原標題：詳解中央經濟工作會議貨幣政策： 從“松緊適度”到“靈活適度” 2020年杠桿率或小幅上升

　　21世紀經濟報道 楊志錦 上海報道

　　一年一度的中央經濟工作會議是下一年經濟發展和政策走向的重要風向標。今年中央經濟工作會議于12月10日至12日在北京舉行。會議對2020年的貨幣政策和金融風險化解工作亦進行定調。

　　會議稱，穩健的貨幣政策要靈活適度，保持流動性合理充裕。而在去年，中央經濟工作會議對貨幣政策的表述則是“穩健的貨幣政策要松緊適度”。

　　何為靈活適度？“目前經濟環境復雜，很多經濟變量現在還無法確定，在這種情況下只能采取一種靈活性的措施。”12月12日國家金融與發展實驗室副主任曾剛向21世紀經濟報道記者表示。

　　本次會議特別指出，“三期疊加”影響持續深化，經濟下行壓力加大。當前世界經濟增長持續放緩，仍處在國際金融危機后的深度調整期，世界大變局加速演變的特征更趨明顯，全球動蕩源和風險點顯著增多。這意味著，在經濟下行壓力加大的背景下形勢更趨復雜。

　　會議對金融風險攻堅戰亦做出安排。會議稱，要堅決打好三大攻堅戰，要保持宏觀杠桿率基本穩定，壓實各方責任。分析認為，這意味著在穩增長背景下，2020年宏觀杠桿率可能小幅上升。

　　貨幣政策偏寬松

　　2010年以來，中央經濟工作會議確定的貨幣政策基調一直都是穩健的貨幣政策，但具體表述略有不同。2018年表述為“穩健的貨幣政策要松緊適度”，今年則是“靈活適度”。

　　東方證券首席經濟學家邵宇表示：“貨幣總量還是保持穩定，至于什么時候增減，視具體的經濟情況來調節，沒有剛性指導政策。”

　　交通銀行金融研究中心高級研究員陳冀表示，穩健的貨幣政策基調不變，靈活適度發力將提升政策邊際效應。2020年貨幣政策仍將堅持這一策略——在流動性總量調控上會保持穩健和適度，同時運用多種組合流動性工具靈活地進行精準滴灌。

　　貨幣條件松緊的一個量化觀測指標是M2和社會融資規模。央行公布的數據顯示，11月末社會融資規模存量增長10.7%；同期，廣義貨幣M2同比增長8.2%，增速比上月末低0.2個百分點，比上年同期高0.2個百分點——社融、M2增速與GDP名義增速大體相當。

　　本次會議還指出，貨幣信貸、社會融資規模增長同經濟發展相適應，降低社會融資成本。同時，要深化金融供給側結構性改革，疏通貨幣政策傳導機制。

　　如是金融研究院執行院長朱振鑫表示，會議強調“降低社會融資成本”，和去年表述差別不大，通過政策利率降息的方式還會繼續。一般只要不提“中性”“管住貨幣供給總閘門”這些說法，貨幣就還是偏松的。

　　中信證券首席固收分析師明明表示，明年貨幣政策邊際寬松的方向不變，但節奏和力度上會更加靈活：一方面是結構性貨幣政策更多地創設、完善和使用（比如PSL），另一方面是寬松政策不會一蹴而就。

　　今年以來，央行推進利率市場化改革，通過LPR報價改革來疏通貨幣政策傳導渠道。改革后，央行在11月首度下調了MLF和逆回購利率（5BP），有效帶動銀行貸款利率下行。

　　中金公司預計稱，2020年上半年CPI將處于高位，雖然逆周期政策亟需加碼，但目前到2020年中貨幣放松的空間較為有限，而2020年下半年到2021年上半年間政策寬松的步伐有望加快。

　　“LPR可能于2020年下半年下調40個基點。在此期間，MLF利率也可能下行，但幅度或不及LPR。因為加權平均貸款利率有必要下行以緩解實體經濟通縮壓力。”中金公司稱。

　　相比去年，會議特別提出要增加制造業中長期融資。實現經濟高質量發展意味著經濟增長模式不能只依賴房地產和基建，因此要加大對制造業的信貸投放。根據《2019年第二季度中國貨幣政策執行報告》，央行在2019年第一季度的評估中已將制造業中長期貸款和信用貸款納入考核。

　　“制造業中長期融資不止是銀行貸款，更還要靠股權投資。PE/VC以后恐怕要多關注一些制造業，別只盯著互聯網看，新經濟不只是互聯網。”朱振鑫表示。

　　宏觀杠桿率或微升

　　在前兩年的會議通稿中，三大攻堅戰的排序是重大風險攻堅戰、脫貧攻堅戰、污染防治攻堅戰，而今年的排序是脫貧攻堅戰、污染防治攻堅戰、重大風險攻堅戰。2020年需要全面建成小康社會，“脫貧路上，一個都不能落下”，扶貧攻堅顯得最為重要，而重大風險攻堅戰可能不止三年，往后可能還會持續。

　　央行《金融穩定報告（2019）》披露，金融風險化解的時間表為，2018年邊制訂攻堅戰行動方案，邊落實各項工作舉措，已實現良好開局；2019年承上啟下，全面、縱深推進各項任務部署；2020年是攻堅戰收官之年，力爭基本完成從風險治標逐步向治本過渡，完成攻堅戰的既定任務。

　　本次會議稱，我國金融體系總體健康，具備化解各類風險的能力。對于下一步的工作，要保持宏觀杠桿率基本穩定，壓實各方責任。

　　“這意味著去杠桿不是一刀切。中央政府可以加杠桿，地方政府去杠桿，個人加杠桿，企業去杠桿，總體穩定就可以了。” 朱振鑫稱。

　　財富證券首席經濟學家伍超明表示，杠桿率基本穩定預示可以小幅上升，但更多的是結構性加杠桿，即通過“加快國資國企改革”力圖降低國企杠桿率，為扶持民企等高效部門促進結構調整可以加杠桿，為加大逆周期調控力度適當增加政府杠桿率。因此，貨幣政策不會大水漫灌，貨幣供應量M2增速只與名義GDP增速大體匹配。

　　國家金融與發展實驗室發布的報告顯示，2019前三季度實體經濟杠桿率分別上升了5.1、0.7和1.6個百分點，共計7.4個百分點。

　　“如果從穩增長的角度看，這樣的升幅并不算高。比如2009年宏觀杠桿率的升幅就達到了31個百分點。”國家金融與發展實驗室副主任張曉晶表示。

　　張曉晶還表示，經濟穩增長，宏觀杠桿率仍需繼續發揮助力。不過，僅靠加杠桿是不夠的，而是要在調整宏觀杠桿率內部結構上做文章。同時應加快推進供給側結構性改革。

責任編輯：張譯文