9月16日，中國(guó)央行實(shí)施全面降準(zhǔn)，北京時(shí)間19日凌晨，美聯(lián)儲(chǔ)宣布開展年內(nèi)第二次降息，同是流動(dòng)性充裕的9月，季末的公開市場(chǎng)操作卻大相徑庭——

　　在季末資金面邊際寬松的情況下，25日以來(lái)，人民銀行連續(xù)三日凈回籠達(dá)2200億元，而紐約聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)進(jìn)行凈投放，17日以來(lái)共進(jìn)行8次隔夜回購(gòu)和2次14天回購(gòu)操作，共投放6340億美元（約合人民幣4.48萬(wàn)億元）短期流動(dòng)性。

　　紐約聯(lián)儲(chǔ)是美聯(lián)儲(chǔ)12家分行之一，但卻是最重要的儲(chǔ)備分行，除了12家分行皆有的職責(zé)之外，還獨(dú)有以下職責(zé)：執(zhí)行公開市場(chǎng)操作；調(diào)控外匯市場(chǎng)；替國(guó)外中央銀行、政府和國(guó)際機(jī)構(gòu)存放黃金儲(chǔ)備。

　　談到各國(guó)貨幣政策的取向，央行行長(zhǎng)易綱24日在新聞發(fā)布會(huì)上表示，美國(guó)、歐央行和日本央行以及許多發(fā)展中國(guó)家的央行，最近貨幣政策的取向是降息和重啟QE。

　　“在這種背景下，我們貨幣政策主要是服務(wù)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)，因此貨幣政策也主要是以我為主，考慮國(guó)內(nèi)的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和物價(jià)走勢(shì)來(lái)進(jìn)行預(yù)調(diào)和微調(diào)。”易綱表示。

　　中國(guó)央行凈回籠底氣十足

　　自25日開始，央行開啟季末流動(dòng)性管理動(dòng)作，進(jìn)行連續(xù)三日凈回籠，共計(jì)回籠2200億元。

　　（1）與1月全面降準(zhǔn)后的操作類似

　　1月15日和1月25日的全面降準(zhǔn)兩次實(shí)施期間，央行在公開市場(chǎng)上進(jìn)行了連續(xù)凈回籠。與此操作類似，9月15日全面降準(zhǔn)后，央行也選擇在月末進(jìn)行凈回籠資金，對(duì)沖財(cái)政支出加大所增加的流動(dòng)性規(guī)模，使季末的流動(dòng)性水平保持合理充裕。

　　1月下旬也出現(xiàn)較大規(guī)模凈回籠

　　1月和9月的全面降準(zhǔn)凈釋放長(zhǎng)期流動(dòng)性均為8000億元，分別對(duì)沖了春節(jié)和季節(jié)性短期擾動(dòng)因素。有分析人士稱，9月臨近季末，財(cái)政投放的力度會(huì)加大，且三季度末的跨季時(shí)節(jié)，并非全年資金面最緊的時(shí)候。

　　（2）季末資金面邊際寬松

　　事實(shí)上，在季末資金面較寬松的情況下，隔夜利率已連續(xù)四日較大幅度下行，上海銀行間同業(yè)拆放利率（Shibor）隔夜自26日重回“1時(shí)代”，四個(gè)交易日共下行144.6個(gè)基點(diǎn)。

　　自24日起，連續(xù)四個(gè)交易日隔夜Shibor降幅超過(guò)30個(gè)基點(diǎn)，至27日隔夜Shibor已降至1.313%，僅次于5月初和6月末的隔夜利率水平。

　　作為衡量銀行間市場(chǎng)流動(dòng)性水平的標(biāo)桿，DR007降至指導(dǎo)利率2.55%以下，這意味著季末短端資金面邊際寬松，有必要在公開市場(chǎng)進(jìn)行凈回籠。

　　（3）投放14天資金精準(zhǔn)滴灌

　　重啟14天逆回購(gòu)，為覆蓋季末和國(guó)慶節(jié)期間的資金需求，自本月19日以來(lái)，央行連續(xù)投放14天流動(dòng)性共計(jì)3200億元，且保持小額多次投放的節(jié)奏。

　　自本月23日之后，市場(chǎng)流動(dòng)性需求的期限特征逐漸明顯，在隔夜和7天Shibor持續(xù)下行的同時(shí)，跨季資金的14天Shibor仍然在連續(xù)上行。在此之后，央行近期僅小幅開展14天逆回購(gòu)。

