來新浪理財大學，聽吳國平講《期權(quán)實戰(zhàn)：從入門到精通》，手把手教會你期權(quán)玩法。

12月23日，滬深300指數(shù)衍生出的三大期權(quán)品種今日一齊上市。這一天將注定載入國內(nèi)期權(quán)史冊。其中，上交所上市交易滬深300ETF期權(quán)合約（標的為華泰柏瑞滬深300ETF），深交所上市交易滬深300ETF期權(quán)合約（標的為嘉實滬深300(160706)ETF），中金所上市交易滬深300股指期權(quán)。三大滬深300指數(shù)期權(quán)全部采用做市商制，這將為期權(quán)成功上市提供流動性保障。業(yè)內(nèi)分析指出，ETF所屬基金公司、券商、對沖基金是三大受益者，同時，ETF期權(quán)和股指期權(quán)的推出也有助于加快外資入市的步伐。

　　值得一提的是，滬深300股指期權(quán)的上市，將進一步滿足市場對避險工具的需求，對完善資本市場風險管理體系、更好服務(wù)資本市場發(fā)展具有重要作用。

　　ETF期權(quán)、股指期權(quán)是什么？

　　期權(quán)是指一種合約，該合約賦予持有人在某一特定日期或該日之前的任何時間以固定價格購進或售出某種資產(chǎn)的權(quán)利。那么，ETF期權(quán)、股指期權(quán)又是指什么？

　　滬深300ETF期權(quán)的標的分別是在上交所上市的華泰柏瑞的300ETF和在深交所上市的嘉實基金的300ETF。中金所的滬深300股指期權(quán)的標的是滬深300指數(shù)，股指期權(quán)將可以直接用現(xiàn)金交割。

　　滬深300股指期權(quán)來了！

　　作為我國資本市場上首個指數(shù)期權(quán)產(chǎn)品，滬深300股指期權(quán)于12月23日正式上市交易。根據(jù)中金所最新發(fā)布的“股指期貨和股指期權(quán)新合約上市通知”顯示，滬深300股指期權(quán)首批上市合約月份為2020年2月（IO2002）、2020年3月（IO2003）、2020年4月（IO2004）、2020年6月（IO2006）、2020年9月（IO2009）和2020年12月（IO2012）。

　　對于首批上市合約月份從2020年2月開始加掛的原因，中金所曾表示，將2020年2月合約定為最近月合約，能夠給予交易者一定的適應時間，確保滬深300股指期權(quán)平穩(wěn)上市、安全運行。

　　另外，滬深300股指期權(quán)上市初期實施交易限額制度。自滬深300股指期權(quán)上市首日至2020年3月的第3個星期五（2020年3月20日），客戶該品種日內(nèi)開倉交易的最大數(shù)量為50手，單個月份期權(quán)合約日內(nèi)開倉交易的最大數(shù)量為20手。自2020年3月的第4個星期一（2020年3月23日）至6月的第3個星期五（2020年6月19日），客戶該品種日內(nèi)開倉交易的最大數(shù)量為100手，單個月份期權(quán)合約日內(nèi)開倉交易的最大數(shù)量為50手。

　　滬深300股指期權(quán)合約的相關(guān)費用亦是市場關(guān)注的重點，手續(xù)費標準為每手15元，行權(quán)（履約）手續(xù)費標準為每手2元，交易所暫不收取滬深300股指期權(quán)合約的申報費。對于各合約的掛盤基準價，則由交易所結(jié)合滬深300股指期權(quán)做市商報價等因素確定，并在合約上市交易前一交易日公布。

　　三大金融期權(quán)交易規(guī)則

　　上交所滬深300ETF期權(quán)的合約具體情況如下：

　　深交所的滬深300ETF期權(quán)的合約具體情況如下：

　　（1）上市交易時間

　　滬深300股指期權(quán)合約自2019年12月23日（星期一）起上市交易。

　　（2）上市交易合約月份

　　滬深300股指期權(quán)首批上市合約月份為2020年2月（IO2002）、2020年3月（IO2003）、2020年4月（IO2004）、2020年6月（IO2006）、2020年9月（IO2009）和2020年12月（IO2012）。

