金鷹基金：避險情緒升溫 債市收益率短期震蕩下行 

　　由于新冠疫情影響，債市受避險情緒和央行貨幣政策大幅寬松刺激迅速走強，2月3日，10年國債期貨大幅上行1.37%，現券十年國債下行 17個基點至2.82%，現券十年國開下行18.51個基點至3.225%。

　　疫情本身危害及相關的嚴厲防控措施已經對各行各業的生產經營活動產生負面沖擊，2020年一季度經濟回暖的進程被暫時阻斷，假日期間的大量信息迅速作用在債券價格上，疊加央行1.2萬億逆回購投放、10BP操作利率的下行及后續強烈的降準降息預期，共同推動債券收益率快速下行。

　　另外需要注意的是，在疫情影響下，農村和城市食品價格有所分化，非食品價格整體走低，綜合來看CPI預計維持前高后低走勢，但上半年中樞難超預期，對市場影響已然不大。受累于疫情導致的需求減弱，PPI將明顯低于此前市場預期。即市場格局由于疫情已演變至：經濟弱于預期+通脹弱于預期+貨幣政策大幅寬松+風險偏好下行。這種情況下，短期內預測債市收益率還是震蕩向下的。

　　總體來看，疫情對經濟金融影響在短期，長期來看中國經濟增長趨勢并不會被破壞。現階段疫情難測，經濟恢復的時點較難判斷。樂觀估計，當前的控制手段高效阻斷傳播，則可對經濟的影響控制在一季度；謹慎估計，疫情余波的影響延續至二季度，但在夏季高溫天氣來臨時消散，下半年基本安全無虞。無論時點或前或后，疫情控制后消費、出口累積的需求有望集中釋放，基建地產也會加速開工，屆時經濟與利率都可能出現階段性的超預期反彈。

　　考慮到現階段全社會債務率遠超2003年，調結構穩杠桿是一個長期的過程，因此在經濟企穩后中央適當調整貨幣政策寬松力度概率還是比較高的。屆時市場格局為：經濟復蘇+物價企穩（重點看PPI）+貨幣邊際收緊+風險偏好上行，在此格局下債市收益率重新上行的概率較大。所以雖然短期內利率大概率繼續震蕩向下，但是未來收益率下行空間及疫情之后可能的超預期反彈風險也是我們需要關注的。

　　從非典時期債市走向來看，10年國債在非典第一輪快速下行到達平臺是在2.8%附近，即使到了最低點也就在2.66%，且隨著疫情得到了有效控制，2003年下半年起債市調整壓力開始起來。目前10年國債收益率已到2.8%附近，即使央行未來兩周內還會加大流動性投放，長端利率在方向上向2016年的位置靠攏，近期下行空間也非常有限。當然，如果疫情持續時間過長，則市場收益率也可能創新低，這個需后續繼續跟蹤觀察。

　　另外就信用債投資來看，在疫情影響下，需求減弱再次加大企業經營壓力，上半年暫不宜過度下沉產業債資質，以中高等級為主。在經濟下行壓力加大背景下，政策整體利好城投，關注利差相對較高地區的城投債投資機會。

責任編輯：石秀珍 SF183