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　　摘要

　　政策方面，隨著供給側改革經過過去兩年的進程，2018年政策逐漸轉入鞏固階段，行情由前期牛市轉入高位相持階段。明年政策面依然會延續此前保供給穩價格的策略，主要手段在于對上游產地進行安全、環比檢查以限制供給，以及對于進口煤總量的平抑。

　　供給方面，產能去化方面，今年全年去產能目標1.5億，預計能順利完成，2019-2020年去產能目標總量剩余1.1億噸，完成可能性較高。今年1-11月全國原煤產量達32.1億噸，同比增長2.5%，預計明年也將延續此趨勢；進口方面總量達2.71萬噸，增長2.3%，年末進口煤限制通關，在政策干預下，預計明年進口總量也將基本與今年持平。

　　庫存方面，上游產地受到安全、環保檢查以及政策的影響，預計明年依然會維持較低庫存；下游電廠下半年采取高庫存的策略以限制取暖季煤慌期間的高煤價，預計此項策略明年將得以延續。

　　需求方面，地產投資支撐高能耗行業持續增長，下半年基建表現同樣回暖，預計明年基建投資將繼續延續，房地產終端銷售數據悲觀向上傳導，但對建筑需求影響還需等待。火力發電結構持續改善，占比回升，預計整體供需趨于平衡。

　　總體而言，預計2019年煤炭依然會延續今年波動整理的行情，預計整體區間收窄，重心小幅下移。季節性規律得到修復。短期內，隨著電廠庫存持續下降，煤價將有所回升，預計3月前后達到峰值，此后進入季節性空頭階段，5月前后隨著電力需求回升，上游產地受到檢查停產增多，價格回升。受到進口煤平抑及電廠高庫存策略的影響，預計動力煤全年波動區間或在530-630之間，宜執行震蕩市場低買高賣的投資策略。

　　一、行情走勢回顧

　　回顧2018年煤炭市場的整體運行，已經逐漸進入供給側改革后期政策穩固的階段，在去產能工作進行的同時，保供應、穩價格成為今年的主題。春節前，由于低溫天氣影響，以及煤改氣政策下天然氣缺口較大，電廠燃煤日耗始終處于較高水平，電廠庫存大幅下滑，期價升至680的高位；節后，由于進口煤的補充及上游礦場的復產，港口及電廠庫存回升，疊加入春之后日耗大幅下滑，期價大幅回落，跌幅超過100元，一度觸及年度長協價低位；4月之后煤價超跌反彈，并在相關部門發布調控煤價措施后，在600元以上的高位震蕩反復；6月中旬前后，進口煤限制放開，夏季保供應政策托底，產業鏈各環節庫存增加，期價回落。8月初，各地環保檢查收緊，大秦線檢修，藍天保衛戰打響，動煤價格再度走高；此后，由于港口電廠前期補庫頻繁，堆高庫存，抵消了年內不再安排進口煤通關的影響，且今年冬季屬于暖冬天氣，日耗啟動晚，因此主力合約不斷下跌，目前已再度迫近至年度長協價附近。

　　圖1 動力煤指數走勢及2019年走勢構想

　　數據來源：wind 國聯期貨研發部

　　二、政策因素分析

　　進入2018年以來，動力煤延續了此前高位震蕩的格局，波動區間收窄。現貨穩定在570-700元的區間內，期貨則維持在560-660元的區間內運行，年度長協價提供的支撐較強，政策方面在去產能的同時，進行了多輪保供應、穩價格的調控措施。推動動煤價格高位平穩運行。

　　以下是今年以來相關重要政策：

　　數據來源：wind資訊 國聯期貨研發部

　　三、基本面因素分析

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　　2018年年中，安全生產許可證等證照齊全的生產煤礦3816處，產能34.91億噸/年；已核準（審批）、開工建設煤礦1138處（含生產煤礦同步改建、改造項目96處）、產能9.76億噸/年，其中已建成、進入聯合試運轉的煤礦201處，產能3.35億噸/年。產能去化方面，2018年全年計劃去產能1.5億噸，前8個月已經完成了1億噸，預計全年任務將順利完成。供給側以來，十三五規劃中8億噸的去產能目標已完成6.9億噸，剩下的1.1億噸有望在2019-2020年完成。同時，十三五計劃中還有5億噸的先進產能需要置換，這些產能將在落后產能的去化中逐漸投產，以起到穩定煤炭價格的作用。

　　產量方面，根據國家發改委的數據，2018年1-11月全國規模以上煤炭企業原煤產量32.1億噸，同比增長了2.5%，可見在今年全年去產能疊加安全、環保檢查的影響下，煤炭產量增量有限。其中11月份產量為3.15億噸，環比增3.3%，同比增5%。按此趨勢，今年全年產量有望達到35萬噸。2019年安全及環保檢查將持續進行，但邊際效力有望減弱，明年總產量依然會保持增長但增幅或有所放緩。