　　（3）限價指令每次最大下單數(shù)量

　　滬深300股指期權(quán)合約限價指令的每次最大下單數(shù)量為20手。

　　（4）交易保證金

　　滬深300股指期權(quán)合約的保證金調(diào)整系數(shù)為10%，最低保障系數(shù)為0.5。

　　（5）持倉限額

　　同一客戶某一月份滬深300股指期權(quán)合約單邊持倉限額為5000手（在不同會員處持倉合并計算）。

　　（6）相關(guān)費用

　　我司滬深300股指期權(quán)合約的手續(xù)費標準為每手60元，行權(quán)（履約）手續(xù)費標準為每手8元。交易所暫不收取滬深300股指期權(quán)合約的申報費。

　　（7）做市商

　　滬深300股指期權(quán)做市商可以在交易日9:30-15:00，通過會員向交易所申請雙向期權(quán)持倉自動對沖平倉，自動對沖平倉暫不收取手續(xù)費，申請后持續(xù)有效。做市商也可以在上述時間申請取消自動對沖平倉。做市商所有月份滬深300股指期權(quán)合約單邊持倉限額為60000手。做市商所有月份滬深300股指期貨合約單邊持倉限額為20000手。交易所將加強做市商梯隊建設(shè)和精細化管理。

　　（8）詢價限制

　　客戶對同一期權(quán)合約的詢價時間間隔不得小于60秒。

　　期權(quán)合約最優(yōu)買賣報價價差小于等于下表價差時，不得詢價。

　　（9）交易限額

　　滬深300股指期權(quán)上市初期實施交易限額制度。自滬深300股指期權(quán)上市首日至2020年3月的第3個星期五（2020年3月20日），客戶該品種日內(nèi)開倉交易的最大數(shù)量為50手，單個月份期權(quán)合約日內(nèi)開倉交易的最大數(shù)量為20手，深度虛值合約日內(nèi)開倉交易的最大數(shù)量為10手。自2020年3月的第4個星期一（2020年3月23日）至6月的第3個星期五（2020年6月19日），客戶該品種日內(nèi)開倉交易的最大數(shù)量為100手，單個月份期權(quán)合約日內(nèi)開倉交易的最大數(shù)量為50手，深度虛值合約日內(nèi)開倉交易的最大數(shù)量為20手。

　　深度虛值合約是指同一月份合約中，行權(quán)價格高于上一交易日合約標的指數(shù)收盤價的第十個及以上的看漲期權(quán)合約和行權(quán)價格低于上一交易日合約標的指數(shù)收盤價的第十個及以下的看跌期權(quán)合約。日內(nèi)開倉交易的最大數(shù)量是指客戶某一交易日某一品種、某一月份合約或某一合約上的買開倉數(shù)量與賣開倉數(shù)量之和。

　　套期保值交易、做市交易的開倉數(shù)量不受此限。具有實際控制關(guān)系的賬戶組開倉數(shù)量合并計算，其標準與單個客戶相同。客戶單日在多個合約上達到交易所處理標準的，按照一次認定。

　　客戶第一次出現(xiàn)違反上述規(guī)定的情形，交易所將對其采取限制開倉5個交易日的措施。第二次出現(xiàn)，交易所將對其采取限制開倉10個交易日的措施。第三次及以上出現(xiàn)，交易所將對其采取限制開倉1個月的措施。情節(jié)嚴重的，按《中國金融期貨交易所違規(guī)違約處理辦法》的有關(guān)規(guī)定處理。

　　注：交易所可以根據(jù)市場情況對以上規(guī)定的具體標準、實施時間、相關(guān)措施等進行調(diào)整。

　　指數(shù)期權(quán)、ETF期權(quán)、期貨期權(quán)的區(qū)別

　　上交所、深交所滬深300ETF期權(quán)，以及中金所滬深300股指期權(quán)三大金融期權(quán)新品種同時上市，金融市場衍生品風險管理工具庫持續(xù)充實壯大。

　　三個新的期權(quán)品種聽起來有些類似，都是滬深300期權(quán)，這些新的期權(quán)品種的合約規(guī)則有何特點，不同交易所的期權(quán)合約有何異同，參與期權(quán)交易有哪些需要注意的地方呢？

　　（1）合約標的

　　三大金融期權(quán)新品種的合約標的不同，具體如下表所示：

　　滬深交易所的新期權(quán)品種均為ETF期權(quán)，但合約標的對應不同的ETF，標的代碼不同，價格走勢上可能也會有一定的偏差。此外，在進行備兌策略和保護性策略的時候也需注意，需要持有期權(quán)合約對應的標的ETF。