　　美聯(lián)儲(chǔ)在短期回購(gòu)市場(chǎng)大放水

　　美東時(shí)間9月26日，紐約聯(lián)儲(chǔ)將隔夜回購(gòu)操作的總金額從750億美元上調(diào)至1000億美元，將為期14天的定期回購(gòu)操作總額從300億美元提高到600億美元。27日的隔夜回購(gòu)操作與定期回購(gòu)操作總額與26日一致。

　　事出反常必有“妖”。要知道，近來(lái)紐約聯(lián)儲(chǔ)已有諸多反常動(dòng)作。自9月17日紐約聯(lián)儲(chǔ)時(shí)隔10年重啟隔夜回購(gòu)操作以來(lái)，已連續(xù)數(shù)天動(dòng)用該工具，用來(lái)控制快速上漲的回購(gòu)市場(chǎng)利率。

　　或許紐約聯(lián)儲(chǔ)覺(jué)得還不夠，在20日宣布進(jìn)行一系列的隔夜和定期回購(gòu)操作，以幫助聯(lián)邦基金利率保持在目標(biāo)區(qū)間范圍以內(nèi)。

　　紐約聯(lián)儲(chǔ)官網(wǎng)當(dāng)日信息顯示，將進(jìn)行三次為期14天的定期回購(gòu)操作，每次操作總額至少為300億美元。此外，紐約聯(lián)儲(chǔ)還將在9月23日至10月10日期間，每日進(jìn)行隔夜回購(gòu)操作，每次操作總額至少為750億美元。可作為合格抵押品的證券包括美國(guó)國(guó)債、機(jī)構(gòu)債券和機(jī)構(gòu)MBS。

　　已經(jīng)“開閘放水”，為何又突然上調(diào)回購(gòu)操作總額？

　　市場(chǎng)人士認(rèn)為，原因在于紐約聯(lián)儲(chǔ)所投放的“水”還不足以讓一級(jí)交易商“解渴”。

　　小編作了統(tǒng)計(jì)，發(fā)現(xiàn)紐約聯(lián)儲(chǔ)自17日以來(lái)共進(jìn)行了8次隔夜回購(gòu)操作和2次為期14天的定期回購(gòu)操作，共投放6340億美元短期流動(dòng)性。其中，有5次隔夜回購(gòu)操作遭遇了超額認(rèn)購(gòu)。而2次定期回購(gòu)操作均被超額認(rèn)購(gòu)。9月24日開始的第一次14天定期回購(gòu)操作最高限額為300億美元，然而交易商提交的申請(qǐng)總額為620億美元。

　　因此，紐約聯(lián)儲(chǔ)看到了交易商的“饑渴”，將為期14天的定期回購(gòu)操作總額從300億美元提高到600億美元。

　　從之后的交易結(jié)果來(lái)看，600億美元仍無(wú)法滿足交易商對(duì)于資金的需求，9月26日認(rèn)購(gòu)金額為727.5億美元，實(shí)際接納金額為600億美元，再次超額認(rèn)購(gòu)。

　　美國(guó)短期回購(gòu)市場(chǎng)的資金已經(jīng)緊缺到這種地步了嗎？

　　對(duì)此，紐約聯(lián)儲(chǔ)行長(zhǎng)約翰·威廉姆斯在23日表示，此前曾預(yù)計(jì)到公司繳稅和美國(guó)國(guó)債拍賣結(jié)算等季節(jié)性因素給融資利率帶來(lái)的影響，但是隨后回購(gòu)利率的巨大反應(yīng)、聯(lián)邦基金等無(wú)擔(dān)保市場(chǎng)的溢出效應(yīng)以及市場(chǎng)運(yùn)行中的緊張狀態(tài)，都超出了紐約聯(lián)儲(chǔ)的經(jīng)驗(yàn)范圍。

　　華創(chuàng)宏觀研報(bào)在分析近來(lái)美國(guó)貨幣市場(chǎng)的走向時(shí)，認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)縮表導(dǎo)致商業(yè)沒(méi)有足夠的現(xiàn)金來(lái)滿足LCR規(guī)則的要求是倒逼有效聯(lián)邦基金利率（EFFR）失控的主要內(nèi)在因素。此外，美債海外需求不足導(dǎo)致一級(jí)交易商持有的美債總量激增，這些做市商不斷以美債進(jìn)行回購(gòu)交易融資引發(fā)一般回購(gòu)利率（GC Repo）大幅飆升。

　　對(duì)于未來(lái)趨勢(shì)，上述研報(bào)中提到，美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)降息，聯(lián)邦基金有效利率卻高于超額準(zhǔn)備金利率（IOER）的背景下，單靠回購(gòu)工具可能無(wú)法進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的傳導(dǎo)，美聯(lián)儲(chǔ)需要重新擴(kuò)表才能徹底解決問(wèn)題。

責(zé)任編輯：趙子牛