　　根據統計局數據，今年11月煤炭進口總量為1915萬噸，已經有明顯的滑落。1-11月全國累積進口煤炭2.71億噸，同比上漲9.3%，目前該數據已經持平2017年全年進口量。受此影響，發改委在11月中旬即已通知全國港口年內不再安排進口煤通關。以達到進口總量平控的目標。預計明年煤炭進口依然會是調控煤炭價格的主要手段之一，以促使動煤價格在合理區間內平穩運行。短期而言，經過2個月的積累，1月進口煤供應量將會得到集中的釋放。

　　圖2 原煤產量及進口數量

　　數據來源：wind 資訊國聯期貨研發部

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　　截至12月27日，秦皇島港口煤炭庫存為583萬噸，周環比下降32.5萬噸，相比去年同期數據，有接近100萬噸的降幅。全年來看，庫存大部分時間在480-720萬噸的區間內波動，受政策調控的影響較大。前期受到進口煤通關政策的不斷調整，庫存數據較為反復；而進入9月以來，港口庫存大幅降低，主要是因為擔心去年冬季電廠低庫存導致價格大幅飆升的現象再次發生，電廠選擇提前補庫，從而起到壓制煤價的作用。但入冬之后港口庫存同樣有明顯的回升，原因是今年冬季氣溫相對去年偏高，導致用煤旺季需求一般。

　　圖3 秦皇島港口煤炭庫存

　　數據來源：wind資訊 國聯期貨研發部

　　下游電廠庫存方面，今年年初，電廠開始執行最高、最低庫存制度，要求非煤主產區電廠至少保證20天的燃煤量，以減少煤價波動，調整上下游利潤分配。為了應對年初冬季用煤高峰時電廠庫存處于底部，導致進貨價格飆升至高位的問題，下半年六大電廠開啟了提前補庫的壓價策略，在進入冬季前積極補庫以將庫存控制在歷史高位，從而獲得議價的主動權，將進貨價格控制在較低的區間，從目前來看效果比較顯著。

　　12月27日，六大電廠庫存報1581萬噸，因為入冬以來日耗處于高位的原因，庫存已經逐漸從12月初的1820萬噸的高位向下滑落，但從歷史數據來看，目前庫存要高過同期水平將近400萬噸，拖累期現貨價格在用煤旺季上漲乏力。日耗方面，隨著深冬季節降溫明顯，今年的動力煤日耗已經逐漸追上去年水平，12月27日，報76.01萬噸，近期整體穩定在70萬噸以上；可用天數則從最高的35天回落到20.81天，相比同期，可用天數要多出6天左右，即在日耗升高，大幅降庫的同時，庫存壓力并不明顯，這也是當前價格在需求旺季依然處于底部的主要原因。

　　預期明年，產地方面安全環保檢查依然會持續進行，產能釋放受阻。而因坑口及集運站禁止煤炭露天堆放，產地庫存將持續處于低位。中游港口方面，運力結構不斷改善，預計庫存依然會在較高位置運行，對煤價波動起到抑制穩定的作用。下游電廠方面則可能延續下半年以來的高庫存策略，提前補庫以應對采暖季煤慌現象，預計也將對整體煤價的走勢起到抑制的作用。但明年整體庫存的季節性規律有望修復。

　　圖4 電廠煤炭日耗及庫存

　　數據來源：wind資訊 國聯期貨研發部

　　（三）下游需求分析

　　根據統計局數據，1-11月全社會用電量累計達62199億千瓦時，同比增長8.5%。從產業分項來看第一產業用電量為673億千瓦時，同比回落37%，二季度后降幅明顯，第四季度數據相比去年大幅回落；第二產業用電量達42684億千瓦時，同比上升6.2%；第三產業用電量為9890億千瓦時，同比增長22.8%?？傮w而言，第二產業用電占比80.16%，同比減少1.32%，同時第三產業用電占比則從16.33%上漲至18.57%。

　　工業用電方面，1-11月份，全國工業用電量達到41983億千瓦時，同比增長6.36%，增長相比去年有加速趨勢，占全社會用電量比重達67.5%，占比小幅下降；對全社會用電量增長的貢獻率為51.6%，供給側改革以來，工業企業利潤持續上漲。2018年1月份至11月份工業企業利潤數據顯示，全國規模以上工業企業實現利潤總額61168.8億元，同比增長11.8%，增速比1月份至10月份減緩1.8個百分點。，顯示出明年可能會出現后勁不足的顯現。