　　股指期權(quán)的合約標的為滬深300指數(shù)，注意是滬深300指數(shù)，而非股指期貨。

　　（2）交易時間

　　上交所及深交所的交易時間保持一致，為每個交易日9:15至11:30及的13:00至15:00，其中9:15—9:25為開盤集合競價時間，14:57—15:00為收盤集合競價時間。中金所交易時間則略有不同，其開盤集合競價時間為9:25至9:30，其中9:25—9:29為指令申報時間，9:29—9:30為指令撮合時間，其他則與滬深保持一致。

　　每個交易日9:20—9:25 ，以及 14:59—15:00，滬深兩市不接受撤銷申報；其他接受交易申報的時間內(nèi)，未成交申報可以提交撤銷指令。此外，需注意熔斷對滬深期權(quán)合約連續(xù)競價時間的影響。

　　（3）合約代碼

　　不同交易所的期權(quán)合約代碼規(guī)則有所不同，整體上都包含了期權(quán)標的、認購（看漲）認沽（看跌）類型、到期月份、行權(quán)價格等因素。

　　深交所ETF期權(quán)合約代碼構(gòu)成：標的證券代碼+C（認購期權(quán)）或者P（認沽期權(quán)）+到期月份+M（代表月合約序列）+行權(quán)價格+合約版本號（首次調(diào)整改為“A”，再次調(diào)整改為“B”，依此類推）。例如，159919P2109M003000A為深交所300ETF認沽期權(quán)，行權(quán)價格為3元，到期月份為2021年9月，合約首次調(diào)整。

　　上交所ETF期權(quán)合約代碼構(gòu)成：標的證券代碼+C或者P+到期月份+合約版本號（未經(jīng)調(diào)整為“M”，首次調(diào)整改為“A”，再次調(diào)整改為“B”，依此類推）+行權(quán)價格。例如，510300C2003M04000為上交所300ETF認購期權(quán)，行權(quán)價格為4元，到期月份為2020年3月，合約未經(jīng)調(diào)整。

　　中金所股指期權(quán)合約代碼構(gòu)成：IO合約月份-C或者P-行權(quán)價格。例如，IO2011C3500為中金所滬深300股指看漲期權(quán)，行權(quán)價格為3500點，到期月份為2020年11月。

　　ETF期權(quán)涉及除權(quán)除息時，行權(quán)價格和合約乘數(shù)會相應調(diào)整，合約代碼也會發(fā)生改變。下圖為上證50ETF期權(quán)發(fā)生除權(quán)后的合約舉例。

　　期權(quán)的合約代碼較為復雜，投資者在交易時可以直接通過交易軟件打開目標合約月份的T型報價圖，并選擇目標期權(quán)合約進行交易。

　　（4）合約月份

　　上交所及深交所掛牌的ETF期權(quán)合約月份均為當月、下月及隨后兩個季月。以當月合約為2月為例，次月合約為3月合約，其后兩個季月合約為6月合約及9月合約。

　　中金所掛牌的滬深300股指期權(quán)合約月份為當月、下2個月及隨后3個季月，覆蓋的時間范圍相對更長。以當月合約為5月為例，下2個月合約分別為6月、7月合約，其后3個季月合約分別為9月、12月以及次年3月合約。

　　需要注意的是，滬深300股指期貨的合約月份為當月、下月以及隨后2個季月，與股指期權(quán)有所不同，存在部分股指期權(quán)合約月份沒有對應股指期貨合約的情況。

　　（5）合約加掛

　　上交所及深交所合約加掛規(guī)則類似，按實虛值期權(quán)行權(quán)價格個數(shù)加掛。以前一交易日期權(quán)標的資產(chǎn)收盤價為基準，確立平值期權(quán)行權(quán)價格，再依照行權(quán)價格間距依序加掛新行權(quán)價格合約，使得行權(quán)價格高于（低于）平值行權(quán)價格的期權(quán)合約至少達到4個。而中金所則根據(jù)上一日標的指數(shù)收盤價，保證行權(quán)價覆蓋其上下10%的浮動范圍。

　　以ETF期權(quán)為例，假設(shè)標的前收盤價為3.000元/份，當日標的價格下跌至2.950元/份。由于標的價格下跌，為保證下一交易日平值行權(quán)價格上下至少有4檔行權(quán)價格，加掛行權(quán)價格為2.750元/份的期權(quán)合約。

