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　　來源：付鵬的財經世界

　　對黃金的日記里這些年的論述已經寫的很清楚，黃金就是美元真實利率的對標物，也就是動態看名義利率和通脹預期之間的賽跑，真實利率=名義利率-通脹，那么通過對兩個變量未來預期方向和速率的判斷，得到未來真實利率的方向；

　　現在的很多情況很像2016年上半年情況，有很多的相似地方，也有一些不一樣的地方，我這里再回顧和整理一下，并且給大家做一個對比，來達到溫故而知新；

　　我們還是用這張圖里面的三個數據：美債十年期，OIS隔夜指數掉期各個期限結構，花旗的美國通脹意外指數；

　　首先回顧一下2016年的路徑：溫故而知新

　　2016年年初，隨著全球央行進一步的降息，歐洲央行德拉吉記加大力度擴張資產負債表，全球日元和歐元的carry trading套美債拉著美債收益率急速往下走，市場同時開始預期美國可能也會被拖下水，那個時候全球的思維還沒有意識到逆全球化的可能性正在加大，實際上全球發展的不同步已經 2012年就已經開始，各國的利率分化已經開始非常的明顯；

　　在套利力量推動下，市場也加大了對于美國會被拖下水的預期，OIS隔夜指數開始轉為扁平（但并沒有倒掛）市場的預期是美聯儲可能無法進一步加息，進入觀察期，但實際上美國經濟和FED聯儲雖然在2016年大部分時間均保持著觀察期，但是美聯儲一直保持著對于市場預期的管理，并且在2016年年中主動的引導了市場預期的修正，FED一直保持著高度的前瞻性（認為通脹終究會存在著較大的壓力），這一點也可以從花旗通脹意外指數上得到驗證，保持相當穩定的水平，沒有進一步的惡化（向下-大幅度的低于預期，超意外）；

　　這樣的組合給了黃金最佳的推動，利率預期下行太快，而實際通脹并沒有惡化，美聯儲保持觀察期，TIPS代表的實際利率大幅度下行，黃金的上漲從1050到了年中G20會議前后的1350附近；

　　（圖：2016年五月份開始FED不停的進行預期管理，市場低估了FED）

　　在這期間，FED雖然在觀察期，但是保持了高度的預期管理，后來在g20成都財長峰會上確定了貨幣政策的負面性，全球轉為財政政策努力，全球債券套利交易幾個方面因素開始拆倉（1是扣除SWAP hedge后已經沒有了利潤，2，更主要是政策的轉向也引發了預期的改變，3是前面導致擁擠的債券買入拆倉）；

　　隨著債券拆倉的解除，美債收益率見底大幅度回升，政策轉向加上美聯儲的前瞻繼續加息預期的指引（雖然真正再次加息是到了年底，但是從年中開始，就不斷的進行著前瞻的預期引導），實際利率預期開始抬升，2016年年初大規模涌入到黃金的資金開始撤出，這些年以來黃金最有波動率的一次反彈的高點隨即出來；

　　（圖：2016年年初大舉涌入黃金市場的資金，隨著債券拆倉開始大幅度撤出）

　　然后看一下現在對比對比哪些不同哪些相同，梳理一下變量

　　從2018年Q4季度開始，對于黃金上漲，TIPS對標，真實利率的下行，如果拆開兩個變量來仔細觀察，不難發現核心的邏輯變量就是來自于不斷下行的美債收益率，可以說是美債和市場預期先行，而通脹預期仍然穩定在那里（沒有跟著惡化），美聯儲在觀察期，這個組合看起來就和2016年上半年的情況是一模一樣的，黃金的上漲形成突破，并且吸引了交易者擴倉，并且都出現了最好的交易者結構（投機性多頭VS商業保值的空頭-不是投機者對峙）；

