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play 王忠民

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　　新浪財經(jīng)訊 7月9日， 中國基金業(yè)高峰論壇暨基金業(yè)致敬資本市場30周年云峰會舉行，全國社保基金理事會原副理事長王忠民出席會議并發(fā)表《當(dāng)前資產(chǎn)證券化兩大風(fēng)口中的基金姿態(tài)》主題演講。

　　他表示，一個數(shù)字化的新科技公司，從有概念的提出的這個階段就和基金化的投資的不同階段的資本供給制度和資本市場密切相關(guān)，種子企業(yè)、天使投資企業(yè)、vc去批一期普熱安皮爾奇即時起Ipo之后的股東更別產(chǎn)品業(yè)務(wù)線路的并購重組等等，無不伴隨著基金作為資本結(jié)構(gòu)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的有效的重構(gòu)者，新投入者和創(chuàng)始人之間和主要股東之間在資本端口當(dāng)中的協(xié)同效應(yīng)。

　　我們不僅有了科創(chuàng)版的注冊制，不僅有了香港市場最近接納大量的中資概念股的邏輯，也有了深圳創(chuàng)業(yè)板的注冊制，而注冊制的前端顯然是我們基于資產(chǎn)的不斷的激進化，投資階段的有效的估值，有效的投資，有效的股權(quán)占比和背后的交易結(jié)構(gòu)當(dāng)中和創(chuàng)始人和主要股東之間不斷的在共擔(dān)資本風(fēng)險的邏輯，催生了現(xiàn)代的私募股權(quán)投資的一片天地。

　　他進一步指出，基金何以能夠在資本市場30年的歷程當(dāng)中發(fā)揮了積極而有效的作用，是因為第一，基金化的結(jié)構(gòu)可以有效的集聚，已經(jīng)積累30多年的中國的社會資本，不管他是哪個人的，不管是誰的都可以在基金的這樣一個組合體系當(dāng)中，把投資人投管理人、托管人之間的關(guān)系，有機的在基金架構(gòu)下當(dāng)中，把散在的機資本化為集中的對標(biāo)投資市場和資本市場的聚焦的產(chǎn)品和聚焦的工具和市場去發(fā)揮出這樣積極的有效的鏈接點的催生點的作用。

　　第二是因為他在鏈接這個作用當(dāng)中，恰好可以穿透我們過去資產(chǎn)證券化沒有表現(xiàn)出收益權(quán)的證券化過程中的法律、商務(wù)、財務(wù)、資產(chǎn)負(fù)債表和證券當(dāng)中的產(chǎn)品交易結(jié)算的這之間的邏輯關(guān)系。這樣一個基金架構(gòu)的組織結(jié)構(gòu)恰好把通過最低的社會交易成本完成了資金和資本之間的有機切換。

　　第三，這樣一個切換過程之中，才完成了中國資資產(chǎn)和資金和資金流之間，在監(jiān)管體系當(dāng)中的多為多方，有時候還不完全相容，不完全有機結(jié)合的時候，基金可以在不同的環(huán)節(jié)，不同的層面把他們鏈接有機的實現(xiàn)出統(tǒng)一而協(xié)調(diào)的共同的共享的和共治的一種作用體系，從而我們看既完成了歷史上30年之間資本的供給需求交易的全社會化的證券化邏輯。

　　最后他表示，今天在新的證券化的收益權(quán)證券化和信批為主要邏輯的注冊制的Ipo證券化當(dāng)中，基金業(yè)將必然以自己的姿態(tài)發(fā)揮著新時代新機制、新邏輯、核心作用。

　　發(fā)言全文如下：

　　我今天跟大家分享的主題是當(dāng)前資產(chǎn)證券化兩大風(fēng)口中的基金姿態(tài)，回望資本市場過去的30年，基金無論重啟融資規(guī)模、持股比例，基金機構(gòu)在其中的角色，基金能夠在資本市場當(dāng)中證券化發(fā)揮的積極作用，發(fā)揮了從無到有，從小到大，從弱到強，點到面，系統(tǒng)化生態(tài)性的全面的作用。那么我們今天再看看當(dāng)下基金在證券化當(dāng)中有沒有他的新的角色，新的深度、新的廣度和新的姿態(tài)。

