一、行情回顧
1季度PTA三落三起，重心波動上移。市場主要圍繞成本端PX強(qiáng)支撐、供應(yīng)端輪動檢修及需求端弱復(fù)蘇展開博弈，PTA市場在多空因素輪動切換下三落三起，尤其是近月TA2305合約在流通現(xiàn)貨偏緊及強(qiáng)成本支撐下表現(xiàn)強(qiáng)勢，創(chuàng)下近8個月來新高，而5/9月間價差也急劇擴(kuò)張。
圖1：期現(xiàn)基差
數(shù)據(jù)來源：wind，國信期貨
圖2：月間價差
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二、基本面分析
1．低開工對沖新線投產(chǎn)，PTA供應(yīng)維持高彈性
1季度PTA維持低負(fù)荷運(yùn)行。今年國內(nèi)消費迎來疫后復(fù)蘇，1-2月紡織服裝銷售重新回到增長通道，但受外貿(mào)出口大幅下滑影響，PTA下游需求未有超預(yù)期表現(xiàn)。然而，供應(yīng)端卻不斷有新產(chǎn)能加入，為了平衡市場供需，PTA工廠只能采取頻繁輪動檢修的措施，這就導(dǎo)致1季度PTA開工負(fù)荷明顯低于往年。在高強(qiáng)度檢修加持下，疊加需求環(huán)比改善支撐，3月份PTA開啟去庫進(jìn)程，月底社會庫存降至270.5萬噸。
圖3：PTA開工率季節(jié)性（%）
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圖4：PTA社會庫存（萬噸）
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1季度PTA出口保持較高景氣度，環(huán)比呈現(xiàn)恢復(fù)性增長。海關(guān)數(shù)據(jù)顯示，1、2月份PTA出口量分別為19.91萬噸、30.73萬噸，累計出口50.64萬噸，同比下降24.7%。其中，1月份受春節(jié)假期影響出口量較低，但隨著貿(mào)易活動恢復(fù)正常及海外需求回升，2月份PTA出口量環(huán)比大幅增長54.3%。從數(shù)據(jù)來看，1-2月PTA出口主要流向東南亞、俄羅斯、中東及南亞等地區(qū)，其中向印度、越南合計出口27.84萬噸，占總出口量的55.0%，這與當(dāng)?shù)丶徔椃b行業(yè)繁榮的來料加工貿(mào)易密切相關(guān)。不過，消息稱受海外持續(xù)加息影響，歐美市場需求下滑及零售商消化庫存，3月份印度、越南等地紡織服裝出口低于預(yù)期，在終端需求受限情況下，加之去年基數(shù)較高，二季度PTA出口量預(yù)計同比下降15%左右。
圖5：PTA流通庫存（萬噸）
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圖6：PTA現(xiàn)貨加工費（元/噸）
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新產(chǎn)能方面，1季度PTA行業(yè)已經(jīng)順利投產(chǎn)500萬噸新產(chǎn)能，即東營石化及嘉通能源1#，另恒力惠州1#250萬噸裝置也于3月中旬順利開車，而嘉通能源2#250萬噸裝置計劃4月份開車，恒力惠州2#也預(yù)計在二季度投產(chǎn)。隨著新產(chǎn)能陸續(xù)落地，中長期看產(chǎn)能過剩矛盾加重，PTA行業(yè)低開工率、低加工費將成為常態(tài)。不過，目前PTA市場一體化較高，企業(yè)風(fēng)險管控能力增強(qiáng)，廠家通過靈活調(diào)節(jié)開工來平衡供需，PTA供給端將保持較高彈性，市場以“需”定“供”特征愈發(fā)凸顯。
表1：PTA裝置檢修動態(tài)（單位：萬噸）
資料來源：卓創(chuàng)，wind，國信期貨
2．終端需求內(nèi)強(qiáng)外弱，關(guān)注負(fù)反饋形成可能
海關(guān)總署數(shù)據(jù)，1-2月紡織及服裝出口408.4億美元，同比下降18.6%，其中紡織品出口191.6億美元、同比下降22.4%，服裝及衣著出口216.8億美元，同比下降14.7%。國內(nèi)消費方面，1-2月紡織服裝零售額2549.0億元，同比增長5.4%。從數(shù)據(jù)來看，隨著去年底防疫放松，重點城市客運(yùn)量快速回升，線下消費場景全面恢復(fù)，前期積壓部分消費在1-2月份迎來“報復(fù)性”釋放，終端數(shù)據(jù)同比均有可觀增長，但外貿(mào)方面，由于需求透支及加息等不利影響，紡織服裝出口同比大幅下滑，這就導(dǎo)致整體需求復(fù)蘇是低于春節(jié)前樂觀預(yù)期的。
