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　　瑞典、丹麥、歐元區、瑞士和日本……在全球利率中樞不斷下行的背景下，已經有越來越多的經濟體加入了負利率政策的行列。

　　而伴隨著負利率政策的實施和推進，負利率進一步傳導到債券市場，負利率國債大行其道，8月21日，德國發行了30年期國債，收益率為-0.11%。

　　作為全球第一大經濟體的美國，早在今年6月份，10年期國債收益率就跌破2%，而在前段時間，更是進一步跌破了1.5%。

　　從全世界來看，大量的國債已經達到或趨向于負利率水平，甚至在北歐一些國家的按揭貸款利率也出現了負值，借1萬還9000不再是天方夜譚。

　　負利率直接刷新了經濟學的基本假設，因為幾乎所有的經濟理論與模型都建立在名義利率不為負的假設之上，正利率時代的投資模式在負利率時代也越來越失靈。

　　當然，負利率時代并不代表賺不到錢，而是賺錢的理念和模式都發生了變化，那么，如何在負利率時代同樣實現資產的保值增值？

　　當利率假設成為往事

　　利率，作為貨幣的使用成本，被劃分為兩個相對的概念：名義利率和實際利率。各國的央媽掌控著名義利率，并通過各種政策性利率工具影響實際利率，所以，實際利率才是實體經濟真正關心的，決定了其資金實際使用成本的高低。

　　如今，越來越多的經濟體的名義利率進入負利率，一個大致的估算是，目前已經有15萬億美元的負利率資產，且規模可能進一步擴大。

　　負利率的出現，要追溯到由美國次貸危機引發的全球金融海嘯，這場金融海嘯造成了全球經濟衰退，各國央行為了對沖持續下滑的經濟增長，普遍啟動了降息周期，名義利率一路下滑。

　　2009年，瑞典央行率先將存款利率下調至負區間，在此后的幾年中，丹麥央行、歐洲央行、日本央行、匈牙利央行等先后宣布實施負利率政策，在美國，聯邦基金利率上限由2007年12月的4.75%猛降至2008年12月的0.25%。

　　名義利率為負，并不代表實際利率為負，這其中，要考慮通貨膨脹率。

　　原因如下：實際利率=名義利率-預期通貨膨脹率。

　　換句話說，雖然名義利率是負的，但如果預期通脹率也是負值（通縮），就會負負得正；而即使名義利率為正，通貨膨脹變動較為明顯時，實際利率也有可能為負。

　　央行突破零界限下調名義利率至負水平就是要進一步推進實際利率的下行，所以，負利率的初衷是希望對企業，降低融資成本，進而增厚利潤，對居民，刺激消費，提振需求，比如，負利率的房貸，怎么想怎么劃算。

　　當然，也會有另外一種可能，企業對于未來經濟預期悲觀，導致不再擴大再生產，對于居民來說，為了應對未來的經濟衰退，寧愿負利率也傾向于儲蓄，而非消費。

　　負利率下另有乾坤

　　隨著負利率政策的實施，效果逐漸顯現，部分市場利率已經由正轉負，比如，債券市場。

　　2012年，德國率先出現負利率國債，剛開始是1年期國債收益率為負，接下來是10年期國債收益率于2016年跌破零，2019年就到了30年期國債進入負區間。

　　負利率的債券意味著什么？

　　意味著債務人借錢，不僅不需要付利息，債權人反而還要倒貼錢給債務人。那么，為什么還會有投資者愿意購買負利率債？

　　事實上，購買負利率債券不代表不賺錢，只是賺的不是票息收益，而是資本利得。

　　對于負利率國債也搶手的國家，最重要的是，這個國家的“基本面”沒有問題，信用等級高。比如，阿根廷就不行，該國法定貨幣升值帶來的收益能夠抵消部分國債負收益率的影響；另外一方面，投資者如果判定該國通縮的局面會持續，那么，根據上述公式，實際利率還是很高的。

　　一位分析師說，實際上，負利率對于交易戶的吸引力在于，投資者購買負利率資產實際上更看重資本利得。

　　原理是，由于債券價格與收益率成反比，負收益率意味著債券價格高，并且信用等級高的國債流動性較好。投資者預期未來收益率還會繼續下降，債券價格則將繼續上漲，那么就意味著，現階段持有價格相對較低的負利率債券，在到期前以較高價格賣出，就能夠獲得正的收益。