　　我們從兩個方面來看這樣一個問題，一基礎(chǔ)設(shè)施及其投融資的證券化。

　　大家都知道新冠疫情以后，我們一定要通過基礎(chǔ)設(shè)施來推動新的經(jīng)濟成長和發(fā)展。但是新的基礎(chǔ)設(shè)施在傳統(tǒng)的以銀行間接融資為渠道的基礎(chǔ)之上去發(fā)展的話，它的資金可獲得性、可運轉(zhuǎn)性、可落實性大打折扣，這就必須和資本市場有機地連接起來，所以就出現(xiàn)了以基礎(chǔ)設(shè)施為主的瑞慈結(jié)構(gòu)，但是瑞士結(jié)構(gòu)他在資本市場當(dāng)中是一個收益權(quán)的證券化，而不是資產(chǎn)本身的證券化。這個時候證券化的邏輯已經(jīng)不是簡單的過去證券法和物權(quán)法所能夠涵蓋和所能夠在資本市場當(dāng)中把權(quán)利、義務(wù)、產(chǎn)品、市場交易和收益分配能夠有機解決的制度框架主體。所以這個時候我們就會發(fā)現(xiàn)，新近出現(xiàn)的是把基礎(chǔ)設(shè)施這樣一個投融資體制和基金掛起鉤來，用公募基金可以做基礎(chǔ)設(shè)施的為此結(jié)構(gòu)把基礎(chǔ)資產(chǎn)放在了一個收益權(quán)，可以通過存托能夠準(zhǔn)確的打通法律關(guān)系和財務(wù)關(guān)系，從而實現(xiàn)收益權(quán)的證券化。

　　在證券市場當(dāng)中可以融來錢，可以穿透到底層資產(chǎn)當(dāng)中去有機的發(fā)揮作用，從而還可以保證二級市場的投資者獲得基礎(chǔ)資產(chǎn)帶來的收益權(quán)收益分配和收益權(quán)益的證券化層面的確定和落實，我們再把這個東西可以放大到，如果過去我們?nèi)鐣资甑纳鐣?jīng)濟發(fā)展，存量資產(chǎn)已經(jīng)積累的破風(fēng)，但是這些存量資產(chǎn)的收益權(quán)能不能獲得證券化？如果過去的房地產(chǎn)的存量資產(chǎn)這么多，以他的收益資產(chǎn)證券化能夠發(fā)展的話，那是一件了不得的事情。因而窗口這個場景，基金的姿態(tài)，發(fā)揮著不可替代和積極的貢獻(xiàn)。

　　我們再看看目前最為火爆的第二個證券化的風(fēng)口，如果從新的互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟、數(shù)字化經(jīng)濟，推動了今天以市值為評判標(biāo)準(zhǔn)的公司的快速成長和發(fā)展的話，今天全球市值排行榜前10的公司，中國是指排行榜前十的公司。近10年來貢獻(xiàn)最大的貢獻(xiàn)最快速的都是數(shù)字化互聯(lián)網(wǎng)新科技的公司，這些公司如何小小的還不夠參天大樹的時候，就能夠ipo一定是這個階段資本市場和新科技和數(shù)字化之間的資本協(xié)同效應(yīng)。

　　我們今天看即5000億，1萬億、15，000億的這樣一些市值的公司。在Ipo之前，如果沒有天使投資人的基金身影，如果沒有風(fēng)險投資者的A/B/C/D/E的人的融資，如果沒有普瑞Ipo的資產(chǎn)的重新的基金組合，他就不可能在輕資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，在快速的資本端的大量的消耗和投資，而還在收益端就沒有現(xiàn)金流，沒有帶來收益的時候，成為獨角獸，就成為快速成長的資產(chǎn)負(fù)債表端資產(chǎn)快速積累的公司，如果沒有基金業(yè)私募股權(quán)天使投資風(fēng)險投資的話，他不可能興趣。即使到了Ipo背后什么樣的機構(gòu)投資者才能給他準(zhǔn)確估值，準(zhǔn)確把握它的未來趨勢，準(zhǔn)確把未來的不確定性變成可分析、可挖掘、可捕捉的邏輯投資線路的時候，機構(gòu)投資者在二級Ipo支出到Ipo之后重組新業(yè)務(wù)線路，新產(chǎn)品的并購發(fā)展資本身影的基金化邏輯在其中發(fā)揮著積極而有效的作用。

　　我們可以把它歸納為這樣一句話，一個數(shù)字化的新科技公司，從有概念的提出的這個階段就和基金化的投資的不同階段的資本供給制度和資本市場密切相關(guān)，種子企業(yè)、天使投資企業(yè)、vc去批一期普熱安皮爾奇即時起 Ipo之后的股東更別產(chǎn)品業(yè)務(wù)線路的并購重組等等，無不伴隨著基金作為資本結(jié)構(gòu)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的有效的重構(gòu)者，新投入者和創(chuàng)始人之間和主要股東之間在資本端口當(dāng)中的協(xié)同效應(yīng)。

　　這一點如果回到中國市場當(dāng)中，我們今天看見的是注冊制作為一個有效的邏輯，正在中國展開。

　　我們不僅有了科創(chuàng)版的注冊制，不僅有了香港市場最近接納大量的中資概念股的邏輯，也有了深圳創(chuàng)業(yè)板的注冊制，而注冊制的前端顯然是我們基于資產(chǎn)的不斷的激進化，投資階段的有效的估值，有效的投資，有效的股權(quán)占比和背后的交易結(jié)構(gòu)當(dāng)中和創(chuàng)始人和主要股東之間不斷的在共擔(dān)資本風(fēng)險的邏輯，催生了現(xiàn)代的私募股權(quán)投資的一片天地。