圖7：紡織服裝出口
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圖8：紡織服裝國內(nèi)零售
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1季度下游需求經(jīng)歷由淡轉(zhuǎn)旺。1月份橫跨春節(jié)假期，紡織行業(yè)陸續(xù)放假停工，需求滑落至年內(nèi)谷底，春節(jié)后各地工人陸續(xù)返崗，織造及聚酯開工負(fù)荷穩(wěn)步提升，但復(fù)產(chǎn)節(jié)奏的差異加重了產(chǎn)業(yè)鏈供需錯配矛盾，2月中上旬聚酯成品持續(xù)累庫，直至元宵后織造需求加速回升，聚酯行業(yè)才逐步開啟去庫進(jìn)程。3月份，市場步入需求旺季驗證期，但外貿(mào)出口下滑抵消了國內(nèi)消費的復(fù)蘇，工廠反饋新訂單跟進(jìn)有限，市場整體需求也未有超預(yù)期表現(xiàn)，這就抑制了織造及聚酯負(fù)荷進(jìn)一步提升的空間，進(jìn)而影響到上游原料PTA需求的釋放。
圖9：江浙織機(jī)開工季節(jié)性（%）
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圖10：華東坯布庫存（天）
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目前來看，隨著存量訂單陸續(xù)交付，而新接訂單跟進(jìn)不足，3月下旬起江浙織機(jī)負(fù)荷開始下滑，已回落至67%左右，較月初高點下降了3.5個百分點。聚酯方面，近期因成品庫存去化比較順利，且有140萬噸新產(chǎn)能陸續(xù)投產(chǎn)，3月底聚酯開工率較月初仍有小幅提升，這也為近期PTA市場的強(qiáng)勢（尤其是現(xiàn)貨端）提供了一定需求支撐。
圖11：聚酯開工季節(jié)性（%）
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圖12：長絲加權(quán)庫存（天）
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近期貨源偏緊及成本端推動PTA強(qiáng)勢上漲，但終端需求未有明顯改觀，產(chǎn)業(yè)鏈呈現(xiàn)上強(qiáng)下弱的特征，下游聚酯因無法順利轉(zhuǎn)嫁成本導(dǎo)致現(xiàn)金流急劇壓縮，長絲POY直接從盈虧線附近跳水到單噸虧損超200元，而短纖品種虧損進(jìn)一步擴(kuò)大至400元附近。展望后市，中期看二季度織機(jī)開工預(yù)期回落，需求較3月份將季節(jié)性走弱，短期看產(chǎn)業(yè)鏈成本傳導(dǎo)不暢，PTA強(qiáng)勢顯著擠壓了下游利潤，虧損擴(kuò)大可能引發(fā)聚酯企業(yè)減產(chǎn)行為，進(jìn)而利空PTA需求釋放，但需求端負(fù)反饋需要時間積累及力度體現(xiàn)才能影響到上游，關(guān)注后續(xù)市場變化。
圖13：長絲POY毛利（元/噸）
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圖14：滌綸短纖毛利（元/噸）
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3．裝置降負(fù)削減供應(yīng)，短期PXN估值偏高
3月下旬國際原油價格出現(xiàn)破位下跌。外圍地緣因素仍然存在，但供給端擾動持續(xù)減弱，海外銀行暴雷事件引發(fā)市場對系統(tǒng)性風(fēng)險擔(dān)憂，原油市場遭到資金瘋狂拋售，布倫特原油一度逼近70美元關(guān)口。短期看海外銀行危機(jī)仍在發(fā)酵，宏觀面利空頹勢尚未扭轉(zhuǎn)，油價企穩(wěn)有待海外政策出臺，中期看市場繼續(xù)圍繞供給擾動及需求預(yù)期博弈。
圖15：原油及PX價格走勢
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圖16：亞洲PX周開工率（%）