　　上交所及深交所ETF期權(quán)，其合約標的發(fā)生除權(quán)、除息的，在除權(quán)、除息當日，將對該合約標的所有未到期合約的合約單位、行權(quán)價格進行調(diào)整，并對除權(quán)、除息后的合約標的重新掛牌新的期權(quán)合約。期權(quán)合約的合約單位、行權(quán)價格發(fā)生調(diào)整的，交易代碼及合約簡稱同時調(diào)整。

　　（6）交易指令

　　上交所及深交所期權(quán)均接受市價申報及限價申報指令，中金所股指期權(quán)目前只支持限價指令。具體區(qū)別如下表所示：

　　各集合競價階段，滬深兩市僅接受普通限價申報及撤銷申報，規(guī)則規(guī)定不接受撤銷申報的集合競價時段除外。投資者在實際操作中，可在交易軟件的下單界面中，選擇對應的指令類型。

　　（7）組合申報

　　投資者就其合約持倉構(gòu)建組合策略的，按照滬深交易所及中國結(jié)算的標準收取相應的組合保證金，組合保證金相對于未構(gòu)建組合時會有一定的降低。

　　組合構(gòu)建是基于投資者的期權(quán)持倉，需要先下單獲取組合策略所需要的期權(quán)合約，再進一步選擇這些合約確認構(gòu)建組合策略。在持有所需要的期權(quán)合約的情況下，交易所規(guī)定申報時間內(nèi)提交組合申報后可即時構(gòu)建成功，所需要的保證金也會實時發(fā)生變化。

　　目前ETF期權(quán)可申報的組合策略類型包括：認購牛市價差策略、認購熊市價差策略、認沽牛市價差策略、認沽熊市價差策略、跨式空頭策略、寬跨式空頭策略等。

　　中金所暫無組合申報。

　　（8）備兌開倉

　　上交所及深交所均可備兌開倉，但備兌開倉流程上有所區(qū)別。

　　在上交所進行期權(quán)備兌開倉之前應當先提交合約標的備兌鎖定指令，將其證券賬戶中的合約標的提交為用于備兌開倉的證券。備兌開倉時備兌備用證券數(shù)量不足的，該備兌開倉指令無效。備兌開倉的合約平倉后，對應證券會保持鎖定狀態(tài)，需要交易者自行解鎖或等待當日日終自動解鎖。

　　在深交所進行期權(quán)備兌開倉無需提前鎖定備兌用的標的證券，但備兌開倉時備兌用標的證券數(shù)量不足時，該備兌開倉指令無效。備兌開倉的合約進行平倉后，備兌證券即時自動解除鎖定。

　　中金所暫無備兌開倉指令。

　　（9）保證金

　　期權(quán)交易實行保證金制度，交易所對每筆賣出開倉申報實時計算保證金金額，并對有效賣出開倉申報實時扣減可用于賣出開倉的賬戶余額。保證金公式較為復雜，整體的思路是對于越實值的期權(quán)合約保證金相對越高，越虛值的相對越低，但對于深度虛值的期權(quán)合約，有最低保證金要求。

　　期權(quán)賣方需注意保證金風險，若保證金不足可能面臨強平風險。投資者若希望降低期權(quán)保證金占用，可考慮通過備兌以及組合的方式降低保證金支出。

　　ETF期權(quán)備兌開倉不再收取保證金，備兌證券數(shù)量不足時，上交所要求投資者于規(guī)定時間內(nèi)補足備兌備用證券或者對該備兌開倉期權(quán)合約自行平倉；深交所則將備兌倉不足部分轉(zhuǎn)為普通倉，并向投資者收取保證金。

　　ETF期權(quán)構(gòu)建組合成功后，按照組合保證金標準收取。

　　中金所股指期權(quán)暫未實行備兌及組合保證金制度。

　　（10）漲跌停價格

　　期權(quán)合約漲跌停價格=期權(quán)合約前結(jié)算價格±最大漲跌幅。

　　中金所股指期權(quán)最大漲跌停幅度為上一交易日標的指數(shù)收盤價的10%。ETF期權(quán)的最大漲跌幅公式相對更復雜一些，虛值期權(quán)的最大漲幅相對實值期權(quán)更小一些。需要注意的是，與期貨、股票不同，期權(quán)最大漲跌幅計算是參考標的資產(chǎn)的價格，而非期權(quán)本身的價格，且沒有固定的最大漲跌幅比例，潛在的杠桿風險較大。

