來源：中金宏觀 

　　焦點討論：美聯儲12月議息預覽：更新QE指引

　　美聯儲將于北京時間12月17日周四凌晨3點公布12月FOMC議息會議決議。我們預計，美聯儲維持每月1200億美元的QE速度不變，并更新何時開始削減QE的指引；預計其有一定可能（但概率較?。┬肌芭で僮鳌保∣peration Twist， OT），即在不改變QE購買總量前提下，將國債購買向長端傾斜，以進一步壓低長端國債利率，增加寬松。整體看，美聯儲依然將在較長時期維持寬松立場，以支持經濟復蘇。具體而言：

　　1． 經濟預測（SEP）：上調2020/2021年增長預測；點陣圖隱含2023年底前不會加息。我們認為，美聯儲9月上調后的經濟預測依然過于悲觀 1）美國近期疫情雖然反彈，但經濟活動依然穩健；2）全球疫苗研發進展較為順利，增長不確定性下降。其中輝瑞研發的疫苗已獲得FDA批準，在做接種前的最后準備。

　　因而，我們預計美聯儲此次更新將再度上調經濟預測：1）上調GDP增速預測。預計2020年實際GDP增速預測（Q4/Q4同比，下同）由9月的-3.7%上調至-2.5%；此前9月美聯儲已經做過一次從-6.5%上調至-3.7%的上調。預計2021年增長預測也由4.0%上調至4.3%；2）下調失業率預測。預計2020年失業率（Q4平均，下同）由9月的7.6%下調至6.8%，2021年失業率由5.5%下調至5.3%；3）通脹預測變化不大。預計2020年核心PCE預測由1.5%小幅下調至1.4%，對2021/2022/2023年的預測維持在1.7%/1.8%/2.0%不變。這一通脹預測隱含美聯儲認為2023年底通脹才達到2%。相應地，我們預計點陣圖中值將顯示，美聯儲認為直至2023年底都不用加息。

　　2． QE何時減量：前瞻指引將從當前的“未來數月”改為基于數據的定性指引；2022上半年開始減量是較合理預期。當前美聯儲對QE的指引為“在未來數月將維持當前購買力度（每月1200億美元）”。我們預計美聯儲會修改為基于經濟基本面、尤其是勞動力市場和通脹情況的定性指引；例如可能改為“維持當前的購買資產購買速度，直至勞動力市場處于接近充分就業、通脹處于接近2%通脹的正軌（on track to）”。這一修改給予了市場較清晰的指引，但也為美聯儲留有一定操作靈活性。

　　那么可以推斷，啟動削減QE的時間點可能在何時？我們從三個方面進行初步推測：1）上次的經驗顯示削減QE可能要在首次加息2年前啟動。美聯儲11月FOMC議息會議紀要顯示，其希望遵循上一輪政策退出的經驗，分三步走，即先削減并退出QE，再加息，最后縮表。從上一輪QE3經驗看，美聯儲于2013年12月宣布削減購買量，2014年10月完全停止購買，2015年12月宣布第一次加息。因而，考慮到削減QE需要花費的時間，以及完全停止QE到首次加息所需的觀察時間，合理預期是削減啟動需要比首次加息預期提前2年左右；2）美聯儲點陣圖顯示可能繼續顯示其預計2023年底前不加息；3）我們預計2022年初美國經濟基本回歸到正常增長趨勢，因而滿足“勞動力市場處于接近充分就業、通脹處于接近2%通脹正軌（on track to）”這一條件。綜合看我們認為合理的預期是，美聯儲可能于2022年上半年開始削減QE。當然，如果經濟改善較快，通脹上行快于美聯儲的預計，美聯儲的加息、以及削減QE的時點和節奏，均可能早于當前的預期。

　　3． “扭曲操作”有一定可能，但概率低于50%。市場近期對美聯儲采取“扭曲操作”，將QE購買偏向長端國債從而增加寬松的預期有所上升，主因：1）美國4季度疫情再度反彈，且依然在加劇。最新（12月13日）日新增確診超過20萬人，日新增死亡超過3000人；2）美國財政部11月19日要求美聯儲，于今年底停止使用財政部資金作為資本金的信貸支持工具（《美聯儲信貸工具退出影響幾何？》）。這令美聯儲失去一個重要的托底工具，也可能削弱金融市場信心。

　　但我們認為此次12月會議通過“扭曲操作”的可能性低于50%：1）美國疫情雖然反彈，但經濟數據依然相對穩健，且疫苗將在近期就鋪開接種；2）11月19日以來，金融市場并未緊張。實際上，美國股票市場繼續上漲，信用息差繼續收窄，推動美國金融條件繼續寬松，因而美聯儲加碼寬松必要性顯著下降。

　　4．  綜合看，2021年海外主要央行流動性注入依然可觀。向前看2021年，我們預計美聯儲有望繼續以1200億美元每月的速度QE，歐央行也有望以高于900億歐元每月的速度（200億歐元APP，超過700億歐元PEPP，約合1100億美元）擴表。再結合對日本、英格蘭銀行、加拿大央行等海外主要央行的擴表進度的合理預期，我們預計海外主要發達經濟體的央行2021年共有望擴表3.7~4萬億美元；這一體量雖然相比2020年約8萬億美元左右下降，但依然相當可觀。

　　本周關注：政策、數據與事件

　　經濟數據：G4（歐元區，美國，英國，日本）將在周三公布12月Markit PMI初值，市場預期歐元區12月制造業PMI初值53.0，前值53.8，服務業PMI初值41.9，前值41.7，綜合PMI初值45.5，前值45.3；預期美國12月制造業PMI初值55.8，前值56.7，服務業PMI初值56.0，前值58.4。美國周三晚將公布11月零售銷售數據，市場預期總零售環比-0.3%，前值+0.3%，核心零售環比0.2%，前值0.1%。

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責任編輯：郭建