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今年以來，東北亞PX市場明顯強(qiáng)于原油，而供給偏緊是支撐遠(yuǎn)東PX價格堅挺的核心因素，尤其3月下旬國內(nèi)大型裝置降負(fù)顯著削減了亞洲地區(qū)供應(yīng)，韓國PX/石腦油價差快速擴(kuò)張至465美元，創(chuàng)下近4年來同期高位。在檢修預(yù)期支撐下，短期PX市場供應(yīng)偏緊，絕對價格表現(xiàn)強(qiáng)勢，但目前PXN估值偏高，后續(xù)存在收斂壓力，關(guān)注裝置停車及重啟情況。
圖17：美亞區(qū)域價差（美元/噸）
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圖18：韓國PX/石腦油裂解價差（美元/噸）
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目前亞洲PX負(fù)荷已降至66.8%的低位，且檢修及降負(fù)裝置較多，加之投機(jī)炒作氣氛較濃，短期市場可能維持強(qiáng)勢，但鑒于PXN價差估值偏高，油價亦尚未真正企穩(wěn)，預(yù)計PX市場波動性將加大。中期來看，隨著新產(chǎn)能陸續(xù)投產(chǎn)，國內(nèi)PX自給率不斷提升，亞洲地區(qū)供應(yīng)壓力日漸顯現(xiàn)，PXN價差難以持續(xù)高位運(yùn)行，后續(xù)價差大概率要回落，需求預(yù)期的轉(zhuǎn)向?qū)⑹俏磥硇星楣拯c。
三、結(jié)論及建議
供應(yīng)方面，1季度PTA已投產(chǎn)500萬噸新產(chǎn)能，恒力惠州1#250萬噸裝置也于3月中旬順利開車，而嘉通能源2#250萬噸裝置計劃4月份開車，恒力惠州2#也預(yù)計在二季度投產(chǎn)。中長期看產(chǎn)能過剩矛盾加重，PTA行業(yè)低開工率、低加工費將成為常態(tài)。不過，目前PTA市場一體化較高，企業(yè)風(fēng)險管控能力增強(qiáng)，廠家通過靈活調(diào)節(jié)開工來平衡供需，PTA供給端將保持較高彈性，市場以“需”定“供”特征愈發(fā)凸顯。
需求方面，終端需求內(nèi)強(qiáng)外弱，1-2月國內(nèi)紡織服裝零售額2549.0億元，同比增長5.4%，但紡織及服裝出口408.4億美元，同比下降18.6%。中期看二季度織機(jī)開工預(yù)期回落，需求較3月份將季節(jié)性走弱，短期看產(chǎn)業(yè)鏈成本傳導(dǎo)不暢，PTA強(qiáng)勢顯著擠壓了下游利潤，虧損擴(kuò)大可能引發(fā)聚酯企業(yè)減產(chǎn)行為，進(jìn)而利空PTA需求釋放，但需求端負(fù)反饋需要時間積累及力度體現(xiàn)才能影響到上游，關(guān)注后續(xù)市場變化。
成本方面，目前亞洲PX負(fù)荷已降至66.8%的低位，且檢修及降負(fù)裝置較多，加之投機(jī)炒作氣氛較濃，短期市場可能維持強(qiáng)勢，但鑒于PXN價差估值偏高，油價亦尚未真正企穩(wěn)，預(yù)計PX市場波動性將加大。中期來看，隨著新產(chǎn)能陸續(xù)投產(chǎn)，國內(nèi)PX自給率不斷提升，亞洲地區(qū)供應(yīng)壓力日漸顯現(xiàn)，PXN價差難以持續(xù)高位運(yùn)行，后續(xù)價差大概率要回落，需求預(yù)期的轉(zhuǎn)向?qū)⑹俏磥硇星楣拯c。
綜上所述，短期看產(chǎn)業(yè)鏈上游強(qiáng)勢，在高基差及強(qiáng)成本支撐下，PTA絕對價格偏強(qiáng)震蕩，但下游虧損擴(kuò)大可能引發(fā)企業(yè)減產(chǎn)，需求端負(fù)反饋或觸發(fā)市場調(diào)整，但矛盾積累及傳導(dǎo)需要時間。中期來看，PTA高檢修弱化供應(yīng)端矛盾，市場以“需”定“供”實現(xiàn)動態(tài)弱平衡，PXN價差偏高后續(xù)大概率要回落，PTA受成本端影響較大。建議逢低短多不追高，關(guān)注預(yù)期轉(zhuǎn)向后5/9反套機(jī)會。
風(fēng)險提示：原油價格大跌、需求不及預(yù)期。
國信期貨 賀維
責(zé)任編輯：宋鵬
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