　　（11）熔斷機制

　　ETF期權(quán)交易實行熔斷機制。熔斷機制的目的在于，如果由于炒作或者交易操作風險導致個別期權(quán)合約價格偏離合理范圍，該合約進入集合競價，有助于期權(quán)價格回歸合理。

　　連續(xù)競價交易期間，合約盤中交易價格較最近參考價格上漲、下跌達到或者超過50%，且期權(quán)合約價格漲跌絕對值達到或者超過該合約最小報價單位的10倍時觸發(fā)熔斷。最近參考價格，是指期權(quán)合約在最近一次集合競價階段產(chǎn)生的成交價格。若開盤集合競價階段未產(chǎn)生成交價格，以期權(quán)合約前結(jié)算價格作為最近參考價格。盤中集合競價階段未產(chǎn)生成交價格的，以進入該集合競價階段前的最后一筆成交價格作為最近參考價格。

　　中金所股指期權(quán)暫不設(shè)置熔斷機制。

　　（12）到期日

　　ETF期權(quán)合約到期日為合約到期月份的第四個星期三，而股指期權(quán)合約到期日為合約到期月份的第三個星期五，遇法定節(jié)假日、交易所休市日的，順延至次一交易日。期權(quán)合約的最后交易日和行權(quán)日，同其到期日；到期日提前或者順延的，最后交易日和行權(quán)日隨之調(diào)整。

　　當期權(quán)合約臨近到期時，期權(quán)賣方可能會面臨上調(diào)保證金要求，需提前做好準備。

　　由于ETF期權(quán)與股指期權(quán)的到期日有所不同，執(zhí)行跨品種交易的期權(quán)投資者需注意不同期權(quán)品種的到期時間差異風險。當月份滬深300股指期權(quán)與滬深300股指期貨到期日相同，且兩者到期結(jié)算時均參考滬深300指數(shù)的價格，因此可關(guān)注潛在的組合交易機會。

　　（13）行權(quán)

　　ETF期權(quán)和股指期權(quán)均為歐式期權(quán)，僅能在到期日當日進行行權(quán)。ETF期權(quán)行權(quán)為實物交割，股指期權(quán)則為現(xiàn)金交割。

　　ETF期權(quán)行權(quán)交收實行實物交割，由于實物交割過程中涉及資金和標的證券的劃轉(zhuǎn)需要一定的時間，相對現(xiàn)金交割存在一定的價格風險暴露。認購期權(quán)買方提交行權(quán)之前需確保賬戶有足夠的資金，認沽期權(quán)的買方提交行權(quán)之前需確保賬戶有足夠的標的證券可供交收。期權(quán)的賣方若資金或標的證券不足，可能會產(chǎn)生行權(quán)違約風險。

　　股指期權(quán)實行現(xiàn)金交割，到期日當天中金所對實值額大于行權(quán)手續(xù)費的期權(quán)自動行權(quán)，投資者也可以在當日9:30至15:15提交行權(quán)最低盈利金額，此時僅有實值額大于行權(quán)最低盈利金額的期權(quán)會被行權(quán)。

　　滬深300基本面分析

　　圖1：滬深300指數(shù)2019年走勢

　　一德期貨分析認為，在經(jīng)過上周二的放量大漲后，滬深300指數(shù)連續(xù)三個交易日縮量振蕩。目前來看，市場的振蕩調(diào)整較為正常，畢竟當前滬深300指數(shù)已經(jīng)突破下半年箱體的高點，上方面臨2019年4月年內(nèi)高點，需要振蕩消化該區(qū)域拋壓。目前來看，市場短期的走勢較為樂觀，滬深300指數(shù)在振蕩調(diào)整后繼續(xù)上漲的可能性較大。首先，由于2018年年報低基數(shù)的擾動，預計上市公司業(yè)績增速會在2019年年報出現(xiàn)較為明顯的反彈。而年報的預披截止日期為2020年1月31日，當前是炒作年報預披的時間窗口。其次，上周五晚間證監(jiān)會核發(fā)3家IPO，其中京滬高鐵赫然在列。如果按照募資500億計算，那么京滬高鐵有望成為近九年以來最大IPO。這反映出在當前市場回暖的背景下，IPO擴容速度依然保持較快水平。因此建議投資者關(guān)注當前階段的做多機會。

