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　　2018年經濟展望⑥|除了阿根廷比索，危險貨幣還有誰？
簡容 來源：澎湃新聞

　　正如筆者之前提出的“風暴越來越近，也許就在眼前”的警告，繼阿根廷之后，上周又有一些的新興市場國家和地區貨幣的匯率貶值壓力陡增，并且已引起越來越多的市場人士和機構的廣泛關注。

　　鑒于自3月底啟動的本次美元緊縮還在繼續，因此接下來的危險貨幣（指短期內可能大幅貶值的，或者為了穩定匯率利率大幅上升的貨幣，就像阿根廷比索）還會有誰？本次有美元緊縮帶來的市場變化，究竟與2016年下半年有何不同呢？這些問題的答案無疑是預期今年下半年全球金融市場的重要因素。

　　首先，自3月份以來，美元指數和美債利率出現了同步上升，其中美元指數由90升至93以上；2年美債利率則由2.25%升至2.5%，10年美債利率由2.8%升至3%，10年與2年美債利差收窄至50個基點以內（最低曾至0.44%，一個基點等于萬分之一）。

　　圖1 美元匯利雙緊縮。數據來源：Wind

　　在美元匯利雙升下，全球美元流動性出現了收緊，相應一些國家的貨幣或已出現或正在面臨巨大的貶值壓力，期間美股還是保持上漲態勢，比特幣的升幅更是接近40%，顯示出全球金融市場分化在擴大。

　　圖2 3月以來美元資產指標變化和部分貨幣匯率的貶值幅度。數據來源：Wind

　　其次，如果從2015年底美聯儲首次加息算起，迄今美國貨幣政策正常化進程已累計30個月，但美元匯率和利率并非是近期首現雙升。2016年9月至12月期間，美元就曾連續4個月匯利雙升，當時美元指數由96升至103以上，2年美債利率由0.8%升至1.3%，10年美債利率由1.7%升至2.6%以上，但10年與2年美債利差擴大至130個基點以上（最高曾至1.34%）。作為觀測經濟前景的重要指標，10年美債與2年美債利差的擴大，預示著全球經濟復蘇動能還在增強，實際上筆者之前的判斷是“本次全球危機就是于2016年三季度末結束的”，而在2017年二季度全球經濟也恢復了同步復蘇勢頭，加之當時美元利率雖持續上升，但更多是脫離零利率下限的上行（期間美聯儲的聯邦基金利率由0.4%升至0.6%，而美聯儲聯邦目標基金利率剛剛升至0.5%-0.75%區間）。

　　因此，當時美元匯利的雙緊縮，并未引起全球美元流動性明顯的趨勢變化，我們只是看到主要經濟大國貨幣對匯率的變化。例如，歐元兌美元由1.13貶至1.04，日元兌美元由100貶至118，人民幣兌美元由6.66貶至6.96；歐元兌人民幣由7.51貶至7.21，歐元兌日元由112升值至123；人民幣對日元由5.87升值至6.64（100日元兌人民幣），之后的2017年全球貿易一舉扭轉了連續兩年的收縮局面，全球出口額增速由2015年和2016年的-13%和-3%，大幅回升至11%。

　　第三，今年3月以來的美元匯利雙緊縮，之所以引發美元流動性變化，其中有幾個因素可能是關鍵：

　　1．美債利率作為全球利率中樞，無論是短期利率還是長期利率均在本次美元雙緊縮中突破了關鍵點位：2年美債利率突破2.5%，10年美債利率突破3%，30年美債利率正在接近3.25%。換而言之，全球利率中樞已經完全脫離零利率下限，并且正在脫離低利率區域。受此影響，之前在零利率/低利率水平附近的金融交易均面臨估值變化的巨大風險，和交易獲利模式不可持續的問題。

　　2．與2016年四季度的美元匯利雙緊縮不同，這次10年美債與2年美債利差呈現出明顯收窄，或暗示市場參與者對未來全球經濟前景預期出現顯著惡化。

　　3．上述變化下，一些國家自身的經濟金融脆弱，使其成為金融沖擊的薄弱點。例如，以G20國家為例，大致分為三類：第一類是韓國和德國是雙盈余——財政盈余和貿易盈余；第二類是中國、澳大利亞、俄羅斯、日本、意大利和沙特只是貿易盈余，財政則處于赤字狀態；第三類是包括美、加、英、法在內的貿易財政雙赤字國家。其中第三類國家中，既是雙赤字情況嚴重，又與美國貿易聯系不緊密的國家，就首當其沖在近期受到嚴重沖擊。

　　圖3 G20國家的財政和貿易情況。數據來源：Wind

　　最后，雖然目前市場多數機構認為美元指數依然處于長期貶值趨勢中，但現在尚不能斷言，本次美元匯率雙緊縮局面馬上就會扭轉。

　　結合圖2和圖3，之后需要關注的危險貨幣，依次是圖2由下向上的順序，其中最下層的五個貨幣近期的貶值幅度均超過了美元指數的升值幅度，另外還要關注中間框中除人民幣之外的貨幣，尤其是馬來西亞政局變化可能帶來的意外沖擊，并由此引發其他亞洲貨幣的波動，如果事態進一步惡化，人民幣受到的沖擊可能先會在香港市場有所反映，上周五惠譽已將香港銀行業經營環境的評級從“a+”下調至“a”。

責任編輯：郭建