可能會出現確診人數的高峰。如果確診人數高峰過去，市場情緒將會緩和，關注點將會回到經濟受到影響的程度和政策對沖措施的出臺。從中期的角度看，由于當前利率水平較低，流動性較為充裕，我們認為指數大幅回調的空間并不是很大。我們的布局思路主要是以下三個方向：醫(yī)藥醫(yī)療器械、TMT以及金融地產汽車。

債券團隊：曲線仍偏“陡峭”，節(jié)后長端利率將出現“補漲”行情，考慮三種情形：第一，疫情在春節(jié)返程高峰后得到控制，則行情以“一次性補漲”形式快速完成，幅度上在2.8%附近。第二，疫情參照“非典”持續(xù)5-6個月，則行情空間拓展至2.6-2.8%。第三，國內疫情向全球外溢，則利率可能挑戰(zhàn)2.6%低點。我們認為，前兩種情形出現概率大。信用方面，疫情較難聯動湖北地區(qū)信用風險，建議關注區(qū)域被錯殺的優(yōu)質城投債。

非銀團隊：保險業(yè)的主要影響在于負債端銷售將短期遇阻，包括新單保費和代理人數量穩(wěn)定或將不及預期。證券業(yè)的影響相對間接，主要對公司權益自營業(yè)務帶來拖累。個股推薦：國壽、平安、國君等。

房地產團隊：疫情對房地產行業(yè)的影響，短期參考港股節(jié)后回撤近10%的體現；中期“基本面”的核心落在銷售上，“流動性”的核心落在長端利率走向（“10Y國債定方向”）以及政策展望上；基本面銷量全年受約1.5個點額外負向拉動，部分高杠桿房企可能會進一步降價對沖資金鏈節(jié)奏的擾亂，但疫情穩(wěn)定后，趨勢上銷量會回到原來路徑，改變的或是全年的寬U型走勢的底部更深，上半年相對更差；流動性角度看長端利率改善+因城施策動力或加大；事件或加速行業(yè)去杠桿呈現“造血能力”強的標的，持續(xù)推薦：高質量周轉公司【萬科A】、【保利地產】；邊際改善型【金地集團】【華夏幸福】等；資源型公司，關注【華僑城A】等；精選“高質量杠桿”的彈性品種

以下為正文內容：

1、宏觀團隊

如果疫情在元宵節(jié)前后未得到有效遏制，其負面影響將可能超過非典疫情。主要是考慮一方面，中國經濟結構已較當年明顯變化，受疫情影響最大的消費需求和服務業(yè)是當前中國經濟的壓艙石；另外一方面，疫情發(fā)生于中國經濟下行周期，這可能會放大疫情所引起的負面影響。我們預計最不利的情況1季度GDP增速將跌至5%左右。

新冠病毒疫情被列為PHEIC對2月貿易數據影響較大。1月30日世界衛(wèi)生組織（WHO）將新冠病毒疫情認定為“國際關注的突發(fā)公眾衛(wèi)生事件（PHEIC）。從他國經驗看，相關疫情被標注為PHEIC對受影響國的出口影響不明顯，并沒有顯著改變其出口相對于其他經濟體的趨勢。盡管本次疫情爆發(fā)后，國際領域對旅游限制的力度已超非典疫情，但后續(xù)的實質性影響仍需看疫情的發(fā)展。短期而言，疫情造成的春節(jié)假期延長可能對2月貿易數據造成較為明顯的負面影響。更長期看，如果疫情持續(xù)的時間超過6個月以上，可能給國內經濟乃至全球經濟造成更大的負向沖擊，并進一步對我國的出口帶來負反饋影響。

我們判斷國內宏觀經濟政策有必要及時響應。具體的政策選項可能包括：前期出臺的逆周期調節(jié)政策將加快執(zhí)行；刺激消費可能是政策重心之一，車輛購置稅、新能源汽車補貼方面的舉措值得關注；預計產業(yè)投資政策也將發(fā)力；針對中小企業(yè)和民營經濟的暫時救助政策；財政和貨幣政策方面，專項債、赤字率以及政策性銀行的逆周期調節(jié)作用都可能會強于預期，貨幣政策降準降息均有空間，同時對湖北還有差異化的政策支持。