　　在不確定性中尋找確定性

　　在負利率時代，除了負利率的國債具有吸引力外，還有一種債券正在受到機構投資人的追捧，這就是全球高收益債。

　　所謂高收益債，是指未達到標普評級（S&P）BBB-級的債券、未達到穆迪評級（Moody’s）Baa3級、未達到惠譽評級（Fitch）BBB-級的債券，或未經信用評級機構評級的債券。這些低評級或沒評級的債券均屬于投機級別，典型的高風險、高收益。

　　一位基金經理透露，現如今，在國內，不少機構投資人在悄悄地配置全球高收益債或將其作為基金的主要投資標的，一方面，因為擔心國內債券價格下降無法完成前端資金收益的考核，另一方面也對沖風險。

　　對高收益債來說，信用違約是其最大的風險來源，如何在信用等級較低、風險較高的“垃圾債券”里投機是門高深的學問。

　　美國是全球高收益債的主要發行地區，今年以來高收益債發行規模更是創下了歷史紀錄，在美國過去30年的各類資產收益排名中，高收益債排在標普500指數的前面。

　　而中國的投資者出海“刀尖舔血”，更加青睞于高收益率的中資美元債，畢竟，基本面相對比較好掌握。

　　在負利率國債大行其道的背景下，10年期美國國債收益率已經跌破了1.5%。在無風險利率的帶動下，海外債市場整體獲得平穩上漲，今年以來中資美元債總體上漲了8.56%，成為歐債危機以來最佳半年度表現。

　　數據顯示，今年上半年，中資美元債發行量共計1191億美元，相比去年同期增長23%，達到歷史高點。其中房地產、金融和城投占比分別為40%、28%和10%。二季度新債認購倍數平均達4.5倍，是自2016年起匯總該數據以來同期最高。

　　其中，尤其是房地產美元債發行放量，上半年發行量已超過去年全年水平，主要集中在一季度。房地產美元債凈增量達到375億美元，同比增幅127%，主要因為境內融資受限、境外需求上升以及發改委年初延長部分公司發行有效期。不過市場仍有分化，大型房企供給量占比高、融資成本降幅大、久期延長，而中小房企發行量占比低且低資質主體發行利率居高不下。

　　硬核資產壓倉底

　　最近兩周，美聯儲再次購買國債，兩周購買規模140億美元，這是自2014年10月以來第一次重啟資產購買。市場猜測新一輪QE（量化寬松）再次回歸。

　　QE主要是指中央銀行在實行零利率或近似零利率政策后，通過購買國債等中長期債券，增加基礎貨幣供給，向市場注入大量流動性資金的干預方式，以鼓勵開支和借貸，也被簡化地形容為間接增印鈔票。

　　量化寬松雖然有助于經濟增長，但如果經濟無法回升，則會進一步負反饋導致利率下行，與較低的利率水平甚至負利率形成負反饋。

　　再加上，美國國債3月期和10年期收益率已經出現了倒掛，從歷史經驗來看，倒掛可能預示著經濟衰退的到來。

　　日前，清華大學國家金融研究院院長、國際貨幣基金組織前副總裁朱民在出席論壇時公開表示，從周期來看，美聯儲降息意味著2008年的危機進入后周期時代，這個后周期時代是一個低增長、低利率、低通貨膨脹的時代。

　　衰退信號再次亮起，大量避險資金持續涌入金市，9月2日，現貨黃金開盤在1526美元/盎司，直接跳漲，最高觸及1534美元/盎司。隨后一路震蕩下行，3日現貨黃金小幅回落，但總體持穩于1520美元/盎司上方。黃金是以美元計價的硬通貨，目前由于貿易摩擦和英國脫歐等宏觀因素的刺激，黃金長期來看處在升值區間。

　　當然，也有專家認為，美國的衰退信號出現，或許有利于資金向新興市場流動，比如中國，利好新興市場的股市和債市，但事實是“此消彼長”還是“共生共榮”，仍然有待觀察。

責任編輯：覃肄靈