　　美債收益率的下行速度極快，并且OIS隔夜指數掉期不斷扁平化，甚至是大幅度倒掛，這點和2016年時不一樣，市場不僅僅是預期美聯儲不會加息，不僅僅是預期美聯儲會進入到觀察期，而是押注美聯儲會降息，甚至是會降息兩次，這就是超前的市場預期，即便是美聯儲保持不變繼續觀察，這都是低于市場預期的行動；

　　（圖：OIS的倒掛指向的不僅僅是2016年的預期觀察不動，而是大幅度降息預期）

　　2016年回顧看，其實是美國加息周期中一個觀察期，這其中被非美國的其他國家的貨幣政策影響而帶來的利率波動；

　　2018年Q4以來，首先當年大家沒有意識到的全球一體化同步的終結，現在已經開始完全意識到，逆全球化已經大幅度擴散，不僅僅從經濟上，已經影響到了ZZ上，G2的對峙，全球連在一起的資本流動依舊是成為了影響美債的一個關鍵性因素（全球涌入的買入者），即便是計算到成本收益率已經降至到了0以下，但似乎大幅度惡化的全球風險情緒，推著資金依舊是不斷地買入美債，這和2016年有著非常大的不同；再者由于川建國的減稅政策消退，美國的經濟數據前瞻性的開始走弱，市場已經開始預期最強的美國是否已經結束了這輪的經濟周期（加息周期）所以OIS甚至開始出現大幅度倒掛，這點和2016年年初也不一樣，可以說大家不僅僅期待的是FED觀察期，更期待的已經是FED大幅度降息；

　　美債先行（套利+預期，預期的因素更大），通脹預期不降（穩定在那里），這時候美聯儲的指引就非常關鍵，其實就是等FED來確認誰對誰錯（債券前瞻對，還是通脹預期不降對），其實很容易想明白，如果FED肯定了降息預期，必然也就承認了通脹預期徹底沒戲了，那么美債先行得到了肯定，但此時一定對黃金會有利么？并不然，相反反倒FED真的降息了，恰恰對于黃金而言可能是階段的高點出現了，真實利率是兩者的速率差，如果降息，通脹預期相當于被證偽了大幅度的沒了，那么對于黃金而言恰恰失去了最好的環境組合（再強調一下，最好的黃金組合是，利率先行，通脹預期還在，而美聯儲處在觀察期）

　　所以上周很多人以為fed如果降息黃金上漲，一直盯著FED會不會給降息預期，其實大錯特錯，美聯儲會議是用來證偽通脹預期的，不變才會對黃金有利，因為通脹預期還沒有降低到對于fed決策行程威脅結果FED內部9vs1決定不動，繼續觀察，這才是最關鍵的，fed暫時不覺得通脹壓力會很快沒了，等于肯定了通脹預期不降，這樣TIPS的公式一推就是黃金最有利的組合；

　　想想未來演變

　　后面會怎么演變？

　　如果真的是最強王者美國也最終結束了這輪周期，這些所有的前瞻經濟數據最終加速惡化，開始影響到就業，薪資，失業率等，那么開始促使FED降息，一開始這段就是現在，黃金加速上漲，真的到了FED降息，失業率上升，美國經濟確認放緩的時候，要注意美債是否已經充分的計入，這很關鍵，如果有，那么債券的預期和通脹預期之間的速率差會轉向更多的是通脹預期這頭（放緩，確認放緩）按照TIPS公式，通脹預期就被確認下了，即便是利率是下的，兩者差可能就縮小了，這對黃金就從有利轉為不利了，對于黃金而言可能是一個階段性的高點；

　　如果美國的韌性非常的強，強到美聯儲可以一直保持觀察期就可以渡過這輪經濟的小波動，那么債券市場未來怕是會有大麻煩，過度的預期會有較大的修正，這點會有點類似于2016年下半年之后的情況；

　　其實最好的環境就是當下：利率下行，全球動蕩吸引資金涌入債券繼續壓住收益率，美國除了就業數據很強以外，其他數據一點點疲軟，不足以刺激FED作出反應保持著觀察期；

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責任編輯：郭建