2、策略團隊

新冠肺炎疫情是當前影響市場偏好的關鍵變量，根據對各方專家意見的匯總，最早2月6日之前可能會出現確診人數的高峰，如果確診人數高峰過去，市場情緒將會緩和。此外，治愈率提升、特效藥和疫苗研發(fā)成功、非高齡和無既往病史群體死亡率保持較低水平，也有助于情緒緩和。疫情最高峰沖擊后，市場關注點將會回到經濟受到影響的程度和政策對沖措施的出臺。從中期的角度看，由于當前利率水平較低，流動性較為充裕，我們認為指數大幅回調的空間并不是很大。

由于疫情演繹的不確定性，我們的布局思路主要是以下三個方向。

第一，醫(yī)藥醫(yī)療器械。在疫情尚未緩解之前，成為避險板塊。

第二，TMT（計算機、傳媒、電子、通信）。由于目前科技仍處在上行周期，景氣度仍在上行周期。由于疫情的影響，未來一段時間“宅消費”，例如游戲，在線影視，在線教育、消費電子等將保持高景氣。同時，本次疫情的教訓會在未來對醫(yī)療信息化、遠程教育、在線辦公、工業(yè)互聯網、無人工廠、無人駕駛產生正面推動。

第三，金融地產汽車。2020年將全面建成小康社會之年，保持一定量的增長和就業(yè)率的穩(wěn)定非常關鍵。面對疫情的沖擊，政策有必要更加積極。一旦疫情有所緩解，市場關注點將會更加聚焦政策的發(fā)力點。

3、債券團隊

疫情對債券市場的沖擊集中體現在以下三個方面：第一，全球市場風險偏好遭遇重挫。第二，經濟回暖趨勢面臨中斷風險。第三，貨幣政策轉緊時間點會因疫情延后。節(jié)后長端利率將出現“補漲”行情，考慮三種情形：

第一，疫情在春節(jié)返程高峰過后得到有效控制，則行情可能以“一次性補漲”形式快速完成，幅度上在2.8%附近。第一個關鍵性的觀察時點在元宵節(jié)附近。第二，若2月疫情進一步發(fā)酵，參照2003年“非典行情”，持續(xù)5-6個月，利率反映幅度會比當時（30bp）更大，至2.6%-2.8%。第二個觀察時點在4月底。第三，參照2009年“豬流感”，中國疫情若向全球擴散外溢并對外需形成附加沖擊，由于本輪基本面回暖過程中，外需企穩(wěn)是核心邏輯之一，若這一假設被證偽，則利率可能挑戰(zhàn)2.6%低點。

主觀上，我們認為第一、二兩種情形的概率較大。疫情對利率中長期走勢影響有限，除非出現上述第三種極端情形，本輪利率快速下行后，二季度中后段需關注反彈風險。

信用方面，作為疫情“重災區(qū)”，湖北信用債存量5382億，其中：1）城投債占比72%，其中60%集中在AAA及AA+等級；2）產業(yè)債規(guī)模1477億，73%集中在中高等級。疫情會否造成區(qū)域信用風險的集中釋放？

城投債方面，疫情的爆發(fā)對區(qū)域銀行業(yè)務影響有限，湖北區(qū)域城投債務置換會延緩，但不會缺席，加之財政撥款馳援，城投將成區(qū)域經濟復蘇的“護城河”。

產業(yè)債方面，湖北區(qū)域較為特殊，1）AA-及以下等級主體基本上已經觸發(fā)信用風險，諸如宜化化工和凱迪生態(tài)等，2）風險關注類AA產業(yè)主體中，地方國企占比居多，民企債占比不足8%，且分布在商貿、醫(yī)藥和交通行業(yè)。而為防止疫情擴散沖擊企業(yè)正常運營，央行已采取多種維穩(wěn)措施，總體上，疫情較難以聯動湖北地區(qū)信用風險，建議關注區(qū)域被錯殺的優(yōu)質城投債。

