股指： 市場集中風險釋放期已經(jīng)過去，未來預(yù)計以溫和震蕩回升為主
1月，A股市場經(jīng)歷集中風險出清，觸底回升，截止26日Wind全A指數(shù)收跌6.45%，中證1000月度下跌10.49%，中證500下跌7.41%，滬深300下跌2.84%，上證50下跌0.51%。1月22日，基差大幅波動，創(chuàng)近年來最大貼水幅度，我們認為，對沖需求是基差大幅貼水的主要原因，雪球集中敲入亦有影響。
市場走弱核心因素仍在于經(jīng)濟復(fù)蘇的預(yù)期偏低，為了穩(wěn)定市場預(yù)期，政策層面及資金層面托底市場的力度均較為明顯。政策層面，周三，央行宣布降準50BP，在一定程度上超出市場預(yù)期。同日，金融監(jiān)管總局強調(diào)將以金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革為主線，引導(dǎo)金融機構(gòu)回歸本源、聚焦主業(yè)。周五，金融監(jiān)管總局再次強調(diào)加快推動城市房地產(chǎn)融資協(xié)調(diào)機制落地見效，更加精準支持房地產(chǎn)項目合理融資需求。資本市場方面，證監(jiān)會對融券業(yè)務(wù)做出調(diào)整，自1月29日起全面暫停限售股出借。
資金層面，ETF全市場凈申購超1300億元，IOPV偏離度0.088%。其中，凈申購滬深300ETF累計超1050億元，上證50ETF近110億元。1月以來，北向減持193億元，其中，上周凈流入121億元，低位配置情緒凸顯。融資余額1月以來減少近430億元，1月下旬凈流出幅度明顯加大，市場風險得到集中釋放。整體來看，資金層面的快速波動和風險釋放已經(jīng)過去，未來市場有望進入溫和震蕩回升的階段。
國債：股債蹺蹺板效應(yīng)明顯，國債期貨偏強運行
1、債市表現(xiàn)：貨幣政策發(fā)力預(yù)期疊加股市偏弱帶來的蹺蹺板效應(yīng)推動下，1月國債收益率整體下行，且長端下行幅度更大。1月24日央行宣布全面降準0.5個百分點，短端收益率下行長端震蕩，收益率曲線重新走陡。1月來看，二年期國債收益率下行2BP至2.19%，十年期國債收益率下行5.6BP至2.5%。國債期貨整體偏強震蕩，截至1月26日收盤，TS2403月環(huán)比下跌0.05%，TF2403、 T2403 、TL2403月環(huán)比分別上漲0.16%、0.24%、1.84%。美債方面，降息預(yù)期延后，美債收益率小幅上行，截至1月26日收盤，10年期美債收益率月環(huán)比上行27BP至4.15%，2年期美債上行11BP至4.34%，10-2年利差-19BP。10年期中美利差-165BP，倒掛幅度月環(huán)比擴大33BP。
2、政策動態(tài)：貨幣政策繼續(xù)發(fā)力，結(jié)構(gòu)性降息加全面降準。雖然1月MLF利率保持不變導(dǎo)致降息預(yù)期暫時落空，但1月24日宣布自2024年2月5日起，下調(diào)金融機構(gòu)存款準備金率0.5個百分點（不含已執(zhí)行5%存款準備金率的金融機構(gòu)），本次下調(diào)后，金融機構(gòu)加權(quán)平均存款準備金率約為7.0%；自2024年1月25日起，分別下調(diào)支農(nóng)再貸款、支小再貸款和再貼現(xiàn)利率各0.25個百分點。1月上半月央行自然凈回籠大量到期逆回購，下半月重新積極投放。截至1月26日，央行投放逆回購40120億元，同時有48740億元逆回購到期，凈投放8620億元。當前逆回購余額19770億元。1月15日央行開展了9950億元MLF操作，當月凈投放2160億元，MLF余額增加至7.29萬億元，操作利率維持2.5%不變。1月22日，最新貸款市場報價利率（LPR）為：1年期LPR3.45%，5年期以上LPR4.2%，保持不變。資金利率保持平穩(wěn)，DR007利率月環(huán)比上行1BP至1.85%。
3、債券供給：1月政府債發(fā)行11345億元，凈發(fā)行3353億元，其中國債凈發(fā)行766億元，地方債凈發(fā)行2587億元。凈融資額度較去年減少3847億元。截至1月26日暫無新增專項債發(fā)行，1月底有568億元新增專項債發(fā)行計劃，全月來看，專項債實際發(fā)行低于全月1820億元的發(fā)行計劃。
4、策略觀點：市場對于貨幣政策發(fā)力以及經(jīng)濟弱修復(fù)預(yù)期已經(jīng)充分反應(yīng)，在無新增利好因素出現(xiàn)的情況下，國債期貨再創(chuàng)新高動力不足。春節(jié)前降準有利于穩(wěn)定資金面，對沖假期前取現(xiàn)需求，利好短端國債。隨著股市企穩(wěn)，市場對超長債的追捧有所降溫，收益率曲線有望重新走陡。短期重點關(guān)注1月PSL的變動。
宏觀：基建、制造業(yè)投資偏強