　　波動率分析

　　波動率是期權(quán)價格的重要影響因素，從期權(quán)定價的角度來看，波動率越高，則期權(quán)價格越大。圖2.1是2019年以來滬深300指數(shù)的走勢及歷史波動率曲線，圖2.2為統(tǒng)計的2018年以來30日歷史波動率月度箱線圖。從以下兩圖中可以看到，2019年二季度以來，滬深300指數(shù)歷史波動率持續(xù)走低，目前處于2019年底部位置。

　　圖2.1：滬深300指數(shù)與歷史波動率走勢

　　圖2.2：30日歷史波動率月度箱線圖

　　此外，滬深300指數(shù)自2018年以來價格指數(shù)的波動率分布及滬深300指數(shù)波動率錐，如圖2.3、2.4，其中圖2.3紅線位置為當前歷史波動率位置，結(jié)合歷史波動率的分布及波動率錐來看，當前滬深300指數(shù)30日歷史波動率為12.08%，60日歷史波動率為11.66%，90日歷史波動率為12.66%，滬深300指數(shù)20日至150日歷史波動率處于近兩年最低值。

　　圖2.3：滬深300指數(shù)歷史波動率分布

　　圖2.4：滬深300指數(shù)波動率錐

　　表2.1 滬深300指數(shù)近兩年波動率錐數(shù)據(jù)

　　就目前金融期權(quán)市場而言，上證50ETF期權(quán)自2015年2月9日上市至今，已平穩(wěn)運行近五年的時間，由于上證50指數(shù)與滬深300指數(shù)具有高度相關(guān)性，因此，上證50指數(shù)的波動率情況以及期權(quán)運行情況，為即將上市的滬深300ETF期權(quán)及滬深300股指期權(quán)提供了寶貴經(jīng)驗。據(jù)統(tǒng)計，自2012年以來，滬深300指數(shù)與上證50指數(shù)60日歷史波動率的走勢情況，以及該時間段內(nèi)歷史波動率的差值情況，如下圖所示：

　　圖2.5：滬深300指數(shù)與上證50指數(shù)60日歷史波動率對比

　　圖2.6：上證50指數(shù)與滬深300指數(shù)60日歷史波動率差值

　　圖2.7：上證50指數(shù)與滬深300指數(shù)60日歷史波動率差值

　　從兩指數(shù)的歷史波動率走勢來看，60日歷史波動率基本重合，僅在2015年A股市場大幅下跌的情況下出現(xiàn)較為明顯的差異，從60日歷史波動率的差值分布來看，波動率差值主要集中于[-2%,2%]之間。從當前數(shù)據(jù)來看，滬深300指數(shù)歷史波動率與上證50歷史波動率基本相等，因此，滬深300ETF期權(quán)及滬深300股指期權(quán)近月合約隱含波動率應基本與上證50ETF期權(quán)近月合約基本一致，預計隱含波動率偏差應在[-2%,2%]之間，若超出該范圍，投資者可考慮進行跨品種的波動率套利機會。

　　上市首日操作策略

　　1. 方向性交易策略

　　結(jié)合波動率情況來看，若期權(quán)上市后隱含波動率維持高位，持看多觀點者，可考慮在隱含波動率處于低位買入看漲期權(quán)，或隱含波動率處于高位賣出看跌期權(quán)。

　　2. 波動率交易策略

　　從波動率角度來看，當前，上證50及滬深300指數(shù)歷史波動率均處于2019年以來底部位置，波動率下行空間有限。若投資者考慮賣出跨式組合策略，應注意波動率上漲帶來的風險。此外，若滬深300ETF期權(quán)、滬深300股指期權(quán)及上證50ETF期權(quán)平值位置合約隱含波動率出現(xiàn)較大偏差，可考慮進行波動率套利，待波動率回歸后了結(jié)頭寸。

　　3. 日歷價差交易策略

　　買入日歷價差是指賣出近期期權(quán)合約同時買入相同行權(quán)價格的標定資產(chǎn)的遠期期權(quán)合約，并持有該組合接近至近期期權(quán)合約到期日，做平倉了結(jié)。考慮到滬深300ETF期權(quán)及滬深300股指期權(quán)每月都會產(chǎn)生到期期權(quán)合約，因此，投資者可考慮構(gòu)建日歷價差策略。我們針對2019年上證50ETF期權(quán)合約進行了回測，入場時間選擇在到期前第三個交易日，過程中不進行調(diào)倉處理，買入日歷價差交易策略收益如下圖：