　　而在二級市場當(dāng)中，注冊制的邏輯就是只要大家在科技邏輯、資本邏輯、投資邏輯、經(jīng)營邏輯、產(chǎn)品邏輯和市場邏輯當(dāng)中，都把自己的底層的信息全部公開披露。這個時候所有的基金就可以在二級市場當(dāng)中抓住未來，還即使盈利，甚至還沒有盈利的企業(yè)的投資的未來天地。

　　當(dāng)注冊制可以在一個市場興起的時候，新科技的公司數(shù)字化的公司可以在那里表現(xiàn)出多姿多彩的身影。當(dāng)可以在中國的創(chuàng)業(yè)板，在香港市場創(chuàng)業(yè)板當(dāng)中的注冊制的實施，當(dāng)然也還可以表現(xiàn)在中國三板市場當(dāng)中的注冊制的喚醒和實施。這個時候中國新產(chǎn)業(yè)、高科技產(chǎn)業(yè)、互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)、數(shù)字化產(chǎn)業(yè)的成長，就高度的和我們中國的私募股權(quán)和二級市場的基金制度體系玩全有效的匹配和結(jié)合起來。這中間的注冊制的這樣一個體系，顯然給我們發(fā)揮了重要的作用。

　　我們再看注冊制當(dāng)中的幾點，制度創(chuàng)新應(yīng)用，誘發(fā)的基金投資，如果同股不同權(quán)，特別是在治理權(quán)、投票權(quán)、董事提名權(quán)當(dāng)中可以差異化結(jié)構(gòu)的時候，實際上是給基金投資和創(chuàng)始人股東之間進行不僅是資本多少的結(jié)構(gòu)比例，還可以把資本多少和投票權(quán)，董事提名權(quán)和治理權(quán)完全重新搭建非完全對稱資本結(jié)構(gòu)的有機比例。這樣制度當(dāng)中的創(chuàng)新和制度當(dāng)中的新的空間，恰好是基金投資參與到全流程的資本供給和資本需求方之間，在多層次多維度當(dāng)中推升了社會資本的活躍和資本需求的充沛供給。

　　如果我們看見這一點，作為新時代作為近兩年的最大的資本風(fēng)口的話，我們就可以歸納出新的資本風(fēng)口，一個是注冊制的資本供求邏輯，證券化關(guān)系和以收益權(quán)為對象的證券化的邏輯對象關(guān)系，這兩個新的風(fēng)口恰好催生了。

　　呼喚了要求基金業(yè)對稱于新的資本風(fēng)口，發(fā)揮出他的積極而有效的價值和作用。基金何以能夠在資本市場30年的歷程當(dāng)中發(fā)揮了積極而有效的作用，又在新的兩大風(fēng)口當(dāng)中還將扮演重要的角色，展現(xiàn)出自己全優(yōu)的姿態(tài)，是因為第一，基金化的結(jié)構(gòu)可以有效的集聚，已經(jīng)積累30多年的中國的社會資本，不管他是哪個人的，不管是誰的都可以在基金的這樣一個組合體系當(dāng)中，把lp g p投資人投管理人、托管人之間的關(guān)系，有機的在基金架構(gòu)下當(dāng)中，把散在的機資本化為集中的對標(biāo)投資市場和資本市場的聚焦的產(chǎn)品和聚焦的工具和市場去發(fā)揮出這樣積極的有效的鏈接點的催生點的作用。

　　第二是因為他在鏈接這個作用當(dāng)中，恰好可以穿透我們過去資產(chǎn)證券化沒有表現(xiàn)出收益權(quán)的證券化過程中的法律、商務(wù)、財務(wù)、資產(chǎn)負(fù)債表和證券當(dāng)中的產(chǎn)品交易結(jié)算的這之間的邏輯關(guān)系，只有基金化中間作為一個spv的狀態(tài)，才可以把它完全的在不改變原有結(jié)構(gòu)的情況下，切換到新的法務(wù)關(guān)系，新的工商稅務(wù)關(guān)系和新的資本邏輯場景當(dāng)中來，這樣一個基金架構(gòu)的組織結(jié)構(gòu)恰好把通過最低的社會交易成本完成了資金和資本之間的有機切換。

　　第三，這樣一個切換過程之中，才完成了中國資資產(chǎn)和資金和資金流之間，在監(jiān)管體系當(dāng)中的多為多方，有時候還不完全相容，不完全有機結(jié)合的時候，基金可以在不同的環(huán)節(jié)，不同的層面把他們鏈接有機的實現(xiàn)出統(tǒng)一而協(xié)調(diào)的共同的共享的和共治的一種作用體系，從而我們看既完成了歷史上30年之間資本的供給需求交易的全社會化的證券化邏輯。今天在新的證券化的收益權(quán)證券化和信批為主要邏輯的注冊制的Ipo證券化當(dāng)中，基金業(yè)將必然以自己的姿態(tài)發(fā)揮著新時代新機制、新邏輯、核心作用。謝謝各位。

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責(zé)任編輯：王涵