4、非銀團隊

1.保險業(yè)：主要影響在于負債端銷售將短期遇阻，包括新單保費和代理人數量穩(wěn)定或將不及預期。

（1） 從“生產時間”角度出發(fā)，疫情使得假期延長對一季度/全年生產力影響程度約為9%/3%；

（2）短期的隔離措施不利于代理人集中培訓和代理人線下展業(yè)，降低開單能力（如賣方上門路演頻次降低）；

（3）影響展望：代理人指標短空長多，短期展業(yè)受阻、收入預期下導致脫落，但長期需求改善、就業(yè)壓力使得機會成本降低有利于增員，代理人有望恢復增長；

（4）健康險需求有望在刺激后迎來爆發(fā)，需求轉化為保費的效率提升；

（5）數據復盤：03年SARS期間深圳地區(qū)4月份個險新單增速環(huán)比下滑50%；而5月-12月全國健康險保費增速從此前4月的70%提升至120%+；

2.證券業(yè)：影響相對間接，主要對公司權益自營業(yè)務帶來拖累。

（1）分業(yè)務線而言，自營業(yè)務受影響最直接，但是當前行業(yè)重固收、輕權益的資產配置結構，且貨幣政策有望寬松，固收自營有望抵補權益自營的或有缺口；

（2）疫情對證券業(yè)的正面影響在于政策的推進、流動性保持合理充裕，相關刺激或可對沖疫情帶來的短期恐慌壓力；

（3）若疫情在一季度得到緩解，并且不改全年向上的市場趨勢，我們預計2020年行業(yè)凈利潤為1300億，較前值減少70億，依舊可實現大個位數增長。

3.個股推薦：國壽、平安、國君等。

5、房地產團隊

一、短期疫情帶來的預期不穩(wěn)定和情緒沖擊無疑是負面的，已經由春節(jié)后港股主流地產股接近10%的回撤來表達。

二、疫情逐漸緩解和改善后，影響市場和板塊的中期邏輯主要由基本面和流動性支配，而流動性的改善是否足以支持增量資金進一步入市，將由風險偏好表達。疫情對房地產行業(yè)的影響，“基本面”的核心落在銷售上，“流動性”的核心落在長端利率走向（“10Y國債定方向“）以及政策展望上。

1.基本面：對銷售的影響主要體現在直接和間接兩個維度，一是直接抑制當期需求，二是通過影響當期開工，間接影響后期的推盤供貨，而對遠期銷售產生影響。

直接：部分房企最快或要到3-4月回到正常銷售路徑上，一方面是需求后移，另一方面是有關銷售的拓客會有影響，判斷可能要4～5月才恢復以往3月的小高峰。

間接：開工和施工受影響推后會影響今年備貨和推盤節(jié)奏，部分高周轉公司可能很難做到當年拿地當年銷售，所以綜合看開工可能至少推遲半個月，國企或相對更長。后面房企也會趕工來對沖。同時，拿地節(jié)奏會受影響，政府土地掛牌基本也暫停或推后，當年拿地當年回款受到挑戰(zhàn)，大致估計有個4-8周的后移。同時也意味著后面有更好的拿地時點。

考慮到此次周期位置的不同（行業(yè)下行周期+政策不會一刀切松），合計估算對全年銷售額外形成負向1.5%左右的影響。

2.流動性角度：較節(jié)前變化，利率或延續(xù)明顯改善，且ChinaCDS出現明顯改善非常重要，或證明市場利率的改善已觸發(fā)風險偏好質變，對受益于流動性改善的房地產板塊是很好的事情，背后是對今年經濟下行壓力進一步加大的擔憂，同時，在疫情沖擊對經濟短期壓力上升的背景下，房地產因城施策地方政府的動力可能更大。

三、綜合看，基本面銷量全年受到1.5個點額外負向拉動，部分高杠桿房企可能會進一步降價對沖資金鏈節(jié)奏的擾亂，但疫情穩(wěn)定后，趨勢上銷量會回到原來的路徑，我們認為的原來路徑是三四線調整加速，一二線尋底，變化可能體現在斜率上，導致今年銷售原本的寬u型變成底部更低。流動性角度長端利率或將改善明顯，同時風險偏好的表達將有利于板塊估值回升。長期角度選個股，加速行業(yè)去杠桿和分化，凸顯現金流管理能力，高質量周轉能力的重要性或提前凸顯，高質量周轉不等于高周轉，無息負債的驅動和非囤地模式是主要方向。）持續(xù)推薦：“造血能力”強的高質量周轉公司【萬科A】、【保利地產】；邊際改善型【金地集團】【華夏幸福】等；資源型公司仍可獲取穩(wěn)健回報，關注【華僑城A】等；精選“高質量杠桿”的彈性品種。