　　圖3.1：買入日歷價差策略統(tǒng)計

　　需要說明的是，買入期權(quán)日歷價差的策略希望建倉之后市場小幅波動，但遠期隱含波動率保持不變或者升高，其中時間是期權(quán)日歷價差買方的朋友。買入期權(quán)日歷價差的主要收入是Theta收入，也就是期權(quán)權(quán)利金時間價值的衰減。但是買入期權(quán)日歷價差有兩個風險：一是遠期期權(quán)隱含波動率的變動，二是近期期權(quán)的負Gamma值。

　　4. 單品種期權(quán)套利交易策略

　　從已上市期權(quán)初期的市場表現(xiàn)來看，期權(quán)套利機會較多，我們建議投資者關(guān)注期權(quán)上市初期的PCP套利機會。

　　滬深300股指期權(quán)上市具有重要積極意義

　　滬深300股指期權(quán)的上市，將進一步滿足市場對避險工具的需求，對完善資本市場風險管理體系、更好服務(wù)資本市場發(fā)展具有重要作用。

　　（1）完善資本市場風險管理體系，改善投資者結(jié)構(gòu)

　　股指期權(quán)作為新的金融衍生工具，其上市使國內(nèi)證券市場形成了股票現(xiàn)貨、股指期貨、期現(xiàn)基差、股指期權(quán)“四條腿”并行的新局面。除漲跌方向的判斷外，期權(quán)還為市場分析增加了時間、波動率的維度，加上其特殊的非線性收益曲線，使得未來國內(nèi)資本市場能有更加豐富靈活的策略組合。對機構(gòu)投資者來講，未來不只有單邊的多頭市場，因為有了“四條腿”組合，無論是市場下跌行情還是波動率比較低的盤整行情，都能衍生出多樣的組合、多樣的盈利模式。中國股票市場也將一改原先只有上漲才能盈利的單一模式，促使整個行業(yè)更加關(guān)注上市公司質(zhì)量。市場參與者從過去簡單的關(guān)注漲跌、規(guī)模，轉(zhuǎn)向關(guān)注如何推進市場功能發(fā)揮、服務(wù)實體經(jīng)濟更深層次的轉(zhuǎn)變。

　　股指期權(quán)的推出有利于投資者利用期權(quán)鎖定下跌風險的同時，還能保留享受未來市場上漲帶來的獲利機會。各類專業(yè)投資者可以由原先單一性、趨勢性的投資向多樣性、策略性投資轉(zhuǎn)型，利用股票現(xiàn)貨、股指期貨和股指期權(quán)等衍生工具的組合，進一步增強收益、降低風險，平滑收益曲線，減少市場周期對業(yè)績的擾動。以國內(nèi)公募基金、信托和保險公司為例，交易所統(tǒng)計數(shù)據(jù)反映出實際利用股指期貨對沖現(xiàn)貨股票頭寸的比例有限，因為利用股指期貨對沖系統(tǒng)性風險存在不可避免的擇時問題，而股指期權(quán)的上市恰恰能夠完美解決此類問題。

　　股指期權(quán)持有成本較低，將極大鼓勵投資者進行長期投資、價值投資，增強機構(gòu)投資者參與熱情，優(yōu)化市場生態(tài)結(jié)構(gòu)。隨著機構(gòu)投資者在市場上的參與度和持倉占比越來越高，股指的價格發(fā)現(xiàn)功能會更強，更能有效發(fā)揮對宏觀經(jīng)濟的前瞻性指導作用，為政府部門提供有效的預判，有助宏觀政策的方向制定。

　　（2）豐富市場策略組合，為期貨行業(yè)發(fā)展注入活力

　　滬深300指數(shù)作為國內(nèi)股票市場最重要的參照指數(shù)之一，覆蓋了滬深兩市高市值、高流動性的股票，相比上證50指數(shù)規(guī)模更大、價格波動幅度更高、市場容量更大，市場對滬深300系列期權(quán)工具的重視程度不言而喻。隨著期權(quán)產(chǎn)品擴容，滬深300指數(shù)將形成從股票、ETF基金、股指期貨到ETF期權(quán)、股指期權(quán)一套完整的投資和風險管理產(chǎn)品體系，促進市場生成豐富的對沖組合和交易策略，給不同類型投資者帶來更多的收益來源，為期貨市場注入活力。