中國第四季度GDP同比 5.2%，預(yù)期 5.3%，前值 4.9%。中國一至四季度GDP同比 5.2%，符合市場預(yù)期。
2023年餐飲消費是農(nóng)產(chǎn)品需求的亮點，但是企業(yè)餐飲收入和糧油、食品類商品零售同比增速出現(xiàn)了明顯分化，表明雖然餐飲消費有明顯的增長， 但是隨著囤貨需求銳減，農(nóng)產(chǎn)品家庭消費偏弱，拖累農(nóng)產(chǎn)品需求表現(xiàn)。隨著可支配收入的漸進修復(fù)，以及消費信心的恢復(fù)，消費潛力有望進一步釋放。中央經(jīng)濟工作會議強調(diào)“要把恢復(fù)和擴大消費擺在優(yōu)先位置，增強消費能力，改善消費條件，創(chuàng)新消費場景。” 相關(guān)政策的出臺值得密切關(guān)注。
2023年固定資產(chǎn)投資增速降速，2023年1-12月城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資同比3%，相較于2022年增速降低2.1個百分點。除去房地產(chǎn)投資的拖累，基建和制造業(yè)投資對固定資產(chǎn)投資的拉動率均要超過2019年水平。2024年固定資產(chǎn)投資依舊在經(jīng)濟中發(fā)揮壓艙石的作用，具體來看：化債背景下基建總量保持韌性、實施主體和投資結(jié)構(gòu)表現(xiàn)分化，中央為建設(shè)和支出主體，或通過特別國債支出的領(lǐng)域的基建建設(shè)可能會偏強，鐵路建設(shè)強度可能會好于公路，水利投資可能會好于設(shè)施管理業(yè)投資，預(yù)估2024年基建增速5%；
房地產(chǎn)“三大工程”有利于盤活利用閑置土地和房屋，對當前“穩(wěn)房價、穩(wěn)預(yù)期”有一定的積極作用。預(yù)估保障性住房和城中村改造合計年投資額1萬億元，拉動房地產(chǎn)投資8%左右。“三大工程”投資將對沖周期性投資下行，預(yù)估2024年房地產(chǎn)投資增速-2%。
制造業(yè)產(chǎn)能過剩、利潤低迷，投資可能降速，預(yù)估2024年投資增速4.5%左右。
貴金屬：議息和非農(nóng)齊襲 關(guān)注落地表現(xiàn)
1、本周倫敦現(xiàn)貨黃金震蕩偏弱，較上周下跌0.55%至2018.33美元/盎司；現(xiàn)貨白銀較上周上漲0.82%至22.794美元/盎司。本周全球主要的黃金ETF持倉較上周下降10.52噸至2628.5噸，上周統(tǒng)計下降2.16噸；全球主要的白銀ETF持倉較上周增倉441.24噸至22041.13噸，上周統(tǒng)計減倉55.1噸。截止1月23日美國CFTC黃金持倉顯示，總持倉較上次（16號）統(tǒng)計減倉23463張至465872張；非商業(yè)持倉凈多數(shù)據(jù)較上次統(tǒng)計減倉10419張至169474張。Comex庫存方面，截止1月26日黃金庫存周度下降11.3噸至609.57噸；白銀庫存下降126.9噸至8591.32噸。
2、數(shù)據(jù)方面，美國四季度實際GDP初值增長3.3%，高于預(yù)期；核心PCE符合預(yù)期，2023年增速2.5%，前值1.9%。美國1月Markit制造業(yè)和服務(wù)業(yè)均超預(yù)期，制造業(yè)PMI初值50.3，創(chuàng)2022年10月份以來新高；服務(wù)業(yè)PMI初值52.9，創(chuàng)七個月新高。同時，1月歐元區(qū)制造業(yè)PMI初值為46.6，較前值44.4回升，超出預(yù)期的44.7，為九個月新高。另外，歐洲央行公布2024年首次利率決議，維持歐央行三大主要利率不變，并暗示離降息仍有一段距離；日央行也維持利率不變，暗示將結(jié)束負利率，但承諾保持寬松環(huán)境。
3、本周海外投資者對于美聯(lián)儲3月開始降息的概率出現(xiàn)下降，由70%降至50%左右，經(jīng)濟和就業(yè)韌性及通脹出現(xiàn)反復(fù)下，美聯(lián)儲也不斷表達出未急于降息的意愿，黃金出現(xiàn)的回落也反饋該預(yù)期。。另外，下周即召開美聯(lián)儲年內(nèi)首次議息會議，黃金保持應(yīng)有的謹慎。但黃金市場仍未現(xiàn)恐慌，在美聯(lián)儲降息預(yù)期始終存在以及全球地緣政治混亂局面下，看漲黃金的因素仍然存在，因此黃金仍呈現(xiàn)出抵抗式下跌，這種走勢對趨勢預(yù)判帶來較大困難，建議春節(jié)前后多看少動，觀望為上。投資者應(yīng)關(guān)注美聯(lián)儲議息結(jié)束和非農(nóng)數(shù)據(jù)公布后黃金的表現(xiàn)。
責任編輯：李鐵民
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