　　圖5 社會用電量&工業用電量

　　數據來源：wind資訊 國聯期貨研發部

　　整體需求方面，動力煤煤耗在今年上半年保持了較高的增長，但火電需求在下半年增速明顯放緩；其他其他方面，建材行業整體需求保持強勁，今年1-11月全國粗鋼產量達到85737萬噸，同比增長12.1%，主要源自于下游房地產開發趕工熱潮以及基建行業的整體回暖；同時，全國累計水泥產量199848萬噸，同比回落7.3%，頹勢主要體現在上半年，下半年以來，整體開工及產量回暖，月產量同比增長逐漸回正。

　　圖6 高耗能產業增速累計同比

　　數據來源：wind資訊 國聯期貨研發部

　　替代能源發電方面，根據統計局數據，2018年1-11月火電占全國發電量的比重為73.51%，基本與去年同期持平；其他能源方面，水利發電占比占比16.8%，同比回落約1%，核電與風電的占比分別為4.3%與5.3%?？傮w而言，此前強調的《“十三五”生態環境保護規劃》尚未得到很好的落實，火力發電依然是目前電力的主要來源，清潔能源包括核電、風電等增速較為緩慢。而隨著我國電力工業綠色低碳發展明顯提速，火電機結構優化，供電煤耗率低速遞減，火電耗煤也逐漸向大型重點電廠集中，電力行業媒體消費增速趨穩，預計明年動煤消費需求將穩定增長。

　?。ㄋ模╅L協價指導作用

　　根據國家發改委發布的《關于做好2019年煤炭中長期合同簽訂履行有關工作的通知》，大型煤炭企業簽訂的合同在2019年價格仍然按照去年確定的“基準價+浮動價”執行，其中下水煤合同基準價仍然為535元/噸，與前期價格不變。同時鼓勵支持更多簽訂2年及以上量價齊全的中長期合同；要求中央和各省區市及其他規模以上煤炭、發電企業集團簽訂的中長期合同數量達到自有資源量或采購量的75%以上，且不能低于上年水平；要求煤炭產運全年中長期合同履約率應不低于90%。

　　圖7 動力煤活躍合約收盤價&動力煤年度長協價

　　數據來源：wind資訊 國聯期貨研發部

　　結合今年行情來看，動力煤期價全年在長協價上方運行，兩次下跌觸及長協價均反彈回升，可見長協價底部支撐相對較強。預計明年長協價機制整體依然保持穩定，有望繼續平抑煤價波動，推動煤價波動區間收窄。

　　四、結論與建議

　　綜合而言，進入2019年供給側改革方面的政策將轉入深化鞏固階段，行情延續2018年高位震蕩的格局。政策面來說，一般會通過平抑進口煤通關量，已經階段性對產地進行安全環保檢查的方式控制供應量，從而延續此前保供給穩價格的策略。

　　供給方面，明年隨著去產能的繼續推進，以及部分先進產能的投產，整體原煤產量依然會延續漲勢，進口方面預計總量繼續持平，政策干預下宜通過進口政策平抑供給總量以平穩價格。

　　庫存方面，上游產地受到安全、環保檢查以及政策的影響，預計明年依然會維持較低庫存；下游方面，電廠今年下半年采取提前補庫，以高庫存應對用煤旺季的策略效果顯著，預計明年依然會延續高庫存策略，穩定動煤價格。

　　需求方面，下半年以來，水泥及鋼材需求持續上行，地產投資支撐高能耗行業繼續增長，基建表現同樣出現回暖，預計明年還將延續。地產數據悲觀主要表現在銷售終端，向上游傳導尚需等待。鋼材總體產量預計保持平穩，電爐鋼產能繼續增加，用電需求穩中有升。

　　2019年全年來看，整理震蕩的走勢或繼續延續，預計整體區間收窄，重心小幅下移，二季度后季節性規律有望修復。近期，隨著寒潮天氣持續，電廠庫存持續下降，煤價有所回升，預計3月前后達到峰值，此后進入季節性空頭階段，5月前后電力需求回升，上游產地停檢增多，庫存下降，價格回升。進口煤平抑政策依然是控制煤價波動的主要手段，，而電廠高庫存策略則整體抑制動煤價格上漲。預計動力煤全年波動區間在520-620之間，宜執行震蕩市場

　　總體而言，預計2019年煤炭依然會延續今年波動整理的行情，預計整體區間收窄，重心小幅下移。季節性規律得到修復。短期內，隨著電廠庫存持續下降，煤價將有所回升，預計3月前后達到峰值，此后進入季節性空頭階段，5月前后隨著電力需求回升，上游產地受到檢查停產增多，價格回升。受到進口煤平抑及電廠高庫存策略的影響，預計動力煤全年波動區間或在530-630之間，宜執行波動市場低買高賣的投資策略。

　　國聯期貨 沈祺葦

責任編輯：宋鵬