　　滬深300股指期權(quán)的上市為投資者提供了更多套利策略的交易機會，特別是與股指期貨組合形成的無風險套利機會。滬深300指數(shù)本身是無法交易的，而股指期貨、股指期權(quán)給市場提供了買賣指數(shù)的機會。由于期權(quán)非線性收益特點，通過買賣股指期權(quán)可以合成標的。假如運用滬深300股指期權(quán)模擬合成的指數(shù)價格與股指期貨價格出現(xiàn)足夠大的偏差，則可以通過低買高賣組合來實現(xiàn)套利收益。

　　在滬深300股指期權(quán)上市之前，投資者只能通過股指期貨套期保值，滬深300股指期權(quán)上市后將會提供更多靈活組合的可能性，讓投資者更精準下達指令，降低交易成本，擴大收益。

　　從全球范圍看，當前期權(quán)產(chǎn)品年成交量超過100億張，其中股指期權(quán)約占全部期權(quán)成交量的五分之二。股指期權(quán)在全球金融市場上的需求和交易規(guī)模很大，與期貨產(chǎn)品平分秋色。滬深300股指期權(quán)的上市給期貨行業(yè)提供又一重大發(fā)展機遇，期貨經(jīng)營機構(gòu)可以借此契機充分發(fā)揮專業(yè)服務(wù)能力，提供投資咨詢、資產(chǎn)管理、風險管理等一系列創(chuàng)新增值服務(wù)，滿足實體產(chǎn)業(yè)和金融機構(gòu)各類風險管理需求。

　　（3）與場外工具相輔相成，降低對沖成本

　　長期以來，我國金融市場場內(nèi)期權(quán)發(fā)展滯后，場外與場內(nèi)期權(quán)市場的發(fā)展節(jié)奏失衡。缺乏場內(nèi)期權(quán)，場外期權(quán)的頭寸不能得到有效對沖，導致風險聚集，加大了標的物波動的潛在風險。

　　場外期權(quán)雖有個性化、靈活性程度高等優(yōu)點，但同時也有非標準化、流動性差等缺點。在缺失場內(nèi)期權(quán)產(chǎn)品情況下，做市商通常以期貨復制期權(quán)進行對沖，對沖成本較高。作為標準化產(chǎn)品，滬深300股指期權(quán)上市后，在更加規(guī)范、嚴格的監(jiān)控下，通過連續(xù)集中競價模式，縮小買賣差價，使交易價格更透明和市場化。未來做市商在對沖時可以不再簡單地使用期貨復制期權(quán)，可以直接通過買賣場內(nèi)期權(quán)來管理波動率風險，大大降低對沖成本，優(yōu)化場外報價。

　　滬深300股指期權(quán)的上市豐富了國內(nèi)金融衍生品交易工具，既保留了金融機構(gòu)對場外個性化風險管理的需求，同時也為場外市場提供了基本的對沖工具和價格參考，實現(xiàn)場內(nèi)期權(quán)與場外期權(quán)業(yè)務(wù)的互補協(xié)調(diào)發(fā)展。

　　（4）進一步推動我國金融市場國際化

　　目前，全球已有20多個國家和地區(qū)的40家交易所相繼推出了股指期權(quán)產(chǎn)品，涵蓋了全球主要成熟市場和新興市場，股指期權(quán)在全球金融市場中占據(jù)著重要地位。股指期權(quán)產(chǎn)品是全球金融市場不斷創(chuàng)新發(fā)展的典范，吸引了更多投資者參與，增加了期貨市場流動性和市場深度，改善了期貨市場的運行質(zhì)量，助力期貨市場服務(wù)功能高效發(fā)揮。以美國、韓國等國家的期貨市場發(fā)展經(jīng)驗為例，交易所產(chǎn)品創(chuàng)新有助于降低市場交易成本，提高相關(guān)交易產(chǎn)品的流動性，改善市場投資者結(jié)構(gòu)，引導期貨市場理性健康發(fā)展。

　　期貨市場功能發(fā)揮離不開多元化、結(jié)構(gòu)合理的市場參與者，提高機構(gòu)投資者特別是金融機構(gòu)的參與度符合當前國內(nèi)期貨市場的發(fā)展需求。隨著我國金融市場國際化進程在不斷加快，未來中國資本市場將會迎來更多的境外機構(gòu)投資者，股指期權(quán)的及時上市將有效滿足新的市場需求。同時，股指期權(quán)的上市也為今后更多指數(shù)、特定金融產(chǎn)品的開發(fā)提供了有效的風險管理工具，對未來進一步擴大我國資本市場規(guī)模、擴大在國際市場的影響力有著重要的積極意義。

責任編輯：陳悠然 SF104